蘇想所 （ID: suthinkso）

文字 | 蘇呆子

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說起《價值投資實戰(zhàn)手冊第二輯》這本書,，呆子和這本書的淵源可謂不淺。

早在讀大學期間,，呆子就在圖書館里翻閱了格老和巴老的相關書籍和段永平的投資問答錄,，這幾本書不經(jīng)意間成為了呆子的投資啟蒙導師。

當時這些理論對于年幼的我來說“玄之又玄”,，雖然用來對付在證券公司實習時耳濡目染的一系列技術指標,、熱點追蹤投機法十分管用，但始終感覺如同鏡花水月一般難以實踐,。

有一日偶然間踏入唐書房,，瀏覽數(shù)篇文章后，頓感如獲至寶、欣喜若狂,。

在耗費數(shù)月時間廢寢忘食地刷完老唐的博客,、雪球、公眾號文章和投資三部曲等材料之后,，發(fā)現(xiàn)自己的價投理念終于形成閉環(huán),，甚至如吃飯喝水一般自如。

接著在學習企業(yè)案例的過程中,，結合自身銀行,、跨境從業(yè)的經(jīng)歷，呆子的會計知識,、企業(yè)分析框架也初具雛形,。

于是乎，今年年初在機緣巧合下,，呆子得以轉(zhuǎn)行進入私募基金行業(yè),，從野生投研黑戶搖身一變成為一名（不知名）私募研究員。

后來有書房的朋友調(diào)侃道,，別的行業(yè)夸贊在那些天賦異稟的達人時,，都說是“老天爺賞飯吃”。

但呆子就不一樣了,，講道理,，呆子這屬于是“老唐喂飯吃”。(?·??·?)??

既然如此,，書房的碼字活動可不能不參與了（雖遲但到）,。

由于書房里已經(jīng)有大把朋友針對此書詳細歸納總結了老唐十分成熟的投資理念和系統(tǒng)，因此呆子就不拾人牙慧了,。

呆子此番撰文,，主要是想借著這本書里的價投理念，談談從業(yè)這段時間以來對私募基金行業(yè)的一些不成熟的看法和思考,。

基金這個事物起源于英國,，由于產(chǎn)業(yè)革命極大的推動了英國生產(chǎn)力的發(fā)展，國民收入大幅增加,，社會財富迅速增長,。

人們希望能投資海外，卻苦于資金量小和缺乏國際投資經(jīng)驗,，因此萌發(fā)集合眾多投資人資金,，委托專人經(jīng)營和管理的想法，證券投資基金由此誕生,。

歷史上第一只基金——“海外及殖民地政府信托基金”是1868年在英國成立的,，當時該基金主要是以英國海外殖民地的公債投資為主,，它的創(chuàng)立標志著基金開始登上歷史舞臺。

經(jīng)過時代的變遷,，當前的基金行業(yè)已經(jīng)演變出無數(shù)子分類,，但從募資來源來區(qū)分主要是分為公募基金和私募基金。

他們是這個市場上最大的幾類機構投資者之一,，俗稱買方,。與之對應的賣方則是大家耳熟能詳?shù)娜蹋羧A德·馬克斯在《投資最重要的事》中有一段關于這兩個機構的經(jīng)典描述,。

券商想讓你認為人人都有投資的能力——讓你以每筆交易付出10美元傭金為代價,。共同基金公司不想讓你認為自己有投資能力，他們想讓你認為只有他們擁有此種能力,，如此一來,，你就會把你的錢投入到積極管理的基金里，并且為此支付相關的高額費用,。

霍華德·馬克思《投資最重要的事》

雖然飽受詬病,，但不可否認的是，在可見的未來,，基金作為市場上的主要參與者之一仍將持續(xù)存在,。

尤其是指數(shù)基金,，這個被老唐稱為最簡單的投資方法完全可以讓尋常投資者獲得超越絕大多數(shù)投資品的收益,。

是的，雖然呆子身處的單位是主動私募基金,，但依然要承認被動指數(shù)基金的有效性,，屁股雖然不在這兒但腦子不能歪。

投資是很簡單的一件事,，但大多數(shù)人把它搞得太復雜了,。

但基金經(jīng)理不可能說這樣的話，如果他們告訴大眾投資有多簡單,，那相當于砸了自己的飯碗,。

基金經(jīng)理更不可能講出真相，他們不可能告訴普通大眾,，他們可能沒有創(chuàng)造任何附加價值,，普通大眾完全可以自己投資指數(shù),。

這是人性使然，因此我們不能對基金經(jīng)理要求太高,。

芒格甚至如此評價那些“不作為”的基金經(jīng)理們：

可以這么說,，在財富管理行業(yè)，很多人宣稱做主動管理,，并收取高額管理費,，實際上他們只是緊跟指數(shù)而已。 

說白了,，誰都不想當出頭鳥,，誰都怕業(yè)績低于平均水平，誰都不想丟了管理費,。于是,，大家都緊跟指數(shù)。想想這件事,，多少有些可笑,。

雖然絕大部分主動基金的收益難以戰(zhàn)勝指數(shù)基金，但由于人們對于高收益的渴望和相關從業(yè)人員的大肆宣傳,，主動基金的總規(guī)模甚至遠大于指數(shù)基金,。

其中不乏一些公私募基金經(jīng)理在一個較長的時間維度內(nèi)創(chuàng)造出了斐然的成績，但更多的基金經(jīng)理們則差強人意,。 

這也是呆子這段時間一直在思考的問題,，大多數(shù)隨波逐流的主動基金犯了什么錯誤？而那些出類拔萃的基金經(jīng)理們又做對了什么,？

通過閱讀價投手冊2,，以及一段時間的觀察和思考，呆子發(fā)現(xiàn)根本原因居然是價值投資的基石之一——買股票就是買公司,。

換句話來說,，基金經(jīng)理為什么很難做好價值投資，最本質(zhì)的原因是：

基金這個事物的屬性,，決定了出資人最終想得到的是更高面值的票,，即更多的錢；而價值投資者最終要的是好公司的股權,，即優(yōu)質(zhì)的生息資產(chǎn)。

是啊,，絕大多數(shù)主動基金購買者最后都是希望自己的出資能在盡量短的時間內(nèi)提升面值,，因此基金的凈值理所應當?shù)爻蔀榱怂谢鸾?jīng)理的KPI。

這就導致了,，基金經(jīng)理即使是以企業(yè)的內(nèi)在價值作為投資的依據(jù),，但卻不得不以股票價格作為衡量業(yè)績的標準,。而股票價格與內(nèi)在價值的背離又是常態(tài),，因此即使他們對企業(yè)內(nèi)在價值的判斷是正確的，業(yè)績?nèi)匀豢赡芎懿睢?/span>

而如果一個投資者或基金管理者的自信,，必須用他所投資的公司的股價表現(xiàn)來證明,。那么他就只剩下“他信”,，而沒有真正意義上的自信了,。

因為他的所謂“自信”是建立在市場先生的評判之上,，而不是建立在自己的判斷之上的,。

這就引出了第二個原因,，同時也是另一塊價投基石——市場先生,。

對于大多數(shù)人而言,，市場先生就如夢魘一般揮之不去,，所以即便是短期的波動,，也足以讓基金管理人徹夜難眠、輾轉(zhuǎn)反側(cè),。

因此,，一旦把賬戶短期波動視為投資的盈利或虧損,，投資者或基金管理人就一定會千方百計的留住盈利,、避免虧損,，這在基金行業(yè)里被稱為“控制回撤”,。

由于絕大多數(shù)基金存在數(shù)個甚至無數(shù)個申購期,，因此出資人在購買基金時不免會查看基金的歷史走勢和回撤幅度,，更別提許多私募基金為此還設置了預警線和清盤線,。

這導致了基金管理者不得不過分關注所管理基金產(chǎn)品的相關指標和曲線，恨不得基金凈值是一條平滑向上的曲線,。

但即便是數(shù)十年年化收益率超過20%的股神巴菲特,，其掌管的伯克希爾的股價在歷史上也曾有四次30%以上的回撤。

換言之,，假設伯克希爾是一家基金公司，在那幾個回撤最大的年份,，其當年發(fā)行的基金產(chǎn)品在大跌中也難逃慘遭清盤的命運。

巴菲特取得如此成績的原因之一正是由于其完全不受投資人（甚至市場）的影響,，但又有多少基金管理人在投資上可以和老巴媲美呢,。

也因此芒格說：“主動去控制回撤就相當于是自己把自己搞殘,。”

如果每年按公司的經(jīng)營業(yè)績來計算自己每年的投資業(yè)績，那么回撤和風險又為何物呢,？

因此,，不主動控制回撤,，就是不去理會市場先生,。在實現(xiàn)長期投資目標時不受其牽制,，是實現(xiàn)長期自由投資的必要條件,。

人們常說投資沒有門檻,，其實這種無視短期波動的心態(tài)就是長期投資無形的門檻之一。沒跨過這道門檻,，就會覺得長期投資違反人性,，是孤獨的，是別扭且苦悶的,。

關于波動,，老唐也有一段話發(fā)人深思：

永久性損失資本是風險，回報不足是風險,，但是波動本身不是風險,。 

任何意圖控制波動（行話叫回撤）的投資者，都不是合格的投資者,。當然,，這不妨礙他/她，可能是合格甚至優(yōu)秀的基金管理人。

還有另外一個原因——投資時期,，即Time Horizon,。

Time Horizon是投資決策中常見的影響變量之一，投資者采用的投資視域與持有時限是兩天,、兩周,、還是十年，其思考模式,、投資決策,、選擇標的都會大相徑庭。

Time Horizon有兩種含義：

一個是出資人的投資時間,，由于不少基金尤其是公募基金沒有封閉期，同時出資人的資金即不是長期資金也沒有長遠準備,。

這導致了出資人即便是在波動性遠低于個股的基金里,，也被市場先生玩弄于股掌之中,。據(jù)統(tǒng)計,，就算是在年化超過15%的主動公募基金中,，也有六成甚至七成的購買者是虧損的,。

另一個則是基金的投資時間，由于大部分私募基金的封閉期是一年到兩年,，到期后出資人一般會選擇落袋為安。因此基金管理者會給自己設定一個預期收益率作為最低目標,，并可能將目標告知出資人,。

很不幸,，這就把投資引入效率的概念,，即越短時間回報越高就是越好的投資，甚至陷入“賺錢才是硬道理”的深坑,。

比較常見的就是一些散戶在梭哈時妄想的：買的時候就期待著多長時間要賺上幾倍,；或是看到周邊人投機獲利就分外眼紅,，導致投資邏輯變形,；甚至在犯錯中接受市場先生的嘉獎而不自知,，直至最后慷慨赴死,。

這種思想十分危險并會將投資引入歧途，因為這意味著要做到這樣就必須要正確判斷那些可能根本無法判斷的東西,，比如準確猜測市場先生，或是在能力圈之外取得成功,。

而且出于控制回撤和追求更高收益率的目的,，有很多人包括基金管理者會熱衷于在好公司甚至所有持倉公司上做“高拋低吸”，聽上去自然又合理,，令人難以抗拒。

但事實上,，這么做是低估了世界的復雜性和矛盾性，相當于去放棄自己能把握的,、有確定性的東西,，改為去追逐那些完全不受自己控制的東西，把自己置于和市場先生貼身肉搏的境地,。

既然基金行業(yè)和價值投資理念存在這么多相悖的因素，為什么呆子還要選擇加入私募基金行業(yè)呢,？

呆子笑了笑，因為他們給得太多了（不是）,。其實最根本的原因是，呆子的崗位只是個小研究員,，而不是基金經(jīng)理。

研究員這個崗位分為買方研究員和賣方研究員,，未來有機會可以詳細做個區(qū)分和解讀,，這里呆子僅以買方研究員的角度和大家分享一下工作的性質(zhì),。

如果以行為金融學的角度來思考信息與股價（包括走勢,、遠期定價）的關系的話。

從信息的認知狀態(tài)可以把信息分為“已知信息”和“未知信息”（注：“已知”和“未知”不是指自身,，而是市場上大部分參與者的認知狀態(tài)）,；而從信息對股價的影響，又可以把信息分為“已被定價”和“未被定價”,。

這四個因素共同構成了信息的四象限,，研究員所做的就是從已知信息中尋找影響未來的邏輯，并試圖尋找未知的,、可能正確的信息,。

接著再用合適的方法來對標的進行定價，比如呆子一般采用DCF現(xiàn)金流折現(xiàn)的思維來估值,，有時為了方便計算也會使用老唐估值法,。

而大多數(shù)基金經(jīng)理對市場變化更敏感且交易經(jīng)驗相對豐富，他們能敏銳地感覺到股價異動背后正在被當前市場定價信息,，再去找類似邏輯的未被充分定價的標的,。

所以，機構投資中“研究員+基金經(jīng)理”的模式,，本質(zhì)上是不同象限的優(yōu)勢互補組合——后者向前者提供當前市場認可的邏輯,，前者向后者提供符合當下要求或未來價值會被證實的標的。

看到這里也許你就明白了,，或許基金行業(yè)的運行模式和價值投資理念存在一些相悖的因素,，但其中的研究員崗位其實很適合擅長深度研究的價值投資者。

而且某些基金行業(yè)的不利因素也并非完全不可避免,。

舉個例子,，比如我司就相對接受多元化的投資理念，可以容納價值投資理念（沒想到吧,？這居然還挺不容易的…）,；另外，雖然規(guī)模不大但投資資金均來源于集團自有資金,，并未對外募資,，因此資金具有長期性，不容易遭受較大的干擾,。

但基金經(jīng)理這個職位的難度遠非研究員可比擬,，甚至可以說根本不是人干的。出于價值投資理念,、個人性格和能力有限等原因,，可能在未來相當長的一段時間內(nèi)，即便有機會呆子都不會考慮嘗試這一職位（給多少都不干）,。

今年4月份,，韭圈兒APP的基金專家調(diào)研團授予了呆子“基金口碑官”的資格,，于是呆子也有機會隨著大部隊云調(diào)研了很多基金經(jīng)理，也見識了人生百態(tài),。

這里就借APP創(chuàng)始人“北落的師門”的一段話來敲響警鐘（勸退自己）吧：

“我認識的基金經(jīng)理里面，有因為大數(shù)據(jù)被抓到的（后來抓他的官員也進去了）,，有在里面踩縫紉機碰到同行的,，有被老婆舉報的，有被小三舉報的,，有被舉報后和舉報人一起進去的,，有因為十幾年前的事情進去的，有我當場看著被帶走的....這個行業(yè)是個名利場,，不忘初心并不是一件容易的事情?！?/span>

雖然呆子的從業(yè)時間不長,，但在工作中時常會進行換位思考，因此對于私募基金管理也萌生了一些可能有待完善的想法,。

首先,，是對于收益目標的設置要盡量合理。

一般來說,，長期維度下可以參考國內(nèi)外投資名家的年化收益率作為努力的目標,，通常年化超過15%已十分優(yōu)秀；

短期則可以選擇和當年的寬基指數(shù)漲跌幅作為對比,，若是在三五年內(nèi)每年均可以跑贏如滬深300,、滬港深500等寬基指數(shù)，則凈值表現(xiàn)應該不至于太難堪,。

其次是對于資金來源的選擇,，但這對于私募行業(yè)來說這比登天還難，業(yè)內(nèi)人士懂的都懂,。合適的資金來源屬于可遇不可求,，因此盡人事聽天命即可,，在此就不畫蛇添足了。

而主觀上值得基金管理人投入精力的方面,，我認為有以下幾點：

//提高基金的內(nèi)在盈利能力

呆子認為,，做基金應該專注于提高基金的盈利能力（即一攬子被投企業(yè)的加權凈利潤），而不是凈值波動,。

只要基金所投企業(yè)的盈利能力在不斷提升,，凈值上漲就是遲早的事情；反之,，如果基金的盈利能力一直下降,，凈值下跌也是早晚的結局。

提高基金盈利能力主要有兩種方式,。

一種是尋找那些非常優(yōu)秀的企業(yè),，然后以不那么高的價格把他們買下來。只要企業(yè)足夠優(yōu)秀,，即便買的價格不那么優(yōu)惠,，問題也不大。

拉長時間看,，優(yōu)質(zhì)企業(yè)利潤可以持續(xù)地增長,，當初多付的5%甚至10%的溢價根本不是問題。

國內(nèi)關于這個方法的長期踐行者當屬易方達的張坤了：基金的收益率從根本上是由持倉企業(yè)的收益率決定的,，拉長來看應大致相當于企業(yè)的ROE（凈資產(chǎn)收益率）水平,。

從業(yè)績歸因來看，基金持續(xù)超額收益主要來源于個股選擇,，即挖掘高質(zhì)量成長公司并長期堅持持有,。

另一種方式是以極度便宜的價格去買相對普通的企業(yè)。因為普通企業(yè)增長有限,，也容易衰敗,，所以買的價格要非常便宜而且必須格外小心。

雖然企業(yè)一般但有均值回歸的概率在,，而且這類公司中,，有一些分紅回報不低?；鹪谀玫焦上⒅罂梢栽偻顿Y或者尋找新的投資機會,，盈利能力自然就增長了。

如果把基金的盈利能力比做一個人,，那么基金的凈值就是人的影子,。在前行的道路中，基金管理人不會為了這個可有可無的影子節(jié)外生枝，比如控制所謂的回撤而進行頻繁的買進賣出,，做所謂的波段操作,，而是研究和關注的所投企業(yè)盈利的質(zhì)量和增長。

//適度分散,、謹慎出手

當然從源頭上,，基金管理人需要對于企業(yè)和行業(yè)的比例做適當?shù)姆稚ⅲ心^于激進,。

從長期視角看,，股市是個正和博弈的所在，穩(wěn)健投資自然財富就會水漲船高,。

但想獲得這種長期的復利,，重要的在股市上長久活著，重要的是只做自己有把握的投資,，重要的是適度分散,，讓自己永遠不下牌桌。畢竟做投資決策總會犯錯誤,，要確保在自己完全錯了的情況下也還有回旋的余地,。

所以，要盡量保證基金持倉的組合里面有一些不相關的標的,，有一些行業(yè)看起來不同,，但其實相關性很高，比如不同種類的能源或其上下游,，但這其實意義不大,。最后還是得確保基金組合里,，需求的波動,、行業(yè)的波動確實是有差異的。

另外,，投資是一個輸家的游戲，就像業(yè)余競技體育比賽一樣,。重點是防守,，少犯錯誤，在最有把握,、最高概率的時候出手,，而不是靠頻繁主動出擊。

太勤快,、太有野心的人,，在創(chuàng)業(yè)游戲里可能是優(yōu)勢，在投資游戲里反而是劣勢,。基金管理人只需要比別人更遵守紀律并正確地認知自我,，遵循正確的理念和價值觀而操作,，做好能力圈內(nèi)外的取舍。

//正確面對市場先生

我想,，如果我們投資的公司真能掙到錢,，哪怕沒有任何投資者跟我們的想法一致，最后也是能掙到錢的,。

如果投資的公司沒法掙到錢,，哪怕所有投資者都跟我們心往一處想，最終的結果也只是所有人一敗涂地,，畢竟市場先生可沒有“法不責眾”的說法,。

巴菲特曾說：投資成功不是靠晦澀難解的公式、計算機運算或是股票行情板上股票上下的跳動,，相反地投資人要能成功,，惟有憑借著優(yōu)異的商業(yè)判斷同時避免自己的想法、行為,，受到容易煽動人心的市場情緒所影響,，以我個人的經(jīng)驗來說，要能夠免除市場誘惑,，最好的方法就是將格雷厄姆的市場先生理論銘記在心,。

恰好某一天在閑聊時有個同事說，呆子是她從業(yè)這么多年來見過的投資心態(tài)最好的人之一,，任由股市怎么上下翻滾都處變不驚,，甚至還樂于見到綠油油的股市。

呆子也苦笑地告訴她,，投資者用什么心態(tài)購買你的股票/公司,，這個股票/公司就會把你塑造成什么心態(tài)的投資者。

人腦沒有一種設定,，可以讓你盈利很開心,，虧錢卻云淡風輕。所以只有兩種情況,，要么是盈利開心虧損難過,，要么是面對盈虧都可以做到云淡風輕。

呆子曾見識過很多人,，一生受到市場先生的報價系統(tǒng)干擾,。通常表現(xiàn)為，買入股票,，賠錢死扛,，煎熬回本，解套賣出；然后看著漲高了再追回去,，又套,，又扛……最后不僅錢沒賺，手里的股份也變少了,，還伴隨著戾氣也越來越越重,。

而且他們在復盤的時候，往往把錯誤歸結于運氣不好或是心性不佳,，苦思良久得到的解決方法甚至是求佛問道,，妄圖在宗教與股市之間強行修煉心性。

豈不知這根本就是本末倒置,，在下一次失敗后只能繼續(xù)大談知易行難,，全然不知“真知，行不難” ,。就像老唐所言：若是真的懂了,，照著行事其實不難，無論是投資還是人生,。只是人們經(jīng)常把“我聽說過”當做了“知”,，當做了“懂”，所以才“知易行難”,，說起來一套一套的,，卻落實不到行為上去。

在基金管理中,，有些基金經(jīng)理為了控制市場先生的波動或是展現(xiàn)自己的“擇時”大法,，甚至會選擇用空倉控制回撤、控制所謂風險,。

表面看似很高明,，實則相當愚蠢甚至有些卑劣。當然有些基金為了應對投資者大規(guī)模贖回,，不得已而為之賣掉股票或是保留倉位另當別論,。

縱觀投資市場，那些會空倉的個人與那些始終主動滿倉的人相比,，是戰(zhàn)術與戰(zhàn)略投資的差別,，戰(zhàn)術投資者看的是股價走勢投資，因此永遠離不開市場博弈,；而戰(zhàn)略投資者看的是公司成長，因此永遠不參與市場博弈,。

投資經(jīng)歷告訴我們,，股票市場中以戰(zhàn)術戰(zhàn)勝市場股價的人是極其稀有且不可復制的，而以戰(zhàn)略投資贏取公司成長果實的人則比比皆是。

那什么是控制回撤最好的方法呢,？依呆子看來,，其實就是買入最好的公司。但凡經(jīng)歷過幾輪牛熊的人都不難發(fā)現(xiàn),，每次大跌還是優(yōu)秀公司的跌幅要小得多,。

在研究工作中，呆子的基本思路是：搜尋歷史,、解釋過去,、理解當下、推測未來,，盡可能以商業(yè)角度來思考投資,。

在材料選擇上喜歡先事實后觀點，即先讀“觀點較少,、事實較多”的報告,，慢慢過渡到“事實較少、觀點較多”的報告,。

一般來說會先閱讀招股書,、年報、文獻書籍,，然后是一些客觀性稍低的公司信息,，最后才是研報、社媒等客觀性較低的材料,，通常極少實地調(diào)研,。

但行業(yè)內(nèi)的風氣已經(jīng)變得有所扭曲了……

可以說，季度報告已經(jīng)完全無法夠滿足國內(nèi)研究員和基金經(jīng)理們的研究頻率了,。對于很多人來說,，不跟蹤到月度數(shù)據(jù)和周次數(shù)據(jù)，就沒法安心地持有一家公司的股票,。

但大部分公司的利潤很難長期平滑增長,，哪怕不是周期性行業(yè)也會伴隨著經(jīng)濟周期上下震動。

根據(jù)公司報告利潤的暫時性變化而等幅地改變對企業(yè)價值的估計,，就這一點而言,，股票市場是極不理性的。

一家私營企業(yè)在繁榮的年景下,，可以輕而易舉地賺取兩倍于不景氣年份的利潤,，而企業(yè)的所有者絕不會想到要相應地增計或減計他的資本投資價值。

這正是華爾街的行事方法和普通商業(yè)原則之間最重要的分野之一,。

本杰明·格雷厄姆《證券分析》

不過,，基本面研究的競爭已經(jīng)激烈到了這個程度，其實就已經(jīng)脫離了投資的本質(zhì),。

從價值投資的基石原理上展開,，買股票就是買公司。我們投資一個企業(yè)并不是僅僅因為下個季度他的收入和利潤比大多數(shù)人預期的好,，投資一個企業(yè)是因為企業(yè)的市場價格遠遠低于企業(yè)的內(nèi)在價值,，是要“占便宜”。

核心是要搞清楚企業(yè)的內(nèi)在價值,，而企業(yè)的內(nèi)在價值是這個企業(yè)在生命周期內(nèi)產(chǎn)生的一系列自由現(xiàn)金流的匯總,。一周，一月,，一個季度的銷售情況的好壞基本上不會影響企業(yè)內(nèi)在價值,。

換句話說，僅僅因為一個月,，一個季度的經(jīng)營情況發(fā)生變化,，這個企業(yè)的內(nèi)在價值就會發(fā)生巨大的變化，那么這個企業(yè)也不值得投資,。所以呆子不是很看重企業(yè)最近幾個季度的增速,，我看中的更多是公司的持續(xù)競爭力。

但我也時常思考,，為什么總有人（個人或是基金）在投資的時候會如此關注單個季報的業(yè)績呢,？如果以巴菲特農(nóng)田的案例來思考，自有土地一個季度的收成有這么重要嗎,？

呆子一直想不明白,，或許這就是很難以抗拒的近因效應/易得性偏差和基本面投機心理吧。

我記得老唐曾在后院聊起過：近因效應,，人的思考很容易對近期因素給予更大的權重,，而淡忘較為遠期因素的影響。在暴跌面前,，人們會恐慌,，在暴漲面前，人們會興奮,。于是,，暴跌時做出的計劃一定偏保守,，而暴漲后做出的計劃一定偏樂觀。

關于基本面投機的論述也同樣精彩：同樣是企業(yè)分析,，但不是盯著估值與市值差，而是下注某份財報與市場預期的不同展開交易,，本質(zhì)上也是猜測別人的行動而行動,，或許偶爾也會受到市場的重獎，但我認為它依然是一條投機之路,，一條基本面的投機道路,，是一條錯誤的道路。

經(jīng)常性地保持這樣的節(jié)奏,，人們就會越來越關注邊際信息,，慢慢地從關心這個季度、這一年業(yè)績怎么樣,，到逐漸在乎這一年行業(yè)有沒有貝塔,、有沒有熱點概念或者投資主題拉動等。

更有甚者天天在外奔波,，頻繁參加各種電話會議和實地調(diào)研活動,，但其實所謂的調(diào)研不過是想從公司高層那里聽到想聽的答案罷了。實際上,，其他相關人士提供的信息可能更有用,，比如基層創(chuàng)造者、用戶,、中間人員/機構,，他們很可能才是調(diào)研的關鍵人物。

藍寶石基金的掌門人蓋伊·斯皮爾曾說：

“跟管理層密切接觸,，更可能傷害我的投資報酬率,。問題在于，高級管理人員——特別是首席執(zhí)行官,，往往都是非常高明的推銷員,。不論他們的業(yè)務表現(xiàn)如何，他們總有辦法讓聽眾感覺公司的前景一片光明,?！?/span>

“這種贏得聽眾——包括董事會成員和股東贊同的能力，或許是他們爬上公司食物鏈頂層的最重要天賦,。但是這種講話的天賦并不一定能讓他們成為可靠的信息源,。”

實地調(diào)研的目標是為了獲得更全面,、準確的信息,，核實關鍵問題,，對生意更落地的理解而不是只要一個結論。而且調(diào)研需要花費很大的精力和成本,，但能做到什么程度也存在很大不確定性,，所以呆子一般勸公司省下這筆費用。╮(╯▽╰)╭

呆子認為,，如果某個人對一家公司的判斷要建立在大量的調(diào)研的基礎上,，說明他根本沒弄明白其內(nèi)因，故而不得不需要依賴大量調(diào)研其表象,。

那么,，這個公司可以說根本就不在他的能力圈范圍內(nèi)，其不得不被表象牽著鼻子走,，表象變化稍微大一點,，他很可能就會棄公司而去。

所以,，在投研時呆子喜歡嘗試用上帝視角看待問題,，如果某件事情的發(fā)生，三年五年后回頭看它不關鍵,，那么它在當下大概率也無關緊要,。

當然這個過程并非一蹴而就，著名基金經(jīng)理張坤曾在一個訪談中談起他的經(jīng)歷,，剛管理基金的時候,，他也對短期的東西看得比現(xiàn)在多。隨著做投資的時間越來越長,，他變得對企業(yè)更長期的東西,、模式的東西更關注。

“因為只有這樣,，你才容易跟市場產(chǎn)生分歧,。要戰(zhàn)勝市場，必須跟市場有分歧,，主動投資人至少應該在從業(yè)歷史上,，有過兩三次敢于對抗市場，在全場都說不好的時候,，你敢于說好,。”

往往在和市場對抗的時候,，股價會階段性地跑輸市場,，在這時候做出投資才能夠更加坦然地和自己的內(nèi)心對話：我是否仍相信這家公司的底層邏輯？是否對公司的長期邏輯充滿信心,？

還可以問問自己,，如果股市明天因為不可抗力關閉,，并且三五年都無法交易，自己是否還有信心以某個價格入股這家公司,？

因此,，呆子在向投研團隊說明買入的決策和理由時，主要是在闡述我為何愿意（以及如何）用這個價格把這家公司私有化,，它未來可能會產(chǎn)生多少利潤（自由現(xiàn)金流）,。

用這種方式說服其他人相對沒那么困難，畢竟大部分人無法說服自己用某個價格私有化他們沉淪或癡迷的公司,。