2020.05.02

把選擇權(quán)交給市場(chǎng)

上周,，A股市場(chǎng)的制度性改革邁出了非常重要的一步,。

4月27日晚間,，證監(jiān)會(huì)和深交所發(fā)布了創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行注冊(cè)制改革的征求意見稿，此舉標(biāo)志著創(chuàng)業(yè)板改革的正式啟動(dòng),。

創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制是深化資本市場(chǎng)改革,、完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度、提升資本市場(chǎng)功能的重要制度性安排,。

對(duì)于創(chuàng)業(yè)板的改革,，證監(jiān)會(huì)一直在穩(wěn)步推進(jìn)之中，去年10月證監(jiān)會(huì)副主席李超在參加第六屆世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)時(shí)發(fā)表了名為《深化資本市場(chǎng)改革 服務(wù)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展》的講話中就專門提出,，要“加快創(chuàng)業(yè)板改革,。推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制，完善發(fā)行上市,、并購(gòu)重組,、再融資等基礎(chǔ)制度”。

2020年初疫情爆發(fā),，全球資本市場(chǎng)不斷遭受黑天鵝事件的沖擊,。

從市場(chǎng)層面看，美股在3月當(dāng)中10天經(jīng)歷了4次熔斷,，此后又暴漲回復(fù)技術(shù)性牛市,，這種局面前所未有。

從公司層面看,，因受瑞幸咖啡造假的影響,，中概股公司在美股市場(chǎng)正在經(jīng)歷不被信任的“寒潮”。從今年3月開始,，已經(jīng)再?zèng)]有中國(guó)企業(yè)在美上市,。

注冊(cè)制漸進(jìn)

本次創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革的核心，在于實(shí)施以信息披露為核心的股票發(fā)行注冊(cè)制,，提高透明度和真實(shí)性,，由投資者自主進(jìn)行價(jià)值判斷，真正把選擇權(quán)交給市場(chǎng),。

在具體的舉措上,，此次創(chuàng)業(yè)板改革優(yōu)化了上市條件，對(duì)市場(chǎng)的包容性做出了進(jìn)一步的提升,。例如,，取消最近一期末不存在未彌補(bǔ)虧損的要求；支持已盈利且具有一定規(guī)模的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè),、紅籌企業(yè)上市；明確未盈利企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn),，但一年內(nèi)暫不實(shí)施,，一年后再做評(píng)估,，等等。

這些舉措有助于幫助更多的成長(zhǎng)性的高科技企業(yè)在A股上市,。

中金在報(bào)告中指出,，在發(fā)審方面，創(chuàng)業(yè)板改革與科創(chuàng)板類似,，規(guī)則調(diào)整后審核主體將從證監(jiān)會(huì)轉(zhuǎn)移至深交所,，由深交所受理創(chuàng)業(yè)板企業(yè)公開發(fā)行股票并上市的申請(qǐng)，審核后報(bào)于證監(jiān)會(huì)注冊(cè),。

德勤上市業(yè)務(wù)組在今年4月初的一份報(bào)告中指出,，雖然市場(chǎng)因新冠病毒疫情暴發(fā)與主要經(jīng)濟(jì)體前景不明朗而大挫，整個(gè)中國(guó)的主要商業(yè)與生產(chǎn)活動(dòng)由1月底至3月初受到限制,，但上?？苿?chuàng)板與深圳創(chuàng)業(yè)板的改革仍有力推動(dòng)A股市場(chǎng)的新股活躍。

德勤預(yù)計(jì),，多項(xiàng)重大的改革包括修訂后的中國(guó)證券法,、創(chuàng)業(yè)板推出注冊(cè)制、H股全流通,，以及更加市場(chǎng)化的改革方向,，將提升滬深兩地資本市場(chǎng)對(duì)潛在上市發(fā)行人的吸引力。

華泰證券則認(rèn)為,，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革方案落地,，市場(chǎng)化加速優(yōu)化市場(chǎng)生態(tài)；重塑投行競(jìng)爭(zhēng)業(yè)態(tài),，加速投行模式轉(zhuǎn)型,。短期看項(xiàng)目?jī)?chǔ)備豐富券商直接受益，長(zhǎng)期看改革加劇行業(yè)馬太效應(yīng),、龍頭券商優(yōu)勢(shì)顯著,。

也有市場(chǎng)人士指出，注冊(cè)制將給國(guó)內(nèi)的高成長(zhǎng)性的科技公司帶來(lái)新機(jī)遇,。由于在制度設(shè)計(jì)上A股與美股存在差異,，所以市場(chǎng)生態(tài)也很不一樣。

總體來(lái)說(shuō)A股上市公司涉及的傳統(tǒng)行業(yè)比較多,，總體氣質(zhì)上比較“老派”,，而此前由于盈利的限制，國(guó)內(nèi)大量的科技公司只能去境外上市,，例如大家耳熟能詳?shù)陌⒗锇桶?、百度、愛奇藝,、攜程,、微博等,，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)反而難見蹤影。

隨著創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制的推出,，未來(lái)大量的在人工智能,、高端裝備制造、綠色低碳新能源,、新材料,、生物醫(yī)藥、信息化等有布局的企業(yè)將迎來(lái)創(chuàng)業(yè)板上市的機(jī)會(huì),。

中概股信任危機(jī)之后,，回歸

幾乎就在創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革征求意見的同一天，有未經(jīng)官方證實(shí)的消息稱,，證監(jiān)會(huì)目前已經(jīng)派駐調(diào)查組進(jìn)駐深陷財(cái)務(wù)造假丑聞的瑞幸咖啡多日,，多位審計(jì)人員正在對(duì)瑞幸的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行審計(jì)。此外,，瑞幸咖啡被公安,、工商等部門全部接管，造假庫(kù)源被挖走,，全部數(shù)據(jù)上交,。

“三年上市”、“中國(guó)人自己的咖啡”,、“挑戰(zhàn)星巴克”……這些瑞幸貼在身上的標(biāo)簽讓它曾一度風(fēng)光無(wú)兩,。這樣一家“明星”公司居然爆出了巨大財(cái)務(wù)造假黑洞，讓美股市場(chǎng)的迅速對(duì)所有的中概股都戴上了“有色眼鏡“,。

渾水創(chuàng)始人卡森·布洛克在近期接受采訪時(shí)表示,，幾乎每家中概股都或多或少存在造假?！拔艺J(rèn)為幾乎每家中概股都或多或少存在造假,。在中概股公司中，20%至30%的收入虛增往往是正常的,，或者說(shuō)被廣泛接受的,。”

4月23日,，美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)主席杰伊·克萊頓（Jay Clayton）公開發(fā)布言論稱,，因?yàn)樾畔⑴兜膯?wèn)題，他提醒投資者近期在調(diào)整倉(cāng)位時(shí),，不要將資金投入在美國(guó)上市的中國(guó)公司股票,。

SEC主席公開發(fā)布對(duì)中概股的評(píng)論，這是史無(wú)前例的,。

他的這番言論,，當(dāng)天造成了中概股的集體下挫,，嗶哩嗶哩大跌7.25%,，拼多多大跌5.71%,，唯品會(huì)大跌7.64%。

而瑞幸事件即便對(duì)它自己而言,，也還遠(yuǎn)沒有結(jié)束,。公開資料顯示，截至2019年年底,，共有159家外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者持有瑞幸股票,，總股比達(dá)24%左右，其中不僅有美國(guó)銀行,、瑞銀等國(guó)際知名投行,，也有全球資本研究投資者基金（Capital Research Global Investors）和孤松資本（Lone Pine Capital LLC）等知名對(duì)沖基金。

在2001年的安然事件之后,，美國(guó)出臺(tái)了首部針對(duì)內(nèi)部人控制的法規(guī)——《薩班斯-奧克斯利法案》,，法案的第一句話就是：“遵守證券法以提高公司披露的準(zhǔn)確性和可靠性”，這部法案尤其就是明確公司管理階層責(zé)任（如對(duì)公司內(nèi)部控制進(jìn)行評(píng)估等）,、尤其是對(duì)股東所承擔(dān)的受托責(zé)任,，同時(shí)加大對(duì)公司管理階層及白領(lǐng)犯罪的刑事責(zé)任。

但是,，由于中美之間存在跨境證券監(jiān)管合作的真空,，美國(guó)的證券監(jiān)管部門無(wú)法直接獲取這些中概股公司的審計(jì)工作底稿，所以比較難以獲得足夠的證據(jù)來(lái)證明這些公司違規(guī),。

瑞幸事件的爆發(fā)事實(shí)上對(duì)中概股影響是巨大的,。隨著對(duì)瑞幸調(diào)查的深入，可能更多不為人知的細(xì)節(jié)將會(huì)被披露,。有分析人士認(rèn)為,，自瑞幸事件之后，美國(guó)市場(chǎng)對(duì)于中概股的信心在不斷收減,，或?qū)⒁l(fā)中概股撤回至中國(guó)香港或中國(guó)內(nèi)陸上市,。

4月15日的由劉鶴主持召開的金融委會(huì)議，提到：“最近一段時(shí)間,，一些上市企業(yè)無(wú)視法律和規(guī)則,，涉及財(cái)務(wù)造假等侵害投資者利益的惡劣行為?！?，會(huì)議指出：資本市場(chǎng)發(fā)展必須堅(jiān)持市場(chǎng)化、法治化原則,，依法誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)是最基本的市場(chǎng)紀(jì)律,。會(huì)議要求：監(jiān)管部門要依法加強(qiáng)投資者保護(hù),，提高上市公司質(zhì)量，確保真實(shí),、準(zhǔn)確,、完整、及時(shí)的信息披露,，壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任,，對(duì)造假、欺詐等行為從重處理,，堅(jiān)決維護(hù)良好的市場(chǎng)環(huán)境,，更好發(fā)揮資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和投資者的功能。

金融委是國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)的簡(jiǎn)稱,，于2017年在北京成立,，設(shè)立目的為了強(qiáng)化人民銀行宏觀審慎管理和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防范職責(zé)，強(qiáng)化金融監(jiān)管部門監(jiān)管職責(zé),，確保金融安全與穩(wěn)定發(fā)展,。

目前來(lái)看，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)改革的方向有一點(diǎn)是非常確定的,，那就是通過(guò)對(duì)制度加以完善,，不斷提升上市公司的透明度和披露信息的真實(shí)性。

最近幾天,，來(lái)自路透的最新消息是,，京東已通過(guò)保密方式正式向香港聯(lián)合交易所遞交上市申請(qǐng)，最快將于6月上市,，此外攜程和百度也有類似的安排的推進(jìn)之中,。

未來(lái)，創(chuàng)業(yè)板作為存量注冊(cè)制改革的先行者,，將與科創(chuàng)板的試點(diǎn)發(fā)行體現(xiàn)出多維并進(jìn),、錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)系。全面深化資本市場(chǎng)改革的整體性制度安排,，正在一一落地,。