巴神致股東信,，是投資領(lǐng)域里一年一度最重要的思想大餐，是每位對自己金錢負(fù)責(zé)的投資者都應(yīng)該認(rèn)真品讀的教材,。這是比找到牛股更重要的事情（所以,，陜煤的文章往后推推 ）。信息快餐時代,，網(wǎng)絡(luò)上的資料求快,、求流量、求眼球,，比較浮躁,，建議一定不要依賴這些信息去理解，要自己沉下來認(rèn)真讀,。以下是老唐讀后的一些體會,，分享給朋友們，希望能夠給大家?guī)硪恍┯袃r值的思考,。上篇包含： 第一部分 學(xué)習(xí)2000年之后的巴菲特是誤區(qū)下篇包含： 第六部分 其他 第一部分：學(xué)習(xí)2000年之后的巴菲特是誤區(qū),。首先，老唐要重復(fù)一個觀點,，是我在《巴芒演義》的341頁,，寫過的一段話：（投資者）學(xué)習(xí)2000年之后的巴菲特是誤區(qū),。最新的致股東信數(shù)據(jù)，可以再次證明這個震撼的結(jié)論,。下圖是2000年之后的20年時間里,，持有伯克希爾股票給股東帶來的回報，與簡單的市場平均水平SP500指數(shù)回報的對比,。雖然從2019年開始,，由于會計準(zhǔn)則的改變，巴菲特不再按照「伯克希爾賬面凈值 透視盈余」的增長來披露自己的投資業(yè)績,，改用更符合普通投資者認(rèn)知習(xí)慣的伯克希爾股價漲幅了,。但依照長期的歷史數(shù)據(jù)來看，這兩個數(shù)據(jù)總體是基本一致的,。比如從1964~2019年,，兩種方法的年化回報分別是18.9%和20.3%，股價回報略略領(lǐng)先于賬面凈值 透視盈余增長回報,，基本合理的評估和反應(yīng)了巴菲特的投資能力,。所以，在無法繼續(xù)獲取伯克希爾賬面凈值 透視盈余數(shù)據(jù)的情況下,，我們用股價回報來與sp500指數(shù)做對比,。以2000年為基數(shù)100，分別持有伯克希爾股票或sp500指數(shù)基金,，收益率情況明細(xì)如下：數(shù)據(jù)顯示,，過去20年，持有伯克希爾年化收益率8.26%,，略微領(lǐng)先于SP500指數(shù)7.47%的回報數(shù)據(jù),。但我們也要注意到，sp500的落后,，主要是因為起點選擇造成的：2001年和2002年指數(shù)跌幅較大,。如果起點后移一年，就變成SP500領(lǐng)先,；后移兩年,，會變成SP500大幅領(lǐng)先。最近10年和最近7年,，伯克希爾的回報都是大幅落后指數(shù)的,。列出這個數(shù)據(jù)對比，是想分享兩點看法：但2000年之后，由于自身特殊原因，投資方向和方法受到了一些限制——參看《巴芒演義》334~340頁,。我們學(xué)習(xí)時,，要注意自身條件和巴菲特的區(qū)別，不要盲目崇拜,、無限拔高,。 第二，希望朋友們通過這個數(shù)據(jù),，在日常投資過程中,，對自己及他人的錯誤，稍微多一點理解和容忍,。 股神20年年化不到9%,，7年年化10%。完全可以想象,，其投資組合,，也是有限的幾只牛股，拽著一堆死活不漲的“垃圾”,。在完美人格患者的眼里,，股神的組合如果去掉“XX和XX”，就是一坨翔,。不僅股神如此,，國內(nèi)所有收益領(lǐng)先的基金組合，拿給完美人格患者看,，也就是一坨又一坨的翔,。——當(dāng)然，這些人通常不會將自己口袋里的投資品視為翔 錯誤是投資歷程中不可避免的東西,，成功的投資者都是以組合取勝,。我希望書房的朋友們，都能給自己一點寬容,，給別人一點寬容,。不展示完美人格患者癥狀，多關(guān)注別人的優(yōu)點,，這樣,，才有可能持續(xù)進步。我相信老朋友都懂老唐在吐槽什么 以避免某些朋友看到伯克希爾既有約38萬美元的股價,，也有約250美元的股價而產(chǎn)生眩暈。伯克希爾公司的股份有AB兩種,，兩種股份的數(shù)據(jù)是動態(tài)的,，所以一般說伯克希爾總股本時，都會說折算A類股多少股,，或折算B類股多少股,。按折算A類股計算，公司目前的總股本是153.15萬股,，乘以2020年底收盤價347815美元/股,，公司市值約5327億美元；折算為B類股,，公司總股本是22.97億股,，乘以2020年底收盤價231.87美元/股，公司市值約5326億美元,。每股A類股可以隨時申請拆成1500股B類股,，但B類股不允許合成A類股。所以通常而言,，1500股B類股的總價會略低于一股A類股股價,。如果1500B＞1A，會觸發(fā)市場套利行為,，空間會被套利者抹平,。公司的B類股是1996年出現(xiàn)的。設(shè)置這種股份類型的主要原因有二：其一,，伯克希爾的股價,，從1991年起就超過了1萬美元。在美國稅法里,，美國人每年可以在不超過1萬美元的范圍內(nèi)（目前已經(jīng)提高到1.5萬美元）,，將財產(chǎn)贈予他人而無需納稅。超過1萬美元,，就要占用個人遺產(chǎn)稅免稅額,。累計贈予超過個人遺產(chǎn)稅免稅額的部分，需要納稅（目前稅率是40%）,。所以,，當(dāng)單股股價超過1萬美元后，每年都會利用免稅額將財富移交后代的老伯克希爾股東就遇到了障礙,。雖然也有多種方法曲線解決（1993年初,，巴神就給老股東們設(shè)計了一些規(guī)避辦法）,，但終究很麻煩,。其二，在伯克希爾股價過萬后，很多小散買不起一股,，但又仰慕股神的光輝。此時,，部分券商和理財機構(gòu)就發(fā)現(xiàn)商機,。說破也很簡單，就是募集資金眾籌投資伯克希爾A股,，利用股神的號召力,，賺取散戶的管理費。既然這樣,，與其讓小投資者被資金管理機構(gòu)剝一層皮,，不如伯克希爾來提供這種服務(wù)。一者可以讓投資者少付部分手續(xù)費,；二者避免背鍋,。背鍋指的是以投資巴神的名義募集資金，然后跑路或者投向別處造成虧損,，無知的投資者可能會將怨氣灑向巴神,。就像某些人被假冒唐書房的網(wǎng)絡(luò)騙子騙了，跑來書房罵老唐一樣 鑒于以上兩點原因,，1996年初巴神搞了個B股發(fā)行計劃,，并于1996年5月實施。當(dāng)時A股股價約3.6萬美元,，每股A股設(shè)定為可以拆為30股B股,，B股不可以合成A股。隨著A股股價的上漲,，這個分拆比例也逐步擴大到1：1500,。2003年之前的A股還多個額外權(quán)利，是B股股東所沒有的：指定捐贈權(quán),。意思是A股股東有權(quán)在伯克希爾公司年度慈善捐贈額度內(nèi),，按照自己的股權(quán)比例，指定自己要求捐贈的慈善項目（至多三家）,，伯克希爾公司按照股東要求開支票實施捐贈,。這個計劃在2003年停了，所以目前AB股沒有這方面的差異了,。搞清楚總市值問題后,，我們來看巴神掌控的伯克希爾帝國版圖。伯克希爾帝國,，大致可以劃分為借錢的和賺錢的兩大部分,。伯克希爾旗下的保險機構(gòu)承擔(dān)的是借錢重任,。這些機構(gòu)基本都是我們耳熟能詳?shù)拿郑饕ǎ翰讼栐俦ｋU,、GEICO保險,、國家賠償保險和其他一大堆小型保險公司。這些公司自身的經(jīng)營,，總體來說就是微虧或微贏,。1萬名客戶每人交1萬元保費，最終這些保險機構(gòu)的賠付款 運營費用,，基本就是1萬×1萬=1億元的±3%。只是由于繳費和賠付有個時間差,，加上公司不斷努力擴大規(guī)模,，吸引新客戶。因此,，總是會有很大一筆錢沉淀在伯克希爾,，讓巴菲特免費使用。伯克希爾下屬保險機構(gòu)的任務(wù)，不是掙錢,，而是在虧損幅度不超過3%的前提下,，給巴神盡可能多地吸收和沉淀浮存金，讓巴神拿去投資,。這就是伯克希爾的商業(yè)模式：低成本甚至負(fù)成本借用保險客戶的錢,，去賺取屬于伯克希爾股東的利潤。芒格將其表述為：“我們就像刺猬,，只會一招,，就是尋找成本低于3%的浮存金，然后投向那些能產(chǎn)生13%回報的企業(yè),?！薄姟栋兔⒀萘x》66頁。由于保險的本質(zhì)是出售保證,，是寫一張紙就讓客戶把保費交給你,。其要點就是讓客戶相信如果出了問題，你有意愿,、有財力做出及時的賠償,。而且，通常而言,，你展示的賠償能力越強,，你同等價格下獲得保單的可能性也就越大,。或者同樣的賠償條件，你可以比別家保險機構(gòu)收取略貴的保費,。尤其是對于發(fā)生概率低,，但一旦發(fā)生賠償額非常高的巨災(zāi)保險（巴菲特稱之為霹靂貓業(yè)務(wù)），更是如此,。賠償能力無法取信于人的機構(gòu),，客戶根本就不考慮投保給你，隨便你要求保費有多低,。因此,，伯克希爾一定是需要保留大量現(xiàn)金在手的。早在10多年前,，巴菲特就說過,，我們通常至少保留200億美元現(xiàn)金在手。需要注意一個常識,，巴菲特說的“現(xiàn)金”不是存款,。他口中的現(xiàn)金，主要是以美國國債的形態(tài)存在,。除了因為保險業(yè)務(wù)經(jīng)營需要,，給保險公司借錢能力加分之外，保留大量現(xiàn)金還有一個原因：吸引潛在的企業(yè)賣家,。讓有出售企業(yè)計劃的企業(yè),，知道伯克希爾是個隨時有能力付現(xiàn)款的買家。不過,，2020年伯克希爾花費247.28億美元,，以均價約30.5萬美元/股，回購了相當(dāng)于80998股A類股票之后,，公司賬面上依然保留著1380億美元現(xiàn)金,，這一定非巴神所愿。這個數(shù)額確實太多了,，他老人家其實也挺苦惱的,。我倒是不介意幫他老人家分擔(dān)一些煩惱，可惜老人家不同意
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