海瀾之家(600398)

騰訊擬出資25億元獲取海瀾5.31%股份,，且林芝騰訊和寧波摯信將與海瀾聯(lián)合設(shè)立百億規(guī)模產(chǎn)業(yè)基金，主要用于投向服裝相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈/優(yōu)秀品牌及制造商,。海瀾作為龍頭服飾品牌商稀缺資源凸顯,，類直營化發(fā)展模式先天具備了發(fā)展新零售業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)和優(yōu)勢(shì)，自17年8月與阿里開展戰(zhàn)略合作,，在平臺(tái)扣點(diǎn),、流量?jī)A斜、消費(fèi)者需求洞察,、線上線下商流物流信息流融合方面得到支持,。此次騰訊入股將進(jìn)一步加強(qiáng)海瀾電商發(fā)展以及O2O升級(jí)，產(chǎn)業(yè)基金的成立也將豐富海瀾品牌,、品類及渠道的布局,，培育新利潤增長(zhǎng)點(diǎn)?？紤]到海瀾庫存壓力緩解,、主品牌17Q4復(fù)蘇跡象明顯,，且預(yù)計(jì)在冷冬及春節(jié)延后因素刺激下18Q1熱銷局面有望延續(xù)。目前公司總市值514億,，短期暫不考慮外延收購影響,，對(duì)應(yīng)18PE14X，股息率4.28%,，具備大市值/低估值/高分紅特征,，且市價(jià)與員工持股價(jià)倒掛，可繼續(xù)持有,；中長(zhǎng)期而言,，公司有望借助互聯(lián)網(wǎng)巨頭賦能實(shí)現(xiàn)模式升級(jí)/運(yùn)營效率提升進(jìn)而帶動(dòng)估值中樞上移，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí),。

騰訊擬出資25億元受讓公司5.31%股份,。2月2日海瀾控股股東海瀾集團(tuán)一致行動(dòng)人榮基國際與騰訊普和簽訂股轉(zhuǎn)協(xié)議，榮基國際擬以10.48元/股價(jià)格向騰訊普和轉(zhuǎn)讓2.39億股海瀾之家股份,，股份轉(zhuǎn)讓總價(jià)約25億元,，轉(zhuǎn)讓后騰訊普和將持有海瀾5.31%股份，榮基及一致行動(dòng)人合計(jì)直接持有海瀾64.28%股份,。另外,，江陰海瀾于2月2日與林芝騰訊、寧波摯信簽署框架協(xié)議,，擬聯(lián)合設(shè)立百億規(guī)模產(chǎn)業(yè)投資基金,。將對(duì)服裝相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈、優(yōu)秀服飾品牌及制造商進(jìn)行投資,，結(jié)合騰訊優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)資源及摯信專業(yè)的資本運(yùn)作能力,，將進(jìn)一步加強(qiáng)海瀾在品牌、品類及渠道方面建設(shè),，培育新利潤增長(zhǎng)點(diǎn),。

互聯(lián)網(wǎng)巨頭搶占線下優(yōu)質(zhì)零售及品牌商資源，海瀾作為類直營化休閑服飾龍頭,，具備強(qiáng)大的合作基礎(chǔ)以及較高的可提升空間。

1）互聯(lián)網(wǎng)巨頭紛紛布局線下渠道,。電商經(jīng)過了近10年高速成長(zhǎng),，當(dāng)前階段流量紅利弱化，20%-30%年均增速成為新常態(tài),，滲透率保持在20%左右,，提升速度緩慢。另外,，消費(fèi)升級(jí)邏輯下,，消費(fèi)者更加注重產(chǎn)品品質(zhì)和功能,，對(duì)線下購物體驗(yàn)重視度提升。2016年以來,，電商平臺(tái)紛紛布局線下,，將線上的高效運(yùn)營優(yōu)勢(shì)與線下的高體驗(yàn)度和即得性相結(jié)合，打通線上及線下的商品流,、物流,、信息流，以此進(jìn)行多業(yè)態(tài)布局,、集聚線下客流,，通過場(chǎng)景化營銷提升消費(fèi)頻次和購買連帶率。

如阿里入股三江購物,、聯(lián)合超市,、新華都、發(fā)展盒馬生鮮,；京東,、騰訊入股永輝超市；騰訊入股每日優(yōu)鮮,、唯品會(huì),、家樂福中國。

2）海瀾作為國內(nèi)休閑服飾龍頭,，線下類直營渠道發(fā)達(dá),，但線上收入占比僅5%，具備強(qiáng)大合作基礎(chǔ)以及可提升空間,，備受互聯(lián)網(wǎng)巨頭青睞,。一方面，海瀾之家作為國內(nèi)休閑服飾龍頭品牌,，17年前三季度實(shí)現(xiàn)收入124.78億元,，17年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)收入接近180億元。線下渠道網(wǎng)絡(luò)發(fā)達(dá),，截止17Q3末,，主品牌門店數(shù)量達(dá)到4428家，愛居兔達(dá)到921家,，其他品牌259家,，類直營模式下對(duì)終端管控力度較強(qiáng)，數(shù)據(jù)采取及時(shí)有效,，近些年積累了龐大的一手用戶數(shù)據(jù),，具備與互聯(lián)網(wǎng)巨頭合作的基礎(chǔ)。另一方面,，線上收入占比僅為5%,，與互聯(lián)網(wǎng)巨頭合作后可提升空間巨大,。17年8月與阿里開展戰(zhàn)略合作，我們預(yù)計(jì)海瀾將在阿里平臺(tái)扣點(diǎn)以及流量資源支持方面受益,；而此次騰訊入股將進(jìn)一步加強(qiáng)海瀾電商發(fā)展以及O2O方面的升級(jí),，在消費(fèi)者需求洞察、線上線下商流物流信息流融合方面得到支持,。

海瀾主業(yè)17Q4復(fù)蘇跡象明顯,，主品牌收入增速預(yù)計(jì)達(dá)雙位數(shù)水平，18Q1有望在冷冬及春節(jié)延后因素刺激下保持旺銷局面,。17Q4海瀾主品牌產(chǎn)品力,、渠道、庫存管理等方面正在持續(xù)優(yōu)化,，售罄率有所提升,、庫齡結(jié)構(gòu)也有所改善，預(yù)計(jì)Q4主品牌收入增速將達(dá)到雙位數(shù)水平,，且同店增速轉(zhuǎn)正,。18Q1在冷冬及春節(jié)延后因素刺激下，冬裝旺銷局面有望延續(xù),。后期隨著大量去年新店逐步進(jìn)入成熟期,，分成比例的降低將有助于公司盈利的提升。

未來海瀾將積極推進(jìn)品牌延展,、品類擴(kuò)充以及渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化,。

1）通過內(nèi)生孵化以及外延并購的方式進(jìn)行多品牌/品類運(yùn)作。如通過內(nèi)生孵化方式推出的男裝副牌HLAJEANS,，以及于近期推出的極具性價(jià)比優(yōu)勢(shì)的輕奢男女裝品牌AEX/OVV,，并嘗試布局主打精品模式的海瀾優(yōu)選生活家居館。通過外延并購方式投資國內(nèi)快時(shí)尚品牌UR10%股權(quán),推進(jìn)時(shí)尚生態(tài)圈建設(shè),；以及收購英氏嬰童44%股權(quán),，正式涉足嬰童市場(chǎng)。我們認(rèn)為目前公司多品牌/品類建設(shè)已經(jīng)初具端倪,，在公司高效的供應(yīng)鏈及渠道管控體系支持下,，有望成為新的利潤增長(zhǎng)點(diǎn)。

2）渠道布局逐漸優(yōu)化,。線下渠道保持較快開店速度,，主品牌海瀾之家截止Q3末門店總數(shù)4428家，較年初凈增191家門店,，其中2/3為購物中心店，預(yù)計(jì)18年主品牌將保持300家左右的凈開店規(guī)模,，且均為購物中心門店,，渠道結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化,。

盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：公司作為休閑服飾龍頭，與互聯(lián)網(wǎng)巨頭強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合,，有望實(shí)現(xiàn)運(yùn)營模式創(chuàng)新及運(yùn)營效率提升,。17Q4主品牌在產(chǎn)品力、渠道,、庫存管理等方面持續(xù)優(yōu)化,，售罄率和庫齡結(jié)構(gòu)也均有所改善，收入增速達(dá)雙位數(shù)水平,，同店增速轉(zhuǎn)正,。同時(shí)積極推進(jìn)品牌/品類拓展以及渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化，有望形成新利潤增長(zhǎng)點(diǎn),。暫維持17年-19年EPS分別為0.74元,、0.83元、0.94元的預(yù)測(cè),，目前公司總市值514億,，暫不考慮外延收購影響，對(duì)應(yīng)18PE14X,，16年股息率4.28%,，具備大市值/低估值/高分紅特征。且現(xiàn)價(jià)與員工持股價(jià)及大股東增持均價(jià)倒掛,，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí),。中長(zhǎng)期而言，公司有望借助互聯(lián)網(wǎng)巨頭賦能實(shí)現(xiàn)模式升級(jí)/運(yùn)營效率提升帶動(dòng)估值中樞上移,。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1）終端需求持續(xù)不振,，產(chǎn)品適銷度下降，造成返貨壓力,；2）供應(yīng)商資金鏈承壓的風(fēng)險(xiǎn),；3）獨(dú)特的運(yùn)營模式導(dǎo)致報(bào)表庫存風(fēng)險(xiǎn)較高。