分析企業(yè)的核心有如下四點：

第一點就是企業(yè)的商業(yè)模式，決定了生意是不是好生意,，“生意能不能做成”,。第二點是企業(yè)的成長空間，決定了“生意能做多大”,。第三點是企業(yè)的競爭壁壘,，決定了“生意會不會被別人搶去”。而第四點企業(yè)管理和企業(yè)文化,，決定“誰來怎么做這個生意,，能不能做好”。

一.商業(yè)模式分析：

1.主營業(yè)務(wù)分析：

(1）處于產(chǎn)業(yè)鏈哪個位置（上中下游）：

比如說汽車產(chǎn)業(yè)鏈上游是鋼鐵鋁芯片等原材料,，中游是發(fā)動機(jī)電池等零部件,，下游是整車制造廠商，那么廣汽主要做的就是下游整車環(huán)節(jié),。

（2）主營業(yè)務(wù)有幾個：

單個主營業(yè)務(wù)比多個主營業(yè)務(wù)研究起來簡單,，如果有多個主營業(yè)務(wù)，要看這些業(yè)務(wù)是否有協(xié)同作用,，比如說寧德時代的業(yè)務(wù)中鋰電材料是動力電池的上游原材料,，而動力電池屬于儲能系統(tǒng)中的原材料，這三個業(yè)務(wù)具有協(xié)同作用,。

如果一家企業(yè)同時做白酒,，汽車，手機(jī),，服裝這幾個業(yè)務(wù),，說明這個企業(yè)不專注，可能最后這幾個業(yè)務(wù)一個都做不好,。

（3）是否專注于主營業(yè)務(wù)

判斷方法：扣非凈利潤與凈利潤相比

扣非凈利潤：扣除與企業(yè)經(jīng)營無關(guān)的一切收入與開支后得到的利潤,。

比如說一個企業(yè)主營業(yè)務(wù)是賣手機(jī)的，今年賣手機(jī)的凈利潤是100萬,，通過炒股票賺的凈利潤是100萬,，那么它今年的總凈利潤是200萬，但是主營業(yè)務(wù)手機(jī)賺來的利潤是100萬,，非主營業(yè)務(wù)炒股票賺來的利潤是100萬,，扣非凈利潤就是100萬，炒股票不可能每年賺錢，所以非主營業(yè)務(wù)的帶來的利潤是不可持續(xù)的,。除了炒股票之外,，出售子公司固定資產(chǎn)，政府補(bǔ)助等都是非主營業(yè)務(wù),，這些業(yè)務(wù)帶來的利潤都是不可持續(xù)的,。

如果一家企業(yè)長期扣非凈利潤與凈利潤差距很大，就存在一定風(fēng)險,，要分析它的非主營業(yè)務(wù)是什么,。

舉例：美的集團(tuán)凈利潤與扣非凈利潤一直差距較小，說明美的集團(tuán)一直專注于主營業(yè)務(wù),。

（4）主營業(yè)務(wù)所在行業(yè)的技術(shù)壁壘高低

做這個業(yè)務(wù)的難度如何,，如果一個行業(yè)的門檻很低，那么做這個行業(yè)的企業(yè)會非常多,，就會特別激烈,，企業(yè)想在這個行業(yè)里面生存就非常困難，如果行業(yè)門檻很高,，能做的企業(yè)很少,，那么企業(yè)在這個行業(yè)就會很輕松。

技術(shù)壁壘觀測指標(biāo)：行業(yè)中企業(yè)數(shù)量,，競爭格局

主營業(yè)務(wù)分析總結(jié)：

1）處于產(chǎn)業(yè)鏈哪個位置（上中下游）,。

2）主營業(yè)務(wù)有幾個，多個業(yè)務(wù)是否有協(xié)同作用,。

3）是否專注于主營業(yè)務(wù),。

4）主營業(yè)務(wù)所在行業(yè)的技術(shù)壁壘高低。

2.采購生產(chǎn)銷售模式：

（1）生產(chǎn)模式：產(chǎn)品的生產(chǎn)流程,，需要的原材料和設(shè)備是什么,，生產(chǎn)產(chǎn)量（以銷定產(chǎn)/以產(chǎn)定銷/提前備貨），自主生產(chǎn)/外包生產(chǎn),，向誰外包,。

（2）采購模式：生產(chǎn)需要的原材料和設(shè)備向哪些公司采購（國外/國內(nèi)）,，是否依賴國外（半導(dǎo)體很多原材料依賴國外,，存在斷供的風(fēng)險），付款模式（預(yù)付賬款/貨到付款/應(yīng)付賬款）,。

供應(yīng)商集中度：前五大供應(yīng)商占比,，（單一）供應(yīng)商占比太高有風(fēng)險。

（3）銷售模式：銷售渠道（直銷,，經(jīng)銷）,，付款方式（預(yù)收賬款/貨到付款/應(yīng)收賬款），目標(biāo)客戶群體,。

3.目標(biāo)客戶群體：

分為三類：TO C（個人消費(fèi)者）,TO B（企業(yè)）,TO G（政府）

（1）TO C（個人消費(fèi)者）：

特點：個人消費(fèi)者專業(yè)知識更缺乏,，議價能力也更低（沒法跟超市講價）,，可能有一定的品牌溢價（海天醬油買的比其它牌子貴，但消費(fèi)者可以接受）,，沒有應(yīng)收賬款,；

缺點：量不穩(wěn)定，可能今天5個人買明天10個人買,，導(dǎo)致企業(yè)收入不穩(wěn)定,。

個人消費(fèi)者的分類：地理年齡性別收入等。

女性喜歡化妝品和衣服等,，孩子喜歡吃和玩具,，老人喜歡買保健品，嗶哩嗶哩以90后,、00后為自己的目標(biāo)客戶,，拼多多以三四線城鄉(xiāng)低收入群體為目標(biāo)客戶，銀行為私人銀行高端客戶提供訂制理財服務(wù),。

（2）TO B（企業(yè)）：

特點：企業(yè)客戶往往專業(yè)知識更豐富,，更加精明，議價能力也更強(qiáng)（量大優(yōu)惠）,，價格相對較低,，而且2B的企業(yè)一般有應(yīng)收賬款（產(chǎn)品稀缺度低，同質(zhì)化嚴(yán)重,，賣的人很多,，就容易出現(xiàn)壓價，拖欠賬款較多的情況：如果產(chǎn)品很稀缺,，則出現(xiàn)壓價應(yīng)收賬款的概率較?。蛻羰菄蟮膽?yīng)收賬款較多,，因為國企采購撥款審批流程時間較長,，要分析下游客戶的經(jīng)營情況，是否有暴雷的風(fēng)險,，例如恒大暴雷就拖欠了很多供應(yīng)商的錢沒有還,；

優(yōu)點：一次性采購量多，收入多,，長期穩(wěn)定,，黏度較高。

舉例：晨光文具2017年辦公文具的毛利率只有18.2%,，而學(xué)生文具的毛利率都在30%以上,。辦公文具主要客戶包括地方政府、大型央企、金融機(jī)構(gòu)等,，對下游客戶議價能力低,，應(yīng)收賬款較多。

（3）TO G（政府）：

特點：應(yīng)收賬款多,，但還不上款的風(fēng)險較?。ㄕ粫归]），專業(yè)知識更豐富,，更加精明,，議價能力也更強(qiáng)（量大優(yōu)惠），價格相對較低,，有些行業(yè)例如軍工信息保密,。

客戶集中度：前五大客戶占比，（單一）客戶占比太高有風(fēng)險,，比如歌爾股份最大客戶蘋果去年因為砍單事件對歌爾股份業(yè)績影響很大,，股價一路下跌。

目標(biāo)客戶群體的數(shù)量大小也很關(guān)鍵：數(shù)量大小影響市場規(guī)模與空間,。

比如說牛奶人人都能喝,，假設(shè)14億人每人每年喝10瓶牛奶，每瓶牛奶3元,，那么牛奶的市場規(guī)模就是14億*10*3=420億,；假設(shè)每人每年喝的牛奶的極限數(shù)量是20瓶，那么牛奶的市場空間就是14億*20*3=840億,。

假設(shè)貓疫苗每年接種一次,，每個疫苗價格100元，現(xiàn)在全國5000萬只貓,，那么貓疫苗的市場規(guī)模就是5000萬*1*100=50億,；假設(shè)我國貓的極限數(shù)量是2億只，其它條件不變,，那么貓疫苗的市場空間就是2億*1*100=200億,。

市場規(guī)模與空間數(shù)據(jù)可以自己算，也可以參考研報,。

4.企業(yè)的盈利來源：

（1）生產(chǎn)并銷售產(chǎn)品或提供服務(wù),。這是最為常見的盈利模式，例如格力賣空調(diào)盈利,，萬科賣房子盈利,，海底撈提供餐飲服務(wù)盈利,；

（2）賺取產(chǎn)品差價,。沃爾瑪、蘇寧、京東等零售業(yè)主要依靠產(chǎn)品差價盈利,；

（3）中介費(fèi),。如券商收取的交易傭金，鏈家作為房屋買賣和租賃中介收取的傭金,；

（4）訂閱或會員費(fèi),。如電子雜志訂閱費(fèi)，騰訊視頻收取的會員費(fèi),；

（5）租賃費(fèi),。如萬達(dá)廣場向商戶收取的傭金；

（6）專利授權(quán)費(fèi),。高通的盈利主要是專利授權(quán),；

（7）廣告費(fèi)。如Facebook,、谷歌,、新浪微博的盈利絕大部分是廣告。

5.企業(yè)盈利的質(zhì)量：

（1）企業(yè)能否盈利的觀測指標(biāo)：毛利率,，凈利率,，營業(yè)收入，凈利潤

（2）企業(yè)盈利的質(zhì)量：看企業(yè)賺的錢能否拿在手上,。

企業(yè)盈利質(zhì)量的兩種分析指標(biāo)：

1）凈利潤含金量=經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額/凈利潤

（凈利潤是權(quán)責(zé)發(fā)生制,，只要利潤實際產(chǎn)生就會記到財報里，而經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額是收付實現(xiàn)制,，產(chǎn)生的利潤必須收到才會計入財報里去,，所以這個指標(biāo)可以觀測企業(yè)的利潤有沒有實際收到現(xiàn)金，還是以應(yīng)收賬款或者票據(jù)的形式存在）

2）自由現(xiàn)金流(FCF)：企業(yè)每年能夠自由支配的現(xiàn)金

=經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額—維持性資本支出

≈經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額—購建固定資產(chǎn),、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金

維持性資本支出是指維持企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動所必要的支出,，舉個窮查理寶典中的案例，有一出版公司,，由于行業(yè)技術(shù)更新很快,，它需要沒隔幾年就需要替換新的設(shè)備，以跟上時代不被淘汰,，如果不更新設(shè)備,，就會被淘汰，這就是維持性支出,。

但是財報里沒有維持性資本支出這一項,，我們可以用現(xiàn)金流量表中的“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”來代替,，但是這種方法高估了維持性資本支出,，有些企業(yè)的資本支出雖然很大,，但并不是維持性的，而是生產(chǎn)性的,，是用來進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的,。所以在用這個指標(biāo)的時候要分析企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模有沒有擴(kuò)大。

盈利質(zhì)量好的案例：幾乎不需要資本支出,，就能維持企業(yè)的增長,。

互聯(lián)網(wǎng)時代的代表企業(yè)，如蘋果,、谷歌,、微軟、Facebook,、騰訊,、阿里巴巴等，大多是不需要太多有形資本支出的,。典型的案例還有茅臺,、五糧液等白酒企業(yè)。

商業(yè)模式分析總結(jié)：

（1）主營業(yè)務(wù)

1）處于產(chǎn)業(yè)鏈哪個位置（上中下游）,。

2）主營業(yè)務(wù)有幾個,，多個業(yè)務(wù)是否有協(xié)同作用。

3）是否專注于主營業(yè)務(wù),。

4）主營業(yè)務(wù)所在行業(yè)的技術(shù)壁壘高低,。

（2）采購生產(chǎn)銷售模式

（3）目標(biāo)客戶群體

1）哪種類型的客戶（TO C/TO B/TO G）。

2）客戶的集中度,，是否過分依賴單一客戶,。

3）目標(biāo)客戶的群體數(shù)量大小，影響企業(yè)產(chǎn)品的市場規(guī)模與空間,。

（4）盈利來源

（5）盈利質(zhì)量

凈利潤含金量和自由現(xiàn)金流兩個指標(biāo),，再結(jié)合行業(yè)的商業(yè)模式。

二.核心競爭力（護(hù)城河）：

常見的核心競爭力：

1.品牌：

品牌可以提高產(chǎn)品的議價能力,，使消費(fèi)者可以建立穩(wěn)定的預(yù)期,，避免嘗試其他品牌的不確定性風(fēng)險和比較帶來的額外的能量精力消耗。品牌降低了消費(fèi)者選擇的壓力,，代表的是一種認(rèn)同和信任,。品牌是護(hù)城河的來源，也是一種企業(yè)不斷打造護(hù)城河的結(jié)果,。

伊利,，海天，比亞迪,，可口可樂這些TO C企業(yè)的品牌知名度相對來講更加重要,，對于TO B企業(yè)來說品牌的知名度相對沒那么重要,，比如消費(fèi)者不會關(guān)心汽車的零部件是哪家公司生產(chǎn)的，汽車生產(chǎn)廠商更關(guān)心的是零部件的性能價格等等,。

2.專利：

專利權(quán)通過法律手段保護(hù)自己不受競爭對手的攻擊，能夠多年享受壟斷收益,。但缺點是一旦專利到期,，就四處受敵。

3.特許經(jīng)營權(quán)：

有些行業(yè)只有政府特許的少數(shù)企業(yè)才能經(jīng)營,，這是一種巨大的壟斷優(yōu)勢,，比如電信、鐵路,、電力和其他一些公用事業(yè)等,。但這種壟斷的弊端也很明顯，就是沒有定價權(quán),，價格往往由政府決定,。例如，近年來隨著實體經(jīng)濟(jì)的艱難,，政府不斷降低電價,、網(wǎng)絡(luò)流量費(fèi)用。

還有一種是同時有特許經(jīng)營權(quán)和定價權(quán)的行業(yè),，比如說免稅行業(yè),，政府發(fā)放牌照才能銷售免稅商品，一般是銷售高端奢侈品,，企業(yè)有產(chǎn)品的定價權(quán),，一般開在海南上海機(jī)場等旅游進(jìn)出口人數(shù)較多的地方。

4.技術(shù)：

我有生產(chǎn)這個產(chǎn)品的技術(shù)你沒有,，或者我的技術(shù)比你的更好,，導(dǎo)致我的產(chǎn)品生產(chǎn)效率高，成本低,，質(zhì)量好等優(yōu)勢,。

5.獨占的地理位置或者特殊的資源稟賦：

例如景區(qū)、高人流量的街區(qū),、交通樞紐等,。比如黃山、麗江等好山好水,，世界只此一家,；鋰礦鐵礦等礦山只有特定的地方有，那么擁有這些礦山的企業(yè)就擁有資源稟賦帶來的核心競爭力,。

6.高轉(zhuǎn)換成本：

離開這家公司產(chǎn)品的代價大于使用新產(chǎn)品帶來的效用,，比如手機(jī)號的轉(zhuǎn)換成本比較高,，手機(jī)號綁定了銀行卡、各種網(wǎng)站和應(yīng)用,，換手機(jī)號還需要重新通知所有聯(lián)系人,。

7.規(guī)模效應(yīng)帶來的低成本：

規(guī)模效應(yīng)常常顯著存在于固定成本大大高于可變成本的產(chǎn)品行業(yè)中。在需要大量固定資產(chǎn)投資的行業(yè),，固定成本較大,，如果生產(chǎn)的產(chǎn)品越多，則分?jǐn)偟某杀揪驮降?，毛利率就越高,，企業(yè)就可以通過調(diào)低價格來獲得更多的市場份額。

比如說我生產(chǎn)牛奶需要買一個100塊的機(jī)器,，不管我生產(chǎn)多少瓶牛奶,，這100塊的機(jī)器成本都是不變，那么這時候我生產(chǎn)的量越多,，單位成本就越低,。

A企業(yè)生產(chǎn)銷售100瓶，那么分?jǐn)偟矫科颗Ｄ躺系臋C(jī)器成本就是1元,，牛奶賣2元,，假設(shè)沒有其它成本，每瓶牛奶的凈利潤就是1元,。

B企業(yè)生產(chǎn)銷售1000瓶,，分?jǐn)偟矫科颗Ｄ躺系臋C(jī)器成本就是0.1元，牛奶賣2元,，假設(shè)沒有其它成本,，每瓶牛奶的凈利潤就是1.9元。

這個時候B公司將牛奶銷售價格降到0.5元,，A公司每銷售一瓶牛奶就虧0.5元,，長久下去就要倒閉，然后A公司的市場份額就被B公司吃掉了,。

或者B公司可以不打價格戰(zhàn),，將多賺的0.9元利潤拿去做廣告宣傳，從而獲得更多的品牌知名度提高銷量,。

規(guī)模效應(yīng)帶來的低成本優(yōu)勢還可以通過降低原材料的采購成本獲得,，比如說A企業(yè)購買100個瓶子每個價格0.2元，B企業(yè)購買1000個瓶子每個價格只需0.1元,。

8.區(qū)域經(jīng)濟(jì)性：

由于運(yùn)輸半徑等限制,，一個區(qū)域往往能容納一兩家企業(yè)，比如海螺水泥,，當(dāng)?shù)睾艽髤^(qū)域是沒有外來競爭的,，因為外來企業(yè)運(yùn)輸水泥到當(dāng)?shù)爻杀咎摺?/p>

核心競爭力能不能持續(xù),，會不會被對手打破？

對于國家特許經(jīng)營的護(hù)城河,，需要跟蹤國家政策的變化,。如果國家在未來調(diào)整免稅政策，取消中免的特許經(jīng)營權(quán),，那么中國中免的護(hù)城河就會變窄,。

一些容易被打破的核心競爭力：

1.優(yōu)秀的產(chǎn)品：

一個企業(yè)研發(fā)出了一個優(yōu)秀的產(chǎn)品可以帶來短期的優(yōu)勢，但是如果另一家企業(yè)研發(fā)出了一個更優(yōu)秀的產(chǎn)品那么這個優(yōu)勢將會被打破,。

例如,，光明乳業(yè)率先推出常溫酸奶莫斯利安,，是一款廣受消費(fèi)者歡迎的爆款產(chǎn)品,，但后來被伊利的安慕希超越。因為伊利擁有深入全國各地的渠道,、巨額的銷售費(fèi)用等綜合性優(yōu)勢,，而光明的綜合實力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如伊利。

2.先發(fā)優(yōu)勢：

一個企業(yè)第一個做某個產(chǎn)品不代表這個企業(yè)最后能做的最好,。

雷軍率先推出米聊,，但被微信超越，因為騰訊在社交方面的技術(shù)能力更強(qiáng),、經(jīng)驗更豐富,。當(dāng)當(dāng)在我國率先模仿亞馬遜進(jìn)軍電子商務(wù)，但后來被京東超越,。

3.高市場份額：

一個企業(yè)已經(jīng)成為了這個行業(yè)的龍頭,，但并不代表它不會被超越。

例如一個按鍵手機(jī)的龍頭如果滿足于只做按鍵手機(jī),，不會做智能手機(jī),，那么在智能手機(jī)興起的時候，市場份額就會被智能手機(jī)公司吃掉,。

4.資金優(yōu)勢：

某些產(chǎn)業(yè)需要較多的資金投入,，這的確是一種門檻。但是,，只靠錢就能解決的問題,，都不是問題。只要回報率足夠高,，總會有人比你更有錢,。所以，靠燒錢打造的競爭優(yōu)勢很難持續(xù),， 除非能夠在燒錢的基礎(chǔ)上建立某種結(jié)構(gòu)性的競爭優(yōu)勢,，例如用錢研發(fā)出了一項很厲害的技術(shù),，申請了專利。

核心競爭力分析總結(jié)：

（1）核心競爭力可以讓企業(yè)在競爭中保持優(yōu)勢地位,，防止或延緩自己的生意被別人搶去或侵蝕,。

（2）常見的核心競爭力有：

品牌，專利,，特許經(jīng)營權(quán),，技術(shù)，地理位置,，稀缺資源,，高轉(zhuǎn)換成本，規(guī)模效應(yīng),，區(qū)域經(jīng)濟(jì)性等等,。

（3）一些容易被打破的核心競爭力有：

優(yōu)秀的產(chǎn)品，先發(fā)優(yōu)勢,，高市場份額,，資金優(yōu)勢等等。

要分析核心競爭力能不能持續(xù),，會不會被對手打破,？

三.企業(yè)的文化和治理：

最核心的一點：企業(yè)制定的戰(zhàn)略能不能說到做到。

比如一家公司21年說22年要建成20萬噸產(chǎn)能,，結(jié)果22年底披露產(chǎn)能只有10萬噸,，這種就是沒有說到做到。

我們在看企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略的時候一定要關(guān)注一些量化的實際的數(shù)據(jù),，一些客套話官話可以忽略,，比如下圖廣州酒家的發(fā)展戰(zhàn)略中，“加速梅州基地速凍食品產(chǎn)能釋放” “持續(xù)推進(jìn)湘潭基地二期速凍食品建設(shè)項目”是我們要關(guān)注跟蹤的,。

四.估值：

1.相對估值法（PE,，PB，PEG）：

PE（市盈率）=市值/凈利潤=每股市價/每股收益

代表的對未來增速的預(yù)期,，比如說儲能市場預(yù)期未來增速很高,，儲能公司的PE上百倍；銀行市場預(yù)期未來增速很低,，銀行公司的PE不到10倍,。

PE的常見用法：

（1）跟公司歷史PE對比。

（2）跟同行業(yè)公司的PE對比,。

（3）通過PE計算公司合理市值,。

通過PE計算公司合理市值：

公司的合理市值=凈利潤*合理PE

凈利潤獲取方法：

1.參考多份券商研報的預(yù)測結(jié)果。

2.自己計算。

歸母凈利潤=營業(yè)收入-營業(yè)成本-研發(fā)費(fèi)用-銷售和行政管理費(fèi)用-其它費(fèi)用-少數(shù)股東權(quán)益

合理PE獲取方法：

1.參考?xì)v史或同行業(yè)公司PE,。

2.根據(jù)經(jīng)驗自己給,。

注意：周期股不適合用PE，因為周期股利潤最高PE最低的時候往往是其產(chǎn)品價格最高的時候,，周期股投資直接跟蹤其產(chǎn)品價格和需求量就行,，產(chǎn)品價格和需求預(yù)期漲，股價大概率漲,。

2.絕對估值法（DCF）：

DCF現(xiàn)金流折現(xiàn)是將企業(yè)未來的現(xiàn)金流貼現(xiàn)到現(xiàn)在看值多少錢,，為方便計算可用歸母凈利潤代替現(xiàn)金流（這里要注意企業(yè)凈利潤和現(xiàn)金流差距不能太大，也就是前面談到的凈利潤的含金量要高）,。

DCF現(xiàn)金流折現(xiàn)有三個指標(biāo)參數(shù)：

未來N年的凈利潤,，折現(xiàn)率，永續(xù)增長率,；為了方便計算,，折現(xiàn)率一般取10%，永續(xù)增長率一般取3%,。

絕對估值法計算案例：貴州茅臺

假設(shè)貴州茅臺未來10年的凈利潤復(fù)合增速是15%,，算出當(dāng)前企業(yè)價值為21349億元,。

注意：估值是一門玄學(xué),，凈利潤和PE都是很難精確給出一個數(shù)字的，折現(xiàn)率因為計算參數(shù)的變化也是經(jīng)常變動的,，所以估值只需要“模糊的正確”即可,，我們研究一家公司更多的精力還是要放在商業(yè)模式和核心競爭力上，估值不需要花費(fèi)太多的時間,。

最后給大家分享一些常用的搜集信息數(shù)據(jù)的網(wǎng)站：

1.東方財富：財務(wù)數(shù)據(jù),，資訊，個股研報

2.雪球：行業(yè)公司分析文章

3.知乎：行業(yè)公司分析文章

4.B站：行業(yè)公司分析視頻