一說到通威,，可能很多人的第一反應就是通威魚飼料：

確實,，通威股份是中國，乃至全球最大的水產(chǎn)飼料生產(chǎn)企業(yè),，其目前年飼料生產(chǎn)能力為1148萬噸,，全國市場占有率已超過20%，并且連續(xù)20余年位居全國第一,。

而其實,，通威股份很早就在布局另一個產(chǎn)業(yè)，就是光伏產(chǎn)業(yè),。早在2007年,，通威便涉足光伏行業(yè)的上游，多晶硅,，而近日,，通威又發(fā)了公告，計劃投資80億,，建立5萬噸多晶硅的產(chǎn)能,。

同時，通威股份也在光伏行業(yè)的電池片環(huán)節(jié)也有十分大的野心：通威目前電池片產(chǎn)能為2.3GW,，太陽能組件產(chǎn)能0.35GW,，二期規(guī)劃電池產(chǎn)能2.3GW，2018年規(guī)劃產(chǎn)能達到9.7GW,，而9.7Gw的電池片產(chǎn)能將會是世界第一,。

那為什么通威要在飼料之外，會去進入一個看似完全不相關(guān)的行業(yè),，光伏行業(yè)呢,？

I. 入行 - 多晶硅與電池片：頂點與抄底

2007年，是通威進入光伏行業(yè)多晶硅產(chǎn)業(yè)鏈的時候,，也其實是整個光伏行業(yè)的一個頂點。

當時,，施正榮,，彭曉峰都創(chuàng)造了造富神話,，而當時的光伏無論是在投資者還是實業(yè)家的眼里都是未來。

而當時的通威,，已經(jīng)是飼料行業(yè)的老大,，并且正在謀求轉(zhuǎn)型。通威股份的董事長劉漢元這么回憶道：

我清楚地記得,，進入多晶硅行業(yè)的時間點是2006年12月19日,。當時我在北京，感覺PVC產(chǎn)業(yè)已落在了人后,，但新能源還沒有真正開啟,，我們認為社會需求、環(huán)境壓力等各方面因素對這一產(chǎn)業(yè)的發(fā)展是有好處的,，如果我們動手更早,，也就更有先機。

但好景不長,，通威剛剛一進入光伏行業(yè),，2008年美國金融危機爆發(fā)，使得全球經(jīng)濟進入衰退,，而當時以出口為主的光伏產(chǎn)業(yè)鏈全面受挫,，上游多晶硅也被卷入其中，大量產(chǎn)品積壓,，產(chǎn)品售價大幅跳水,。

我想，大多數(shù)人遇到這樣的時候,，多半都會退出或是放棄,，就像當年都在樂山設立多晶硅廠的另外6家多晶硅企業(yè)一樣。而劉漢元確堅持下來了,，他這么說道：

在某些時刻,，如果你把一些問題想通了就不會糾結(jié)太久。有的時候放棄不是唯一的選擇,，在我們公司,，堅持已是一種習慣。

劉漢元并沒有像當時其他企業(yè)關(guān)閉工廠,，而是用了十年時間堅守了下來,，劉漢元在采訪中這么回憶道：

那2~3年（注：2008 - 2011年），我把永祥的多晶硅業(yè)務抓起來其實也沒有太大的意義,。任何企業(yè)都會經(jīng)歷波峰和波谷,，有些時機需要緊緊把握，但低谷時不如讓它先好好地調(diào)整,、休憩?，F(xiàn)在回想起來,，這段經(jīng)歷是很有意思的。行業(yè)煎熬之時,，永祥多晶硅是低流血狀態(tài),，最多有2億元的虧損。該停產(chǎn)就停產(chǎn),，該控制就控制,。企業(yè)只有安全地活下去才能迎來新的一天，否則一切都不可能發(fā)生了,。所以我當時就跟同事們說,，我們還是以自己的判斷為準，我的要求是多晶硅不允許干太大,，工廠要控制住產(chǎn)能和產(chǎn)量,。

正是通過這種‘休克療法'，通威一直熬到了2014年,，才開始正在再次發(fā)力多晶硅,。

而對于電池片，通威是抄底了：在歐美雙反后整個光伏行業(yè)最慘烈的時候,，通威在2013年收購了合肥賽維,，進入了光伏電池片領域，并且通威的電池片在行業(yè)內(nèi)的口碑一直不錯,，轉(zhuǎn)化率較高,。

那為什么通威會進入多晶硅和電池片呢？而不是其他環(huán)節(jié)呢,？他的意圖是什么,？

II. 思考 - 為什么是多晶硅與電池片？

我認為,，這兩者的核心邏輯都是屬于'替代進口',。

對于多晶硅行業(yè)，在2008年以前,，我國光伏行業(yè)呈現(xiàn)典型的“兩頭在外”的局面,，而上游原材料多晶硅產(chǎn)量較低，占全球多晶硅產(chǎn)量不到10%,，2009年后占比持續(xù)提升,，2016年我國多晶硅產(chǎn)量為19.5萬噸，占全球比重約50%,。

即便是這樣的情況下,，由于硅片產(chǎn)量 90%以上聚集在中國，所以2016年我國多晶硅進口率仍然高達40%以上。

對于電池片環(huán)節(jié),，行業(yè)格局一直比較分散,，而其中的企業(yè)主要包括的是兩類，一類是組件一體化的電池企業(yè),，如天合，晶科,，晶澳等,，而其大部分是自用，而另一類是純電池片企業(yè),，主要以臺灣企業(yè)居多,，如茂迪，新日光,，昱晶等,，其電池片主要出口給我國的組件企業(yè)。

那么為什么通威做出來的多晶硅或者電池片可以替代進口呢,？

III. 思考 - 為什么可以代替進口,？

我想，最核心的原因是成本優(yōu)勢,。

以多晶硅來說,，首先這個行業(yè)有一個屬性是'后發(fā)優(yōu)勢'，即相同條件下,，后進入這個行業(yè)的人有成本優(yōu)勢,，這主要來自于設備降價與技術(shù)進步。如果我們把時間拉長看,，在2008年左右投資多晶硅所需資本是目前的約10倍,。這就導致了過去的產(chǎn)能，在算成本時,，折舊上就吃了很大的虧,。

另一方面，多晶硅的成本里約40%來自于電力成本,，哪里的電便宜,，哪里的生產(chǎn)成本就低。這就可以解釋為什么現(xiàn)在很多多晶硅企業(yè)將在新疆建廠（火電便宜）,，以及為什么之前樂山是多晶硅的一大發(fā)源地（水電充沛）,。

而基于這兩個方面，國內(nèi)大多企業(yè)成本低于海外企業(yè),，海外企業(yè)多晶硅生產(chǎn)現(xiàn)金成本在7-8萬元/噸左右,，而國內(nèi)企業(yè)基本都低于海外企業(yè)，通威股份多晶硅生產(chǎn)成本都降至6萬元/噸以下，能夠做到成本領先,。

目前,，通威計劃的多晶硅產(chǎn)量已經(jīng)達到12萬噸（目前產(chǎn)能2萬噸，預計投入160億擴產(chǎn)10萬噸）,，預計完全達產(chǎn)后,，其市占率能夠達到30%。

電池片環(huán)節(jié),，之前一直較為分散,，而目前通威在整個電池片行業(yè)已經(jīng)有一定的口碑，其轉(zhuǎn)化率一直處于行業(yè)領先,，同時,，通威的多晶電池生產(chǎn)成本降至1.2元/W 以下，其中加工成本降至0.3元/W左右,，對比臺灣電池片企業(yè)成本優(yōu)勢明顯,，而其9.7Gw的產(chǎn)能擴張也將進一步帶來規(guī)模優(yōu)勢。

IV. 估值

對于未來的規(guī)劃,，通威將走'漁光一體',，劉漢元算過這么一筆賬：

2014年，我國養(yǎng)殖水面高達1.2億畝,，其中池塘達4000萬畝,，可支撐1200GW-1500GW的光伏電站規(guī)模。而通威股份目前已擁有超過15000家下沉到村鎮(zhèn)的飼料銷售網(wǎng)點,，在全國范圍內(nèi)形成良好合作關(guān)系的養(yǎng)殖戶超過30萬戶,，涉及水域面積達1000萬畝，其中池塘水域面積400萬畝左右,，可支撐120GW-150GW的光伏電站規(guī)模,。同樣，在漁業(yè)養(yǎng)殖一端,，目前的趨勢是水產(chǎn)品消費量在穩(wěn)定上升,，而通威以水產(chǎn)飼料為切入口，迅速介入水產(chǎn)品養(yǎng)殖銷售環(huán)節(jié),，加之以“通威魚”為代表的產(chǎn)品質(zhì)量高,，未來在市場中無疑將具有相當大的競爭優(yōu)勢。

目前,，通威股份的股價為6.99,對應市值為270億人民幣,。下圖是分析師給的大致的估算：

這里，我特別想指出的是多晶硅這一塊,，未來可能面臨的價格戰(zhàn),。因為目前整體產(chǎn)能擴張十分瘋狂,，并且目前各個企業(yè)毛利都比較高，對于未來,，是否短期一直能保持30%以上的毛利,，這是一個需要斟酌的地方。

如果我們從估值的角度來看,，農(nóng)業(yè)因為其傳統(tǒng)的穩(wěn)定性加龍頭效應,，每年正常利潤在5億人民幣左右，給予20倍的估值,，即在100億的市值,，這是比較好預測的一部分。

而對于光伏板塊,，由于未來價格的波動，我認為短期的盈利并不一定能夠預測,，尤其是上面我指出的多晶硅板塊,。而在我看來，我們將目光放得長遠些,，多晶硅如果全面達產(chǎn),，即每年12萬噸產(chǎn)量，假設多晶硅價格可能在8萬/噸（大約在德國瓦克等海外廠的現(xiàn)金成本左右）,，即對應約100億收入,，凈利潤在15-20億是合理的；而電池片環(huán)節(jié),，如果也全面達產(chǎn),，其約10Gw的產(chǎn)能能夠帶來約110億的收入，對應約10億的純利,。那么光伏板塊的純利在25-30億,，對應20倍的估值，則為500-600億的估值,，而這樣的估值預計要在2020年左右能夠達到,。

總的來看，如果通威股份能夠?qū)⑵淠壳跋胱龅氖虑樽龀?，其市值有望達到600億左右,，即距離現(xiàn)在有一倍的空間，而當然,，這是建立在其能夠完成其所說的規(guī)劃,。

最后，再提我們四川的另一位實業(yè)家,，東方希望的劉永行,，也看上了多晶硅行業(yè)，而其實他已經(jīng)研究這個行業(yè)超過10年。目前,，東方希望計劃在新疆新建12萬噸多晶硅產(chǎn)能,，而東方希望的成本據(jù)傳言可以做到4萬/噸，與通威最新投產(chǎn)的產(chǎn)能成本相近,，這其實意味著多晶硅行業(yè)的'替代進口'的不可阻擋之勢,，也意味著多晶硅行業(yè)將會重新洗牌。

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