有銷售半徑的行業(yè)（如啤酒和水泥）,，重要的不是全國市場占有率,，而是區(qū)域市場集中度。在軍閥混戰(zhàn)階段,，企業(yè)為搶地盤打價(jià)格戰(zhàn),，兩敗俱傷；到了軍閥割據(jù)階段,，彼此勢力范圍劃清,，各自在優(yōu)勢地區(qū)掌握定價(jià)權(quán)，共同繁榮,。從軍閥混戰(zhàn)的無序競爭過渡到軍閥割據(jù)的有序競爭,，是值得關(guān)注的行業(yè)拐點(diǎn)。2011年新興行業(yè)的股票表現(xiàn)乏力,，其實(shí)也不足為奇——當(dāng)一大堆錢涌進(jìn)一個門檻不高,、未來發(fā)展路徑不明的行業(yè)時，失望是常有的事,。沒有門檻的高增長是不可持續(xù)的,。在美國上市的中國太陽能股票近年來紛紛從高點(diǎn)跌落90%的案例值得好好研究。短線資金喜歡炒政策支持的行業(yè)，但從長線資本的角度看,，國家限制的行業(yè)淘汰了落后產(chǎn)能,，限制了新進(jìn)入者。行業(yè)集中度提高,，剩下的龍頭企業(yè)的日子反而好過,。價(jià)格本質(zhì)上是一種貨幣現(xiàn)象
市場有這樣一個特點(diǎn)：每次上漲以后，好像樂觀的觀點(diǎn)和樂觀的人就多了一些,，每次下跌以后,，悲觀的觀點(diǎn)和悲觀的人就多了一些。而且市場上漲以后樂觀的觀點(diǎn)顯得特別有深度,，特別有魄力,，特別有遠(yuǎn)見；下跌以后悲觀的觀點(diǎn)則顯得特別睿智,，特別深刻,，特別有說服力。但是,，讓我們仔細(xì)想想,，做投資最重要的是什么呢？投資中影響股價(jià)漲跌的因素是無窮無盡的,，但是最重要的其實(shí)只有兩點(diǎn),，一個是估值，一個是流動性,。估值就是價(jià)格相對于價(jià)值是便宜了還是貴了,，估值決定了股票能夠上漲的空間，流動性則決定了股市漲跌的時間?，F(xiàn)在我們對市場做一個基本的判斷,，應(yīng)該說估值不高所以是有上漲空間的，但是大家卻沒有看到流動性的顯著改善,。雖然央行已經(jīng)降低了存款準(zhǔn)備金,，但是經(jīng)過了一年多的時間，大家仍然感覺資金比較緊張,。流動性的改善需要時間,，也就是說政策從預(yù)調(diào)、微調(diào),，到最終能夠成為市場向上的推力,，這個轉(zhuǎn)變也需要時間。其實(shí),，2011年市場讓許多人都比較失望,，感覺好像大股票不行小股票也不行,。為什么會這樣子呢？很簡單,，我們看一下貨幣的供應(yīng)量M2,，2011年與2010年相比，增速只有12.7%[1],。我們都知道,，M2的合理增速應(yīng)該大致比名義GDP快2~3個點(diǎn)。相對于我們的經(jīng)濟(jì)增長速度,，當(dāng)前的貨幣供應(yīng)量只是一個基本的,、能夠滿足現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)運(yùn)行需要的水平。因?yàn)?011年通脹水平大概為5%,，GDP增速為9%,，加起來有14%，所以合理的貨幣供應(yīng)量M2增長速度應(yīng)該在16%~17%左右,，但貨幣增速只有12%,，與合理值相差了大約5%。這5%是什么概念,？2011年年初的M2存量是70多萬億,，市場流動性活生生地少了3~4萬億，在這個背景下我們會看到,，好多東西的價(jià)格開始縮水,。不只是股票，房地產(chǎn)在上海和北京的表現(xiàn)也非常明顯,，房價(jià)開始撐不住了,；其他不管是大豆這種非生產(chǎn)性的，還是那些相對稀缺物品的價(jià)格都在往下走：紅酒中拉菲的價(jià)格在2011年有了明顯的下跌,；2011年4月份的時候，白銀曾經(jīng)一周下跌了30%,，創(chuàng)造了30年來最大的周跌幅,。由此可見，流動性一旦收得緊了,，很多東西的價(jià)格就會撐不住,，其中的道理很簡單：所有的價(jià)格其實(shí)本質(zhì)上都是一種貨幣現(xiàn)象，就是說你的資金跟你所有東西的價(jià)格之和其實(shí)是一致的,。這就是為什么在紙幣發(fā)明以前,，我們把黃金和白銀當(dāng)作貨幣的時候，每過一段時間都會出現(xiàn)一次通貨緊縮——黃金和白銀的數(shù)量的增長跟不上經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度,。前17個世紀(jì)經(jīng)濟(jì)之所以基本上沒有什么發(fā)展,，是因?yàn)槊堪l(fā)展幾年政府就發(fā)現(xiàn)錢不夠了,。所有的價(jià)格本質(zhì)上都是貨幣現(xiàn)象，比如錢多了,，水漲船高,，所有東西的價(jià)格都往上漲，一旦錢少了,，所有東西的價(jià)格都會往下跌,。好消息是什么呢？好消息是現(xiàn)在錢的狀況開始出現(xiàn)扭轉(zhuǎn),。很多人都覺得現(xiàn)在只是一個預(yù)調(diào),、微調(diào)的過程，而我的判斷是這個“微調(diào)”的力度會比大家想得大,。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)總體上是在走低（也可能在第一季度,、或第二季度可以起穩(wěn)），目前已經(jīng)過了大家擔(dān)心經(jīng)濟(jì)過熱的時候,。2011年時通脹走高,，我確實(shí)有點(diǎn)擔(dān)心經(jīng)濟(jì)過熱。2011年的貨幣供應(yīng)量會這么緊張,，主要是因?yàn)檎胍{(diào)控通脹,、打壓房價(jià)。這兩個基本的主要目標(biāo),，現(xiàn)在來看應(yīng)該說基本都做到了,。通脹從2011年7月份的6.5到現(xiàn)在的4.1，一直到2012年8月份都沒有什么可擔(dān)憂的,。由于基數(shù)原因,，2012年年底通脹會有一些反復(fù)，但是它會繼續(xù)下行,，這個趨勢不會變,；2012年房價(jià)也不用過于擔(dān)心。其實(shí)現(xiàn)在所有在炒作的,、不能用于生產(chǎn)的東西,，基本上價(jià)格趨勢都在往下，甚至包括一些古玩,、字畫,、古董這樣的藝術(shù)品。這些價(jià)格沒有明確的指數(shù),，大家感覺好像還不錯,，其實(shí)要想了解藝術(shù)品的價(jià)格，看蘇富比的股價(jià)就可以,。藝術(shù)品的價(jià)格相對較高,，流動性又相對較差,，蘇富比的股價(jià)在過去幾個月一直在調(diào)整，這些都是有規(guī)律可循的,。投資微論-右側(cè)投資 常有人說,，在A股做價(jià)值投資難，概念股滿天飛,，好公司沒人要,，便宜的股票買入后往往變得更便宜。換一個角度看,，好公司股價(jià)被低估,，應(yīng)該是價(jià)值投資者的幸事。A股既不缺價(jià)值,，也不缺發(fā)現(xiàn)價(jià)值的眼睛,，缺的是堅(jiān)守價(jià)值的心。其實(shí)大家都知道哪些股票被低估,，但大家就是都不買,，都在等著做右側(cè)投資。前文體現(xiàn)了一些基本的投資規(guī)律,。以香港為例，香港的股市一般會領(lǐng)先于香港的房市,，2002年的時候股市先漲,，然后房子的價(jià)格開始慢慢上漲。我認(rèn)為,，要分清楚什么東西先動,，什么東西后動，什么東西是你更關(guān)心的其他東西的領(lǐng)先指標(biāo),。最近上證指數(shù)又跌破了2 200點(diǎn),，十年前上證指數(shù)是2 250點(diǎn)，好像是十年一夢,。而市場還在下跌,，于是有一些人就得出了結(jié)論，認(rèn)為股票長期來看不具備投資價(jià)值,，或者說所謂的價(jià)值投資在中國行不通。但如果反過來仔細(xì)想,，在2001年的時候,，上證指數(shù)是2 200多點(diǎn)，一般市盈率大概有50多倍,，就是說一只股票如果股價(jià)是5塊錢,，那么利潤只有大概1毛錢,，假如利潤不增長，50年才能夠回本,。市場一路下跌到今年,，藍(lán)籌的市盈率大概是10倍，從盈利收益率（E/P）的角度來講就是10%,，很多銀行股,、藍(lán)籌股的股息率基本上和銀行的利率差不多。這個時候,，投資價(jià)值就慢慢地凸顯了出來,，特別是連監(jiān)管機(jī)關(guān)都在鼓勵公司分紅。過去十年沒有漲,，很多人就認(rèn)為股票不能買,，其實(shí)你反過來想，這更說明現(xiàn)在的股票價(jià)值比十年前要高得多,。當(dāng)然,，這對于做短線的人差別不是很大：高買可以更高賣，低買可能跌得更低,。這跟游泳是一樣的,，你是退潮的時候去游泳還是漲潮的時候去游泳？其實(shí)漲潮的時候是比較安全的,，因?yàn)槟憧梢员粵_到岸上,，而有時候退潮之后，潮水達(dá)到最低點(diǎn)就是最好的買點(diǎn),。過去十年也許是一個大的退潮,，十年前估值很高，現(xiàn)在估值很低,，當(dāng)然10倍市盈率也可以變成8倍,，但是相對來講，它的安全性就比50倍的時候高得多,，很多人認(rèn)為過去十年股票不漲說明價(jià)值投資沒有用,，其實(shí)這只說明了2001年時用50倍的估值去買股票就不是價(jià)值投資。許多人認(rèn)為A股就是不一樣,，50倍買可以60倍賣,，其實(shí)不管是A股還是別國股票，一樣是投資,，一樣有投資的基本規(guī)律,。我原來在國外做對沖基金的時候，做過很多國家和地區(qū)的股票,，加拿大,、美國,、韓國、香港等這些市場我都做過投資,，這些市場相似的地方比不同的地方還要多,。相似的地方是什么呢？其實(shí)基本的還是兩條,，一是估值,，二是流動性的影響。我一直跟很多人講長期投資如何如何,，但得到的反饋是“長期來說我們都死了”,。投資行業(yè)中很多人說，A股已經(jīng)10年不漲,，日本更是20年跌了80%,，這種長期沒賺到錢是為什么呢？這是因?yàn)樵谀阗I的時候股票估值已經(jīng)很高了,，2001年A股的市盈率是50倍,，1990年日本的市盈率是70倍，如果你當(dāng)時以10倍的市盈率購買,，也就是以當(dāng)時日經(jīng)指數(shù)40 000點(diǎn)的1/7買入,，那么成本在日經(jīng)指數(shù)6 000點(diǎn)。日本股市經(jīng)歷了垮掉的20年和這么多的負(fù)面消息,，現(xiàn)在日經(jīng)指數(shù)還有8 000多點(diǎn),，說明只要買的時候足夠便宜，就不用擔(dān)心賣的時候賣不出去,。山姆·沃爾頓（Sam Walton）,，沃爾瑪?shù)膭?chuàng)始人，沃爾瑪是現(xiàn)在全世界銷售額最大的公司,，某銷售額相當(dāng)于世界第六大國的GDP,，達(dá)到了相當(dāng)于德國、英國的經(jīng)濟(jì)水平,。他有一句名言：“你只要買得便宜,，就可以賣得便宜?！敝灰I的時候不是太貴,，就不用擔(dān)心賣不出去。如果你買的時候就特別貴,，將來要賣出時就必須要找到一個比你更大的傻瓜,，但是這個世界的特點(diǎn)是騙子越來越多，傻瓜不夠用，不能老是指望別人當(dāng)傻瓜,。投資微論-公司有四種：好的、平庸的,、爛的,、看不懂的；股票也有四種：被低估的,、合理的,、被高估的、估不準(zhǔn)的,。人的知識,、時間、精力都是有限的,，因此看不懂的公司占了一大半,。在看得懂的公司中，估不準(zhǔn)的又占了一大半,?？吹枚止赖脺?zhǔn)的，被高估的占了一大半,?？吹枚⒐赖脺?zhǔn)又沒被高估的,，爛公司占了一大半,。剩下的股票中，合理價(jià)位的平庸公司又占了一大半,。所以,，一般情況下能找到被低估的平庸公司或合理價(jià)位的好公司已屬不易，能買到被低估的好公司更是難上加難,?？上У氖牵?dāng)市場涌現(xiàn)大批被低估的好公司時,，大家一般都在忙著斬倉,。A股市場曾有很長一段時間在“擊鼓傳花”，反正只要鼓聲沒有停,，你就只管這個漲停買進(jìn)來下個拋出去,，不用關(guān)心這只股票是不是好股票，這個公司是不是好公司,，有沒有好的產(chǎn)品,、有沒有好的市場定位、有沒有好的品牌、有沒有好的渠道,、有沒有好的管理層,、有沒有低的生產(chǎn)成本——這些都不重要。確實(shí),，在2003年以前這些都不重要,，仔細(xì)看從2002年開始漲得好的股票，其實(shí)大都是有基本面支持的,。過去七八年市盈率估值基本上沒怎么動,，有的甚至還在往下走，而股價(jià)漲了5倍,、10倍的股票很多都是利潤翻了10倍,、15倍。回想一下,，8年前中國大多數(shù)的行業(yè)都是惡性競爭,，都在打價(jià)格戰(zhàn)，那個時候沒有什么品牌,，就是比看誰便宜,，大家都在做低端的出口，基本上賺不到錢,。為什么到了2012年很多做實(shí)業(yè)的人不做了,？因?yàn)閷?shí)業(yè)不好做了，行業(yè)競爭格局已經(jīng)過了自由競爭的階段,。以空調(diào)行業(yè)為例,，空調(diào)行業(yè)2000—2005年的增長速度非常快,，當(dāng)時大家還沒有空調(diào),，所以銷售增速很快；2006—2011年這五年,，空調(diào)行業(yè)的增速出現(xiàn)了下滑,。我們觀察格力、美的以及海爾這三大空調(diào)生產(chǎn)商2000—2005年的股價(jià)變化,，格力股價(jià)基本上沒動,，美的和海爾跌了三分之一，雖然空調(diào)行業(yè)增速非?？?，但那個時候大家都在打價(jià)格戰(zhàn)，跑馬圈地,，既沒有賺到錢,，股市環(huán)境也不好,。2006—2011年，行業(yè)增速雖然下降了,，但是這三只股票的股價(jià)從2006到2010年年底都漲了至少十倍,。增長速度與股票表現(xiàn)為什么不一樣呢？2006年的時候有60%的空調(diào)廠商破產(chǎn),，這些破產(chǎn)的都是一些小企業(yè),，市場份額可能只有一點(diǎn)點(diǎn)。2006年以前空調(diào)行業(yè)是一個自由競爭的行業(yè),，2006年之后變成了雙寡頭的局面，老大和老二加起來可能有接近甚至超過50%的市場份額,，老三老四基本上只有幾個點(diǎn),，這個時候龍頭企業(yè)就有定價(jià)權(quán)了。所謂的投資,，就是牢牢抓住這個定價(jià)權(quán),。就像茅臺，整天在漲價(jià),，日子太好過了,，怎么提價(jià)都有人買，為什么呢,？就是有這個定價(jià)權(quán),。而我們會發(fā)現(xiàn)另一些企業(yè)，比如鋼鐵和化工,，總是沒有定價(jià)權(quán),，稍微漲一點(diǎn)鋼價(jià)得到的利潤就被鐵礦石漲價(jià)給賺走了。行業(yè)太分散,，而且產(chǎn)品沒有差異化,，沒有差異化就沒有定價(jià)權(quán)，除非你是壟斷企業(yè),。我之所以對中國A股未來的基本面比較樂觀,，關(guān)鍵在于我們現(xiàn)在行業(yè)的競爭格局跟以前不一樣了，現(xiàn)在的上市公司特別是藍(lán)籌股,，雖然有一些是不值得買的管理很差的國有企業(yè),，但的確有一些盤子不大，管理層又比較有執(zhí)行力,、領(lǐng)導(dǎo)力和有戰(zhàn)略眼光的行業(yè)龍頭公司在中國經(jīng)濟(jì)中占據(jù)不可動搖的地位,。選股票，一定是先選行業(yè),。就像買房子,，一定是先看社區(qū)，社區(qū)不行，房子再漂亮也不行,。買股票也是,，股票本身再好，只要這個行業(yè)不好,，一樣很難漲起來,。買房子先選社區(qū)，買股票先選行業(yè),，那么什么樣的行業(yè)是好行業(yè)呢,？很簡單，有門檻,、有積累,、有定價(jià)權(quán)的那種行業(yè)。所謂門檻就是不是誰想進(jìn)來就可以進(jìn)來的,。我們都知道中國有14億人,，如果某一個行業(yè)短期增長很快，利潤率很高,，就會有一千個人來山寨你的產(chǎn)品,，另外一千個人想比你做得規(guī)模更大,，然后把成本做得比你低,。所以你必須處于一個有門檻的行業(yè)：需要執(zhí)照,；或者有一定的品牌優(yōu)勢，別人也可以做,，但你品牌比別人好,；或者你的技術(shù)有某種專利；或者你掌握某種礦產(chǎn)或資源,，別人沒辦法無中生有,。定價(jià)權(quán)的來源，基本上要么是壟斷,，要么是品牌,，要么是技術(shù)專利，要么是資源礦產(chǎn),，或者相對稀缺的某種特定的資產(chǎn),。這樣的行業(yè)就會有一定的定價(jià)權(quán)、一定的門檻,，這樣才能把競爭堵在門口,，才會有積累。有的行業(yè)短期的增長好像很快,，但是這種短期增長不是靠自己的本事,，有的是靠“傍大款”,，比如給iPhone、iPad做一點(diǎn)小小的零部件,。就像2012年有一些電子股,，因?yàn)榻oiPhone和iPad做零部件漲了好幾倍，然后又暴跌,。這種“傍大款”是一種寄生式的增長,，不是靠自己的核心競爭力。人家買的是iPhone,，不是你做的這個小零部件,，就像人家買的是LV的包包，而你做的是LV的拉鏈一樣,，這兩者的用戶忠誠度,、可替代性和核心競爭力都是不可同日而語的。這和一個年輕人在選擇行業(yè)的時候,，一定是找那種有積累的行業(yè)一個道理。比如投資就是有積累的行業(yè),，一個做過十年的投資人和只做過一年的就是不一樣,，因?yàn)樗娺^大風(fēng)大浪，剛從學(xué)校出來的小伙子不管多聰明就是沒有經(jīng)驗(yàn),，所以說一定要在有積累的行業(yè),。
但是有的行業(yè)因?yàn)榧夹g(shù)變化太快而很難有積累，你也許積累了很久,，拼命挖了很深的護(hù)城河,，人家可能不進(jìn)攻這個城，繞了過去又建了新城,。最明顯的就是高科技行業(yè),，電子、科技,、媒體和通信技術(shù)更新?lián)Q代太快了,。再看空調(diào)跟電視，空調(diào)比較持續(xù),，電視就不持續(xù),，因?yàn)殡娨暭夹g(shù)老是變，以前我們看的是CRT的,，后來變成DLP的,，后來又變成LCD，接著是等離子,，然后又變成LED,，現(xiàn)在又變成3D,。每兩三年就更新?lián)Q代一次，這樣的企業(yè)很辛苦,，要不要投資更新?lián)Q代,？如果不投，別人超過你,，你的品牌就會受損,，消費(fèi)者也不買你的產(chǎn)品；如果投,，投20億,、30億甚至100億只能做個兩年。技術(shù)變化快的行業(yè)就是這樣辛苦,，而像可口可樂,，一個配方可以一兩百年不變。中國也有很多傳統(tǒng)的東西可以幾百年不變,，這種不變的東西,，反而能夠有積累，他的長期回報(bào)更值得期待,。
投資還要想好你要做什么樣的投資人,。你可以快進(jìn)快出，因?yàn)锳股的特點(diǎn)就是波動大,，波動大的好處在于一部分眼明手快的人確實(shí)能夠賺取超額收益,，但前提是你一定得找到比你更大的傻瓜。就像做交易,，你賺一塊錢要有人虧一塊錢,，是個零和博弈。另一種投資方式是個正和博弈,，咱們一起找一個企業(yè),，只要這個企業(yè)每年成長30%，買進(jìn)去估值已經(jīng)在底部了,，那么企業(yè)利潤這個蛋糕每年都會增加,。這兩種方式都可以，一定要找到適合你個性的,。投資的方法千奇百怪,，不存在對和錯，適合你自己的才是最好的,。投資微論-通脹環(huán)境下買什么股票好,？常見的答案是資產(chǎn)資源類股票，因?yàn)橥顿Y者可以直接受益于價(jià)格上漲,。更好的答案也許是那些有定價(jià)權(quán)的公司：通脹時他們可以提價(jià),，把成本壓力轉(zhuǎn)嫁給下游,；通脹回落時，他們不必降價(jià)就享受更高的利潤率,。這些公司包括食品飲料等品牌消費(fèi)品和工程機(jī)械,、核心汽配、白色家電等寡頭壟斷的高端制造業(yè),。現(xiàn)在悲觀的人挺多的,，其實(shí)悲觀有三個層次。第一個層次的悲觀是基于流動性和供求關(guān)系的悲觀,。認(rèn)為不管是證券公司還是基金公司,，都看不到新的資金入市，都是存量的資金在倒騰,。新股發(fā)行又很快,，投資者感覺供應(yīng)不斷在增長，但是新的需求沒有看到增長,。這是一種短期的悲觀,，這種悲觀是可以被逐步改善的。政策的微調(diào)是一個緩慢的過程,，我們可以密切關(guān)注相關(guān)指標(biāo),，如銀行貸款的增速，央票是正投放還是正回購,，外匯占款的變化，存款準(zhǔn)備金率是不是下調(diào),，M1的指數(shù)等等,。這些指標(biāo)出現(xiàn)改善，有了新的流動性,，市場就會有反彈,。第二個層次的悲觀是對基本面的悲觀。現(xiàn)在看起來市盈率是10倍,，但是利潤卻可能是頂峰利潤,。這些悲觀的投資者認(rèn)為現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)正在往下走，可能會下一個大的臺階,，而中國企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率和凈利潤目前處在一個高點(diǎn),。這件事情需要一分為二地看，現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)跟十年前的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)是完全不一樣的,，十年前大家都在打價(jià)格戰(zhàn),，沒有企業(yè)有定價(jià)權(quán)，而現(xiàn)在至少在我看來,，很多行業(yè)那種群雄混戰(zhàn)的時代已經(jīng)一去不復(fù)返了?，F(xiàn)在連很多服裝企業(yè)都做出了品牌,，要想做一個新的企業(yè)超越他們還是挺難的。那些擁有渠道的企業(yè),，在中國已經(jīng)有3 000或者5 000家店,，而以前可能大家都只有幾十家店，這些企業(yè)擁有了規(guī)模優(yōu)勢,，比如去央視做一個廣告,，那些小企業(yè)就會感覺不劃算。時代不同了,，凈利潤率提高是有原因的,。以美國為例，將2000年的情況與過去50年相比后會發(fā)現(xiàn),，當(dāng)時的凈利潤率位于50年里的最高點(diǎn),，又有安然、世通等一批公司在做假賬,，因此當(dāng)時有很多人認(rèn)為,，1999年美國標(biāo)普500指數(shù)的利潤屬于高點(diǎn)，未來一段時期內(nèi)很難被超越,。當(dāng)時利潤率位于歷史最高點(diǎn),，還出現(xiàn)了會計(jì)赤裸裸地造假的情況。實(shí)際上呢,？幾年后標(biāo)普500指數(shù)的利潤就超過了1999年的水平,；2011年金融危機(jī)剛過，凈利潤率又創(chuàng)了新高,。隨著世界慢慢進(jìn)入一種勝者為王,，贏家通吃的年代，我們確實(shí)會發(fā)現(xiàn)一部分公司具有強(qiáng)大的定價(jià)權(quán)：能夠賣多少錢就賣多錢,，想收什么費(fèi)就收什么費(fèi),。從投資者的角度來看，有霸王條款的公司就是好公司,，因?yàn)檫@說明他有定價(jià)權(quán),。有的公司服務(wù)姿態(tài)很低，很辛苦卻賺不到錢,，原因是競爭太激烈了,。我們要找行業(yè)競爭不激烈、賺錢很容易的公司,。這種行業(yè)和公司確實(shí)存在,，但是不多，大概有5~10個行業(yè)有這樣的公司,。長期來看,，這樣的公司賺錢的概率大得多,。
和巴菲特所說的找那種“傻子都能管”的公司類似，我一般都是看這個公司如果我去當(dāng)CEO是不是可以管好,，如果我也能管好,，那就是“傻子都能管”的公司，如果傻子能管好我就買,，這些因素決定了誰管都可以,。許多大公司每年利潤幾百億、幾千億,，但不見得是靠管理層的本事,，誰都能做管理層的公司就是好公司。很多人擔(dān)心頂峰利潤,，我認(rèn)為現(xiàn)在不一定是頂峰利潤,。2011年，特別是在下半年,，已經(jīng)有很多行業(yè)銷售出現(xiàn)了負(fù)增長,。2011年主要是銀行、“兩桶油”和央企做得比較好,，很多民營企業(yè)已經(jīng)創(chuàng)造不了頂峰利潤了,。但是不用特別擔(dān)心頂峰利潤的原因就在于，有的行業(yè)的公司現(xiàn)在就有5倍,、7倍,、8倍的市盈率，即使現(xiàn)在是頂峰利潤,，到谷底時利潤下跌一半,，7倍頂峰利潤買入，到谷底利潤時估值也只有14倍,，這有什么好害怕的呢？利潤跌一半的時候再買肯定比現(xiàn)在好,，但是如果利潤沒有出現(xiàn)下跌怎么辦呢,？這個世界是在不斷變化的，你要是靜止不動,，就會被人家落在后面,。有一定資產(chǎn)的人，必須不斷思考一個問題：我的財(cái)富以什么樣的形式存在才最容易保值增值,。過去十年,，最好的形式無疑就是房地產(chǎn)，但是今后十年會是這樣子嗎,？我看不一定,。過去是一面后視鏡,，沒有那種只漲不跌的資產(chǎn)，特別是大類的資產(chǎn)類別,，周期經(jīng)常是十年,、二十年。如果一樣?xùn)|西十年內(nèi)漲得好,，今后十年也可能不漲了,。過去十年是漲還是跌跟今后會漲還是會跌，其實(shí)并不一定相關(guān),，關(guān)鍵是這個東西是不是物有所值,。比如說你作為一個企業(yè)主，想收購一家企業(yè),，如果一年能夠賺一千萬,，這個企業(yè)幾千萬賣給你，你會愿意嗎,？如果是上市公司,，一年100億的利潤，700億市值賣給你,，這個公司占行業(yè)50%市場份額,，基本上沒有人能夠與其競爭，為什么不買呢,？中國只有一兩個行業(yè)可以算是夕陽行業(yè),，大多數(shù)都是有增長的。在這樣的情況下,，7倍,、8倍、10倍市盈率有什么好怕的,？實(shí)際上,，市場在5 000點(diǎn)、6 000點(diǎn)的時候大家都不害怕,，現(xiàn)在2 000點(diǎn)怕的人反而很多,。其實(shí)，當(dāng)大家都意識到這只股票有風(fēng)險(xiǎn)的時候,，這個風(fēng)險(xiǎn)就不大了,。就像歐債危機(jī)，歐洲人都不急,，我們急什么呢,？很多危機(jī)都是在來不及提防的情況下突然爆發(fā)的，而大家擔(dān)憂了很久的風(fēng)險(xiǎn)，反而不一定爆發(fā),。很多風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)之后我們會覺得威脅很大,，但那其實(shí)已經(jīng)不是風(fēng)險(xiǎn)了，就像“9·11”之后沒有人敢坐飛機(jī),，我們公司還專門出了一個內(nèi)部風(fēng)控條款,，要求同一架飛機(jī)上不允許同時坐兩個合伙人。我們公司一共有10個合伙人,，如果一下死掉兩個我們怕公司頂不住,。結(jié)果呢？2001—2011年是美國的航空歷史上最安全的十年,，基本上沒有飛機(jī)掉下來,。對于同樣的事物，風(fēng)險(xiǎn)一旦爆發(fā),，之后的風(fēng)險(xiǎn)反而就會小很多了,。很多人做股票先滿倉，跌了,、痛了的時候就清倉,。其實(shí)，投資跟痛不痛沒關(guān)系,，關(guān)鍵是看是否有投資價(jià)值,，比如說從6 000點(diǎn)買入，跌到4 000點(diǎn),、4 500點(diǎn)時你可能就已經(jīng)痛了,，那時你放下還可以躲避一點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)。但是,，如果你在跌到2 100點(diǎn)的時候作出清倉決定,，可能就晚了。痛不痛跟你決定多少倉位不應(yīng)該有關(guān)系,，但是很多人就是亡羊補(bǔ)牢,，羊跑了再把門關(guān)起來，跌了就砍倉,，股市這個“羊”跟傳統(tǒng)羊不一樣的,，股市的“羊”進(jìn)進(jìn)出出，亡羊補(bǔ)牢有的時候不一定是好事情,。我不太建議投資者總是高歌猛進(jìn),，也不要總是追漲殺跌,，因?yàn)楣墒械摹把颉笔沁M(jìn)進(jìn)出出的,。我一直覺得一定要一分為二地看待投資的風(fēng)險(xiǎn)：一種風(fēng)險(xiǎn)是本金永久性喪失的風(fēng)險(xiǎn)，一百萬投進(jìn)去，之后損失了十萬,、二十萬,，再也不回來；還有一種是價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn),，可能短期會跌但也會漲回來,，波動的風(fēng)險(xiǎn)是投資者必須承擔(dān)的。本金喪失的風(fēng)險(xiǎn)屬于高風(fēng)險(xiǎn)低回報(bào),，因?yàn)楸窘饐适У娘L(fēng)險(xiǎn)越大,，最后虧錢的概率就越大；而波動的風(fēng)險(xiǎn)屬于高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào),。整個2007年,，除了年中的調(diào)整外一路在漲，五六千點(diǎn)的時候,，股市價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)不大,，但是本金喪失的風(fēng)險(xiǎn)很大，那個時候是60倍的市盈率,，從60倍跌到30倍可能就永遠(yuǎn)不會回去了,。我們知道價(jià)格等于市盈率乘以利潤，價(jià)格變化無非是兩種,，一種是市盈率的變化,，一種是利潤的變化。所以永久性虧錢只有兩個原因,，一個是市盈率的壓縮,。就像日本原來70倍市盈率跌到15倍的市盈率，這是永久性的壓縮,，美國,、歐洲、香港市盈率的整體值都在8~22倍之間,，中位數(shù)是15倍,，你如果在市盈率高的時候買，這錢有可能虧掉,，回不來的,。另一個是利潤在歷史高點(diǎn)的時候，夕陽行業(yè)就有本金永久性喪失的風(fēng)險(xiǎn),。大多數(shù)公司的盈利是波動向上的,，也就是我們所說企業(yè)大多數(shù)是長遠(yuǎn)看越來越賺錢的。我認(rèn)為現(xiàn)在市場價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)比較大,，但是本金永久性喪失的風(fēng)險(xiǎn)不大,。因?yàn)槭杏试?0倍,，我覺得是中國的低點(diǎn)。香港和美國是在8~22倍之間波動,，我覺得中國應(yīng)該是在10~25倍之間波動,，中位是17倍，中位數(shù)我們應(yīng)該能夠比其他國家市場稍微好一點(diǎn),，因?yàn)槲覀兊脑鲩L確實(shí)比其他國家快了好幾倍,，我認(rèn)為我們在17倍以下問題不大。在10倍買是不是最低點(diǎn)呢,，不一定,，也可能跌到8倍。如果不能承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的話,，1 000點(diǎn)時你也不能買,，就這么簡單。第三個層次的悲觀是一種長期悲觀,，是對中國經(jīng)濟(jì)增長模式的悲觀,。這種悲觀已經(jīng)上升到了哲學(xué)層面，認(rèn)為中國以投資和出口拉動經(jīng)濟(jì)增長是不可持續(xù)的,，在這個劉易斯拐點(diǎn)出現(xiàn)以后,，我們的競爭優(yōu)勢就丟失了，現(xiàn)在人工在漲,，土地價(jià)格在漲,，環(huán)保成本在漲，人民幣匯率也在漲,，中國經(jīng)濟(jì)從此就下一個大臺階,。這個擔(dān)心有一定道理，但現(xiàn)在不是擔(dān)心的時候,，一方面是因?yàn)楝F(xiàn)在股價(jià)已經(jīng)把這些擔(dān)心體現(xiàn)得比較充分了,；另一方面，與日本相比,，日本的劉易斯拐點(diǎn)是1960年出現(xiàn)的,，韓國是20世紀(jì)70年代出現(xiàn)的，他們拐點(diǎn)出現(xiàn)以后都還增長了30年,，我們碰到的問題日本,、韓國在發(fā)展的過程當(dāng)中都或多或少地碰到過。當(dāng)時日本人均GDP達(dá)到四五萬美元,，韓國達(dá)到三萬美元,，我覺得中國增長到八千、一萬美元之前問題不大,。因?yàn)槌擎?zhèn)化,、中西部大開發(fā),，包括制造業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級，一部分的消費(fèi)升級體現(xiàn)出內(nèi)需增長空間還是非常大的,。這種長期的擔(dān)心每次到周期底部都會出現(xiàn)，就像香港長期以來估值在8~22倍之間波動,。有人說香港人為什么這么傻,，為什么不在8倍的時候買進(jìn)來，22倍時候拋出去,？其實(shí)香港有很多優(yōu)秀的專業(yè)投資人,，只是因?yàn)槊看蔚?倍、9倍的時候就會有長期悲觀觀點(diǎn)出來,，說金融海嘯,，說“這次不同了”；到22倍的時候,，又有長期樂觀觀點(diǎn)出來,，說這個是“黃金十年”，是“港股直通車”,，大陸所有有錢人都來買港股啊,。做投資真正想賺到比別人更多的收益，就要保持一個判斷的獨(dú)立性,。別人悲觀的時候也不一定就樂觀,，但是要想想別人的悲觀有沒有理由，別人的悲觀是不是已經(jīng)反映在股價(jià)中,，現(xiàn)在的悲觀情緒大部分已經(jīng)反映在股價(jià)中了,。短期看，價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)永遠(yuǎn)也沒有辦法避免,，我們也不能夠肯定說10倍的市盈率不會跌到8倍,。對于個人的資金，我認(rèn)為現(xiàn)在買房子不是什么好時機(jī),，買藝術(shù)品或者是其他的東西不如買股票,。但是也不要把全部資金都放在股票上，有一定比例就可以了,。投資期限越長,，能夠承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)能夠放的比例就越大。其實(shí)股市在大家越?jīng)]有信心,、越悲觀的時候,，越有可能是柳暗花明，峰回路轉(zhuǎn)的時候,。投資微論-市場情緒周期 恐懼是怎樣煉成的：1.擔(dān)憂,；2.抵賴,；3.害怕；4.絕望,；5.恐慌,；6.放棄；7.麻木,；8.沮喪,。擊鼓傳花 為什么人們愿買長期收益并不高的垃圾股？這是幾種人性的弱點(diǎn)交叉作用的結(jié)果,。過度自信：自信能在風(fēng)向改變,、垃圾落地之前掙到快錢，自信不會是最后一棒,；標(biāo)題效應(yīng)：榜樣的力量是無窮的,，曾聽說過某垃圾股如何在短時間內(nèi)翻幾番；過度外推：已經(jīng)三個漲停了,，再來一個板好像也順理成章,。
[1] 2011年11月同比數(shù)據(jù)，12月的數(shù)據(jù)當(dāng)時還未發(fā)布,。
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