二八輪動(dòng)的理論基礎(chǔ)

有句很流行的話叫做「理論自信,，道路自信」,，所以我們講二八輪動(dòng)的時(shí)候，首先要講一講它背后的理論,。其實(shí)這是一個(gè)非常簡單的策略,，比較代表大盤股的滬深300和代表小盤股的中證500在過去4周的表現(xiàn)，哪個(gè)強(qiáng)就持有哪個(gè),。如果你之前研究過技術(shù)分析，你會(huì)覺得比起那些很復(fù)雜的公式,，二八輪動(dòng)看上去簡單得不像話,。但是，簡單的規(guī)則不代表二八輪動(dòng)是淺顯的,，它的背后是「動(dòng)量效應(yīng)（momentum factor）」,。

不要小看動(dòng)量效應(yīng)，雖然A股投資者對(duì)它可能不熟悉,，但它是學(xué)術(shù)界的「當(dāng)紅炸子雞」,。大家可能還記得有一屆諾貝爾獎(jiǎng)發(fā)給了尤金·法瑪（Eugene F. Fama）。他是一位研究股票回報(bào)而出名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家,，最著名的就是「Fama-French三因子模型」,。所謂三因子是beta，市值因子和價(jià)值因子,，這是他起家的模型,。隨著學(xué)術(shù)界的發(fā)展，越來越多的因子被發(fā)現(xiàn),，包括財(cái)務(wù)質(zhì)量,，還有這里的動(dòng)量效應(yīng)，也稱為動(dòng)量因子,。

大家可以看一下Fama的重要合作者French的官方主頁：

KennethR. French - Data Library：

http://mba.tuck./pages/faculty/ken.french/data_library.html

不僅是介紹個(gè)人,，更重要的是這里每個(gè)月公布Fama-French三因子模型的數(shù)據(jù)。隨著時(shí)間推移French會(huì)公布越來越多的因子,，其中就包括動(dòng)量因子,。這說明Fama和French兩個(gè)三因子模型創(chuàng)始人也認(rèn)同動(dòng)量因子有研究價(jià)值。

既然提到了尤金·法瑪,，就不得不提阿斯內(nèi)斯（Clifford S. Asness）,。他是Fama的博士生，研究三因子模型，之后去華爾街做出一個(gè)AQR對(duì)沖基金,，非常出名,，有上百億的規(guī)模。Asness雖然在華爾街賺錢,，但本質(zhì)上還是一個(gè)研究者,，他和他手下的幾個(gè)分析師不斷地發(fā)表論文，公開了非常多關(guān)于各種因子的實(shí)證,。

對(duì)于我們投資人來說,，我非常建議諸位去看一看Asness的文章。我在這里發(fā)一篇Asness和其他研究者在2004年末寫的文章,，其中對(duì)動(dòng)量效應(yīng)做了很詳細(xì)的分析,，有非常多關(guān)于動(dòng)量效應(yīng)的猜測和事實(shí)，如果各位英文好的話非常推薦一看,。

Fact, Fiction and Momentum Investing by Clifford S. Asness,Andrea Frazzini, Ronen Israel, Tobias J. Moskowitz :: SSRN

https://papers./sol3/papers.cfm?abstract_id=2435323

如果有興趣,，還可以看看他的其他文章。當(dāng)然Asness不僅寫動(dòng)量,，也寫其他的,，比如價(jià)值等其他因子。如果想了解因子投資的最新趨勢,，看Asness的相關(guān)論文就沒錯(cuò),。

Earl二八輪動(dòng)的實(shí)現(xiàn)細(xì)節(jié)

講完Asness我們再回到二八輪動(dòng)。

在整個(gè)動(dòng)量的范疇里,，它是被稱作「相對(duì)動(dòng)量」的投資范式,。這個(gè)范式的做法是，在一批資產(chǎn)中,，按照指定的時(shí)間去對(duì)比,，在下一個(gè)周期中持有表現(xiàn)比較好的那一個(gè)資產(chǎn)。對(duì)于二八來說,，我們選擇4周作為一個(gè)回顧窗口,，每周對(duì)比一次，下周持有最好的那個(gè)品種,。而這個(gè)品種可能是代表中小盤股的中證500,，也可能是代表大藍(lán)籌的滬深300。這是二八輪動(dòng)學(xué)術(shù)上的淵源,。

當(dāng)然,，大家未必一定要去看那篇論文，但是至少要知道這個(gè)二八輪動(dòng)不是拍腦袋的,、未經(jīng)科學(xué)研究的「土法煉鋼」策略,。我在設(shè)計(jì)二八輪動(dòng)的時(shí)候,，也不是靈光一現(xiàn)、或者從日常生活中總結(jié)出來的,，我是基于嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膭?dòng)量因子的論文,，基于它回測的范式，再基于中國的情況挑選了滬深300和中證500,，同時(shí)也將回顧的周期從海外常用的3個(gè)月降低到A股的四周,，這樣才完成了二八輪動(dòng)模型。

二八輪動(dòng)里我選擇的是中證500和滬深300兩個(gè)指數(shù),。

有非常多的人問：為什么不選擇上證50,？為什么不選擇創(chuàng)業(yè)板？我是這么考慮的,，當(dāng)時(shí)在設(shè)計(jì)二八輪動(dòng)的時(shí)候,，我希望它有比較強(qiáng)的生命力，即使沒有我的干預(yù)和修訂,，它依然可以在一個(gè)很長的時(shí)間里去自我執(zhí)行,。就這點(diǎn)而言，滬深300和中證500是非常好的選擇,，它們是自適應(yīng)的。大家可以發(fā)現(xiàn),，滬深300和中證500是一對(duì)按照市值分割的指數(shù)系列,，按照市值排序，抽掉因?yàn)楦鞣N原因需要被暫停的個(gè)股,，前三百個(gè)就是滬深300,，之后500個(gè)就是中證500。這樣的指數(shù)對(duì)市場規(guī)模有自適應(yīng)的效果,。

為什么我沒有把上證50和創(chuàng)業(yè)板放入二八輪動(dòng)呢,？很簡單，上證50是純粹基于上海市場的大盤股的指數(shù),，這一點(diǎn)勉強(qiáng)還能忍,。但創(chuàng)業(yè)板指數(shù)只是聚焦創(chuàng)業(yè)板，這是深圳市場的一個(gè)子版塊,，和它并列的還有深圳主板和深圳中小板,。所以雖然現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板里有很多好股票和大盤股，但它以后的發(fā)展充滿著不確定性,，不知道會(huì)不會(huì)像香港創(chuàng)業(yè)板一樣邊緣化,。所以選擇創(chuàng)業(yè)板必須要有人工干預(yù)，這不是好事,。

所以我選擇滬深300和中證500,，無論市場怎么變,，我都不用多考慮，只要知道滬深300是大盤股,、中證500是中小盤股就可以了,。這一點(diǎn)非常重要，它有自適應(yīng)的效果,。

和其他二八輪動(dòng)的區(qū)別

現(xiàn)在市面上可以看到非常多的二八輪動(dòng),，且慢自己也有一個(gè)二八輪動(dòng)模型，這也是為什么且慢推出我這個(gè)版本的時(shí)候要稱為「Earl二八輪動(dòng)」,。這一點(diǎn)不存在誰抄誰的問題,，因?yàn)樗械亩四Ｐ屯献匪荻紒碜杂趧?dòng)量效應(yīng)這一個(gè)主流的投資思路，有大量論文可參考,。

這個(gè)沒有什么獨(dú)創(chuàng)性,，只是大家在A股上都不約而同地選擇了滬深300和中證500，也有人可能會(huì)加入行業(yè)板塊,。區(qū)別是,，我的二八輪動(dòng)采用的是周線，每周五才判斷一次,，市場上大量的二八輪動(dòng)采取的是日線,，每個(gè)交易日判斷，回測20個(gè)交易日,。

為什么會(huì)有這樣的區(qū)別,？當(dāng)時(shí)我是給普通白領(lǐng)設(shè)計(jì)的模型，要降低它的交易頻率和監(jiān)控頻率,?；谌站€的二八輪動(dòng)需要投資人每天觀察市場、作出判斷,，對(duì)白領(lǐng)來說每天的兩點(diǎn)五十分左右都要看一下,，工作會(huì)受到影響。而我設(shè)計(jì)的基于周線的模型中,，投資者只需要每周看一次就可以了,，大大減少了浪費(fèi)的時(shí)間。

這是我設(shè)計(jì)時(shí)的初衷,，但是現(xiàn)在有了且慢這么一個(gè)全自動(dòng)交易平臺(tái),，這個(gè)問題已經(jīng)不存在，日線和周線在監(jiān)控成本上沒有區(qū)別,。那么為什么我還在堅(jiān)持周線的模型,？首先日線的二八模型已經(jīng)太多，沒有必要再增加類似的,。另外在很多的日線二八模型之外,，周線的二八模型依然是非常重要的組成部分,。

有人問我怎么選，我覺得各位某種程度上甚至不用去做選擇,，可以把你的資金一半配置且慢的日線二八模型,，一半去配我的周線二八模型。這樣的好處在哪里,？不同的周期,，不同的參數(shù)，每個(gè)二八模型在不同時(shí)點(diǎn)的表現(xiàn)會(huì)有輕微的差別,。在2017年,，周線的模型的表現(xiàn)是比較好的，但是在這一波閃電崩盤的時(shí)候,，日線模型的表現(xiàn)就好過于Earl二八模型,。在這個(gè)問題上兩種模型有各自適應(yīng)的市場風(fēng)格，投資人不用硬比出一個(gè)好的,，這不是正確的思維方式,。

在Asness的論文中可以看到他的投資范式，他將非常多的因子組合在一起,，達(dá)到最平穩(wěn)的效果,。比如說剛剛給大家推薦的文章里面，Asness做了一個(gè)回測,，將價(jià)值因子,、動(dòng)量因子、盈利能力因子(profitability)合并后,，模型的穩(wěn)定性遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于單一因子模型,。哪怕是只將價(jià)值因子、動(dòng)量因子合并,，模型都會(huì)有非常好的表現(xiàn),。在動(dòng)量因子里面很多模型也是將不同的回測周期組合，如果你既有20天的日線二八模型,，又有4周的周線二八模型,，你會(huì)獲得更平滑的曲線,。

大家在學(xué)習(xí)二八模型的時(shí)候，要有這樣一個(gè)思維方式：我們對(duì)很多模型的態(tài)度不是要去分一個(gè)高下,，去找出一個(gè)最優(yōu)的完美的模型,，而是找出很多有差異、但是都表現(xiàn)不錯(cuò)的模型,，然后把這些模型組合在一起,，構(gòu)成一個(gè)更穩(wěn)定的組合。這個(gè)組合可能在各個(gè)市場都不是最優(yōu)異,，但都不會(huì)太差,，長遠(yuǎn)看是最穩(wěn)定的。

所以雖然我自己做的是周線的二八模型,，但是實(shí)操中大家可以選擇且慢的日線二八和我的Earl二八組合在一起,，長遠(yuǎn)表現(xiàn)可能更優(yōu)異。當(dāng)然未來如果有人愿意做更多類似的模型做組合,，也會(huì)讓投資回報(bào)變得更平穩(wěn),。我覺得二八模型不僅是一個(gè)投資思路，更是大家打開多模型多策略的量化投資世界的一個(gè)窗戶,。大家不再是以前那樣簡單炒個(gè)股票,、做個(gè)均線，而是接觸到國際學(xué)術(shù)界因子投資最先進(jìn)的理念,，并把理念組合,、轉(zhuǎn)化成一個(gè)模型，帶來更平滑的收益,。

贖回費(fèi)率調(diào)整的應(yīng)對(duì)策略

諸位如果看新聞應(yīng)該知道,，應(yīng)監(jiān)管部門要求，最近會(huì)有對(duì)贖回費(fèi)的調(diào)整,，7天以內(nèi)贖回需要收取懲罰性的1.5%的贖回費(fèi),。二八這樣的模型對(duì)于費(fèi)率是比較敏感的，根據(jù)歷史回測,，周線的二八輪動(dòng)一年大概會(huì)有十次切換,，如果都按1.5%的話，15%就沒有了,，那肯定是不可能的,。大多時(shí)候二八輪動(dòng)的操作不會(huì)特別頻繁以至于屢屢觸動(dòng)1.5%的贖回費(fèi)，但實(shí)際操作中會(huì)偶爾運(yùn)氣不好,，這周剛剛買中證500,，下周又要轉(zhuǎn)成滬深300，這就要被收取懲罰性的1.5%的贖回費(fèi),。這對(duì)很多投資者來說是很大的問題,。

怎么解決這個(gè)問題呢,？我和且慢的開發(fā)人員討論后，決定采取變通的方法：如果這周五的贖回操作會(huì)觸發(fā)1.5%的贖回費(fèi),，我們就暫停這次調(diào)倉到下周再看,。

大家可能會(huì)覺得，明明信號(hào)已經(jīng)給出了,，晚一周執(zhí)行會(huì)不會(huì)太晚了,？這個(gè)要說到動(dòng)量模型的學(xué)術(shù)問題。我這邊做的二八模型其實(shí)是有點(diǎn)偏離學(xué)術(shù)界操作手法,，屬于「偷步」提前操作的,。因?yàn)槲医ㄗh大家自己操作時(shí)可以在14:55的時(shí)候看一看，且慢設(shè)計(jì)的時(shí)間更早一點(diǎn),，在兩點(diǎn)半左右,。但是在學(xué)術(shù)界回測的數(shù)據(jù)不是根據(jù)盤前幾分鐘看效果下單的，標(biāo)準(zhǔn)的學(xué)術(shù)模型是「滯后一周」,。比如收盤后判斷,，二八模型要從滬深300轉(zhuǎn)成中證500，那就延后一周,，下周五再切換,，這個(gè)規(guī)定是為了降低運(yùn)算量，方便回測,。我們在這次面對(duì)1.5%的贖回費(fèi)的時(shí)候,，也用了這樣的思路。我請且慢的工程師回測了一下：

針對(duì)懲罰性1.5%贖回費(fèi)的二八微調(diào)策略,，歷史回測顯示從2005年到2017年末,，和原Earl二八輪動(dòng)方案相比，13年里調(diào)倉少了40次,，年化收益從27.1%提高到了29.4%,。也就是說即使增加了這條規(guī)定延后一周，效果也差不多,，甚至比傳統(tǒng)版還略微好一點(diǎn)，尤其在震蕩市還會(huì)導(dǎo)致調(diào)倉的減少,。

還有一個(gè)經(jīng)常被問到的問題：定投和一次性買入哪個(gè)好,？

其實(shí)這并不算是問題，因?yàn)檫@兩個(gè)選擇本身是視資金情況而定的,。如果您有一大筆資金,，而且很信任二八策略，那么一次性買入沒有問題,，二八本身就自帶了擇時(shí)和選擇大小盤,。如果有些人資金量比較大而且對(duì)二八沒有那么信任,，或者希望降低風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)，就可以用定投的方式,，比如把資金分成6份,，每個(gè)月投入1份。如果你是工薪階層,，就可以每個(gè)月發(fā)工資后拿部分錢去定投,。定投的時(shí)候盡量避免周四周五，因?yàn)橹芪瀹?dāng)天可能觸發(fā)調(diào)倉,，如果放在周一就沒有問題,。

另外就是為什么要選天弘。在可選的基金里面,，天弘的跟蹤誤差和費(fèi)率都非常低,，同行的贖回費(fèi)常態(tài)下是0.5%，它可以低到0.05%,，這可以起到降低成本的作用,。這里要感謝馬云爸爸，有他的撐腰,，天弘才可以做出這樣棒的產(chǎn)品出來,。

問答環(huán)節(jié)

Q：請問張老師還有什么投資策略？有了策略還有必要炒股票嗎,？

A：擇時(shí)方面,，二八、海龜都是我一直用的策略,。這都是趨勢性右側(cè)交易的,。同時(shí)我會(huì)定投累計(jì)倉位，這就是屬于左側(cè)的思路,。此外還有一些具體市場下可能會(huì)用的小策略,。其實(shí)我的公眾號(hào)（EarlETF投資視界）的老讀者都知道，我強(qiáng)調(diào)只投基不炒股,。對(duì)普通人,，還是基金投資比較容易讓人賺錢。

Q：請問現(xiàn)在投資二八輪動(dòng)是比較好的選擇嗎,？如何把握這個(gè)時(shí)機(jī),？如果賣出的話，會(huì)有提示嗎,？

A：其實(shí)二八輪動(dòng)本身包含擇時(shí),，所以開始的時(shí)機(jī)沒那么敏感。從近期翻多看多中證500指數(shù)和近期市場走勢來看，可能近期二八的表現(xiàn)應(yīng)該還算不錯(cuò),。用且慢的話,，每次調(diào)倉都會(huì)提示。我之前有過一篇微信推送,，介紹我在且慢上的這個(gè)模型,，可以看看。

Q：我現(xiàn)在是每周一定投Earl二八,，需要怎么改一下定投日期,，兩周或一個(gè)月？

A：其實(shí)定投周期不是個(gè)大問題,，兩周一次每次2000和一周一次,，每次1000，長期來看效果不會(huì)差太大,。一周一次,，可能心態(tài)上會(huì)好點(diǎn)。當(dāng)然,，如果考慮規(guī)避流動(dòng)性新規(guī),，雙周和月定投更穩(wěn)健。

Q：二八輪動(dòng)作為一種經(jīng)過科學(xué)論證的量化投資模型,，可以省去人為干預(yù),，長期運(yùn)轉(zhuǎn)下去。我對(duì)于這種普適性的投資策略非常喜歡,。那張老師是否覺得今后會(huì)有更好的策略出現(xiàn)呢,？

A：其實(shí)學(xué)術(shù)界對(duì)于因子的開發(fā)是不斷的，動(dòng)量因子只是其中一個(gè),。但是必須說的是,，大多數(shù)因子需要的是大量持股來完成，像動(dòng)量因子這樣可以通過指數(shù)基金來實(shí)現(xiàn)的是非常少,。所以未來肯定會(huì)有更多更好的策略,，就像其實(shí)現(xiàn)在有些指數(shù)加強(qiáng)型基金就是用了一些因子。

當(dāng)然,，當(dāng)中國的行業(yè)指數(shù)基金足夠完備之后,，或許行業(yè)動(dòng)量模型也會(huì)有真正的用武之地。

Q：張老師屬于趨勢投資,，且慢上面的長贏屬于價(jià)值投資,。這是我的理解。請問張老師怎樣看這兩種不同的投資方式,？謝謝,。

A：我剛剛引用阿斯內(nèi)斯的那篇文章時(shí)候也說了,，大量研究證明,，一個(gè)投資組合既有動(dòng)量因子的持倉,，也有價(jià)值因子的持倉，長期看回報(bào)更穩(wěn)定,，是更好的選擇,。從賺錢出發(fā)，動(dòng)量和價(jià)值不是非此即彼的,，更合適成為好伙伴,。

Q：目前的二八輪動(dòng)策略會(huì)不會(huì)有一天在A股失效？比如出現(xiàn)像美股那樣的慢牛行情的話,，二八策略會(huì)有什么應(yīng)對(duì)措施呢,？

A：二八肯定有失效的一天，就像在美股,，4周的大小盤輪動(dòng)就不怎么靠譜,。這個(gè)是市場的成熟度決定的。這個(gè)問題我以前說過,，美股流行的是股債輪動(dòng),，回測時(shí)間點(diǎn)也會(huì)慢到3個(gè)月比較好。當(dāng)然,，中國的A股特性,，暫時(shí)大家都喜歡討論大小盤輪動(dòng)，所以二八就不會(huì)失效,。要是再也沒什么人討論了,，那就是市場成熟，可能就要在動(dòng)量的基礎(chǔ)上開發(fā)新模型了,。

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