核心結(jié)論：本次會議并未釋放太多增量信息，Q3是觀察美聯(lián)儲是否轉(zhuǎn)向的重要窗口,，關(guān)鍵是就業(yè)惡化節(jié)奏,。

1、美聯(lián)儲如期加息25bp至5.25-5.5%,，會議聲明基本沒有變化,，鮑威爾延續(xù)“邊走邊看”的態(tài)度，并未釋放太多增量信息,。

2,、會議過后，主要資產(chǎn)價格反應(yīng)不大,，加息預(yù)期幾乎沒有變化,。目前市場依然預(yù)期后續(xù)再加息的概率僅為40%左右，如果再加息將會在11月,；年內(nèi)大概率不降息,，明年2月降息概率約50%，3月降息概率為100%,。

3,、目前美國除就業(yè)指標(biāo)外，其他經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均已達(dá)到衰退的臨界水平,，CPI同比已滿足降息條件,，核心CPI同比年底預(yù)計(jì)回落至3.5-4.0%，這一水平并未比歷次停止加息和降息時的平均值高出太多,，因此就業(yè)惡化節(jié)奏將成為影響美聯(lián)儲政策的關(guān)鍵,。

4、歷史上看,，新增非農(nóng)降至10萬左右將滿足衰退和降息的條件,，彭博最新的市場一致預(yù)期顯示Q3將達(dá)到這一水平。不過,，就業(yè)惡化節(jié)奏仍存在不確定性,，需進(jìn)一步觀察，因而后續(xù)美聯(lián)儲貨幣政策仍存在較大變數(shù),。

1,、美聯(lián)儲如期加息25bp,，整體基調(diào)偏中性，釋放的增量信息有限,。

>會議決議：美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率上調(diào)25bp至5.25-5.5%,，符合市場預(yù)期，并繼續(xù)按照此前的計(jì)劃實(shí)施縮表,，會議聲明內(nèi)容基本沒有變化。

>鮑威爾講話：鮑威爾稱,，6月CPI的回落令人鼓舞，但核心通脹仍相當(dāng)高,，不會對單個月數(shù)據(jù)做過多反應(yīng),；美聯(lián)儲工作人員不再預(yù)期今年會出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，認(rèn)為有實(shí)現(xiàn)軟著陸的路徑,，但不會對此使用“樂觀”一詞,，即使軟著陸勞動力市場也會有所走弱；銀行業(yè)已經(jīng)穩(wěn)定下來,，信貸條件已經(jīng)收緊,，很難評估對經(jīng)濟(jì)的影響；目前的政策已經(jīng)具有限制性,，可以在通脹回到2%之前停止加息,；在判斷何時降息時，需要同時考慮通脹水平和下降速度,，認(rèn)為今年不會降息,；尚未對未來的會議做出任何決定，將繼續(xù)采取“數(shù)據(jù)依賴”的方法,，不希望提供前瞻指引；利率調(diào)整和縮表是獨(dú)立的,，可以在降息的同時繼續(xù)實(shí)施縮表；本次會議存在不同觀點(diǎn),，將在會議紀(jì)要中看到這一點(diǎn),。

>整體基調(diào)：本次會議基調(diào)偏中性,，并未釋放太多增量信息。鮑威爾延續(xù)“邊走邊看”的態(tài)度，并明確表示不希望提供前瞻指引,，這意味著后續(xù)的政策仍存在較大不確定性。此外,，雖然加息決策獲得全票贊成,，但鮑威爾指出本次會議存在不同觀點(diǎn),，應(yīng)是部分FOMC委員對加息持謹(jǐn)慎態(tài)度,，這也意味著后續(xù)再加息將面臨更大的阻力。

2,、會議過后，主要資產(chǎn)價格反應(yīng)不大,，加息預(yù)期幾乎沒有變化。

>資產(chǎn)價格表現(xiàn)：FOMC聲明公布后,，由于措辭基本沒有變化，資產(chǎn)價格反應(yīng)不大,；鮑威爾發(fā)布會開始后,，美股和黃金先沖高后回落,，美債收益率和美元指數(shù)小幅下行。截至收盤,，標(biāo)普500指數(shù)基本持平，10Y美債收益率下行2bp至3.87%,，美元指數(shù)下跌0.2%至101.0，現(xiàn)貨黃金上漲0.4%至1971.7美元/盎司,。

>加息預(yù)期變化：利率期貨顯示,，本次會議前后,，市場對后續(xù)加息和降息的預(yù)期基本沒有變化。目前市場依然預(yù)期后續(xù)再加息的概率僅為40%左右，如果再加息將會在11月,；年內(nèi)大概率不降息，明年2月降息概率約50%,，3月降息概率為100%。

3,、繼續(xù)提示：Q3是觀察美聯(lián)儲是否轉(zhuǎn)向的關(guān)鍵窗口，關(guān)鍵是就業(yè)惡化節(jié)奏,。

前期報告中我們曾指出，當(dāng)前美國除就業(yè)指標(biāo)外,，其他經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均已達(dá)到衰退的臨界水平,；而目前美國經(jīng)濟(jì)和金融狀況已經(jīng)要求降息,，就業(yè)和通脹狀況仍支持繼續(xù)加息。因此,，就現(xiàn)階段而言，通脹仍高是美聯(lián)儲加息的原因,，就業(yè)強(qiáng)勁是美聯(lián)儲加息的底氣。

要判斷后續(xù)美聯(lián)儲貨幣政策,，需要從這兩個方面入手：

>通脹方面：根據(jù)我們測算,，下半年美國CPI同比基本在3%附近震蕩走平,，核心CPI同比延續(xù)緩慢回落,、年底在3.5-4.0%,。歷史上看,，1984年以來的貨幣政策周期中,，每輪加息停止和降息時的CPI,、核心CPI同比平均在3.5%以下,。這意味著CPI目前已達(dá)到降息條件,，但核心CPI年底也難達(dá)到降息條件,。

>就業(yè)方面：由于貨幣政策對經(jīng)濟(jì)和就業(yè)的影響存在1年左右的時滯、銀行信貸緊縮可能引發(fā)企業(yè)債務(wù)危機(jī),，下半年美國就業(yè)大概率明顯走弱,。作為參照，彭博最新調(diào)查顯示,，市場一致預(yù)期Q3美國新增非農(nóng)就業(yè)平均10.3萬,，Q4和明年Q1均將為負(fù)。歷史上看,，衰退對應(yīng)的非農(nóng)臨界值為10.4萬,，降息對應(yīng)的非農(nóng)臨界值為14.4萬。

>整體判斷：綜上分析,，下半年美國就業(yè)狀況可能逐步達(dá)到衰退和降息條件，但核心通脹依然會對貨幣政策形成制約,?？紤]到核心通脹已確立下行趨勢，且年底水平并未比歷史上停止加息和降息的平均值高出太多,，我們認(rèn)為,，后續(xù)就業(yè)的惡化節(jié)奏將成為影響美聯(lián)儲政策決策的關(guān)鍵,。若Q3非農(nóng)數(shù)據(jù)如市場預(yù)期的降至10萬左右,，則本次大概率是最后一次加息,，且不能完全排除年內(nèi)降息的可能性。不過,，就業(yè)是否會快速惡化仍存在不確定性,，需進(jìn)一步觀察，因而美聯(lián)儲貨幣政策仍存在較大變數(shù),。

風(fēng)險提示：美國經(jīng)濟(jì),、通脹、美聯(lián)儲貨幣政策等持續(xù)超預(yù)期,。

聯(lián)系人：熊園,，國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家,；劉新宇，國盛宏觀分析師,；楊濤，國盛宏觀分析師,；劉安林,，國盛宏觀分析師,；穆仁文,，國盛宏觀分析師；朱慧,，國盛宏觀研究員；盧姿卉,，國盛宏觀研究員。