裁判要旨

在商事投融資實(shí)踐尤其是私募股權(quán)投資實(shí)踐中,，投融資雙方約定，由融資方（包含其股東）給予投資方特定比例的利潤(rùn)補(bǔ)償,、按照約定條件回購(gòu)?fù)顿Y方股權(quán),，投資方不參與融資公司具體經(jīng)營(yíng)管理的情況非常普遍，這也即是所謂的“對(duì)賭條款”,。利潤(rùn)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)約定本身也是股權(quán)投資方式靈活性和合同自由的體現(xiàn),，而非“明股實(shí)債”。

案例索引

股權(quán)投資中約定投資人不參與具體經(jīng)營(yíng)僅享固定收益的就屬于“明股實(shí)債”嗎,？

裁判意見(jiàn)

最高院認(rèn)為：

（一）《投資協(xié)議》所涉法律關(guān)系為股權(quán)投資關(guān)系。通聯(lián)公司主張《投資協(xié)議》所涉法律關(guān)系系“明股實(shí)債”,。理由是,，根據(jù)《投資協(xié)議》約定，農(nóng)發(fā)公司對(duì)1.87億元投資享有固定收益權(quán),，卻并不實(shí)際參與漢川公司經(jīng)營(yíng)管理,，并在約定的股權(quán)回購(gòu)條件成就時(shí)，有權(quán)選擇要求通聯(lián)公司或漢臺(tái)區(qū)政府回購(gòu)其所持漢川公司股權(quán),，這表明農(nóng)發(fā)公司與漢川公司之間的法律關(guān)系實(shí)際為借款關(guān)系而非股權(quán)投資關(guān)系,。然而，根據(jù)《投資協(xié)議》關(guān)于固定收益和股權(quán)回購(gòu)之約定可知,，該《投資協(xié)議》實(shí)際上是典型的股權(quán)投資協(xié)議,。在商事投融資實(shí)踐尤其是私募股權(quán)投資實(shí)踐中,，投融資雙方約定，由融資方（包含其股東）給予投資方特定比例的利潤(rùn)補(bǔ)償,、按照約定條件回購(gòu)?fù)顿Y方股權(quán),，投資方不參與融資公司具體經(jīng)營(yíng)管理的情況非常普遍，這也即是所謂的“對(duì)賭條款”,。利潤(rùn)補(bǔ)償和股權(quán)回購(gòu)約定本身也是股權(quán)投資方式靈活性和合同自由的體現(xiàn),，而非是通聯(lián)公司所主張的“明股實(shí)債”。對(duì)于此類“對(duì)賭條款”,，只要不存在法定無(wú)效事由,，不違反《中華人民共和國(guó)公司法》上關(guān)于利潤(rùn)分配、公司資本管制的強(qiáng)制性規(guī)定,，即為有效,。具體到本案中，根據(jù)《投資協(xié)議》約定,，在農(nóng)發(fā)公司退出漢川公司時(shí),，由通聯(lián)公司、漢臺(tái)區(qū)政府承擔(dān)回購(gòu)股權(quán),、支付固定收益及違約金的義務(wù),，這一“對(duì)賭條款”的雙方為目標(biāo)公司股東及相關(guān)利害關(guān)系人，并不損害目標(biāo)公司即漢川公司的資本安全,，亦不違反《中華人民共和國(guó)公司法》的相關(guān)強(qiáng)制性規(guī)定,。因此，原審據(jù)此認(rèn)定《投資協(xié)議》所涉法律關(guān)系為股權(quán)投資關(guān)系,，判令通聯(lián)公司,、漢臺(tái)區(qū)政府承擔(dān)相應(yīng)合同責(zé)任，并不缺乏證據(jù)證明,，也不存在適用法律確有錯(cuò)誤的情形,。

（二）通聯(lián)公司不享有先履行抗辯權(quán)。通聯(lián)公司主張,，農(nóng)發(fā)公司怠于履行對(duì)投資款使用的監(jiān)管義務(wù),，構(gòu)成違約，且因此而導(dǎo)致漢川公司陷入經(jīng)營(yíng)困境,，故通聯(lián)公司擁有先履行抗辯權(quán),。本院認(rèn)為，首先,，農(nóng)發(fā)公司根據(jù)《投資協(xié)議》之約定,，向漢川公司支付了1.87億元投資款，即已經(jīng)履行了合同義務(wù),，漢川公司,、通聯(lián)公司以及漢臺(tái)區(qū)政府的合同目的已經(jīng)實(shí)現(xiàn),。其次，即便是農(nóng)發(fā)公司對(duì)案涉投資款具體使用之監(jiān)管,，也屬于農(nóng)發(fā)公司為了確保投資目的實(shí)現(xiàn)而享有的合同權(quán)利而非義務(wù),。《投資協(xié)議》及相關(guān)《補(bǔ)充協(xié)議》亦未約定農(nóng)發(fā)公司對(duì)案涉投資款使用負(fù)有監(jiān)管責(zé)任,。漢中市發(fā)展和改革委員會(huì)作出的《發(fā)改委通知》亦不是認(rèn)定農(nóng)發(fā)公司監(jiān)管責(zé)任的依據(jù),。再次，即使確因農(nóng)發(fā)公司對(duì)案涉投資款使用監(jiān)管不當(dāng)給漢川公司經(jīng)營(yíng)管理帶來(lái)不利影響,，也應(yīng)當(dāng)是由漢川公司或者通聯(lián)資本追究農(nóng)發(fā)公司的損害賠償責(zé)任,，而不能成為通聯(lián)公司拒絕履行股權(quán)回購(gòu)義務(wù)的抗辯理由。

（三）原審對(duì)通聯(lián)公司與漢臺(tái)區(qū)政府合同責(zé)任的認(rèn)定并無(wú)不當(dāng),。首先，關(guān)于違約責(zé)任的起算時(shí)間問(wèn)題,。通聯(lián)公司主張漢川公司一直向農(nóng)發(fā)公司支付投資收益至2018年12月19日,，因此通聯(lián)公司承擔(dān)違約責(zé)任的起算時(shí)點(diǎn)應(yīng)在2018年12月20日以后。本院認(rèn)為,，2018年12月19日之前的投資收益支付關(guān)系發(fā)生在漢川公司與農(nóng)發(fā)公司之間,，與通聯(lián)公司的違約事實(shí)無(wú)直接關(guān)聯(lián)。農(nóng)發(fā)公司于2017年12月20日致函通聯(lián)公司,，要求通聯(lián)公司回購(gòu)其股權(quán)之時(shí),，通聯(lián)公司的股權(quán)回購(gòu)義務(wù)即切實(shí)產(chǎn)生，而通聯(lián)公司并未及時(shí)履行該義務(wù),，違約責(zé)任自然應(yīng)自股權(quán)回購(gòu)義務(wù)觸發(fā)時(shí)起算,。其次，關(guān)于通聯(lián)公司是否應(yīng)當(dāng)支付投資收益款的問(wèn)題,。通聯(lián)公司主張《投資協(xié)議》第5條約定的股權(quán)回購(gòu)程序中并無(wú)支付投資收益款之內(nèi)容,，依照該約定通聯(lián)公司只需承擔(dān)支付回購(gòu)款和違約金的責(zé)任，無(wú)需支付投資收益款,。本院認(rèn)為,，盡管《投資協(xié)議》對(duì)股權(quán)回購(gòu)中的投資收益款支付無(wú)明確約定，但在通聯(lián)公司,、漢臺(tái)區(qū)政府完全履行完畢股權(quán)回購(gòu)義務(wù)之前,，股權(quán)投資關(guān)系一直存續(xù)，通聯(lián)公司作為合同責(zé)任的承受方自然應(yīng)向農(nóng)發(fā)公司履行支付義務(wù),。第三,，關(guān)于《投資協(xié)議》約定的日萬(wàn)分之五的違約金是否過(guò)高的問(wèn)題。通聯(lián)公司主張案涉投資款系政策性資金,，年化利率1.2%即可保本,，根據(jù)《最高人民法院關(guān)于適用<中華人民共和國(guó)合同法>若干問(wèn)題的解釋（二）》第二十八,、二十九條之規(guī)定，應(yīng)按照年化利率1.56%計(jì)算違約金,。本院認(rèn)為,，盡管案涉投資款來(lái)自于政策性資金，但政策性資金投入到漢川公司以后,，其資金成本與市場(chǎng)資金別無(wú)二致,，更不能因政策性資金的公共利益屬性而無(wú)視其保值增值需求?！锻顿Y協(xié)議》約定的日萬(wàn)分之五的違約金,，年化利率約為18%，與年化利率1.2%的投資收益率加總后仍不到年化利率20%,。況且,，根據(jù)《中華人民共和國(guó)合同法》第一百一十四條的規(guī)定，違約金的調(diào)整應(yīng)由當(dāng)事人向人民法院提出,，其不屬于人民法院依職權(quán)審查或調(diào)整事項(xiàng),。當(dāng)事人在原審中未要求調(diào)整違約金，在裁判生效后,，當(dāng)事人以此為由申請(qǐng)?jiān)賹彽?，不能作為啟?dòng)再審的法定情形。本案通聯(lián)公司并未在原審中提出違約金過(guò)高的主張,，故通聯(lián)公司關(guān)于違約金比例過(guò)高的主張不符合再審法定情形,。

最后,漢臺(tái)區(qū)政府作為國(guó)家機(jī)關(guān)，在從事民法法律行為時(shí),，更應(yīng)恪守誠(chéng)實(shí)信用原則,，自覺(jué)維護(hù)合同相對(duì)方的信賴?yán)妫鶕?jù)《投資協(xié)議》之約定積極履行其合同義務(wù),。漢臺(tái)區(qū)政府就其關(guān)于《投資協(xié)議》當(dāng)事人曾承諾無(wú)需其承擔(dān)責(zé)任的主張,，并未提供證據(jù)予以證明。