月中旬的一天,，幾個(gè)朋友約定聚會,，到了平時(shí)常去的一家高檔餐廳，卻吃了閉門羹,，老板抱歉地告知所有包間都被預(yù)定了，大堂位置也要預(yù)定,。再臨時(shí)電話去約另外的餐廳,，竟然也是客滿。什么原因呢,？老板一語道破各種緣由：因?yàn)樽罱墒袧q起來了,！這才恍然大悟,，股市上漲，市值增加,，等于派生了更多貨幣,，錢多了，自然消費(fèi)就興盛了,。可是,，中國股市只是剛剛上漲了兩個(gè)月，那如果持續(xù)上漲20年,，會怎樣呢,？今天，我們就從M2開始,，談?wù)劰墒信cM2的關(guān)系,。

在《中國崛起的奧秘：財(cái)富論》中，傅海棠先生對經(jīng)濟(jì)學(xué)界流行的中國貨幣超發(fā)論進(jìn)行了批判,，認(rèn)為中國的貨幣非但沒有超發(fā),，反而在多個(gè)時(shí)期出現(xiàn)了貨幣發(fā)行不足的問題，由此對經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了一定的負(fù)面影響,。很多人就拿出M2與GDP的關(guān)系進(jìn)行質(zhì)疑,。

表面看來，這種質(zhì)疑似乎冠冕堂皇：改革開放之后,，中國的M2確實(shí)直線飆升,，尤其是1994年之后，每1元GDP對應(yīng)的M2從只有1元逐漸升高到2元,，即M2/GDP實(shí)現(xiàn)了倍增,。很多人據(jù)此認(rèn)為貨幣效率大幅度下降、貨幣發(fā)行規(guī)模嚴(yán)重超出合理范疇,。

有人又拿美國的例子來做對比：在中國的M2/GDP倍增的同時(shí),，美國的M2/GDP的比值卻增長緩慢，而且數(shù)值很低,。比如,，2000年前后，美國1元GDP對應(yīng)的M2只有0.4-0.5元,，甚至于到2017年,，這個(gè)比值也只有0.8。這表明,，中國的M2效率只有美國的40%,。

對此，《中國崛起的奧秘：財(cái)富論》一書中提出的觀點(diǎn)是：M2是每年的存量加部分增量,，而GDP是每年的增量,。用一個(gè)存量指標(biāo)來與增量指標(biāo)做比較,，是沒有意義的。

話雖如此,，還是有人不贊成,，在他們看來，M2/GDP作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)分析的技術(shù)指標(biāo),，對兩國進(jìn)行比較,，不應(yīng)該出現(xiàn)巨大的差異。中國的數(shù)值不正常,，就意味著貨幣超發(fā)了,。

這些質(zhì)疑，是缺乏對貨幣的基本認(rèn)識,，尤其是對于衍生貨幣與廣義貨幣的關(guān)系缺乏認(rèn)知,。美國的M2占GDP的比重低，是與其衍生貨幣的規(guī)模巨大相關(guān)的,。對此,，我們且從股市入手做一個(gè)簡要分析。

我們假設(shè)全社會的初始存款總量是1億元,，這個(gè)存款,，完全來自于A。A將其自有的資金1億元存入銀行B,。這1億元存款,，就構(gòu)成了社會上的M2（廣義貨幣）。

現(xiàn)在,，假設(shè)企業(yè)C要擴(kuò)大再生產(chǎn),，而其資金不足，于是,，向銀行B申請貸款1億元,。銀行審核之后，手續(xù)辦妥,，貸款發(fā)放給企業(yè)C,。在現(xiàn)代化的電子記賬體系下，企業(yè)C在銀行B的賬戶增加貸款1億元,、同時(shí)這1億元又存入銀行B,。于是，銀行B的存款總量就達(dá)到了2億元——此時(shí),，社會上的貨幣總量M2就變成了2億元,。

在M2從1億元增加到2億元的過程中，全社會的貨幣總量完全沒有變化，A和B和C的凈資產(chǎn)都沒有發(fā)生任何變化,，只不過是因?yàn)橛涃~關(guān)系的變動(dòng)，就使得M2出現(xiàn)了倍增,。

如果這樣的關(guān)系持續(xù)下去,，在考慮銀行的核心資本充足率12.5%或者銀行的存款準(zhǔn)備金率12.5%的情況下，理論上,，1億元的原始存款,，最后會變成8億元存款。這樣,，社會上的M2將達(dá)到8億元——此時(shí),，A、B,、C三方的凈資產(chǎn)仍無任何變化,。

這就是企業(yè)貸款模式下的M2擴(kuò)張模式。

既然如此,，我們問問每一個(gè)人：當(dāng)M2從1億元增加到8億元的時(shí)候,，看起來廣義貨幣供應(yīng)量M2出現(xiàn)了高達(dá)700%的增量，但實(shí)際上社會初始存款仍只有1億元,，那么,，你能說貨幣超發(fā)了嗎？

如此簡單的道理,，很多人卻不懂,，因?yàn)樗麄儧]有弄懂M2增加的途徑。如果理解了上述流程,，最起碼,，你就不會再根據(jù)M2的增減和數(shù)量多少，來說央行印錢的規(guī)模擴(kuò)大與否,。

現(xiàn)在,，我們變換一下場景。假設(shè)社會初始存款仍是1億元,，這1億元仍是A存在B銀行內(nèi)的,，社會M2統(tǒng)計(jì)為1億元。企業(yè)C要擴(kuò)大再生產(chǎn),，缺乏資金,，企業(yè)不是通過銀行貸款，而是改為發(fā)行股票募集資金,。企業(yè)C決定向A發(fā)行股票1億元,。股票發(fā)行完畢后，A的資金1億元支付給企業(yè)C，企業(yè)C支付了一張代表價(jià)值1億元的股票給A,，然后,，這1億元就變成了企業(yè)C在銀行B的存款。

當(dāng)股票發(fā)行結(jié)束后,，銀行B的存款沒有發(fā)生變化,，仍然是1億元。社會M2的總量也沒有發(fā)生任何變化,，仍然是1億元,。唯一變化的，是A持有價(jià)值1億元的股票,，企業(yè)C成為銀行里那1億元存款的主人,。

對比貸款和發(fā)行股票的兩種模式，我們能發(fā)現(xiàn)什么呢,？

1,、在貸款模式下，銀行存款規(guī)模會擴(kuò)張得很快,，而股票發(fā)行模式下,，銀行存款是不會發(fā)生變化的。

2,、在貸款模式下,，社會M2增長很快，而股票發(fā)行模式下,，M2沒有變化,。

3、貸款模式和股票發(fā)現(xiàn)模式下,，都實(shí)現(xiàn)了儲蓄資金向企業(yè)的轉(zhuǎn)移,，從而滿足企業(yè)的擴(kuò)大再生產(chǎn)的需求。

結(jié)論就是：如果直接融資（發(fā)行股票和債券都屬于直接融資模式）的規(guī)模大,，則M2增長緩慢,、M2占GDP的比重也低，這就是美國模式,。如果間接融資（貸款屬于間接融資模式）的規(guī)模大,，則M2增長迅速、M2占GDP的比重也高,，這就是中國模式,。

由此可見，中美兩國的金融環(huán)境不同,，企業(yè)融資的模式差異很大,，簡單地將兩國的M2與GDP的比值進(jìn)行類比,，是沒有道理的。以其比值數(shù)字作為比較的標(biāo)準(zhǔn),，就更沒有道理,。

明白了這個(gè)道理，我們倒不妨做一個(gè)新的對比：如果我們把中美兩國的M2都加上股票總市值作為貨幣總供給量,，再與GDP來比較,，結(jié)果會怎樣呢？

首先,，我們看看美國的情況：

這是1975-2017年長達(dá)42年時(shí)間里美國的數(shù)值趨勢。從中我們可以看出,，1975年,，美國的股票市值與M2之和，再除以GDP,，這個(gè)比值是0.32,，此后逐漸走高，1980年代出現(xiàn)較快上漲,，并在1995年前后突破1.0,，增長幅度超過200%。隨后,，這個(gè)比值繼續(xù)攀升,，到2017年，已經(jīng)達(dá)到2.66,，相比42年前,，增長近700%。

看到這張圖,，我們要不要吐槽美國人貨幣超發(fā)呢,？當(dāng)然可以。問題在于,，1975年以來,，美國保持著世界上最強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)體的桂冠，全世界幾乎所有國家都在學(xué)習(xí)美國,。學(xué)美國,，當(dāng)然要學(xué)美國好的東西。美國經(jīng)濟(jì)如此之強(qiáng)大,，得益于其金融體系的支持,，那么，我們是否應(yīng)該向?qū)W習(xí)美國,，加大貨幣發(fā)行量,、供給量呢,？如果說M2的增長不能太過離譜，我們是否應(yīng)該學(xué)習(xí)美國的發(fā)達(dá)的,、長期牛市的股票市場呢,？

我們再看一下中國的情況。同樣用M2加上股票市場的總市值,，再來與GDP進(jìn)行比較,。值得注意的是，美國的股票市場在1920年代就已經(jīng)非常發(fā)達(dá),、1930年代之后就已經(jīng)非常規(guī)范了,，而中國股市是1991年才創(chuàng)設(shè)、1998年才完成《證券法》的立法工作的,。股票的市值也是在2012年后才出現(xiàn)較快增長的,，但股票市場卻很少出現(xiàn)持續(xù)多年的牛市。即便如此,，并不影響我們的研究,，如下圖：

由圖可見，1975年,，中國的這個(gè)比值0.35,，與美國的0.32竟然很接近。此后,，隨著改革開發(fā)的深入,，比值一路飆升，1993年的時(shí)候就突破了1.0,，貨幣發(fā)行速度似乎跟美國差不多,。較快的增值出現(xiàn)在1993-2007年，比值最高一度超過2.5,，而當(dāng)時(shí)美國的比值還不到2.0,。這得益于2007年的中國股市牛市。隨后,，股市走熊,，比值回落，到2017年底,，這個(gè)比值是2.76,。

42年，美國從0.32上升到2.66,；

42年,，中國從0.35上升到2.76。

兩個(gè)世界上經(jīng)濟(jì)規(guī)模最大的國家,，如出一轍的貨幣增長速度,，是否可以論證我們的結(jié)論：貨幣增長,，是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必要條件。經(jīng)濟(jì)要好,，貨幣要足,；貨幣不足，股市來補(bǔ),。

其實(shí),，不只是股市。債券發(fā)行也是直接融資方式,。發(fā)行債券,，完全不會增加M2,但卻可以滿足企業(yè)的擴(kuò)大生產(chǎn)的需求。過去100年,，美國一直擁有全世界最發(fā)達(dá)的債券市場,。到2017年，美國的股市總市值不過30萬億美元,，而其債券市場的規(guī)模超過40萬億美元，比美國GDP還要高出一倍多,！

如果把債券市場的規(guī)模加上去,，即”M2+股票總市值+債券總規(guī)模“,，以此作為貨幣供給量,，再來與GDP做對比，則美國的比值將大大高于中國,，那么,，我們是否應(yīng)該得出結(jié)論：美國的貨幣效率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于中國？

且慢,，如果把美國的共同基金市場,、保險(xiǎn)和信托市場、期貨和期權(quán)市場的規(guī)模都加上去,，一起算做貨幣總供給,，中美兩國還能比較么？

很多人會由此質(zhì)疑：如果說貨幣供給是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必要條件,，而中國的股票市場,、期貨市場、債券市場,、基金市場,、保險(xiǎn)信托等規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于美國，則貨幣供給似乎遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足,，那中國的經(jīng)濟(jì)奇跡是怎樣發(fā)生的呢,？

這就是我們研究中國衍生貨幣的意義所在,。在正規(guī)的貨幣供給不足的情況下，中國人民創(chuàng)造性地發(fā)明了各種衍生貨幣工具,，有力地促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,。