近期這樣的一則調(diào)侃內(nèi)容刷爆了金融朋友圈：

“康寧死于一個(gè)問題,，發(fā)審委問，根據(jù)你方照顧說明書描述,，中國(guó)人每3人中有1人是精神病,，請(qǐng)問我們幾人中哪些是精神病，如果不能如實(shí)回答,，涉嫌虛假夸大市場(chǎng)容量,。”

上述只是一些金融朋友圈的調(diào)侃,，真實(shí)的康寧背后是個(gè)資本運(yùn)作高手的杰作,，盡管沖A失敗，仍是受資本市場(chǎng)熱捧的港股主板公司,。

當(dāng)天被發(fā)審委否決而掛掉的還有以下的公司,，這令A(yù)股一下子成了上市申請(qǐng)槍斃率最高的市場(chǎng)：

藥師研究康寧醫(yī)院在A股兩地掛牌上市被否決的案例，不是為了對(duì)康寧落井下石,，而是利用這個(gè)案例,，揭示資本運(yùn)作的高端財(cái)技。

從藥師看來,，被否決主要原因是樂視出事,，令證監(jiān)會(huì)成為驚弓之鳥，樂視體內(nèi)外資產(chǎn)運(yùn)作,、關(guān)聯(lián)交易導(dǎo)致股民受損,。新發(fā)審委上任以來，對(duì)關(guān)聯(lián)交易跡象明顯的申請(qǐng)人,，都是批量否決,。

通過分析康寧集團(tuán)體系內(nèi)上市公司和非上市公司之間的關(guān)系處理手法有可以幫助了解資本運(yùn)作的老司機(jī)如何用非控股關(guān)聯(lián)或非關(guān)聯(lián)公司合并報(bào)表方法和策略：

• 培育體外資產(chǎn)？

• 避免資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的稅,？

• 合并銷售額,？

• 還虧損的資產(chǎn)的培育，避免項(xiàng)目虧損導(dǎo)致上市公司業(yè)務(wù)拖累,。

• 用小的投入獲得大的收入金額,，收入是資本運(yùn)作的關(guān)鍵指標(biāo)；

• 資產(chǎn)交易容易出現(xiàn)大量稅項(xiàng)的領(lǐng)域,，避開交易稅,；

• 這些財(cái)技可廣泛應(yīng)用于：

• 房地產(chǎn)行業(yè),；

• 投資領(lǐng)域；

• 資產(chǎn)管理領(lǐng)域,；

• 合法避開港交所對(duì)買殼資產(chǎn)注入的限制,；

公司業(yè)績(jī)情況

• 2014年-2017年上半年，它的營(yíng)收為2.96億,、3.44億,、4.15億、2.83億,；

• 扣除非經(jīng)常事項(xiàng)凈利潤(rùn)為5119.86萬,、5162.19萬、6555.1萬,、3030.55萬,；

• 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~為3015.45萬、-506.28萬,、4986.69萬,、347.16萬，

• 毛利率為38.98%,、38.06%,、34.51%、32.49%,。

中國(guó)第一民營(yíng)精神病院集團(tuán)：資本騰挪術(shù)的高手鼎暉站臺(tái)

（在很多中國(guó)A股公司高價(jià)收購海外資產(chǎn),，高杠桿并購案子都有鼎暉身影，這個(gè)中國(guó)資本出海的四分衛(wèi)來頭不簡(jiǎn)單）

康寧醫(yī)院

康寧醫(yī)院,，是目前國(guó)內(nèi)最大的民營(yíng)精神病?？漆t(yī)院集團(tuán)包括普通精神科、老年精神科,、行為醫(yī)學(xué)科,、心身障礙科、臨床心理科等：

• 實(shí)控人為管偉立和其妻子共同持股比例30.32%,；

• 管偉立1987年從溫州衛(wèi)校畢業(yè)后,，被分配到溫州精神病醫(yī)院當(dāng)醫(yī)生，1996年溫州康寧精神康復(fù)醫(yī)院成立,，床位五十張,?？偣驳尼t(yī)護(hù)人員就4個(gè)人,，管偉立本人、他太太王蓮月,，以及1名護(hù)士,、1名清潔工。

• 2006年，康寧醫(yī)院被評(píng)為三級(jí)乙等精神病院,，床位超過420張,。

• 2013年，鼎暉1.2億入股取得康寧醫(yī)院11.35%股權(quán),。

• 2015年3月,，鼎暉再度增資2330.18萬，持有康寧醫(yī)院12.32%的股權(quán),。

• 2015年4月,，康寧集團(tuán)董事會(huì)通過港股上市議案。

• 2016年5月20日,，康寧醫(yī)院登陸香港聯(lián)交所,。

• 2016年11月，鼎暉以1.87億轉(zhuǎn)讓全部股權(quán),，退出康寧醫(yī)院,。

截至2017年6月30日，康寧醫(yī)院擁有10家自營(yíng)?？漆t(yī)院,、管理4家精神專科醫(yī)院,、1家精神科業(yè)務(wù)醫(yī)院,、一家老年康復(fù)醫(yī)院、2個(gè)精神病科室,，共有床位4150張,，擁有國(guó)內(nèi)唯一一個(gè)三甲民營(yíng)精神病院?？祵幨侵袊?guó)2016年收入最高的民營(yíng)精神病院,，在中國(guó)整體精神專科醫(yī)療市場(chǎng)排名第四,。

集團(tuán)公司對(duì)子公司股權(quán)架構(gòu)設(shè)計(jì)時(shí),，最為關(guān)鍵的三個(gè)持股比例

• 0持股：控股股東旗下有上市主體A公司、非上市主體B公司,，但A,、B之間，不互相持股,，沒有股權(quán)聯(lián)系,。對(duì)上市主體A來說，B認(rèn)定為關(guān)聯(lián)方,，關(guān)聯(lián)關(guān)系為“同一控制下的關(guān)聯(lián)方”,。

• 0%-20%持股：當(dāng)A公司持有B公司的股權(quán),，比例小于20%時(shí)，這筆股權(quán)以成本法計(jì)入“長(zhǎng)期股權(quán)投資”科目,，分紅計(jì)入“投資收益”,，不分紅不計(jì)入。這筆股權(quán)投資,，時(shí)花了多少錢,，賬上就是多少錢。（通過把投資限制在20%損,，不會(huì)因并表而拖累上市公司表現(xiàn)）

• 20%-50%持股：當(dāng)上市主體A,，持有B公司股權(quán)，且比例在20%與50%之間時(shí),，認(rèn)定對(duì)B公司存在重大影響,，以權(quán)益法核算投資收益，不管分不分紅都要以對(duì)該參股公司持股比例核算投資收益,，期重新算一次值多少錢,。

• 50%以上持股：當(dāng)上市主體對(duì)某公司持有股權(quán)在50%以上時(shí)，合并報(bào)表,，對(duì)股權(quán)投資采用成本法計(jì)量,。

20%和50%的比例不是死線，可以調(diào)節(jié)和打破的,。只要企業(yè)對(duì)參股公司的投票權(quán)超過上述比例（包括委托投票權(quán),、派駐董事等方式），就可認(rèn)定為重大影響,、或者控制,，從而調(diào)節(jié)計(jì)量方式，或選擇是否合并報(bào)表,。

精妙的設(shè)計(jì)是完全做到：

（1）持有控制性股權(quán)不并表,、

（2）不持有股權(quán)并表、

（3）隱藏虧損,、

（4）隱藏利潤(rùn),。體外公司不用股權(quán)紐帶，想吸入進(jìn)來的吸進(jìn)來,。

康寧醫(yī)院的子公司及控制結(jié)構(gòu)：

第一塊,，自有資產(chǎn)（子公司）形成控制，持股比例在51%-100%間,，財(cái)務(wù)處理是合并報(bào)表,。此外，2016年,，康寧醫(yī)院集團(tuán)還做了一筆并購,，收購房地產(chǎn)開發(fā)公司溫州國(guó)大75%的股權(quán),，也納入合并范圍,。

第二塊,，培育中資產(chǎn)，持股比例為0,，或者20%-50%,，未形成控制、體外培育,，不合并報(bào)表,。

對(duì)這些“未并表”體外資產(chǎn)，稱為“管理醫(yī)院”,，康寧收取“服務(wù)費(fèi)”,，委派醫(yī)生、指導(dǎo)建設(shè)精神病科室,，這些醫(yī)院付給它管理服務(wù)費(fèi),。（同樣的手段可應(yīng)用到房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目中），不過涉及關(guān)聯(lián)或者有關(guān)聯(lián)嫌疑時(shí)容易被作為把柄,。

• 北京怡寧,，參股公司，設(shè)立時(shí)康寧醫(yī)院持股49%,，目前持股32.67%,。

• 平陽長(zhǎng)庚，曾是同一實(shí)控人控制下體外公司,，即康寧醫(yī)院集團(tuán)對(duì)其持股比例為0,。

• 50%以上是溫州國(guó)大。

體外公司,，持股為0同一控制下關(guān)聯(lián)方處理-平陽長(zhǎng)庚醫(yī)院,。

成立之初法定代表人為康寧醫(yī)院集團(tuán)實(shí)控人管偉立。報(bào)告期初,，管偉立夫婦持有平陽長(zhǎng)庚醫(yī)院31.82%股權(quán),。如今發(fā)展已較為成熟，從2011年就開始向康寧醫(yī)院采購管理服務(wù),。2014年-2017年上半年,，它支付給康寧醫(yī)院的管理服務(wù)收入為1029.53萬、1356.39萬,、1894.32萬,、1157.94萬。屬“同一控制下的關(guān)聯(lián)方”,。之間發(fā)生交易,，無需合并抵消只需作為關(guān)聯(lián)交易披露,。

2015年4月康寧醫(yī)院集團(tuán)的實(shí)控人管偉立夫婦，將其所持有的平陽長(zhǎng)庚股權(quán),，轉(zhuǎn)讓給前海鼎暉富海（鼎暉系）,。2015年3月，鼎暉系對(duì)康寧集團(tuán)增資,，一個(gè)月后4月康寧醫(yī)院?jiǎn)?dòng)港股IPO,。（我們可以有理由懷疑是屬于代持關(guān)系）平陽長(zhǎng)庚移出了報(bào)表披露范圍。隨后2016年,、2017上半年,，管理服務(wù)交易在繼續(xù)。（這主要是減少關(guān)聯(lián)交易比例,，“關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化”）

體外資產(chǎn)持股比例20-50%區(qū)間：北京怡寧

按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》第二號(hào),，長(zhǎng)期股權(quán)投資中的相關(guān)規(guī)定，對(duì)于持股比例在這個(gè)區(qū)間的公司,，在資產(chǎn)負(fù)債表日,，要按公允價(jià)值計(jì)量，差額計(jì)入投資收益,。

分析：北京怡寧醫(yī)院,，成立于2015年8月，康寧醫(yī)院出資1470萬元,，持有其49%的股權(quán),，它建立之初，康寧醫(yī)院大力扶持,，為北京怡寧醫(yī)院免息代墊1677.77萬元,。至今仍沒有達(dá)到成熟階段，但是,，康寧集團(tuán)向怡寧醫(yī)院收取管理費(fèi),，為170萬。在設(shè)立時(shí),，康寧集團(tuán)的參股比例為49%,，卡在50%邊緣，在后續(xù)計(jì)量時(shí),，采用權(quán)益法核算投資收益,，并且，出年報(bào)時(shí)以公允價(jià)值為基準(zhǔn),，每期調(diào)整這筆長(zhǎng)投的賬面價(jià)值,。

通過戰(zhàn)略投資者引入估值影響公允價(jià)值

2016年3月，康寧醫(yī)院集團(tuán)出資5000萬，進(jìn)入金浦基金,。金浦基金溢價(jià)增資,，進(jìn)入北京怡寧。新增資估值提高,，康寧賬上長(zhǎng)投價(jià)值發(fā)生增值,，2017年6月30日出現(xiàn)了524.34萬投資收益。

財(cái)技要點(diǎn)

• 重設(shè)子公司股權(quán)結(jié)構(gòu),，對(duì)非成熟子公司,，持股比例保持在20%-50%之間,，向非成熟公司收取管理費(fèi),；

  
  

• 設(shè)立體外基金，對(duì)上市公司進(jìn)行溢價(jià)增資,，通過“投資收益”提升凈利潤(rùn),。這樣的運(yùn)作套路，完全合情合理,、合法合規(guī),。

持股比例50%以上區(qū)間投資性房地產(chǎn)后續(xù)計(jì)算

溫州國(guó)大，2016年5月,，康寧醫(yī)院集團(tuán)收購溫州國(guó)大51%的股權(quán),。2016年9月，康寧醫(yī)院再度增資,，對(duì)溫州國(guó)大的持股比例達(dá)到75%,。溫州國(guó)大作為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，資產(chǎn)中,，最重一塊就是投資性房地產(chǎn)——溫州高教園區(qū)商務(wù)中心,，價(jià)值7219.19萬，也并入了康寧醫(yī)院集團(tuán)的報(bào)表,。投資性房地產(chǎn)可以避開折舊,，采用公允價(jià)值模式計(jì)量。這7219.19萬房子,，不用計(jì)提折舊,，如房?jī)r(jià)漲、還能增值,。

證監(jiān)會(huì)審核的問題揭示做的不夠好的原因

1,、康寧醫(yī)院通過管理輸出方式向多家精神專科醫(yī)院,、以精神康復(fù)為主的綜合性醫(yī)院和精神科科室提供管理服務(wù),。請(qǐng)說明：

1. 所管理醫(yī)院未列入合并范圍的原因，向其提供資金,、收取管理服務(wù)費(fèi)用是否屬于分紅的行為,，是否符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求,；

2. 是否涉及科室承包、租賃,，是否符合相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定,；

3. 將對(duì)燕郊輔仁醫(yī)院等三家醫(yī)院提供管理服務(wù)的合約權(quán)利確認(rèn)為無形資產(chǎn)的依據(jù)，是否符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定,，形成的無形資產(chǎn)有無減值的風(fēng)險(xiǎn),；

4. 提供借款、代墊籌建款,、墊付營(yíng)運(yùn)資金與管理輸出之間的關(guān)系,，是否為合同義務(wù)；

5. 舉辦民辦非企業(yè)單位的原因,，與康寧醫(yī)院業(yè)務(wù)協(xié)同和業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)情況,，是否存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情形，是否需要承擔(dān)額外義務(wù),、連帶責(zé)任,。

2、北京怡寧醫(yī)院在籌建階段的款項(xiàng)部分由康寧醫(yī)院墊付,，該醫(yī)院成立后,，康寧醫(yī)院為其提供管理服務(wù)。北京怡寧醫(yī)院的法定代表人為管偉立,，為康寧醫(yī)院實(shí)際控制人之一,。請(qǐng)說明：

（1）  借給北京怡寧醫(yī)院部分資金用于日常營(yíng)運(yùn)支出的合理性和必要性，未向北京怡寧醫(yī)院收取利息或資金占用費(fèi)的原因,；

（2）  是否應(yīng)按照實(shí)質(zhì)重于形式原則將北京怡寧醫(yī)院納入合并范圍,；

（3）  對(duì)北京怡寧醫(yī)院的投資收益核算是否符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定；

（4）  結(jié)合對(duì)北京怡寧醫(yī)院投資收益的會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正情況,，說明2016年康寧醫(yī)院在確認(rèn)杭州宏瀾股權(quán)投資收益時(shí)的會(huì)計(jì)處理是否符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定,。

3、報(bào)告期內(nèi),，康寧醫(yī)院與關(guān)聯(lián)方存在關(guān)聯(lián)交易,，注銷或轉(zhuǎn)讓了部分關(guān)聯(lián)方。請(qǐng)說明：

（1）  是否存在關(guān)聯(lián)方替康寧醫(yī)院承擔(dān)成本,、費(fèi)用以及其他向康寧醫(yī)院輸送利益的情形,；

（2）  對(duì)外轉(zhuǎn)讓關(guān)聯(lián)方的原因、轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)及其公允性,；

（3）  鼎暉維鑫,、鼎暉維森股權(quán)轉(zhuǎn)讓與收購平陽長(zhǎng)庚醫(yī)院之間的商業(yè)邏輯關(guān)系，轉(zhuǎn)讓后原轉(zhuǎn)讓方是否仍對(duì)平陽長(zhǎng)庚醫(yī)院存在重大影響，康寧醫(yī)院繼續(xù)管理平陽長(zhǎng)庚醫(yī)院精神科,、確認(rèn)管理服務(wù)收入遠(yuǎn)大于其固定效益基準(zhǔn)的合理性,，是否存在關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化的情形；

（4）  關(guān)聯(lián)方注銷的原因,，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和注銷過程的合規(guī)性,，是否存在因重大違法違規(guī)注銷情況。

4,、康寧醫(yī)院自有和租賃的物業(yè)中存在臨時(shí)改變規(guī)劃用途的問題,，自有物業(yè)和租賃物業(yè)均存在瑕疵。請(qǐng)康寧醫(yī)院代表：

（1）  說明將工業(yè)用途的物業(yè)臨時(shí)改變?yōu)獒t(yī)療用途是否合法,，期限屆滿后能否以醫(yī)療用途合法續(xù)期,；

（2）  結(jié)合瑕疵房產(chǎn)的面積占比及相關(guān)經(jīng)營(yíng)單位的收入、利潤(rùn)指標(biāo)占比情況,，說明如未來不能重續(xù)租約,，或政府部門對(duì)瑕疵房產(chǎn)要求整改,，對(duì)康寧醫(yī)院經(jīng)營(yíng),、盈利能力的影響，對(duì)康寧醫(yī)院本次發(fā)行是否構(gòu)成重大障礙,。

5,、2016年康寧醫(yī)院涉及房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)，對(duì)投資性房地產(chǎn)采用公允價(jià)值模式計(jì)量,。請(qǐng)說明：

（1）  溫州國(guó)大房地產(chǎn)業(yè)務(wù)是否涉及住宅開發(fā),，是否存在政策和法律風(fēng)險(xiǎn)；

（2）  溫州醫(yī)科大學(xué)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司承擔(dān)溫州國(guó)大相關(guān)稅費(fèi)及滯納金的合理性,；

（3）  對(duì)投資性房地產(chǎn)采取公允價(jià)值模式計(jì)量的原因及合理性,，是否具備核算基礎(chǔ)。

轉(zhuǎn)自投行黃藥師  作者 黃立沖