20世紀(jì)90年代我國的股權(quán)分置制度限制了大量股份轉(zhuǎn)讓活動，為了促進資本市場的穩(wěn)定發(fā)展,，證監(jiān)會于2005年4月29日啟動了股權(quán)分置改革試點工作,。截止2007年年底，股權(quán)分置改革基本完成,。隨著股權(quán)分置改革沖破非流通股障礙,、實現(xiàn)股份全流通，我國上市公司收購活動開始逐步升溫,，相應(yīng)地也產(chǎn)生了大量發(fā)端于歐美的反收購措施的運用,，這些反收購措施在我國實踐中如運用不當(dāng)可能會出現(xiàn)“水土不服”的現(xiàn)象。下文從上市公司反收購的基本原則和常見的反收購措施兩方面來對其進行探討,。 

一,、上市公司反收購的基本原則

上市公司反收購是指目標(biāo)公司針對確定的或不確定的敵意收購?fù){而采取的防御行為。適當(dāng)?shù)姆词召從軌驗楣竟蓶|帶來更高的溢價收入或有效抵制對公司不利的惡意收購,，甚至是公司進行經(jīng)營整合的契機,，但任何市場行為都應(yīng)當(dāng)限定在合理范圍內(nèi)。現(xiàn)階段我國暫無關(guān)于反收購的專門立法,，目前對上市公司反收購的規(guī)制主要體現(xiàn)在《上市公司收購管理辦法》的第八條和第三十三條,。綜合相關(guān)法律規(guī)定，對上市公司反收購可以確立以下三項基本原則：

第一,，股東利益保護原則,。《上市公司收購管理辦法》第八條規(guī)定明確指出被收購公司董事會針對收購所做出的決策及采取的措施,，應(yīng)當(dāng)有利于維護公司及其股東的利益,，不得濫用職權(quán)對收購設(shè)置不適當(dāng)?shù)恼系K，不得利用公司資源向收購人提供任何形式的財政補助,，不得損害公司及其股東的合法權(quán)益,。第七條規(guī)定則為中小股東的保護條款，目的為防止大股東操縱反收購從而保護中小股東這一弱勢群體，規(guī)定被收購公司的控股股東或者實際控制人不得濫用股東權(quán)利損害被收購公司或者其他股東的合法權(quán)益,。

第二,，董事忠實義務(wù)和勤勉義務(wù)原則?！豆痉ā返谝话偎氖邨l規(guī)定董事,、監(jiān)事、高級管理人員應(yīng)當(dāng)遵守法律,、行政法規(guī)和公司章程,，對公司負有忠實義務(wù)和勤勉義務(wù)。這一義務(wù)在《上市公司收購管理辦法》第八條得到了重申,。公司董事采取反收購措施時,，應(yīng)當(dāng)遵守忠實義務(wù)和勤勉義務(wù)，實踐中可以借鑒美國的判斷標(biāo)準(zhǔn),。在美國,，董事具有的信托義務(wù)（Fiduciary Duties），包括勤勉義務(wù)（Duty of Care）和忠實義務(wù)（Duty of Loyalty）,，其中勤勉義務(wù)的判斷標(biāo)準(zhǔn)為商業(yè)判斷原則（Business Judgment Rule）,，忠實義務(wù)的判斷標(biāo)準(zhǔn)為完全公平原則（Entire Fairness）。

第三,，兼顧社會責(zé)任原則,。《公司法》第五條規(guī)定公司從事經(jīng)營活動,，必須遵守法律,、行政法規(guī)，遵守社會公德,、商業(yè)道德,，誠實守信，接受政府和社會公眾的監(jiān)督,，承擔(dān)社會責(zé)任,。此規(guī)定指出公司這一經(jīng)營主體在市場經(jīng)濟下，應(yīng)在保證自身良好,、合法經(jīng)營的同時承擔(dān)社會責(zé)任,。

二、常見的反收購措施

反收購的核心思想是使目標(biāo)公司變得不再具有吸引力,，或者是提高收購方的收購代價,，增加取得目標(biāo)公司控制權(quán)的難度，以防止收購行為的發(fā)生或者挫敗已發(fā)生的收購行為,。常見的反收購措施有驅(qū)鯊劑,、毒丸,、白衣騎士、焦土戰(zhàn)術(shù),、金色降落傘,、帕克曼式防御等，以下對上述措施進行逐一介紹,。

1. 驅(qū)鯊劑（Shark Repellent）

驅(qū)鯊劑是指在公司章程中設(shè)置的能夠?qū)κ召徯纬烧系K的條款,，常見的有絕對多數(shù)條款（Super Majority Provision）、分期分級董事會條款（Staggered Board Election）,。絕對多數(shù)條款要求批準(zhǔn)一項并購交易需要得到更大比例的投票通過，如超過3/4的股權(quán)比例同意,。分期分級董事會條款則是規(guī)定每年只改選一部分（如1/4）董事,，即便收購方已經(jīng)獲得了足量的股份，但限于董事改選比例,，仍無法大幅改組董事會,，達到完全控制公司的目的。公司章程在公司治理中占據(jù)重要地位,，秉承公司自治原則,，公司法在很多事項上都為章程自由規(guī)定留下了余地。故此,，在公司章程中設(shè)置障礙條款來實施反收購是可行的,。

2. 毒丸（Poison Pills）

毒丸又被稱為股東權(quán)益計劃，在收購方收購股份超過一定比例時便可激活毒丸,，賦予股東（除收購方以外）以折扣價格購買公司一定數(shù)量股票的購股權(quán),，達到稀釋收購方所持有的目標(biāo)公司股份，進而阻礙其獲取目標(biāo)公司控制權(quán)的目的,。我國《公司法》所規(guī)定的優(yōu)先認(rèn)購權(quán)是公司賦予現(xiàn)有股東按其持股比例優(yōu)先購買公司所發(fā)行新股的權(quán)利,，收購方持有的股份亦享有該權(quán)利；同時,，收購方通過正當(dāng)程序增持股份而擁有了股東身份,，該措施的實施對收購方的利益損害也違反了《公司法》和《上市公司收購管理辦法》對股東利益保護的規(guī)定，所以該措施在我國難以適用,。

3. 白衣騎士（White Knight）

白衣騎士是指目標(biāo)公司在面臨敵意收購時,，引入善意的友好公司對自己發(fā)出收購以取代敵意收購方。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第八條規(guī)定,，被收購公司的董事,、監(jiān)事、高級管理人員對公司負有忠實義務(wù)和勤勉義務(wù),，應(yīng)當(dāng)公平對待收購本公司的所有收購人,。

4. 焦土戰(zhàn)術(shù)（Scorched Earth Defenses）

焦土戰(zhàn)術(shù)主要是指通過購買新的資產(chǎn)或者出售已有資產(chǎn)來降低收購方對目標(biāo)公司的收購興趣,。常用做法包括兩種：一是出售“皇冠上的明珠”（Crown Jewels），即將收購方最想得到的那部分資產(chǎn)出售,，二是通過夠買資產(chǎn)等方式惡化公司的財務(wù)狀況,，降低公司在收購方眼中的價值。通過出售公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或者購買不良資產(chǎn)等來防御反收購是以犧牲公司的重大利益換取形式上的防御成功,，會損害公司股東獲取更大收益的可能性,。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第三十三條的規(guī)定，收購人作出提示性公告后至要約收購?fù)瓿汕?，被收購公司除繼續(xù)從事正常的經(jīng)營活動或者執(zhí)行股東大會已經(jīng)作出的決議外,，未經(jīng)股東大會批準(zhǔn)，被收購公司董事會不得通過處置公司資產(chǎn),、對外投資,、調(diào)整公司主要業(yè)務(wù)、擔(dān)保,、貸款等方式,，對公司的資產(chǎn)、負債,、權(quán)益或者經(jīng)營成果造成重大影響,。因此，公司通過購買新資產(chǎn)或者出售已有資產(chǎn)等方式進行防御,，需要股東大會的批準(zhǔn),，而當(dāng)收購方已經(jīng)獲得很大比例的股權(quán)時，采取該措施將難以得到批準(zhǔn),。

5. 金色降落傘（Golden Parachute）

金色降落傘是公司與高級管理層簽訂的合同中為高級管理層提供的補償性條款,，在高級管理人員自愿或被迫離職時公司會給予其一次性的豐厚補償，從而增加收購的成本,。此措施可以在和高級管理層簽訂合同時進行預(yù)設(shè),。

6. 帕克曼式防御（Pac-Man Defense）

目標(biāo)公司在受到敵意收購的進攻后，以攻為守,，對收購者提出反向的收購要約,，達到反收購的效果。根據(jù)《公司法》第十六條規(guī)定,，公司向其他企業(yè)投資或者為他人提供擔(dān)保,，依照公司章程的規(guī)定，由董事會或者股東會,、股東大會決議,；公司章程對投資或者擔(dān)保的總額及單項投資或者擔(dān)保的數(shù)額有限額規(guī)定的，不得超過規(guī)定的限額,。因此,，采取此措施應(yīng)當(dāng)依照公司章程規(guī)定進行,，如公司章程對投資總額及單項投資額作出限定，則應(yīng)在限定內(nèi)進行投資,。

收購市場的活躍使得收購者不斷改進進攻策略來避開已有的反收購措施,，反收購措施隨之也將繼續(xù)發(fā)展，只有通過實踐中不斷探索和立法的不斷健全,，反收購活動才能夠更有序,、健康地運行。

文章來源：國楓律師事務(wù)所微信平臺