作者  梁璐璐|ABS

隨著今年“雙十一”各電商的輪番轟炸式宣傳,，各個消費者期待的“雙十一”已圓滿結束。那么,，新一輪“雙十一”過后的消費信貸證券化融資無疑又將迎來一輪系列的發(fā)行,。本次將深入探索螞蟻花唄、京東白條證券化的玩法,，為大家揭開消費信貸的神秘面紗,。

1  消費信貸資產證券化概述

目前，市場上開展消費信貸相關業(yè)務的企業(yè),，囊括了銀行信用卡中心,、消費金融公司、互聯(lián)網(wǎng)公司,、小額貸款公司等,，其中消費金融公司又分為持牌與非持牌兩類。截至目前,，已有20余家消費金融公司獲得銀監(jiān)會發(fā)放的牌照,。

開展消費信貸業(yè)務的企業(yè)存在較強的融資需求，一方面可以用來緩解資金占用壓力,，一方面可以繼續(xù)用于投放,、擴大消費信貸的市場占有率。2016年以來,，我國消費金融證券化產品發(fā)行已接近常態(tài)化,，并已躋身交易所證券化產品總發(fā)行規(guī)模最大的三類基礎資產之一。銀行間市場也隨之迎來了消費金融的首單ABN（資產支持票據(jù)）——2017年2月,，由興業(yè)銀行牽頭主承銷的“北京京東世紀貿易有限公司2017年度第一期京東白條信托資產支持票據(jù)”（下稱“京東白條ABN”）在銀行間市場成功定向發(fā)行,。“京東白條ABN”的成功發(fā)行,，標志著消費金融資產首次試水全國銀行間市場資產支持票據(jù)交易,，也是京東在銀行間市場的首次發(fā)行，為互聯(lián)網(wǎng)金融類企業(yè)的直接融資打開了新的渠道,。

從目前證券化的發(fā)行情況來看,，交易所市場消費金融資產支持證券發(fā)起人主要以螞蟻和京東為主。銀行間市場則以銀行,、汽車金融公司為主,。這說明無論是市場投資者還是監(jiān)管機構對于該類機構的認可基于兩個維度,，一個維度主要依賴于大型金融機構或背靠大型金融機構的消費金融公司的主體信用及資金實力，另一個維度則依賴于電商平臺公司的資質及其大數(shù)據(jù)分析及風控管理能力,。

2  “花唄”和“白條”發(fā)行情況

據(jù)Wind和CN-ABS數(shù)據(jù)顯示,，截至2017年11月，京東以“白條”作為基礎資產在交易所和銀行間市場成功發(fā)行18單共計233億資產證券化產品,，其中包括1單銀行間市場資產支持票據(jù)（ABN）,，其余17單均在深圳證券交易所發(fā)行。重慶阿里小貸則以“花唄”相關資產作為基礎資產在上海證券交易所發(fā)行45期共計800億“德邦花唄”資產支持專項計劃,，3期共計42億的“第一創(chuàng)業(yè)花唄”資產支持專項計劃,。另外的“花唄購物節(jié)”是專為雙11購物節(jié)針對用戶的臨時提額花唄資產，因為臨時提高了額度,，因此在基礎資產標準上略有不同,，但入池資產性質及表征基本一致。

需要指出的是,，與此同時,，螞蟻金服已在上交所發(fā)行了A-H期、1-2期“花唄分期應收賬款”資產支持專項計劃,。與“花唄”不同,，“花唄分期”為原始權益人商融（上海）商業(yè)保理有限公司淘寶、天貓平臺賣家提供商業(yè)保理服務,，從而由平臺賣家處受讓的應收賬款,。其本質為一筆保理債權。而“花唄”基礎資產為原始權益人重慶市阿里小微小額貸款有限公司通過螞蟻“花唄”直接向借款人提供的消費貸款融資服務,，從而向借款人實際發(fā)放的人民幣貸款而合法享有的債權,。這兩類資產雖然原始權益人均為螞蟻金服旗下相關公司，但原始權益人公司類型,、基礎資產類型,、直接債務人并不相同。

關于基礎資產的定性,，無論是“白條”還是“花唄”,，這兩類資產從法律的嚴格意義上都屬于應收賬款債權，萬德（Wind）上對“白條”資產的定義為“應收賬款”,，對“花唄”消費貸款的定義為“小額貸款”,；而中國資產證券化分析網(wǎng)（CN-ABS）則將兩類基礎資產均定義為“個人消費貸款”，這一方面由于不同的證券化數(shù)據(jù)網(wǎng)站的處理不同,，另一方面來源于相關產品的法律意見書中對該等基礎資產的界定與稱謂存在差異,。

無論是“花唄[1]”還是“白條”，均屬于有場景的消費分期，從消費場景上限定了客戶的借款用途,，這類資產的風險普遍低于無場景的消費貸款業(yè)務,。“花唄”和“白條”業(yè)務的基礎主要依賴其自有電商生態(tài)體系的積累數(shù)據(jù)來甄別客戶并制定授信額度,，而信用卡業(yè)務的授信原則主要依賴人民銀行征信系統(tǒng)個人征信相關的外部數(shù)據(jù),。因此從授信客群來說，“花唄”,、“白條”與銀行信用卡覆蓋范圍很大程度上存在差異,?！盎▎h”,、“白條”能夠根據(jù)不同風險的客戶，制定差異化利息收費標準,，這在傳統(tǒng)的銀行信用卡領域很難做到,。

“花唄”和“白條”資產的其他共同特點梳理如下：

3  “花唄”和“白條”產品結構對比分析

我們遴選了“德邦花唄第十九期消費貸款資產支持專項計劃”和“北京京東世紀貿易有限公司2017年度第一期京東白條信托資產支持票據(jù)”進行比較，發(fā)行時間均為2017年3月,，相關資料來源為評級報告等公開披露材料,。

新世紀評級出具的“德邦花唄第十九期”評級報告的數(shù)據(jù)基礎為截至2016年9月“花唄”整體資產情況，中誠信國際出具的“京東白條2017年第一期ABN”評級數(shù)據(jù)基礎為依據(jù)合格基礎資產標準在2016年11月10日前抽取的模擬池數(shù)據(jù),。根據(jù)大數(shù)定律和抽樣原則等,，后者可能與“白條”整體運營存量數(shù)據(jù)存在被判定為可忽略的微小差異。

“花唄”和“白條”兩類產品交易結構比較如下：

“花唄”和“白條”資產特征及客戶分布如下：

根據(jù)評級報告提供的數(shù)據(jù)及相關信息披露材料,，截至2016年9月末,，“花唄”業(yè)務貸款整體不良率為2.97%，逾期率3.81%,。截至2015年12月,，京東“白條”未核銷統(tǒng)計口徑下資產累計不良率為1.21%；截至2016年6月,，京東“白條”資產累計不良率為1.65%,；截至2016年8月末，京東“白條”業(yè)務90天以上逾期率為2.04%,?？梢钥闯雠c其他信貸資產相比，消費金融類資產呈現(xiàn)出不良率和逾期率較低,，資產分散的特點,，消費者的分期習慣也以一年以下為主。

4  結語

由于消費金融屬于新興產業(yè),，目前市場上消費金融類信貸資產的歷史數(shù)據(jù)尚未經(jīng)歷完整的生命周期,，因此歷史業(yè)務表現(xiàn)對資產池未來表現(xiàn)的預測作用有限，資產表現(xiàn)也存在變動的可能性。在未來消費金融市場不斷擴大,、這類資產體量不斷增大的趨勢下,，一方面需要不斷建立完善多種風險測算模型，針對不同消費者合理授信,。另一方面也需要優(yōu)化事中風險識別機制,、事后逾期資產催收機制，結合反欺詐,、信用風險,、營銷等應用模型體系，加強這類資產事中,、事后的風險管理,。同時，也應繼續(xù)提高評級機構等中介機構的盡調要求,、優(yōu)化評級方法,、規(guī)范消費信貸資產證券化的業(yè)務信息披露的操作準則。

注：

[1] 螞蟻“花唄”是由螞蟻微貸提供給消費者這月買,、下月還（確認收貨后下月再還款）的網(wǎng)購服務,。京東白條為在京東商城推出的允許消費者在京東商城購買所銷售的商品時進行賒購（即先收取商品或享受服務、后付款）的服務,。

[2] “德邦花唄購物節(jié)第一期消費貸款資產支持專項計劃”產品的次級厚度為8%,，由于基礎資產標準略有不同，并未把這個產品的數(shù)據(jù)涵蓋在統(tǒng)計范圍之內,?！耙粍?chuàng)花唄”由于期限等產品要素發(fā)生部分變化，亦暫不在統(tǒng)計比較范圍之內,。

[3] 花唄”不良率系指A∶B所得的百分比,，其中，A為本專項計劃在該時點的所有不良基礎資產的未償本金余額之和,，B為專項計劃募集資金,。

“白條”不良率是指A:B所得的百分比，其中,，A為在該日24:00“資產池”中的所有“不良資產”的“應付貨款余額”之和,，B為“初始起算日資產池余額”。

兩個產品說明書中對不良率定義基本一致,。

[4] 該不良率為2016年9月末花唄業(yè)務不良余額與同期末花唄業(yè)務貸款余額的比值,。該逾期率為2016年9月末花唄業(yè)務逾期余額與同期末花唄業(yè)務貸款余額的比值。