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近年來,，在國家和地方政策層面，不斷釋放支持QFLP試點的積極訊號,，QFLP作為外商開展境內(nèi)股權(quán)投資重要通道之一,，未來或有可期。 快來和基小律一起看看吧～ QFLP（Qualified Foreign Limited Partners）,，即合格境外有限合伙人，是外商開展境內(nèi)股權(quán)投資的重要通道之一,。自2011年上海首先推出QFLP試點以來,，北京、天津,、重慶,、深圳、珠海,、廣州,、平潭、青島、貴陽等10個主要地區(qū)陸續(xù)推出各自的QFLP試點,。自2016年以來,，在“擴(kuò)流入、控流出”以及“全面放開外商投資企業(yè)以結(jié)匯所得人民幣開展境內(nèi)股權(quán)投資”的政策背景下,，上海,、粵港澳大灣區(qū)開始探索對QFLP試點進(jìn)行升級，比如,，上海將QFLP基金的管理模式擴(kuò)展為“外資管外資”,、“外資管內(nèi)資”、“內(nèi)資管外資”三種模式,，將QFLP基金的投資范圍擴(kuò)展到可投資優(yōu)先股,、定增、可轉(zhuǎn)債,、夾層,、不良債務(wù)等領(lǐng)域[1]；2020年4月頒布的《關(guān)于金融支持粵港澳大灣區(qū)建設(shè)的意見》（銀發(fā)[2020]95號）允許港澳機(jī)構(gòu)投資者通過QFLP參與投資粵港澳大灣區(qū)內(nèi)陸PE/VC基金,?？傮w而言，近年來,，在國家和地方政策層面,，不斷釋放支持QFLP試點的積極訊號，QFLP作為外商開展境內(nèi)股權(quán)投資重要通道之一,，未來或有可期,。 因此，我們推出QFLP系列文章,，對QFLP試點的起源和發(fā)展進(jìn)行梳理,，對10個主要地區(qū)的QFLP試點政策進(jìn)行總結(jié)，對QFLP試點的前景進(jìn)行展望,。 外商開展境內(nèi)股權(quán)投資,，主要受限于外商投資準(zhǔn)入和資本項目結(jié)匯的限制。一方面,，通常認(rèn)為,，以投資為主要業(yè)務(wù)的外商投資合伙企業(yè)視同境外投資者，其境內(nèi)投資應(yīng)當(dāng)遵守外商投資的法律,、行政法規(guī),、規(guī)章。受限于外商投資準(zhǔn)入限制,，盡管《合伙企業(yè)法》和《外商投資合伙企業(yè)管理辦法》為外國投資者在境內(nèi)設(shè)立有限合伙企業(yè)提供了制度依據(jù),，有限合伙企業(yè)始終難以被真正利用作為外商開展境內(nèi)股權(quán)投資的載體,。2010年12月發(fā)布的《關(guān)于本市開展外商投資股權(quán)投資企業(yè)試點工作的實施辦法》（滬金融辦通[2010]38號）（“《上海試點辦法》”）首先試圖突破外商投資準(zhǔn)入限制，給予符合條件的QFLP基金國民待遇,?！渡虾Ｔ圏c辦法》規(guī)定，“獲準(zhǔn)試點的外商投資股權(quán)投資管理企業(yè)可使用外匯資金對其發(fā)起設(shè)立的股權(quán)投資企業(yè)出資,，金額不超過所募集資金總額度的5%,，該部分出資不影響所投資股權(quán)投資企業(yè)的原有屬性?！边@一規(guī)定被業(yè)界解讀為在GP對QFLP基金的出資金額不超過基金規(guī)模的5%的情況下,，不影響QFLP基金的內(nèi)資屬性，QFLP基金在對外投資時將被視為不受外商投資準(zhǔn)入限制的純境內(nèi)人民幣基金,。但2011年2月發(fā)布的《商務(wù)部關(guān)于外商投資管理工作有關(guān)問題的通知（已失效）》（商資函[2011]72號,，“《商務(wù)部通知》”）規(guī)定，“以投資為主要業(yè)務(wù)的外商投資合伙企業(yè)視同境外投資者,，其境內(nèi)投資應(yīng)當(dāng)遵守外商投資的法律,、行政法規(guī)、規(guī)章,?！?012年4月，國家發(fā)改委向上海市發(fā)改委下發(fā)了《國家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于外資股權(quán)投資企業(yè)有關(guān)問題的復(fù)函》（“《發(fā)改委復(fù)函》”）,，就以GP為外商投資企業(yè),、LP為境內(nèi)投資者的人民幣基金（“FIE GP 基金”）模式設(shè)立的黑石人民幣基金的國民待遇問題作出回復(fù)。根據(jù)《發(fā)改委復(fù)函》,，進(jìn)一步明確,，以FIE GP基金模式設(shè)立的有限合伙制股權(quán)投資企業(yè)，應(yīng)按照外資政策法規(guī)進(jìn)行管理,，其投資項目適用《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》,。在《發(fā)改委復(fù)函》后， QFLP基金的國民待遇問題被長期擱置,，目前仍無對該等問題的重大突破,。但受益于《外商投資法》的頒布，及《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）》（“《外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單》”）放寬了外商投資準(zhǔn)入限制,，在《外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單》外的領(lǐng)域，按照內(nèi)外資一致原則實施管理,，長遠(yuǎn)來看,，QFLP基金的國民待遇問題將隨著中國對外開放的不斷深化而不再成為QFLP基金對外投資的主要限制。另一方面,，QFLP試點的推出主要為突破對外商開展境內(nèi)股權(quán)投資資本金結(jié)匯的限制,。2008年8月發(fā)布的《關(guān)于完善外商投資企業(yè)外匯資本金支付結(jié)匯管理有關(guān)業(yè)務(wù)操作問題的通知（已失效）》（匯綜發(fā)[2008]142號,，“142號文”）規(guī)定，“外商投資企業(yè)資本金結(jié)匯所得人民幣資金,，應(yīng)當(dāng)在政府審批部門批準(zhǔn)的經(jīng)營范圍內(nèi)使用,，除另有規(guī)定外，結(jié)匯所得人民幣資金不得用于境內(nèi)股權(quán)投資,?！痹谏虾FLP試點推出前，除外商投資性公司和FIVCE外,，外商投資企業(yè)均不得以資本金結(jié)匯用于境內(nèi)股權(quán)投資,。此后，盡管2015年3月發(fā)布的《關(guān)于改革外商投資企業(yè)外匯資本金結(jié)匯管理方式的通知》（匯發(fā)[2015]19號,，“19號文”）和《國家外匯管理局關(guān)于改革和規(guī)范資本項目結(jié)匯管理政策的通知》（匯發(fā)[2016]16號,，“16號文”）試圖放寬外商開展境內(nèi)股權(quán)投資資本金結(jié)匯的限制，允許外商投資企業(yè)100%意愿結(jié)匯,，并以資本金結(jié)匯所得人民幣用于經(jīng)營范圍之內(nèi)的支出,。但各地銀行在實踐中，仍從審慎角度,，限制經(jīng)營范圍不包含股權(quán)投資的外商投資企業(yè)以資本金結(jié)匯用于境內(nèi)股權(quán)投資,。在上海QFLP試點推出前，限于上述資本項目結(jié)匯的限制,，除外商投資性公司和FIVCE外,，外商投資企業(yè)均不得以資本金結(jié)匯用于境內(nèi)股權(quán)投資。上海QFLP試點突破了前述資本項目結(jié)匯的限制,，獲得QFLP試點資格的外商投資企業(yè),，可以直接將資本金結(jié)匯用于境內(nèi)股權(quán)投資。同時,，由于外管局對QFLP基金的審批前置,，因此，QFLP基金可以直接在銀行辦理結(jié)匯,，而無須逐筆審批,，極大地便利了QFLP基金將境外投資者的外匯出資結(jié)匯并用于境內(nèi)股權(quán)投資。自2011年各地陸續(xù)推出QFLP試點以來,，由于外部環(huán)境變化和內(nèi)部升級需要的促使,，QFLP試點主要在QFLP基金的管理模式和投資范圍方面不斷探索升級，且在資本項目結(jié)匯方面持續(xù)保持優(yōu)勢,。一方面,，從QFLP試點的起源可知，QFLP試點主要為突破外商投資準(zhǔn)入和資本項目結(jié)匯的限制而設(shè)計,，因此,，最初QFLP基金僅有一種管理模式,，即“外資管外資”模式?！巴赓Y管外資”模式如下圖所示：
在“外資管外資”模式下,，境外股東需要首先在QFLP試點地區(qū)設(shè)立外商投資股權(quán)投資管理企業(yè)（“QFLP基金管理人”）?？傮w來看,，基本上全部QFLP試點地區(qū)均對QFLP基金管理人在企業(yè)名稱、經(jīng)營范圍,、注冊資本（實收資本）,、股東資質(zhì)條件、高級管理人員等方面設(shè)置申請條件,。比如,，上海要求QFLP基金管理人的注冊資本不低于200萬美元，且注冊資本應(yīng)在營業(yè)執(zhí)照簽發(fā)之日起3個月內(nèi)到位20%以上,，余額在2年內(nèi)全部到位,；深圳要求QFLP基金管理人的境外股東應(yīng)符合凈資產(chǎn)不低于500萬美元的境外機(jī)構(gòu)投資者，或金融資產(chǎn)不低于300萬元人民幣,，或近三年年均收入不低于50萬元人民幣的境外個人投資者等資質(zhì)條件,。除前述申請條件外，部分QFLP試點地區(qū)還要求QFLP基金管理人同時在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（“基金業(yè)協(xié)會”）登記為私募基金管理人,，比如,，深圳、珠海等大灣區(qū)QFLP試點地區(qū),。同時,，作為QFLP制度的應(yīng)有之義，QFLP基金管理人在QFLP試點地區(qū)設(shè)立外商投資股權(quán)投資企業(yè)（“QFLP基金”）,，應(yīng)符合QFLP試點地區(qū)對QFLP基金在企業(yè)名稱,、經(jīng)營范圍、注冊資本（實收資本）,、合格境外投資,、資金托管等方面設(shè)置的申請條件。比如,，上海要求QFLP基金的認(rèn)繳出資不低于1,500萬美元,，且每個有限合伙人的出資應(yīng)不低于100萬美元；深圳要求QFLP基金的境外投資者應(yīng)當(dāng)符合境外機(jī)構(gòu)投資者自有凈資產(chǎn)不低于500萬美元等值貨幣,，單筆投資金額不低于100萬美元等值貨幣,；境外個人投資者金融資產(chǎn)不低于300萬元人民幣或近三年年均收入不低于50萬元人民幣，單筆投資金額不低于100萬元人民幣等資質(zhì)條件,。2017年9月,，深圳在《關(guān)于本市開展外商投資股權(quán)投資企業(yè)試點工作的暫行辦法》（深府金發(fā)[2012]12號）基礎(chǔ)上，修訂形成并發(fā)布《深圳市外商投資股權(quán)投資企業(yè)試點辦法》（深金規(guī)[2017]1號,，“《深圳試點辦法》”）,，成為全國QFLP試點進(jìn)一步探索升級的標(biāo)志性事件。最重要的變化是,，深圳在QFLP試點政策層面,，率先將QFLP基金單一的“外資管外資”模式，擴(kuò)展為“外資管外資”,、“外資管內(nèi)資”,、“內(nèi)資管外資”三種模式，引發(fā)了業(yè)界的熱烈關(guān)注和討論,。其中,，“外資管內(nèi)資”模式并非深圳QFLP試點的首創(chuàng)，該等模式實際上是對外資股權(quán)基金管理人及其面向合格境內(nèi)投資者募集設(shè)立人民幣基金的歸納,?！巴赓Y管內(nèi)資”模式主要受限于基金業(yè)協(xié)會的監(jiān)管，該等模式下的QFLP基金管理人需要在基金業(yè)協(xié)會登記為私募基金管理人,，并不需要經(jīng)過QFLP試點地區(qū)金融辦的審批,；面向合格境內(nèi)投資者募集設(shè)立人民幣基金需要符合基金業(yè)協(xié)會關(guān)于人民幣基金監(jiān)管的相關(guān)規(guī)則，且不存在受限于資本項目結(jié)匯限制的問題,?！巴赓Y管內(nèi)資”模式如下圖所示：
“內(nèi)資管外資”模式是深圳QFLP試點的首創(chuàng)，該等模式允許境內(nèi)股東在QFLP試點地區(qū)設(shè)立QFLP基金管理人面向合格境外投資者設(shè)立QFLP基金,，該等模式給予內(nèi)資QFLP基金管理人募集境外資金并得以便利結(jié)匯的渠道,。當(dāng)然，允許“內(nèi)資管外資”模式的QFLP試點地區(qū)一般會對境內(nèi)股東在凈資產(chǎn),、管理資產(chǎn)規(guī)模等方面設(shè)置申請條件,。比如，深圳要求QFLP基金管理人的境內(nèi)股東應(yīng)符合具備自有資產(chǎn)（凈資產(chǎn)）規(guī)模不低于5 億元人民幣或管理資產(chǎn)規(guī)模不低于10 億元人民幣,，近三年連續(xù)贏利,，凈利潤累計總額不低于6,000 萬元人民幣，且累計繳納稅收總額不低于1,800 萬元人民幣等資質(zhì)條件,?！皟?nèi)資管外資”模式如下圖所示：
另一方面，大多數(shù)QFLP試點地區(qū)將QFLP基金的投資范圍限定于股權(quán)投資,。比如,，深圳要求QFLP基金應(yīng)直接投資于實業(yè)；上海要求QFLP基金不得從事在二級市場進(jìn)行股票和企業(yè)債券交易,、期貨等金融衍生品交易,、直接或間接投資于非自用不動產(chǎn)等,。但在實踐中，上海已突破《上海試點辦法》的限制,，支持QFLP基金由原來單一的股權(quán)投資,，擴(kuò)展到可投資優(yōu)先股、定增,、可轉(zhuǎn)債,、夾層、不良債務(wù)等領(lǐng)域,。2019年10月國家外管局發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)跨境貿(mào)易投資便利化的通知》（匯發(fā)[2019]28號,，“28號文”）關(guān)于“取消非投資性外商投資企業(yè)資本金境內(nèi)股權(quán)投資限制”的規(guī)定給予一般外商投資企業(yè)（“FIE”）在境內(nèi)開展股權(quán)投資的可能性，在一定程度上對QFLP試點造成了困擾,，甚至有觀點認(rèn)為28號文發(fā)布后,，QFLP試點可能不再具有資本項目結(jié)匯的比較優(yōu)勢，從而逐漸被邊緣化,，但事實并非如此,。QFLP基金資本金結(jié)匯的便利性，不僅體現(xiàn)在能否進(jìn)行資本金結(jié)匯的問題,，還體現(xiàn)在資本金結(jié)匯所得人民幣資金使用是否便利的問題,。被投資企業(yè)接收QFLP基金以結(jié)匯人民幣形式支付的再投資資金或股權(quán)轉(zhuǎn)讓對價，無須辦理接收境內(nèi)再投資基本信息登記或開立結(jié)匯待支付賬戶,，而可以直接劃入被投資企業(yè)的人民幣賬戶,，且該等資金的使用不再受到外匯監(jiān)管，這極大地提升了被投資企業(yè)接受QFLP基金投資資金后進(jìn)行資金使用的便利性,。而對于一般FIE而言,，被投資企業(yè)接收一般FIE以結(jié)匯人民幣形式支付的再投資資金或股權(quán)轉(zhuǎn)讓對價，需要專門辦理接收境內(nèi)再投資基本信息登記或開立結(jié)匯待支付賬戶,，且該等資金的使用將受到外匯監(jiān)管,。相比之下，QFLP基金在資本金結(jié)匯及結(jié)匯所得人民幣資金使用方面的比較優(yōu)勢盡顯,。近年來,，隨著上海、粵港澳大灣區(qū)不斷探索對QFLP試點進(jìn)行升級,，我們預(yù)計,，QFLP基金在管理模式上將更加靈活和回應(yīng)市場需求，在投資范圍上將不再局限于股權(quán)投資,，而可能向FOF,、定增、夾層等領(lǐng)域擴(kuò)展。在資本項目未完全開放的政策背景下,，QFLP試點在資本項目結(jié)匯上的比較優(yōu)勢可能持續(xù)存在,，并持續(xù)成為外商開展境內(nèi)股權(quán)投資領(lǐng)域的重要通道。[1]參見鄒菁,、劉軍：《上海QFLP的最新發(fā)展：兼談外資參與境內(nèi)股權(quán)投資的路徑選擇》,。
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