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6. 保險公司估值 考慮到保險公司不同業(yè)務(wù)的特點,，公司估值的基本思路是： 首先,，將公司業(yè)務(wù)拆分為壽險、財險和銀行和其他等3部分,。 其次,，采用不同的估值方法對各個業(yè)務(wù)板塊進行估值。其中,，壽險業(yè)務(wù)采用內(nèi)含價值,，財險和銀行采用PB，其他業(yè)務(wù)為簡化起見采用凈資產(chǎn),。 第三,，將各個業(yè)務(wù)板塊估值結(jié)果匯總，得到公司的整體估值,。 6.1 壽險業(yè)務(wù)估值 壽險業(yè)務(wù)估值的具體算法為：壽險業(yè)務(wù)價值=內(nèi)含價值+新業(yè)務(wù)價值*新業(yè)務(wù)價值倍數(shù),。在計算中，統(tǒng)一按照貼現(xiàn)率11%,、投資收益率5%的假設(shè)對2017年內(nèi)含價值和新業(yè)務(wù)價值進行了調(diào)整,。 需要指出的是，壽險業(yè)務(wù)估值的關(guān)鍵是新業(yè)務(wù)價值倍數(shù)的確定,。為此,，一方面是參考了各個公司歷史的增速情況；二是對未來趨勢進行了大致預(yù)判,。即預(yù)計今后一段時期內(nèi)整體新業(yè)務(wù)價值可望保持10-15%的較快增長,，在此基礎(chǔ)上，考慮到各個公司的表現(xiàn),，平安壽險和太保壽險的增速取值為15%,，其余公司按10%測算,。具體結(jié)果參見圖27。 圖27 各公司壽險業(yè)務(wù)估值結(jié)果
 根據(jù)上述結(jié)果,，各個公司壽險業(yè)務(wù)對應(yīng)的P/EV分別為：（1）中國平安2.7,，（2）中國人壽1.7，（3）中國太保2.5,，（4）中國人保1.6,，（5）新華保險1.8。 6.2 財險和銀行業(yè)務(wù)估值 保險公司的財險,、銀行業(yè)務(wù)估值采用PB法,。其中PB的取值是根據(jù)投資的預(yù)期收益率和ROE來確定的，具體計算方法參見下面的例子,。 例1：假設(shè)投資者的預(yù)期收益率g為15%，財險業(yè)務(wù)預(yù)計ROE為20%,，投資周期n為5年,，則其PB的計算公式為：（1+ROE）^n/（1+g）^n=（1+20%）^5/（1+15%）^5=2.49/2.01=1.24，即PB取1.24,。 上述計算的含義為：當(dāng)某公司財險業(yè)務(wù)的ROE能夠達到20%,，投資者按1.24倍凈資產(chǎn)買入，在估值不變的情況下,，5年后的年化投資回報率可以達到15%,。 在具體計算時，采用的預(yù)期投資回報率為15%（即5年左右翻一番）,，投資周期按5年計算,，ROE取各個公司的歷史多年平均值，具體結(jié)果參見圖28,。 圖28 各公司財險,、銀行業(yè)務(wù)估值結(jié)果 
6.3 其他業(yè)務(wù)估值 各保險公司其他業(yè)務(wù)估值直接取其凈資產(chǎn)。具體結(jié)果參見圖29,。 6.4 公司整體估值結(jié)果 將上述分業(yè)務(wù)估值匯總,，可得各公司的整體估值。其中： 1,、中國平安,，1.7萬億； 2,、中國人壽,，1.2萬億； 3,、中國太保,，6200億,； 4、中國人保,，2500億,； 5、新華保險,，2800億,。 具體結(jié)果參見圖29： 圖29 各公司估值結(jié)果 
根據(jù)圖29中各公司市值（12月12日）和估值的比例關(guān)系來看，當(dāng)前市場對保險公司的估值整體偏低,，其市值/估值大體在0.45-1.13之間,。具體來看：市場除了給予中國人保13%的溢價外，其余公司的市值都遠低于估值（在0.45-0.67左右）,。 如果從港股市值來看,，市場對上述公司的估值更低。其中,，從A股和港股的股價關(guān)系來看,，港股市場除了給予中國平安約5%的溢價外，其余均是大幅折價,，折價幅度達到23-55%左右,。因此，從港股來看,，上述公司市值/估值僅為0.33-0.70左右,。 6.5 投資收益估算 根據(jù)以上的公司估值結(jié)果和當(dāng)前市場的估值水平，可以對今后的投資收益情況進行簡單的估算,。其中,，有關(guān)條件和假設(shè)如下： 1、投資周期5年,； 2,、未來5年各個公司的ROE可以達到過去5年（2013-2017年）80%的水平； 3,、5年后的市值/估值達到1,。 依照以上假設(shè)，未來A股的年化投資收益率可望達到8-28%左右,。其中,，由于當(dāng)前市值/估值水平相對較高，中國人保的預(yù)期投資收益率最低,，為8.6%,；其余4家公司的預(yù)期收益率相差不大，在24-28%之間。 就H股來看,，由于當(dāng)前估值低于A股,，未來的投資收益率可望達到22-37%左右。具體估算結(jié)果參見圖30,。 圖30 投資收益率估算 
綜合以上分析,，考慮到保險行業(yè)的盈利模式和發(fā)展前景，當(dāng)前無論是A股還是港股對保險股的整體估值水平是偏低的,，這也給投資者了一個難得的機會,。當(dāng)然，大前提：一是未來各個公司仍能基本保持當(dāng)前的發(fā)展趨勢,；二是市場對保險股的估值水平能夠得到合理修復(fù),。
以上，就是個人對幾家保險公司的初步認(rèn)識,，僅供大家參考,。 |
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