【原】2019,，力鼎資本“變心記”

融中財經 2021-04-09

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導讀

新興資本市場一經面世，每家機構都在權衡“利弊”中決定是否“出手”以及如何“出手”,，而對于力鼎來說,，無論是新三板還是科創(chuàng)板，似乎都有著無法抗拒的熱騰騰的魅力,。

作者 | 什小瀑

“你無限春風,，我當年也熟稔，日光之下無新人,。眾星來捧月,，捧的是成本，最甜美部分,，往往最為殘忍,，好夢總是近黃昏......”

在科創(chuàng)板呼之欲出時，這首《新三板致科創(chuàng)板》一度成為金融神曲,，尤其是對于掛牌新三板的企業(yè),、投資新三板企業(yè)的機構來說，最能品出其中的期期艾艾,。

新三板紅極一時有不少擁躉,，比如曾多次公開表示自己是新三板熱血粉絲的力鼎資本。

“極特殊情況除外,，連三板都不愿意掛或者都掛不了的企業(yè),，就不要再談IPO了，大概率是個騙子。”力鼎資本創(chuàng)始人高鳳勇極力推崇新三板,。

2013年,，力鼎資本和國泰君安創(chuàng)新投資公司推出“國泰君安力鼎直投PE基金”，2016年,，推出“力鼎資本定增2號”,、“力鼎資本特殊資產投資管理計劃”等基金，皆圍繞新三板做投資,，或投資于新三板申報掛牌企業(yè)的定向增發(fā),，或助力被投企業(yè)在新三板退出。

然而,，新三板并沒有按其粉絲的預判發(fā)展,。

2015年還如日中天的新三板，三年之后,，成指,、做市兩指數遭遇腰斬，70%的新三板基金虧損幅度在50%至70%之間,。2018年以后,，幾乎所有的新三板基金都面臨退出難問題，新三板變成了“停尸板”,。

一些早年造就新三板“高光時刻”的天星資本,、九鼎等投資機構叫苦不迭，作為新三板熱血粉絲的力鼎資本,，也終于消停了下來,，不再終日搖旗吶喊。

如今,，一級市場進入募資難,、投資難的存量出清階段，二級市場漫漫熊路不知何時是頭,。資本寒冬之下,，圍繞二級市場布局并購投資業(yè)務的力鼎資本是否熱血依舊？

“Pre-IPO套利玩法”能否依舊行得通,？

2007年成立的力鼎,，在成立最初的幾年中，主要以Pre-IPO為主打模式,，2013年之后全線轉向并購投資控股權的交易,，這與力鼎資本創(chuàng)始人出身背景緊密相關。

力鼎資本三位創(chuàng)始人伍朝陽,、高鳳勇,、張學軍被稱為力鼎資本的三架馬車。

伍朝陽曾任君安證券投資銀行部副總經理、國泰君安證券資產管理總部副總監(jiān),；高鳳勇曾相繼在中國投資銀行,、南方證券、百瑞信托等任職,；張學軍曾任職于君安證券和國聯安基金,。

券商、投行的出身背景,，使力鼎在助力被投企業(yè)上市方面具有天然優(yōu)勢,。但隨著資本市場的發(fā)展，越來越多的LP青睞于具有多元化背景的機構合伙人,，這樣在投資不同產業(yè)時,，會發(fā)揮各自在專業(yè)領域的積累，以及更好的調動資源,。

顯然力鼎也意識到這一點。

“做投資需要一定的技術背景,，需要有創(chuàng)業(yè)和企業(yè)經營的'新鮮血液’,，但讓某個領域最專業(yè)的人做企業(yè)調研并不現實，關鍵是團隊要對不同產業(yè)和技術有專業(yè)的溝通渠道和方法,。”2012年,，伍朝陽曾表示力鼎資本要在產業(yè)領域不斷吸收新人加盟。

據力鼎資本官網顯示,，曾任職于浙江浙大網新置地副總裁諸臻,、二十年消費品行業(yè)從業(yè)經驗的周峰，及多年上市公司管理經驗的葉東相繼加入進來,，成為力鼎資本的合伙人,。

然而，欲尋求轉型的力鼎并沒有因不同背景人員的加入而走向轉型的道路,，反而是并購之路走的愈發(fā)堅定,，“由力鼎并購基金單獨或聯合上市公司收購標的公司，時機成熟后,，基金以收購標的公司的股權換上市公司的股權,，上市公司通過注入標的公司，達到快速做大的目的,；基金也跟著分享上市公司市值增長的回報,。”

理想豐滿，現實骨感,。實際情況是,，新三板流動性如“一潭死水”。

眾目所望中，新三板將推動深化改革,。企業(yè)在創(chuàng)新層掛牌滿一年可申請入精選層,，在精選層掛牌滿一年可申請轉板上市。前后共兩年的掛牌期限和直接參與IPO相比,，在排隊時間上并無多大優(yōu)勢,。

新三板改革的核心與目的在于讓新三板“活”起來，然而推出可轉板的精選層,，對于扭轉掛牌企業(yè)紛紛逃離的窘境來說,，無異于“隔靴撓癢”。

新三板企業(yè),，無論是“在其位”,，還是擇機退出或“轉板”，對于其背后的投資機構來說,，都成為了一種煎熬,。

二級市場萎靡不振，在一些項目上,，投資機構何時退出成謎,。比如力鼎資本的投資項目益善生物。

據天眼查顯示,，益善生物成立于2006年,，主營業(yè)務為腫瘤個體化醫(yī)療靶標檢測產品的研發(fā)，生產總股本為5000.00萬股,，每股收益為0.07元,。2016年4月，益善生物進行定向增發(fā),，力鼎資本和深圳前海京石共投資1.71億元人民幣,。

益善生物的前十大股東

據公開資料顯示，截至2016年6月,，廣州力鼎恒意持有的益善生物股份比例為3.62%,，以250萬股的持股數位列第六大股東。2017年2月16日,，益善生物發(fā)布公告稱,，因存在進貨查驗記錄內容不完整等多項問題。被國家食藥總局嚴厲查處,。

益善生物2016-2019年股價走勢

近年來,，益善生物股價一直在低位橫盤整理，最低跌至5元附近,。這和2016年9月益善生物沖進資本市場大門時相比,，下跌幅度為三分之一左右,。顯然在這筆投資上，無論力鼎是繼續(xù)持有其股份,，還是已逃離二級市場,，都可謂損失慘重。

如果說一二級市場的估值價差是Pre-IPO模式的主要盈利來源,，那么如今的二級市場表現,，PE們的預期回報普遍不被看好。

一二級市場估值倒掛成為刮向機構盈利的一把尖刀,。尤其是科創(chuàng)板注冊制的推出,、市場化詢價、定價機制等逐漸施行,，更是成為對這一模式的挑戰(zhàn),。

關注領域廣泛

是否具備相應產業(yè)整合能力？

“力鼎資本是個幸運兒,，幾次危機時避開'雷區(qū)'：2007年6月,，股東會提出遠離二級市場；2007年,，避開了簡單的外向型制造業(yè),，同時將銀行地產列為投資禁區(qū)；2008年上半年,，對整個行業(yè)采取觀望；2009年上半年,，在二級市場還沒有復蘇時,，已經穩(wěn)步投資；2010年,，在光伏行業(yè)投資熱潮中,，再次選擇觀望。”高鳳勇曾感慨頗深地說,。

誕生于2007年牛市的力鼎,，在二級市場狂熱時抵住誘惑抽身遠離，得以避過使眾多股票型基金虧損高達50%的金融危機,。09年又趕在市場復蘇前,，進行踴躍投資。不得不說,，力鼎投資的節(jié)點踩得很準,。

然而，涉足過于廣泛,，成為對其產業(yè)整合能力的極大考驗和挑戰(zhàn),。

據天眼查顯示,，從2007年—2010年間，力鼎投資12個項目,，涉及企業(yè)服務,、生產制造、金融,、能源電力等11個細分領域,；2011年，力鼎資本新進環(huán)保,、食品飲料領域,；2012年，沖進服裝紡織細分領域,；2013年,，新涉足教育培訓；

2014年,，力鼎殺進文娛傳媒,、批發(fā)零售、建筑領域,；2015年,，新增大數據投資項目；2016年,，涉足硬件,、汽車交通、物聯網項目,；2018年和2019年,，立鼎資本終于剎住車，沒有像往年一樣沖進新領域,，投資項目減少,。

綜上，成立12年以來,，力鼎資本所投項目共涉足22個細分領域,。從2007年開始，一路下來,，不斷擴展邊界,。直至2018年，一級市場募投環(huán)境驟冷,，力鼎投資戰(zhàn)線收縮,，一改之前不斷新增涉足領域的做派。然而,，近兩年其投資的6個項目分屬于物聯網,、企業(yè)服務,、生產制造、大數據,、硬件,、金融等6個領域。

以力鼎資本成立的宿遷鐘山天瑞力鼎創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）和廣州力鼎恒益投資有限合伙企業(yè)（有限合伙）這兩個代表性基金為例,，兩只基金共投資了14個項目,。

天瑞力鼎所投的7個項目分別所屬物流、畜牧業(yè),、農業(yè),、食品制造業(yè)、機械制造,、紡織及服裝和娛樂傳媒,。力鼎恒益除了清潔技術和IT領域外，醫(yī)療健康,、電子及光電設備和建筑業(yè)等細分領域都有涉足,。

邊界不斷擴展，關注領域并不聚焦,，意味著投資機構的差異化優(yōu)勢并不凸顯,，資本寒冬之下，這是中小機構的“大忌”,。

資料來源天眼查,，力鼎近年來投資案例及所屬行業(yè)

2007-2010年間，基于一二級市場的估值套利,，Pre-IPO 風靡一時,。

2018年，并購進入新階段階段,，投機和短期的因素驅動開始減弱，產業(yè)級的價值創(chuàng)造逐漸增強,。以并購投資為主的力鼎,，涉足如此廣泛，其產業(yè)整合能力能否跟得上,？或許從其2018年的“戰(zhàn)線”收縮中可見一斑,。

在投資領域上避開“雷區(qū)”，不代表可以避開項目上的“雷區(qū)”,。

力鼎投出冠昊生物,、興森科技、天壕節(jié)能,、安潔科技等上市企業(yè),。但也有一些被投項目如今生活在水深火熱之中,，比如，全峰快遞,。

全峰快遞,，曾被譽為“中國快遞黑馬”，力鼎資本從2013年2月投資了全峰快遞的A輪,。從2013年開始,，全峰快遞相繼爆出高管離職、業(yè)務運營混亂以及員工欠薪,、客戶投訴等負面消息,。據公開信息，顯示全峰快遞涉及的訴訟案件達到100多件,，欠款多達數億元,。

如今，國內快遞行業(yè)的市場競爭日益激烈,，“兩極分化”趨勢明顯,。

一邊是順豐、京東以及“三通一達”（圓通,、申通,、中通、韻達）如日中天的發(fā)展,，一邊是中小快遞公司掙扎在生死邊緣,。2019年，全峰快遞在北京分撥點最后僅剩的44輛營運車,，被查封拍賣,。

作為全峰快遞的投資機構，力鼎基于哪些標準及邏輯決定投資全峰快遞,，以及又是如何進行投后賦能,？這些尚不得知，但如今的全峰快遞似乎已陷入至暗時刻,。

洋蔥omall,，是力鼎投資的另一項目。在短短兩年多時間里,，憑借創(chuàng)新的M2S新社交零售模式,，深度整合供應鏈資源，搭配五網合一綜合體系,，洋蔥omall成為擁有千萬級用戶的社交零售平臺,。

然而，融中財經發(fā)現,，雖然洋蔥OMALL平臺的產品標價相對較低,，但運費之高使它和京東自營,、天貓國際相比，并不存在價格上的明顯優(yōu)勢,。此外,，2019年后，洋蔥OMALL平臺產品多次被爆出產品質量問題,。其付費加盟,、通過發(fā)展人員獲取利益的模式也一度引發(fā)“涉嫌傳銷”的質疑。

力鼎“鼎力相助”的項目,，并沒有在這個資本寒冬給予它更多底氣,。

過于依賴某單一退出路徑

力鼎投資業(yè)務囊括風險投資（VC）、成長期投資（PE）,、收購兼并（BUYOUT）,、母基金（FOF）、不良資產處置（AMC）等多種類型,。對于力鼎所投項目的投資階段,，融中財經做了梳理：

統(tǒng)計數據來源天眼查, 融中財經制圖

綜上可見，2013年之前,，力鼎投資preA--A輪項目較多,。2014年之后，投向定增及“其他階段”較多,。“其他階段”多為企業(yè)上市前后釋放的官方融資信息,。這和力鼎比較青睞的資本運作模式“上市公司+PE”得以相互印證。

就“上市公司+PE”的并購模式,，融中財經采訪了某專業(yè)人士,，“這種模式極其考驗投資機構的產業(yè)整合能力和募資能力。”

“首先并購基金產業(yè)背景要強,，要具備極強整合能力,，可為被收購的企業(yè)帶來一定資源，提高企業(yè)估值,，包括利潤的增長,，這樣后期才能有比較好的退出。其次,，在細分領域要有所積累，能找到去收購這個資產的上市公司,。”

如果PE管理能力,、上市公司產業(yè)整合能力都比較強，機構孵化的項目會很順利的裝到上市公司,，一切皆大歡喜,。但從目前市場情況來看,，此類項目的結果大多差強人意。

PE+上市公司模式,，相當大一部分項目的主導權在上市公司,。

上市公司雖然在產業(yè)上有很強經驗，但在投資,、人才儲備等方面卻經驗和資源有限,。很多上市公司做投資的時候比較盲目，沒有系統(tǒng)性規(guī)劃,，甚至會投一些和上市公司產業(yè)鏈無關的項目,，這樣在后期退出或整合的時候將面臨很大困難。

這種模式看上去為PE投資項目綁定了一個退出路徑,，但實際上,，當上市公司收購時，PE能否順利退出,，多取決于上市公司股東的要求和所投項目的質地,。

據公開資料顯示，目前力鼎管理總規(guī)模超過300億元人民幣,，組織實施的投資并購交易多達百起,。然而對某一退出路徑過于依賴，在如今的資本市場環(huán)境之下,，不得不說,，成為了一種弊端。

模式是否具有可持續(xù)性,？是否存在除此之外的其他競爭優(yōu)勢,，或許決定了力鼎之后能否活下去、活得好的關鍵所在,。

值得注意的是,，2019年7月22日，科創(chuàng)板正式開板,。在當日首批25家上市企業(yè)中,，天宜上佳和杭可科技背后的資本推手，皆為力鼎資本,。

新興資本市場一經面世,，隨之而來的風險和收益便以不同的配比呈現在每家機構的眼中，各家都在權衡“利弊”中決定是否“出手”,，以及如何“出手”,。而對于力鼎來說，無論是新三板還是科創(chuàng)板，似乎都有著無法抗拒的熱騰騰的魅力,。

新三板的熱血粉絲默默退場后,，高高舉起了科創(chuàng)板的熒光棒。只是不知道,，從癡迷新三板到逐鹿科創(chuàng)板,，力鼎資本的并購投資之路能否熱血依舊？

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