01、什么是性價比投資方法

基于股票性價比的投資方法是：當(dāng)股票階段性漲幅較大,、估值偏高,、股價超過公司基本面時，認(rèn)為性價比不好,，賣出,。反之，認(rèn)為性價比好,，則買入,。

關(guān)鍵點(diǎn)在于能否準(zhǔn)確判斷公司的價值，進(jìn)而才能考量性價比,。選股也很重要,。

這種方法，本質(zhì)就是利用了市場先生的不理智創(chuàng)造超額收益,，尤其是A股天生波動較大,，性價比投資好處多多：

①可以減少組合波動和回撤,。組合里不會有估值太高的股票。

②適應(yīng)各種市場風(fēng)格,。當(dāng)某種風(fēng)格漲幅太多,，性價比不好，則賣出換成漲幅小,、性價比高的另一種風(fēng)格,，變相實現(xiàn)風(fēng)格輪動。

③提高組合收益,。長期有一些股價低于公司實際價值的股票,，提高了持倉的進(jìn)攻性。

根據(jù)我的研究,，以性價比為主要投資方法的基金經(jīng)理有：謝治宇,、喬遷、袁芳,、王崇、何帥,、于洋（財通）,、邱杰等。

相對其他經(jīng)理,，他們換手率會高一點(diǎn),，比較追求絕對收益、持倉行業(yè)相對均衡,。

這其中,，喬遷、謝治宇,、何帥我都寫過,，也比較熟悉。尤其是喬遷,，我自己目前也持有了15%的興全商業(yè)模式,。所以今天我就以喬遷為例，采用圖解的方式,，幫助大家詳細(xì)了解性價比投資,。

02、喬遷簡介

喬遷目前管理2只基金,，獨(dú)自管理經(jīng)驗2年多,，歸她管理的規(guī)模約145億。

下圖為喬遷獨(dú)自任職以來與同風(fēng)格的基金經(jīng)理業(yè)績對比（截止2020.11.27,，下同）,，險勝袁芳,，排名第一！

之前詳細(xì)介紹過喬遷《零城逆影基金經(jīng)理畫像——興證全球·喬遷》,，這里就不重復(fù)了,。

喬遷的主要投資方法可概括為：尋找具有長期安全邊際的股票構(gòu)建組合，對這些股票長期和深入的研究,，形成較強(qiáng)的定價能力,，根據(jù)估值、基本面和成長性調(diào)整持倉權(quán)重,，追求長期確定的收益,。

其實就是選擇一批有成長性的好公司，給它們準(zhǔn)確定價,，然后根據(jù)性價比調(diào)整倉位,。

03、圖解“性價比”投資方法（以喬遷為例）

1,、判斷股票性價比,，并據(jù)此交易

喬遷：給長期投資企業(yè)的劃定定價中樞，形成一個定價的錨,，結(jié)合他們每日交易價格與定價的錨的距離來構(gòu)建組合,。賣出不擇時，賣出的時間一定是當(dāng)我找到了一家更值得買入的,。一方面獲取企業(yè)長期基本面上移帶來的回報,，另一方面通過組合構(gòu)建（交易）獲取超額回報。

△當(dāng)股價高于公司價值時賣出,；低于公司價值時買入,，實現(xiàn)高拋低吸。

注：圖中藍(lán)色線代表公司的合理價值,，紅色線代表公司的運(yùn)行股價,，下同。

下圖為興全商業(yè)模式持有隆基股份的倉位,，近兩年隨著上漲逐漸減倉,。

△當(dāng)股價圍繞公司價值一起增長時，堅持持有,。

舉例：管理興全商業(yè)模式以來,，喬遷一直重倉持有華宇軟件，僅在2020Q1-Q2有所減倉,。下圖為喬遷任職以來,，華宇軟件的走勢，紅線大致為喬遷持有階段,，可以說把握非常準(zhǔn)確了,。

喬遷任職時間較短,，我再以謝治宇為例。中國平安,，盤子大,，股價一直比較穩(wěn)健。2013年任職以來,，謝治宇一直將中國平安放在十大重倉里,，只有2015Q3-2017Q1不在。

下圖為中國平安2013年以來走勢圖,，紅線是謝治宇持有階段,。

△當(dāng)公司基本面出現(xiàn)變化時，堅定賣出

喬遷：觀察到?jīng)Q定企業(yè)價值的核心因素出現(xiàn)了變化,、改變了公司發(fā)展的長期趨勢,，我會賣出。

2,、偏好長期價值向上,、波動性大的股票

基于性價比的投資方法，一般都比較喜歡有成長的公司,，我們看謝治宇,、喬遷、何帥,、袁芳等經(jīng)理，整體風(fēng)格都是略偏成長的,。成長股的波動也更大,，適合交易。

喬遷：持有的公司都是競爭力非常強(qiáng)的,，長期基本面的發(fā)展方向比較確定的,，五年的成長斜率一定是向上的。發(fā)展過程中可以有周期性的波動,，但底部應(yīng)該是不斷上移的,。中長期品種之間再比較性價比，從而構(gòu)建投資組合,。保證整個組合收益率底部不斷上移,，保證絕對收益。

我認(rèn)為周期分兩種：1）成長性周期,，在成長的周期上波動,；2）是在中線上周期波動。我們更青睞第一種,。

△盡量不選沒有成長性的公司

缺乏成長性的公司股價沒什么波動,，沒有長期持有價值,，只有短期交易價值。

△有些周期股,，雖然成長性不足,，波動性還是有的。

喬遷會用20%倉位去參與這種中短期品種,。

喬遷：在風(fēng)險可控的前提下,，在非常平淡的行業(yè)里，如果能賺到短期周期上巨大波動或者經(jīng)營小周期波動的錢,，我們也會去積極參與,。但是底線是公司長期維度的基本面可以不向上，但是不能向下的,，確保不會有巨大虧損和風(fēng)險事件,。

△不選公司長期價值走下坡路的公司

3、不足之處①,，容易賣飛好公司,，買入差公司

△有些好公司，股價不是圍繞公司價值線性上漲,。

不同的公司定價方式不一樣,。好公司確定性比較強(qiáng)，有時候股價可能一直跑在公司價值前面,。

尤其是那些可以看的比較遠(yuǎn),、空間大、投資邏輯通透的公司,，比如醫(yī)藥消費(fèi)行業(yè),，以及競爭格局穩(wěn)定行業(yè)（如白酒、家電）的龍頭公司,，股價可能會提前反應(yīng)公司價值,。如果基于性價比進(jìn)行投資，就很容易賣飛,。非?？简瀸镜亩▋r能力。

 喬遷曾經(jīng)在2019Q2階段性買過貴州茅臺,，2019Q4就大幅減倉了,，錯過了后來的行情。你說貴州茅臺貴吧,，確實貴,，但貴又有貴的道理，就是因為它確定性強(qiáng),。

下圖為貴州茅臺近三年走勢,，紅框為喬遷持有階段,。 

△有些公司，你以為股價低于實際價值,，其實它是反映了真實價值,，便宜有便宜的道理。最怕賣掉好公司,，買入差公司,，掉入了價值陷阱。

不過我暫時沒發(fā)現(xiàn)喬遷有這樣的操作,。她在2018Q3-2019Q3重倉持有過永輝超市,，永輝超市其實近3年多股價基本上沒怎么漲，PE從51倍降到了37倍,，不知道是不是便宜有便宜的道理,。

4、不足之處2：容易受管理規(guī)模影響,，規(guī)模太大就買不夠倉位

除了選股帶來的超額收益,，性價比方法另一個重要超額收益來源就是交易。

交易非常依賴流動性,，好在A股提供了不錯的流動性,，給這種投資方法創(chuàng)造了較好的土壤。但是如果規(guī)模太大,，還是會受到一定影響,。

比如謝治宇，近年來隨著管理規(guī)模上升（目前421億）,，一直在降低自己的換手率,。

喬遷目前只管了100多億，影響暫時還有限,，不過她也采取了分散持倉的方法減少規(guī)模的影響,，還限購了每天10萬,。下圖為持倉集中度對比規(guī)?！?/p>

喬遷：規(guī)模擴(kuò)大，使得能夠承載快速調(diào)整且具有一定流動性的個股有限,。目前我的靈活性還是有的,，限購是希望能力與規(guī)模能夠一步步的穩(wěn)步推進(jìn)，不希望因快速擴(kuò)大規(guī)模而造成不好的結(jié)果,。

5,、考量對公司的精準(zhǔn)分析能力

股價如何反應(yīng)公司價值？在A股一般是這樣的：

·當(dāng)公司業(yè)績增速加快或超預(yù)期時,，股價加速上漲,；

·當(dāng)業(yè)績增速正?；蚍项A(yù)期時，股價平穩(wěn),；

·當(dāng)業(yè)績增速降低或低于預(yù)期時,，股價下跌；

·當(dāng)公司確定性提高時,，股價上漲,，反之下跌。

·當(dāng)公司基本面劇烈變化時,，股價劇烈調(diào)整,。

如果基金經(jīng)理能在公司的公開信息（季報等）之前，就能預(yù)判到這些變化,，提前進(jìn)行一些操作,，就能創(chuàng)造超額收益。

喬遷也會這樣操作,，她有一個基金池,，對池內(nèi)股票有不錯的研究深度，以保證對這些公司的長期價值有一個較強(qiáng)的定價權(quán),。

喬遷：中長期品種也會面臨一些短期的經(jīng)營或股價波動,，對公司有深入的研究后，三年的發(fā)展階段心里有譜,，我會通過持倉量的調(diào)整來體現(xiàn)其小階段內(nèi)的性價比變化,，通過增長的加速減速，判斷市場情緒下其估值的收斂或擴(kuò)張,。一旦發(fā)現(xiàn)估值有擴(kuò)張的機(jī)會,，可以增加其權(quán)重，得到充分演繹后,，權(quán)重再降下來,。發(fā)揮在中長期品種上的研究優(yōu)勢，做類似差價的動作,，從經(jīng)驗看,，這部分實現(xiàn)收益的增強(qiáng)成功率挺高的。

下圖為興全商業(yè)模式2019年持倉重合情況,，我標(biāo)黃的那些,，代表了重復(fù)的持倉。說明喬遷雖然持倉比例常有變化,，但其實持倉股票變化不大,，這些應(yīng)該就是她主要的基金池。

6、間接實現(xiàn)了風(fēng)格輪動

A股風(fēng)格會比較明顯,，性價比的投資方法有時候可以間接實現(xiàn)風(fēng)格輪動,，賺取更多風(fēng)格beta收益。

比如2019年初醫(yī)藥消費(fèi)科技（成長）比較便宜,，性價比好,，喬遷就配置了不少。現(xiàn)在醫(yī)藥消費(fèi)科技漲太多,，性價比不好,，順周期板塊（價值）更性價比更好，喬遷又配置了這些,。

喬遷：我們不會刻意區(qū)分價值股和成長股,，會給成長的增速和估值做一個定價，去比較它的性價比,。醫(yī)藥,、消費(fèi)、科技長期看好,，但當(dāng)估值過高后,，順經(jīng)濟(jì)周期行業(yè)就會被看到。

7,、調(diào)整持倉比例,，分批交易，提高成功率

并不是性價比好就滿倉,，性價比不好就清倉,，有時候可以通過調(diào)整持倉比、分批加減倉的交易方法,，針對性價比變化進(jìn)行微調(diào),。

雖然不如倉位大開大合賺的多，但也可以減少犯錯和心理壓力,，降低研究強(qiáng)度,，提高研究深度。否則頻繁的調(diào)倉換股,，研究起來很累,，研究深度也不夠，造成做錯,。

 下圖展現(xiàn)了喬遷在華宇軟件這只股上的倉位分批調(diào)整能力,，功夫了得,！

8,、每個人對估值的容忍度是不同的

其實每個人投資都會對比性價比，只不過每個人的估值容忍度不同。

△有些人要求買入有安全邊際,。

比如東方紅·韓冬,，買入時要求股價最好低于公司價值，認(rèn)為這帶來了安全邊際,，避免看錯公司帶來的損失,，看對了還可以賺取價值回歸的錢。 

喬遷在近期訪談中也說：外部宏觀不穩(wěn)定性在增大,，如貿(mào)易摩擦,、疫情未來等不確定性發(fā)生的頻率在增大。因此,，在衡量一個公司時,，會考慮預(yù)留一些應(yīng)對不確定性風(fēng)險的空間。

△有些人賣出的比較早,，當(dāng)公司價格回歸價值的時候就賣了,。

比如何帥，以賣的果斷著稱,?？赡芄蓛r還沒完全回歸價值他就賣出了，因為他比較追求絕對收益和回撤控制,。但也很容易賣飛,，他在今年中報里反思↓

△有些人對估值容忍度高

比如張坤，更看重公司質(zhì)地,，即使估值偏高,，也不會輕易賣出。再比如謝治宇,，說自己近年來發(fā)現(xiàn)市場越來越強(qiáng)調(diào)確定性,，也逐漸提高了自己的估值容忍度。

9,、其實任何資產(chǎn)都可以對比性價比

混合型基金,，除了對比股票之間性價比，還可以對比股票,、債券,、現(xiàn)金之間的性價比。比如張清華,、傅友興等就比較擅長對比大類資產(chǎn)性價比,，并調(diào)整倉位。

但是,，絕大多數(shù)時候,，現(xiàn)金的性價比都比不上股票，因此沒有太多擇時必要。

喬遷：大多數(shù)時候是不擇時的,，放在3-5年的維度里面去看,，只要有比現(xiàn)金更好的，就一定會持有股票而不是持有現(xiàn)金,。只有在市場大批量顯著高估選不出股票來,，才會在倉位上做大的偏離。

結(jié)語：今天這篇絕對是嘔心瀝血之作,，我們光畫圖就用了一整天的時間,。不但介紹了【性價比】的投資方法，也進(jìn)一步確認(rèn)了【喬遷】是一位很有投資價值的基金經(jīng)理,。

 興全自主培養(yǎng)的這一批中生代基金經(jīng)理（謝治宇,、喬遷、陳宇）確實不錯,，前兩個我都介紹過了,，后續(xù)有機(jī)會我再給大家介紹一下興全精選的基金經(jīng)理陳宇。

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 基金有風(fēng)險,，投資需謹(jǐn)慎！本文僅為個人研究分析,，不作為投資依據(jù),，投資者據(jù)此操作盈虧自負(fù)。