今年以來,，日本股市“鐵樹開花”,，吸引全球資金涌入，中國散戶對于日經(jīng)ETF的認購熱情維持高位,。但在TOPIX指數(shù)和日經(jīng)225指數(shù)年內(nèi)都錄得超2成漲幅后（跑贏MSCI全球指數(shù)基準(zhǔn)和亞洲指數(shù)基準(zhǔn)）,，不少國際機構(gòu)表示市場波動將加劇，漲勢或暫歇,。

瑞銀CIO辦公室方面對記者表示,，相較歷史平均水平（TOPIX市盈率為14.3倍，而10年平均水平為13.7倍）,，目前日本股市的估值已不再便宜,，盡管與標(biāo)普500指數(shù)相比（20倍）仍具吸引力，但這一差距已經(jīng)縮??；國際投資者可能從2022年的極低點開始就建立日股頭寸。最近的周度數(shù)據(jù)顯示,，外國投資者的凈交易價值已經(jīng)開始放緩,；在夏季或6月開始的財報季期間，日本股票回購量可能減少,；此外,，隨著美國利率接近峰值，日元進一步貶值不太可能發(fā)生,。

全球資金加碼日本

晨星的數(shù)據(jù)顯示,，全球基金的資金對日本資產(chǎn)的凈流入回升至5400億日元,，成為今年第二高的月份，而5月則凈流出了500億日元,。6月也是9個月以來首次所有類別均有凈流入——股票,、債券和配置類別都表現(xiàn)強勁。其中,，日本股票從5月的凈流出1200億日元轉(zhuǎn)為凈流入800億日元,。

通脹回升、薪資上漲,、企業(yè)投資回報率有望改善等都是驅(qū)動外資加碼的原因,。野村全球宏觀研究主管Rob Subbaraman此前在接受第一財經(jīng)記者采訪時表示,目前仍看好日本經(jīng)濟和股市的前景?！巴s困擾了日本20年,，但在過去一年終于回升。同時,，由于面臨勞動力短缺的問題,，日本女性被鼓勵更多參與勞動力市場，尤其是壯年女性,，這是積極的變化,。”

不乏機構(gòu)認為,，當(dāng)薪資攀升,，且市場沒有多余的勞動力，這就意味著員工有更強的溢價能力,，可以增加他們的流動性并尋求更高的工資,，這會使得勞動力分配更有效，提高生產(chǎn)率,。同時,，這也會使企業(yè)投資更多節(jié)約勞動力的技術(shù)，亦有助于提升生產(chǎn)率,。此外,，日本家庭把一半的存款放在銀行，存款目前仍是負利率,，現(xiàn)在的情況會讓他們開始考慮“存款搬家”,，例如投資股市，這將使得股市具有更好的上行動能,。

“企業(yè)治理層面也出現(xiàn)了積極的進展,，東京證券交易所在給PB低的企業(yè)施壓，推動企業(yè)改善資產(chǎn)負債表、更好利用現(xiàn)金,、提升回報率和分紅?！币按逭J為,。這也是全球資金加碼日本的主要原因之一。

數(shù)據(jù)顯示,，日本近幾個月的名義工資增長反映在2023年春季工資談判結(jié)果中,，同比增長3.6%。5月的名義工資同比增長了2.5%（其中包括1.8%的基本工資增長,，為28年來的最高水平）,；核心CPI在2023年第一季度達到了4%（自1981年以來的最高水平）。雖然機構(gòu)預(yù)計中期核心CPI將放緩至1%~1.5%,，但這仍遠高于近幾十年來0.3%的平均水平,。

此外，面臨不斷攀升的通脹,，央行并沒有加息的意思,，日元維持弱勢，這也為股市助力,?！坝胁聹y表示日本央行可能會在下周的會議上進一步調(diào)整收益率曲線控制政策（YCC）。然而,，日本央行行長植田和男表示并非如此,，這表明YCC最終不會變化。無論如何,，日本央行的超寬松貨幣政策仍將伴隨我們很長時間,。”嘉盛集團資深分析師Jerry Chen告訴記者,，經(jīng)歷了幾十年的結(jié)構(gòu)性通縮,，目前日本央行不會操之過急。

值得一提的是,，日本股市不僅在全球走火,，5月開始更是引發(fā)中國散戶關(guān)注，更是一度導(dǎo)致相關(guān)日經(jīng)225ETF出現(xiàn)了大幅溢價的情況,。比如易方達日經(jīng)225ETF（513000.SH）,、日經(jīng)ETF（513520.SH）5月19日單日漲幅分別高達10.04%、8.22%,，報收1.469元,、1.396元。這主要與基金QD額度有限,，但認購需求過高有關(guān),。

暴漲后波動或加劇

今年以來,，漲幅排名居前的板塊分別是——商社、機械,、電器,、汽車、金屬和建材等板塊,。然而,，短期內(nèi)股市的一些推動因素正在逐漸減弱。在暴漲超兩成過后,，機構(gòu)亦提高了警惕性,，并開始對于配置的標(biāo)的更有選擇性。

近來,，日本股市一度陷入震蕩,。例如，7月20日,，日經(jīng)225指數(shù)跌超1%,，中國投資者押注的幾只日經(jīng)ETF也出現(xiàn)下挫，華夏野村日經(jīng)225ETF（QDII）連續(xù)兩日下跌,，7月20日和21日的跌幅分別為2.25%和1.03%,。

瑞銀方面表示，盡管估值不高,，但日股估值已有了相當(dāng)程度的修復(fù),。同時，最近的每周數(shù)據(jù)顯示外國投資者的凈交易價值已開始減緩,。此外,，未來一段時間回購量可能減少。此外,，日元貶值此前也是推動日股走升的因素之一,，但隨著美國利率接近峰值，進一步的日元貶值不太可能發(fā)生,。

就宏觀環(huán)境來講,，當(dāng)前美聯(lián)儲繼續(xù)激進加息的風(fēng)險已經(jīng)散去。目前市場預(yù)期7月加息的概率在95%以上,，不過市場似乎已淡化這一影響,，轉(zhuǎn)而預(yù)期明年可能會有6次左右、累計150BP的降息空間,，這已經(jīng)體現(xiàn)在了資產(chǎn)價格中——近來美元指數(shù)出現(xiàn)連續(xù)下行,，跌破100關(guān)口，美債收益率亦掉頭下行。

瑞銀建議,，在短期內(nèi)保持選擇性,，并分散投資到一些今年表現(xiàn)落后的價值股，包括銀行和國內(nèi)市場導(dǎo)向的行業(yè),，以捕捉日本潛在的結(jié)構(gòu)性變化,。中期內(nèi)關(guān)注兩個潛在催化因素：可持續(xù)的通脹和工資增長及企業(yè)治理推動ROE提高。

具體而言,，在經(jīng)歷了相當(dāng)長時間的通縮后，對通脹的預(yù)期與安倍經(jīng)濟學(xué)時期相同,。在安倍經(jīng)濟學(xué)初期,，表現(xiàn)最差行業(yè)的股價上漲了30%以上。特別是大型企業(yè)和受益于日元走弱的企業(yè)表現(xiàn)優(yōu)于TOPIX指數(shù),。然而,，這次不同的是，包括銀行,、房地產(chǎn)以及小型股（在內(nèi)的金融相關(guān)行業(yè)）沒有表現(xiàn)出色,。這是因為工資增長和通脹目前較高，因此不太可能可持續(xù),。由于歐美地區(qū)通脹持續(xù),，而日本的復(fù)蘇周期相對滯后于其他國家，機構(gòu)認為未來幾年內(nèi)適度的通脹壓力可能會繼續(xù)存在,。

“當(dāng)投資者對日本適度的通脹動態(tài)和可持續(xù)的工資增長充滿信心時,，這些表現(xiàn)較差的行業(yè)會跑贏基準(zhǔn)指數(shù)。此外,，如果工資增長持續(xù),，以國內(nèi)市場為導(dǎo)向的消費者自由支出和服務(wù)業(yè)也將表現(xiàn)良好?！比疸y分析稱,。

周艾琳