興業(yè)銀行發(fā)布了公告,，雖然一眾賣方機構(gòu)清一色大唱贊歌,，但是周三開盤的盤面卻是投資者一副用腳投票的勢頭。集合競價就被大量的拋單打下去,，開盤后繼續(xù)大幅跳水一度下跌幅度達到5%,。周三我在論壇回答最多的2個詞就是：沒動，沒錢,。很多朋友對于我的策略不明白,，主要的問題集中于：

1，為什么凈利潤增速低于預(yù)期而沒有撤離

2,，為什么不良表現(xiàn)不佳還不賣出

3,，為什么更看好招行卻還要配置興業(yè)銀行

1，為什么凈利潤增速低于預(yù)期而沒有撤離,？

對于這個問題,，我覺得是一個偽命題。首先,，凈利潤增速到底低于了誰的預(yù)期,？實話實說，在過去幾個月我建倉興業(yè)銀行的時候，我對于它在2019年的凈利潤增速預(yù)期始終是7%~9%,。倒是興業(yè)銀行一季度的2位數(shù)增速有些超出我的預(yù)期,。在我的預(yù)期中，興業(yè)的營收在凈息差恢復(fù)的帶動下同比雖然會有比較好的表現(xiàn),，但是其增幅應(yīng)該逐季降低的,。至于凈利潤，考慮到興業(yè)銀行今年的減值計提會同比大幅提升,，最終凈利潤增速會保持1位數(shù),，呈現(xiàn)顯著的增收不增利。所以,，昨天晚上興業(yè)銀行中報的增速6.6%,，雖然略低于我的預(yù)期，不過總體上看還在可接受范圍內(nèi),。似乎多數(shù)投資者都期望興業(yè)銀行2季度能夠在1季度雙位數(shù)增長的基礎(chǔ)上更上一層樓,。但是，顯然這種預(yù)期和實際情況是存在偏差的,。

2,，為什么不良表現(xiàn)不佳還不賣出？

在回答這個問題之前,，我先來說說對于不良的認(rèn)知,。在我看來對于銀行不良的認(rèn)知有3個層次：a,知道什么是不良；b,知道不良從哪來,；c,知道不良什么時候會產(chǎn)生,。3個層次逐層深入，代表著投資者對銀行業(yè)務(wù)的理解逐漸加深,。

對于第一層需要投資者知道不良的基本數(shù)據(jù),，包括不良率、覆蓋率,、撥貸比,、不良5級分類等等。掌握了第一層技巧的投資者起碼知道那家銀行的報表資產(chǎn)質(zhì)量更好,。不過很遺憾,，中國的銀行特別善于修飾自己的資產(chǎn)質(zhì)量數(shù)據(jù)，如果光看不良率這些基本數(shù)據(jù)可能無法看出好壞銀行之間的差距,。因為好的銀行不良率可能是1.25%不好的銀行不良率可能也就是1.7%,，差別很小。絕大數(shù)投資者都處于第一層以下,。

對于第二層理解需要投資者知道不良是如何被修飾的,，又如何去甄別被過度修飾的數(shù)據(jù),。這就要求投資者知道諸如：新生成不良如何估算、不良偏離率,、貸款遷徙率等等,。掌握了第二層技巧的投資者就可以看出哪些銀行的數(shù)據(jù)更真實。例如：我們通過這些只是可以看出在2018年初,，華夏銀行,，民生銀行，平安銀行這幾家的不良數(shù)據(jù)和真實不良情況有不小差距,。大多數(shù)長期研究銀行的投資老鳥可以達到第二層,。

對于第三層理解，其實并不需要投資者掌握更多的指標(biāo)或技巧,，而是需要投資者能夠變換到銀行經(jīng)營者的角度和銀行用戶的角度去思考問題。比如,，我常說的銀行對于不良的態(tài)度取決于2個不同的維度：實際不良的多少和營業(yè)收入的多少,。不同的組合可能產(chǎn)生不同的策略，如下表1所示：

表1

我從2017年就開始說,，興業(yè)銀行,、浦發(fā)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量是有隱患的，暴露的不良少不是因為沒有而是因為沒錢處理不良,。結(jié)果到了2018年初浦發(fā)銀行沒挺住先自爆了,。興業(yè)銀行的功力好一點（一個側(cè)面說明興業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量相對要更健康一點），最終堅持到了央行放水,。然后從去年下半年開始,，興業(yè)銀行掙錢了，開始把存量的不良從庫房（關(guān)注,、應(yīng)收投資,、重組貸款）里搬出來，放到陽光下處理,。所以,，對于興業(yè)銀行最近幾個季度的不良爆發(fā)完全是在我意料之中，很多人問我今年能處理完么,？我的回答都是夠嗆,。然后，有人追問為啥不良還沒好轉(zhuǎn)不等等再買,？很簡單,，因為興業(yè)銀行的估值壓制因素本來就不是資產(chǎn)質(zhì)量，而是同業(yè)負(fù)債成本高企造成的凈息差受損,。興業(yè)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量雖說干不過招行,，但是比浦民平華夏這幾家股份行還是要好一些的。所以，我看好興業(yè)銀行的趨勢改變是從去年7月央行放水銀行間開始的,。雖然,，它的修復(fù)過程可能比招行要慢一些，更曲折一些,，但是該來的總會要來,。

3，為什么更看好招行卻還要配置興業(yè)銀行

關(guān)于這個問題,，答案很簡單,，因為動用融資所以只能買絕對低估的公司。更多的內(nèi)容請參考我寫的融資心經(jīng),。很多人搬出老查理說的以合理的價格買入優(yōu)秀的企業(yè)好過以便宜的價格買入平庸企業(yè),。這個我不反對，所以我的擔(dān)保品都是招行,，但是對于融資,，我只買絕對低估的。作為一個投資者,，首先要清楚自己在干嘛,。便宜的企業(yè)不是說不能買，但是買便宜企業(yè)就要想清楚可能碰到的問題,，就不要意淫買入的標(biāo)的能成為行業(yè)龍頭,。我可以毫不猶豫的說興業(yè)銀行在現(xiàn)有的經(jīng)濟環(huán)境中除了央行放水這一個基本面改善因素外，剩下的就是估值低,。我是看不出興業(yè)在中期能夠重新優(yōu)秀的看點,。但是，我買興業(yè)目的很清楚,，做估值修復(fù),，做到估值修復(fù)差不多的時候我會毫不猶豫賣出興業(yè)銀行，去看看是否還有下一家可以做,。但在那之前,，我會安靜地等待屬于我的那塊利潤來臨。當(dāng)然我也不排斥坐著看形形色色的人進進出出表演人生百態(tài),。