“市值管理當中要讓股價穩(wěn)定下來,，關鍵是要讓拋售的股東后悔,?！币晃毁Y深港股私募人士向第一財經記者表示。

小米集團-W（01810.HK）近日的回購行動,，對“跌跌不休”的股價有一定“自救”性質,，6000萬港元的回購相對大約2500億港元的全流通市值有點“杯水車薪”，創(chuàng)始人雷軍承諾不減持,，但依然有上千億港元的解禁股有強烈套現需求,。

到底小米的回購能不能讓那些10港元以下套現數十億港元的股東后悔,，讓其他股東套現的步伐放緩,？這需要看后續(xù)小米自身的現金流狀況，2018年第三季度經營現金流為負數,，也為未來的回購金額蒙上不確定因素,。

614萬股回購，應對百億股潛在減持

解禁后的小米集團,，目前已經處于全流通狀態(tài),，市值不足2500億港元，總股本238.36億股,，除了雷軍和財務總監(jiān)周受資聲稱不減持以外,，其他不少股東依然不計成本套現。港交所權益披露信息顯示,，截至2019年1月11日,，雷軍持股26.63億股，占總股本的15.54%,。

小米集團并未披露周受資的持股情況,，不過按照披露規(guī)定不超過5%，雷軍和周受資承諾不減持總的比例估計不超過20%,。而其他持股者依然“蠢蠢欲動”要套現,。

2019年1月18日，小米集團早間發(fā)布公告稱,，1月17日按市場上每股B股股份9.7625港元的價格回購614萬股B類股份,。據此計算，小米此次回購耗資近6000萬港元,。這是小米自上市以來的首次進行股份回購,，未來不排除進一步回購。

小米集團稱,，現有財務資源,，足以支持股份購回，同時維持穩(wěn)健的財務狀況,。在互聯網商業(yè)模式以及公司手機+AIoT雙引擎策略的推動下,，股份回購表現了其對當下以及長期業(yè)務前景的信心,。同時，在整體經濟景氣狀況受挑戰(zhàn)的情況下,，憑借高性價比產品,，小米將具備更強的競爭力。

小米集團在1月18日收報10.16元,，升4.3%,，成交額14.1億港元，早期投資者及上市基石投資者的股份禁售期在本月初相繼結束,，拖累股價較上市初已經“腰斬”,。其中，有主要股東在1月16日以9.45元配售2.31億股B類股份,，套現21.8億元,。

目前小米股價已經回到16日這些股東減持價格之上，到底小米集團的回購能不能讓10港元以下拋售的股東后悔,？

博大資本行政總裁溫天納向第一財經記者表示,，小米集團過去半年的下跌，跟公司持股結構有關,，股東套現意愿很強烈,，尤其早期浮盈較大的股東。而小米集團這種金額的回購,，只是短時間對股價的支撐,，未來還是要看業(yè)績，全球智能手機進入負增長,，對公司前景必然有影響,，小米集團的模式也跟其他互聯網企業(yè)有明顯區(qū)別。過去港股的回購有成功的故事,，比如中國恒大,、匯豐控股、騰訊控股等,，而這些企業(yè)回購額度都比較大,。

F輪融資、突擊入股的諾基亞被深套

蘋果公司（AAPL.NASDAQ）2018年第三季度（相當于蘋果2018年財年第四季度）合共回購了9246.3萬股普通股,，均價在每股192.5美元到222.07美元之間,。

不過這超過200億美元的回購（超過蘋果市值的2%），并沒有阻止到蘋果在2019年第一天跌到150美元以下,。股神巴菲特的多次增持蘋果也已深度“被套”,，相比之下小米集團的F輪投資者似乎更郁悶一些，也包括大名鼎鼎的諾基亞。

無論港股還是A股市場上,，回購并非一定是支撐股價的靈藥,，包括輝山乳業(yè)、三安光電的高價回購,，如果投資者“跟風”買入,，后面必然會損失慘重，回購到底能否支撐股價,，跟回購股份比例以及公司的現金流狀況密切相關,。

2014年12月23日，小米集團向ALL-Stars XML Limited等F輪投資者增發(fā)3723萬股F-1輪優(yōu)先股,，發(fā)行價格為20.1682美元/股,，交割后獲得的融資款項合計7.5億美元；2015年3月25日和7月3日,，兩次融資都是按照20.17美元/股,，分別獲得2315萬美元和近2億美元,。

上市前不到一年的2017年8月24日,，小米集團向Nokia Growth Partners II, L.P.（諾基亞，Nokia Corporation及其關聯方）發(fā)行49.6萬股F-1輪優(yōu)先股,，價格同樣為20.17美元/股,，獲得資金近一千萬美元，此次融資后小米估值為422億美元左右,。

上述F輪融資股份每股相當于大約10股上市后的B股,。除了F輪之外，其余輪次的投資者均獲利豐厚,，因此禁售期滿之后的減持是可以預期的,。根據國金證券分析師唐川測算，2013年和2014年的F輪融資的成本分別為15.83港元和14.07港元,。按照解禁日1月8日后股價低于12港元計算,，這部分資金處于“深度套牢”狀態(tài)。

截至1月18日收盤,，小米集團市值僅僅為約2426億港元（約合311億美元）,，前三季度小米集團經調整利潤為67億元，如果按照全年100億元凈利潤計算的話,，當前小米集團市盈率依然超過20倍,。

不過因為持股比例沒有達到5%，港交所相關信息披露并未顯示這批F輪融資股東的持股變動,。

現金流“轉負”,，回購持續(xù)性存疑

對雷軍而言，雖然靠著IPO融資近300億港元，能夠在資金面上暫時相對寬裕,，不過第三季度的經營現金凈流出,，以及存貨的大幅增加，在智能手機銷量逐漸不景氣的背景下,，小米集團繼續(xù)回購到底還有多少“彈藥”,？

小米集團三季報稱，現金及現金等價物由2018年6月30日的149億元增加136.4%至2018年 9月30日的352億元,，主要是由于完成全球發(fā)售所致,，收取的所得款項凈額約為275億港元（相當于約233億元）。

2018年第三季度,，經營活動所用現金流量凈額為13億元,，指經營所用現金10億元加已付所得稅3億元。營運資金變動,，主要包括貿易應付款項增加77億元（被存貨增加53億元所抵銷）,、預付款項及其他應收款項增加54億元以及應收貸款及利息增加17億元。

資產負債表顯示,，小米存貨從2017年底的163.43億元增加到2018年9月底的265.38億元,，9個月增加超過百億元，而上市前后的第三季度就增加53億元,；9個月內,，貿易應付款項則由340億元增加到526.48億元，應收賬款從547億元增加到849.6億元,，這些數據都為未來的現金周轉情況打上一定的問號,。

興業(yè)證券分析師張憶東認為，2018年國內智能手機出貨量同比下滑15.5%,，2019年可能繼續(xù)下滑,。小米集團的業(yè)務按邏輯可以分為兩組，一組為手機,、電視的銷售及與之相關的互聯網增值收入,，另一組為其他IoT產品及與之相關的有品電商收入，小米集團正處于增長新舊動能轉換的階段,。

過去,，小米集團快速增長的主要動能在于第一組業(yè)務。手機,、電視以接近成本價銷售,，快速搶占用戶，然后靠以廣告,、預裝APP,、游戲運營為代表的互聯網增值業(yè)務變現，現階段利潤中大多數也是這組業(yè)務所貢獻的。未來,，小米集團的增長主動能將逐步切換到第二組業(yè)務,，近期發(fā)力大家電的動態(tài)也反映了這一趨勢。在新舊動能轉換階段,，業(yè)績的不確定性增大,，下調評級至“審慎增持”，張憶東稱,。