博志成股份財稅金融首席專家 王震 1月12日-13日,，由博志成舉辦的“中國房地產(chǎn)發(fā)展趨勢與戰(zhàn)略總裁峰會”在上海召開,，多家上市房企財務顧問、博志成股份財稅金融首席專家王震帶來《生存與發(fā)展之核心：房企融資創(chuàng)新與合作并購》的主題分享,，為現(xiàn)場的嘉賓詳細解讀2019年房地產(chǎn)金融環(huán)境預測,，以及房企融資創(chuàng)新渠道探討、并購合作等熱點關注問題,。 2019年,，新一輪地產(chǎn)周期開啟，融資環(huán)境有哪些變化,？有哪些新機會,？房企又要如何應對？本文將詳盡展開討論,，給到房企投融資的重要策略和具體方法,，助力在新周期中取得關鍵性勝利。 01 社會融資規(guī)模存量統(tǒng)計情況 下面這張圖來源于央行發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告（2018）》,，中國的宏觀經(jīng)濟杠桿現(xiàn)在已經(jīng)達到了248.5%,，接近于250%的高位。 宏觀的杠桿來自三個部門,，首先是政府部門,，二是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，三是國有企業(yè),。去誰的杠桿,、加誰的杠桿是需要我們?nèi)ニ伎嫉摹?/span> 去年11月份，中國的社會融資規(guī)模已經(jīng)達到了199.3萬億,。
實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款的余額是133.76萬億,，同比增長了12%,，在這個份額之內(nèi)，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)拿到了多少,？企業(yè)的債券余額是19.79萬億,，同比增長7.6%。地方政府專項債券余額7.23萬億,，同比增長34%,，有增有減。 存量結構的情況: 人民幣貸款余額占到了同期社會融資規(guī)模存量的67.1%,，已經(jīng)超過50%,，這意味著2019年的融資創(chuàng)新，要抓住銀行信貸這個主信用結構,。 信托貸款余額占比是4%,，企業(yè)債券余額占比9.9%，同比低0.2個百分點,，地方政府專項債券余額占比3.6%,，同比高0.6%，非金融企業(yè)境內(nèi)股票余額占比3.5%,，同比低0.1%,。說明我國信貸的間接融資占比還是比較高的。 在那樣一個宏觀杠桿居高不下的背景下,，需要增加這三類：企業(yè)債券,、地方政府債券和非金融企業(yè)的股票融資的占比。如果股票市場的活躍度不提高,，想去降杠桿實際上是一個悖論,。2019年中國證監(jiān)會會加大股票和債券的融資力度，也希望大家抓住這次難得的機會,。 要進行企業(yè)債券的發(fā)行,，要進行地方政府的專項債券融資的獲取,，實際上需要企業(yè)前期做很多準備,。企業(yè)債券的成本目前國內(nèi)的水平是在8.5%左右，今年下半年還有至少兩到三次的降息過程,，隨著降息,，這些債券融資的成本也會大幅回落，提供一些比較便宜的長期資金,。 下面這張表是2018年各類銀行,，大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城商行,、農(nóng)村金融機構和其他類金融機構他們的負債占比和資產(chǎn)占比,，大型商業(yè)銀行總負債比是35%，其他類金融機構是18%,。 在2019年融資創(chuàng)新環(huán)境下,，假如一家企業(yè)需要外匯融資100億，能不能按照這樣一個比例來進行融資：大型銀行占到30%,，股份制銀行占到20%,，城市商業(yè)銀行占到15%，這個就意味著要對融資渠道方式進行設計和優(yōu)化調(diào)整,。 02 金融MPA監(jiān)管,，重塑金融體系
影子銀行和通道業(yè)務已經(jīng)受到了有效的遏制,，這就意味著以前過度依賴影子銀行和通道業(yè)務的模式已經(jīng)無以為繼,，需要進行再創(chuàng)新。 根據(jù)國際清算銀行的統(tǒng)計,，2017年我國政府的杠桿率大約是47%,，官方認為這一數(shù)據(jù)不僅遠低于發(fā)達經(jīng)濟體水平，甚至低于新興市場經(jīng)濟體平均水平,，那就意味著我國未來會加大政府杠桿,，而降低企業(yè)部門的杠桿，現(xiàn)在的機制實際上有一些矛盾和沖突需要去破解。 03 投融資機制巨變 房企要在變中調(diào)方向 《主要經(jīng)濟體住戶部門杠桿率變化趨勢》顯示,，2017年末我國住戶部門的杠桿率已經(jīng)達到了49%,，沒辦法再繼續(xù)擴大了。2019年不會增加,，意味著融資環(huán)境不會改善,。 《地方政府隱性債務問責辦法》新增隱性債務終身問責，2018年地方政府融資平臺的融資大幅萎縮,，城投債的凈發(fā)行從過去年增1萬億下降至5000億左右,。 財政部出臺的《地方政府專項債券發(fā)行管理暫行辦法》表明地方政府發(fā)行專項債券的權限實際上是下放給了區(qū)縣，什么時候發(fā),，發(fā)多少,？ 縣級以上地方各級棚改主管部門每年9月底之前報省政府批準后，每年的10月31日之前報財政部,，假如想通過棚改的專項債券融資來啟動區(qū)域項目的話,，應該在這個節(jié)點進行資金的調(diào)度。 《關于試點發(fā)展項目受益于融資自求平衡的地方政府專項債券品種的通知》指出,，合理擴大專項債券使用范圍,，鼓勵地方按照要求，創(chuàng)新和豐富債券品種,，按照中央經(jīng)濟工作會議確定的重點工作,，優(yōu)先在重大區(qū)域發(fā)展以及鄉(xiāng)村振興、生態(tài)環(huán)保,、保障性住房,、公立醫(yī)院、公立高校,、交通,、水利、市政基礎設施等領域選擇符合條件的項目,，積極探索試點發(fā)行項目收益專項債券,。 也就是說原來不計成本的瘋狂擴張債務的模式，未來將會全部轉換到專項債務限額內(nèi)依法開好前門,，保障重點領域合理融資需求支持地方經(jīng)濟社會可持續(xù)發(fā)展的重要創(chuàng)新,。 中國政府的投融資機制和整個社會的資金運作機制已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化，大家應該在變化的基礎上,，重新思考調(diào)整未來的投資規(guī)劃,。 發(fā)改委發(fā)布的社會領域的產(chǎn)業(yè)專項債券的發(fā)行指引,，在我國這些專項債券是優(yōu)先發(fā)行,，滿足融資需求。社會領域產(chǎn)業(yè)專項債券包括但不限于以下專項債券類型：
在新形勢下,，作為政府的平臺公司未來都會進行混合制改造,，那么政府平臺公司資產(chǎn)重組優(yōu)化重點是什么呢？
在這個大的前提之下,，國有企業(yè)項目融資創(chuàng)新的主要路徑也變具體了，那就是存量項目的TOT轉化,，資產(chǎn)證券化,，政府購買服務，這個主要是通過棚改和異地扶貧搬遷的專項債券進行融資創(chuàng)新,。ABO的購買服務,，商住和工業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)建設，授權建設管理,，融資租賃和TOT,。 04 地產(chǎn)企業(yè)融資的重要策略 地產(chǎn)企業(yè)的融資的重要策略：
投資端： 通過與地產(chǎn)商合作,，多方合作的方式進行規(guī)模,、結構、權益的倍增,。 經(jīng)營端： 保理型信托 商業(yè)承兌匯票收益權分享合約 反向保理/供應鏈ABS 融資端： 一方面要利用政府的專項債券,，企業(yè)債券的方式進行融資,。 另一方面也可以通過銀行的信貸進行棚戶區(qū)和三舊改造的綜合融資,。部分小銀行具有較大的操作空間,，這個仍然要繼續(xù)拓展。 05 地產(chǎn)融資的具體方式 一,、銀行 通過銀行來牽頭安排銀行和私人銀行資金的對接,，私募基金或其他投資機構的對接?，F(xiàn)在TOP20的企業(yè),，正在和銀行進行這方面的結構設計，由銀行牽頭直接促成資金端和項目端的對接,，銀行收取財務顧問的費用。建議在2019年重點關注,。 并購貸依然存在較大發(fā)展空間,，通過借用實業(yè)類公司的殼來實現(xiàn)地產(chǎn)的融資。對于這種方式融資,，大銀行是比較謹慎的,，可以和小銀行、城商行,、農(nóng)商行深度探討合作方式,。把項目包裝成經(jīng)營型物業(yè)貸款項目，依然有基金拓展的空間,。 二,、信托 可以通過投貸聯(lián)動的信托模式，通過并購,，城市更新,，商業(yè)物業(yè)的收購來進行信托的融資創(chuàng)新。 三,、私募基金 在基金方面,，并購基金將成為2019年一個非常重要的前端融資模式?？梢允褂蒙虡I(yè)銀行的并購貸款和信托貸款來進行杠桿的擴大,。 按照資管新規(guī)的規(guī)定，分級私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過產(chǎn)品凈資產(chǎn)的140%,，通俗點講,，你可以出一個億，我們幫你募集一些優(yōu)先級資金,，到了兩三個億,，可以通過銀行的并購貸款和信托貸款再次擴大杠桿，這個杠桿的資產(chǎn)負債率應該在27.85%左右,。 四,、并購基金 并購基金進行并購貸款,、信托貸款融資有一個上限,，負債總額占并購基金總資產(chǎn)的比例不得超過2:7,。 五、與品牌的開發(fā)商合作 1,、優(yōu)先級與次級的出資比例需符合最新資管新規(guī)規(guī)定 根據(jù)《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》第二十一條的規(guī)定,，房地產(chǎn)并購基金中優(yōu)先級與劣后級的出資比例也應為1:1,。 目前大開發(fā)商的優(yōu)先級/劣后級的常見出資比例為7:3,。 實務中,，可通過基金超額募集、項目公司通過對外借款的方式借出額外15%或20%,，實現(xiàn)杠桿需求同時滿足合規(guī)要求,。 2,、并購基金需滿足同股同權規(guī)定 同股同權要求覆蓋注冊資本和追加投資，追加的投資中基金與開發(fā)商需按照優(yōu)先/劣后的比例同比出資,。 · 收益分配上,，GP收取的管理費較少,，如1%/年,。 · 在基金層面設置基準收益,，在達到基準收益前只向優(yōu)先級分配,，當前市場情況基準收益水平大概為8%-10%,。 · 次級投資人在優(yōu)先級投資人之后獲取收益,，收益水平大概為12%-15%,。在剩余收益的分配上,，由于GP收取的管理費水平較低,，若協(xié)商一致GP也可參與分配,，如國內(nèi)某TOP10地產(chǎn)基金設定的超額收益分配比例—GP﹕優(yōu)先級投資人﹕次級投資人=1:2:7,。 六,、加強與地方龍頭房企合作 這也是博志成這么多年一直不變的初衷。與地方龍頭進行合作時的基本情況是,，他的杠桿比例6：3、6：4或者5：6,，基金管理費通常為2%每年,，業(yè)績基準收益優(yōu)先級投資人是10%到12%,。 由并購基金和地方龍頭企業(yè)共同組建項目公司的管理團隊,，基金擁有重大事項的決策權,。如果項目運營出現(xiàn)偏差，例如降價銷售實現(xiàn)回款,，或者個別地方企業(yè)出現(xiàn)太多關照關聯(lián)企業(yè),，導致招標成本不合理,，存在明顯的利益輸送,，或者過于節(jié)約成本導致出現(xiàn)問題等,，在這些重大事項上,，并購基金要能夠把控防范風險,。 項目開發(fā)過程中及優(yōu)先級退出時點上,，由地方龍頭房企負責流動性補足,。（從法律層面來說,，最好采取融資或促銷方式補足，地方龍頭房企沒有擔任流動性補足的義務,，通常通過抽屜協(xié)議實現(xiàn)） 06 兩個優(yōu)先 兩個積極 目前在中國宏觀杠桿率的背景下，要在穩(wěn)中求降?，F(xiàn)在看來是降地產(chǎn)企業(yè)的杠桿,，降國有企業(yè)的杠桿，加政府的杠桿,。 如何降,，如何加呢,？加的方式也發(fā)生了很大變化,，源于專項債方式的引入,。由于地方隱性債務問責辦法的出臺,，使得地方政府會更多依賴于專項債券的方式進行債務擴張,。 2018年房地產(chǎn)全行業(yè)的融資規(guī)模大約是在4萬億左右,，我們提出兩個優(yōu)先,、兩個積極： 兩個優(yōu)先：
兩個積極：
2019年在大規(guī)模減稅的背景下,，資金主要會通過專項債券的方式把放出來，資金周期比較長,，成本比較低。我們一定要抓住這次難得的機會,，利用這樣的新型資金，進行資本結構的置換。能否在20萬億的增量資金盛宴中獲取更多的份額,，是決定你能否在新周期取得勝利的關鍵。  ******************************************** ***************************************************
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