盡管很多人不愿意,，但2023年的新年鐘聲，大概率是要在一片找藥聲中敲響了,。

這兩天,，遍布在各種微信群和朋友圈里，全是求新冠口服藥渠道的消息,。一款剛剛上市不到兩年的處方藥,，甚至還沒(méi)有進(jìn)行過(guò)院內(nèi)學(xué)術(shù)教育，已經(jīng)成為全國(guó)人民競(jìng)相追逐的產(chǎn)品,，一方面說(shuō)明新冠疫情比想象的要嚴(yán)重——在大基數(shù)感染的時(shí)候,，真實(shí)的重癥就發(fā)生在身邊；另一方面,，這種處方藥在這段時(shí)間內(nèi)靠私底下流通,，也說(shuō)明醫(yī)學(xué)診療體系、藥品渠道建設(shè),，任重而道遠(yuǎn)——當(dāng)然,，短期大規(guī)模爆發(fā)的新冠感染，對(duì)現(xiàn)有的條件造成了劇烈的沖擊,。

因?yàn)橐咔榈摹敖逃?，今年新冠口服藥從年初一直被炒到年末。而也許是太過(guò)于讓位新冠疫情防控,，正常的醫(yī)藥工業(yè)也遭受到一定程度上的影響,。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局口徑，今年1-10月份全國(guó)醫(yī)藥制造業(yè)錄得營(yíng)收23247億,，同比下降2.1%,，累計(jì)利潤(rùn)3496.3億,，更是下滑29.3%。這是繼2020年一季度全國(guó)性停擺之后最差的數(shù)據(jù),。

而除了疫情,，帶量采購(gòu)和醫(yī)保談判兩大限價(jià)政策帶來(lái)的利潤(rùn)率的壓制，以及今年來(lái)自全球化脫鉤以及美元加息等國(guó)際宏觀環(huán)境因素影響下,，醫(yī)藥行業(yè)在資本市場(chǎng)上的景氣度一路走低——公募基金對(duì)于醫(yī)藥股的持倉(cāng)占比接近十年來(lái)的歷史新低,。

資本市場(chǎng)更多是一個(gè)情緒場(chǎng)，也是一個(gè)行業(yè)的風(fēng)向標(biāo),。在過(guò)去的一年里,，除了以新冠口服藥為代表的相關(guān)板塊，大部分醫(yī)藥細(xì)分賽道,，仍舊是處于估值消化的一年,。

估值泡沫消化之后，不是馬上便會(huì)迎來(lái)新一輪的增長(zhǎng),。一輪低谷期之后，人們往往會(huì)拿出很長(zhǎng)一段時(shí)間停下來(lái)審視和反思,。

面對(duì)行將過(guò)去的一年,，站在新的關(guān)口之下，無(wú)論是從券商們的策略報(bào)告,，還是輿論場(chǎng)上偶爾冒出來(lái)的觀點(diǎn),，整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)相比往年似乎少了一份期待，多了一絲理性的無(wú)奈,。

-01-

創(chuàng)新藥的供給側(cè)改革

無(wú)論是輝瑞的P藥,，還是國(guó)內(nèi)一眾跟隨者，新冠口服藥都隸屬于過(guò)去我們喊了許久的“創(chuàng)新藥”范疇,。

所謂創(chuàng)新藥,，進(jìn)入壁壘高，開(kāi)發(fā)周期長(zhǎng),，投入成本高,，當(dāng)然回報(bào)也豐厚——輝瑞的兩款新冠產(chǎn)品，疫苗和口服藥,，在過(guò)去的一年里分別錄得367億美元（2021年）和220億美元（2022年預(yù)計(jì)）的銷(xiāo)量,，這個(gè)數(shù)字已經(jīng)超越過(guò)去100年里任何一款所謂的“重磅炸彈”的銷(xiāo)量。

中國(guó)過(guò)去靠著自上而下的行政改革,，解決了創(chuàng)新藥“壁壘高,、投入大、開(kāi)發(fā)長(zhǎng)”的問(wèn)題,，使得中國(guó)的新藥開(kāi)發(fā)水平得以躋身全球一線,。而“回報(bào)高”則吸引了大量的玩家前赴后繼,，整個(gè)創(chuàng)新藥行業(yè)也因?yàn)檫^(guò)多玩家擠進(jìn)來(lái)而形成競(jìng)爭(zhēng)白熱化局面，以至于頂層設(shè)計(jì)在這兩年也聯(lián)合相關(guān)部門(mén),，把“回報(bào)高”這個(gè)問(wèn)題也解決了,，行業(yè)非理性的熱度才慢慢平息。

頂層一出手,，熱度起得很快,，降得也很快。今年被所有投資者和從業(yè)者都稱(chēng)之為創(chuàng)新藥寒冬之年,。但盡管今年創(chuàng)新藥的寒冬喊了整整一年,，整個(gè)業(yè)界還是交上了一份水準(zhǔn)不低的答卷。

2022年NMPA一共批準(zhǔn)新藥41款（去年是32款）,；商業(yè)化上,，盡管有醫(yī)保降價(jià)，今年上半年創(chuàng)新藥商業(yè)化超過(guò)170億元（去年全年352億）,，頭部biotech商業(yè)化團(tuán)隊(duì)基本已經(jīng)成型,；BD交易更是在數(shù)量和金額上全面創(chuàng)新高（38個(gè)VS 13個(gè)），國(guó)際化進(jìn)程進(jìn)一步加速,。

過(guò)去的2022年,，其實(shí)是中國(guó)創(chuàng)新藥全面提質(zhì)的一年。

審批端,，自2021年7月出臺(tái)《以臨床價(jià)值為導(dǎo)向的抗腫瘤藥物臨床研發(fā)指導(dǎo)原則》之后,，CDE又在此基礎(chǔ)上完善了《單臂臨床試驗(yàn)用于支持抗腫瘤藥上市申請(qǐng)的適用性技術(shù)指導(dǎo)原則》和《以患者為中心的臨床試驗(yàn)設(shè)計(jì)技術(shù)指導(dǎo)原則（征求意見(jiàn)稿）》兩個(gè)提質(zhì)的文件。此外,，CDE也在以每周一個(gè)指導(dǎo)原則的發(fā)文頻率,，去加速新藥審批的流程性工作，讓審評(píng)更加高效和有法可依,。

規(guī)則的提質(zhì)之下,，更多起到的是警示性作用。中國(guó)過(guò)去臨床成功率“近乎100%”,，這種情況之下,，藥企臨床開(kāi)展變得肆無(wú)忌憚，仿佛只要砸錢(qián)砸資源,，就一定會(huì)有陽(yáng)性數(shù)據(jù)出來(lái),。這兩年，以百奧泰為代表的公司,，敢于站出來(lái)宣布自己臨床失敗,，某種意義上能推動(dòng)臨床研究資源的高效化。退一步講,，沒(méi)有失敗,，創(chuàng)新藥隨隨便便的“成功”也便沒(méi)有意義,。

今年，第一三共的8201改變了Her2 領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)格局,，恒瑞很知趣地停掉了吡咯替尼的海外臨床,，這其實(shí)算得上是中國(guó)創(chuàng)新藥領(lǐng)域一個(gè)小的進(jìn)步。因?yàn)閯?chuàng)新藥的開(kāi)發(fā),，本就應(yīng)該是一個(gè)快速試錯(cuò),、快速迭代的過(guò)程，一個(gè)方向不行,，馬上下一個(gè),，拖著對(duì)臨床、管理和科研資源都是一種浪費(fèi),。

資本這塊的政策并沒(méi)有收緊,，甚至還有所放開(kāi)：18A和科創(chuàng)板第五套規(guī)則并沒(méi)有改變，港交所還在18A的基礎(chǔ)上啟動(dòng)了18C,，對(duì)未盈利創(chuàng)新器械公司的上市也放低了門(mén)檻,。而今年中國(guó)證監(jiān)會(huì)針對(duì)創(chuàng)投基金還出了一條新規(guī)：?jiǎn)?dòng)了私募股權(quán)創(chuàng)投基金向投資者實(shí)物分配股票的試點(diǎn)工作，進(jìn)一步釋放流動(dòng)性,，這意味著一級(jí)基金在鎖定期過(guò)了之后,，不用過(guò)度考慮到期問(wèn)題，對(duì)創(chuàng)新藥這種長(zhǎng)周期的項(xiàng)目起到更進(jìn)一步的支持性作用,。

鼓勵(lì)創(chuàng)新藥，政策的鼓勵(lì)不是斷斷續(xù)續(xù)的,。發(fā)展創(chuàng)新藥是個(gè)中長(zhǎng)期的大戰(zhàn)略,，但政策不會(huì)無(wú)腦推著整個(gè)社會(huì)向前沖，糾偏也是鼓勵(lì)的一部分,。

供給側(cè)改革是長(zhǎng)久發(fā)展的必由之路,。創(chuàng)新藥最悲觀的時(shí)間已經(jīng)過(guò)去，關(guān)注自己管線里的產(chǎn)品,，只要有一定的臨床價(jià)值,，終會(huì)有自己的生存空間。

-02-

大醫(yī)保時(shí)代慢慢過(guò)去

截至今年,，七批國(guó)家藥品集中采購(gòu)已經(jīng)覆蓋294個(gè)品種,，距離500個(gè)品種帶量采購(gòu)已經(jīng)過(guò)去一大半，但是資本市場(chǎng)對(duì)于集采這件事,，已經(jīng)開(kāi)始選擇了原諒,。

9月份，醞釀了將近一年的種植牙價(jià)格專(zhuān)項(xiàng)治理通知落地,。這個(gè)被市場(chǎng)理解為“種植牙集采”的政策出來(lái)之后,，因?yàn)橹笇?dǎo)價(jià)高于預(yù)期,，直接在A+H兩大市場(chǎng)掀起了牙科板塊漲停潮。集采還是原來(lái)的集采,，但這一次,，市場(chǎng)選擇了積極支持。

同樣是9月份,，骨科脊柱類(lèi)耗材國(guó)家集采開(kāi)標(biāo),，平均價(jià)格降幅達(dá)到84%，然而A股的威高股份,、大博醫(yī)療,、春立醫(yī)療，同樣一個(gè)漲停板接一個(gè)漲停板的演繹,，仿佛集采專(zhuān)門(mén)為國(guó)產(chǎn)骨科企業(yè)而設(shè),。這次骨科集采降價(jià)程度不輸當(dāng)年的4+7，但是,，市場(chǎng)選擇了理解,。

10月，肝功能生化試劑集采,，還只是區(qū)域性集采,，還只是征求意見(jiàn)稿，市場(chǎng)同樣已經(jīng)按捺不住,，整個(gè)體外診斷板塊直接爆拉,，市場(chǎng)對(duì)集采已經(jīng)不是“原諒”，而是主動(dòng)擁抱,。

11月,，冠脈支架集采續(xù)約價(jià)格不降反升，更加給整個(gè)成熟藥市場(chǎng)注入極大信心,。集采一時(shí)間仿佛成了醫(yī)藥股的救星……

自2018年醫(yī)保局成立以來(lái),，醫(yī)改的中心轉(zhuǎn)向?yàn)橹Ц抖饲藙?dòng)改革，醫(yī)藥宏觀政策進(jìn)入大醫(yī)保時(shí)代,，直接針對(duì)中間費(fèi)用的擠水分式的改革,，重塑了整個(gè)醫(yī)藥產(chǎn)品的流通體系，劍指醫(yī)藥產(chǎn)品不合理定價(jià),。

但是,，這幾年來(lái)，醫(yī)保也在完全控費(fèi)和醫(yī)院使用積極性,，以及企業(yè)留利這幾者之間,，慢慢找到一種平衡。集采的降幅和制度設(shè)計(jì)越來(lái)越清晰化和理性化。

反饋到資本市場(chǎng),，大家對(duì)支付端施加的壓力也越來(lái)越能接受,。而當(dāng)一個(gè)賽道估值的下限確立之后，后面大概率呈現(xiàn)的就會(huì)是修復(fù)的行情,。仿制藥&成熟藥是一個(gè)國(guó)家醫(yī)療資源的基本盤(pán),，它決定了一個(gè)區(qū)域的健康水平下限，因此仿制藥永遠(yuǎn)不會(huì)被掃進(jìn)歷史的垃圾桶,，反而是人均期望壽命提升的一個(gè)關(guān)鍵因素之一,。

反饋到醫(yī)藥行業(yè)，因?yàn)樾枨罅看?、盈利水平穩(wěn)定,，仿制藥&成熟藥將會(huì)繼續(xù)扮演一家制藥工業(yè)現(xiàn)金流的一個(gè)基礎(chǔ)性業(yè)務(wù)。未來(lái)會(huì)隨著國(guó)內(nèi)藥品滲透率提升,、醫(yī)療GDP占比提升以及規(guī)模制造帶來(lái)的成本下降等方面的變化而享受估值的拔高,。

集采如此，醫(yī)保談判,，同樣是用價(jià)格降幅去換另一種意義上的準(zhǔn)入,，只是另一種版本的集采。事實(shí)上今年開(kāi)始也在向著溫和的方向發(fā)展,。今年醫(yī)保談判雖然推遲進(jìn)行,，但是從此前傳出來(lái)的續(xù)約規(guī)則和談判重心來(lái)看，今年醫(yī)保放棄了砍價(jià)這一目標(biāo),，重點(diǎn)還是在可及性和廣覆蓋這兩點(diǎn)上下功夫,。

無(wú)論是集采還是醫(yī)保，都是在從定價(jià)端去撬動(dòng)藥品費(fèi)用改革——直接拿掉臨床價(jià)值外的費(fèi)用空間,，從而來(lái)減少院內(nèi)不合理的使用,。但今年兩塊的政策都顯示，醫(yī)保局在這一方向上的探索基本已到了極致,。“十四五”關(guān)于醫(yī)改的重頭戲在于以DRG/DIP為代表的醫(yī)療服務(wù)價(jià)格改革,，和集采這種直接拿掉溢價(jià)空間的釜底抽薪式的做法,，醫(yī)療服務(wù)價(jià)格的標(biāo)準(zhǔn)化，和臨床價(jià)值掛鉤,，再怎么說(shuō)至少給了藥品和服務(wù)一定的溢價(jià)空間,。

政策的制定在解決最嚴(yán)峻問(wèn)題上，需要力度較大,。一旦局面緩和,，就會(huì)更加精細(xì)、循序漸進(jìn)。過(guò)去醫(yī)?；鹨越Y(jié)余和留存為KPI,，在創(chuàng)新藥和成熟藥的利潤(rùn)壓制上不斷深入，而如今,，全國(guó)基本醫(yī)?；鸾Y(jié)余率不斷走高，也對(duì)醫(yī)?；鸬母咝褂锰岢隽诵碌囊?。

因此，在未來(lái)兩到三年里,，無(wú)底線的價(jià)格壓制大概率是要短期被放進(jìn)歷史的垃圾桶,。

-03-

新的面孔，新的機(jī)遇

盡管醫(yī)藥行業(yè)一再?gòu)?qiáng)調(diào)“國(guó)際化”,，但“十四五”有一個(gè)繞不開(kāi)的概念就是內(nèi)需,。

無(wú)論墻外開(kāi)花再怎么香，醫(yī)藥行業(yè)總歸是一個(gè)剛性極強(qiáng)的內(nèi)需型行業(yè),。即使制藥工業(yè)強(qiáng)大的美國(guó),，核心還是因?yàn)槊绹?guó)本身藥品需求全球最高，美國(guó)制藥工業(yè)的溢出只是本國(guó)需求極大的附屬品,。印度也是,，印度的仿制藥工業(yè)全球第一不在于它的出口，更核心的還是印度國(guó)內(nèi)對(duì)仿制藥的需求,。

中國(guó)同理,，雖然當(dāng)下國(guó)內(nèi)的定價(jià)因素決定了制藥行業(yè)的天花板打開(kāi)，需要獲得與美國(guó)那般原創(chuàng)新藥相匹配的支付環(huán)境,，于是不得不把注冊(cè)和商業(yè)化的觸角伸向海外,。但中國(guó)本身，明明還有這巨量的醫(yī)療健康需求未被滿(mǎn)足,。

一邊是不斷走高的老齡化人口比率,，另一邊是不斷提高的人均壽命，兩重因素疊加之下,，大量的臨床需求亟待滿(mǎn)足,。一個(gè)很明顯的例子就是，我國(guó)大量疾病治療滲透率以及癌癥五年生存率均處于較低水平,，我國(guó)的糖尿病和高血壓治療率分別為33.4%和41.1%,。

這意味著有超過(guò)一半以上的慢病患者要么患病而不自知，要么仍然得不到有效治療手段,。無(wú)論哪一種,，發(fā)展為重癥對(duì)于個(gè)人和家庭都是一個(gè)不小的打擊。

前不久，中共中央,、國(guó)務(wù)院印發(fā)《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2022－2035年）》,，而健康需求是一項(xiàng)最基本的需求，自然也是這項(xiàng)規(guī)劃綱要里重要環(huán)節(jié),。這意味著即使沒(méi)有“出?！钡募映郑瑖?guó)內(nèi)整個(gè)醫(yī)療市場(chǎng),，還有一個(gè)很大的擴(kuò)容空間,，此前降價(jià)政策帶來(lái)的壓制終究只是暫時(shí)性的。

需求和供給是相輔相成的,，沒(méi)有大量的供給,，需求也只是無(wú)米之炊。這也反饋到近兩年一直在提的一個(gè)命題,，就是供應(yīng)鏈自主化,。

醫(yī)藥上游制造的興起是國(guó)內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的一條必由之路。因?yàn)橐粋€(gè)產(chǎn)業(yè)的良性發(fā)展,，靠的是自上而下的緊密協(xié)作,、同步向前，中國(guó)沒(méi)辦法僅僅靠大量的患者和廉價(jià)的生物/醫(yī)學(xué)勞動(dòng)力堆出來(lái)的市場(chǎng),，去和歐美運(yùn)營(yíng)100多年才日漸成熟的醫(yī)藥工業(yè)相抗衡,。發(fā)展國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈，高端化,、自主化也被寫(xiě)進(jìn)了“十四五”醫(yī)藥規(guī)劃,。

在前兩年藥品集采大幅砍價(jià)之時(shí)，不少行業(yè)人覺(jué)得,，醫(yī)藥產(chǎn)品似乎即將回歸公用品屬性：仿佛這種跟民生掛鉤的產(chǎn)品,，有利潤(rùn)便是天然的原罪。

但健康在任何一個(gè)民族里既是一種權(quán)利,，也應(yīng)該是一種責(zé)任,。有人在大量揮霍著健康，而有人把自己的一輩子都奉獻(xiàn)給了這個(gè)行業(yè),。

生命是無(wú)價(jià)的,，但臨床價(jià)值可以被量化，在腫瘤末期,，“活著”和“有尊嚴(yán),、高質(zhì)量的活著”是完完全全的兩碼事,。況且,，生物醫(yī)藥行業(yè)是一個(gè)高科學(xué)性、嚴(yán)謹(jǐn)性和長(zhǎng)周期的行業(yè)。

在中國(guó),，汽車(chē)行業(yè)誕生過(guò)萬(wàn)億市值的公司,，手機(jī)行業(yè)誕生萬(wàn)億市值的公司，甚至白酒領(lǐng)域都有茅臺(tái)這樣的“怪物”存在,。致力于人類(lèi)更好生存方式的生物醫(yī)藥領(lǐng)域,，終將迎來(lái)自己的王者。