來源：民生固收

陷入沽空危機(jī)的魏橋宏橋13日召開投資人年會直面沽空質(zhì)疑,。

魏橋虹橋表示,，今年的現(xiàn)金流將超過 150 億，18 年將超過 200 億,?！拔覀冊诎l(fā)展初期主要依靠銀團(tuán)和債券的支持，實(shí)行高負(fù)債高發(fā)展,。2016年我們已經(jīng)度過了高速發(fā)展和高風(fēng)險(xiǎn)期,，今年是投資的收益年，我們計(jì)劃今年開始還貸,?！蔽簶蚝陿蛳嚓P(guān)負(fù)責(zé)人稱。

對于沽空報(bào)告中重點(diǎn)提出的成本問題,，魏橋虹橋稱其“成本不是最低的”,，并表示信發(fā)的成本更低并于去年盈利 150 億。15-16 年每年投資超過 200 億,，17 年投資會相對較少,，但是產(chǎn)量會劇增，具體數(shù)值還不方便透露,。

在私有化考慮上,，魏橋宏橋稱中信集團(tuán)二級機(jī)構(gòu)與其已經(jīng)合作多年，因此雙方意愿強(qiáng)烈,，魏橋宏橋需要中資股份進(jìn)來,，即使私有化也不會身單力薄。目前正在盡調(diào),，沒有出現(xiàn)分歧,，正在推進(jìn)工作。即使不私有化,，魏橋也要改變境外的股東結(jié)構(gòu),。

在解釋安永推遲出年報(bào)的原因時(shí)，公司表示安永出于審慎保守的原則,，對做空報(bào)告做了超出尋常的工作量。公司舉例稱安永出動了 20 個(gè)人查過磅單,，24000 份過磅單找了20 份有誤的(比方說簽字筆跡不合適等等,，其實(shí)是比較正常的情況),，安永就認(rèn)為有錯誤有問題，導(dǎo)致工作量過大,，在這種情況下根本不 可能 3 月 30 號之前出報(bào)告,。安永還提出請獨(dú)立第三方來調(diào)查，我審計(jì)委員會評測后認(rèn)為不需要,。

在未來再融資安排上,，魏橋考慮一方面發(fā)行一些新的債券，另一方面引進(jìn)兩家大銀行,?！皟杉毅y行今年新增授信額度超過 500 億，會把今年到期的短融,、超短融,、境外美元貸款都接過來?！毕嚓P(guān)負(fù)責(zé)人稱,。

以下附投資人年會紀(jì)要

時(shí)間:2017 年 4 月 13 日 地點(diǎn):山東省鄒平縣

一、基本情況介紹

經(jīng)過多年的發(fā)展,，我們已經(jīng)完成全產(chǎn)業(yè)鏈的布局,。我們在 2004-2005 年開始著手建設(shè)鋁電板塊，現(xiàn)在建設(shè)完成鋁土礦-氧化鋁-原鋁-鋁深加工及配套自備熱電系統(tǒng)的全產(chǎn)業(yè)鏈,。通過新建技術(shù)資金密集的板塊與紡織板塊形成互補(bǔ),，在傳統(tǒng)行業(yè)面臨高人工成本和原料成本的情況下，可以利用新興板塊回饋紡織板塊,。2016 年底,，公司合并口徑產(chǎn)能已達(dá)到 1270 多萬千 瓦熱電裝機(jī)容量，1200 多萬噸/年氧化鋁,，700 多萬噸/年氧化鋁,，79 萬噸/年新材料。

我們的發(fā)展沒有市場風(fēng)險(xiǎn),，主要面臨資源風(fēng)險(xiǎn),，其中中國鋁土礦的進(jìn)口依賴率達(dá)到了 70%。因此我們聯(lián)合省外經(jīng)貿(mào)委成立鋁礬土俱樂部,，主要成員包括中鋁,、南山、信發(fā),、魏橋 等,，防止國外鋁礬土供應(yīng)商哄抬鋁礬土價(jià)。印尼事件后,，我們?yōu)榱藦母瓷辖鉀Q原材料問題,， 在全球鋁礬土資源最豐富開采成本最低的幾內(nèi)亞實(shí)現(xiàn)開礦,。我們從 14 年 4 月開始進(jìn)入幾內(nèi) 亞，發(fā)揮自身和地方企業(yè)優(yōu)勢,，14 年 7 月 20 日開始裝船,，不到 100 天就實(shí)現(xiàn)了開礦。我們 聯(lián)盟進(jìn)入幾內(nèi)亞也改善了幾內(nèi)亞人民的生活,，獲得了當(dāng)?shù)馗蟮闹С?，目前已?jīng)控制了 10 億噸幾內(nèi)亞的礦。我們現(xiàn)在擁有 20 萬噸的 10 條船,，可以承接一年 5000 萬噸的運(yùn)量,，并于 2015 年和 2016 年分別運(yùn)回 1500 萬噸和 3000 萬噸的鋁土礦。通過完善開礦-運(yùn)輸-船隊(duì)的流 程,，我們鎖定了未來十年的成本,，可以控制鋁土礦波動價(jià)不超過 6 美金。三年前進(jìn)口幾內(nèi)亞 的鋁土礦運(yùn)費(fèi)為 50 美金,，現(xiàn)在的運(yùn)費(fèi)僅需 20 美金,。

據(jù)估算，今年的現(xiàn)金流將超過 150 億,，18 年將超過 200 億,。我們在發(fā)展初期主要依靠銀團(tuán)和債券的支持，實(shí)行高負(fù)債高發(fā)展,。2016年我們已經(jīng)度過了高速發(fā)展和高風(fēng)險(xiǎn)期,，今年是投資的收益年，我們計(jì)劃今年開始還貸,。我們堅(jiān)信自己團(tuán)隊(duì)的專業(yè)性,，并沒有涉足期貨、 房地產(chǎn),、金融產(chǎn)品等領(lǐng)域,，專注于鋁板塊。

我們未來的發(fā)展方向?yàn)樯罴庸すI(yè),，做其他人做不到的事情,。三年前，我們新增了一條 世界最先進(jìn)的易拉罐生產(chǎn)線,，即便到今天中國也只有四條這樣水平的生產(chǎn)線?，F(xiàn)在我們主打 產(chǎn)品為易拉罐罐體、罐面原料和汽車板,。2015 年,，全球人均消耗易拉罐 40 個(gè)，美國為 380 個(gè),，日本為 200 個(gè),，韓國為 80 個(gè),。2015 年中國的人均消耗量僅為 10 個(gè)，在 2016 年則快速 增長為 25 個(gè),，說明中國易拉罐的消耗量將面臨急劇增加的趨勢。易拉罐消耗量的提升可以為鋁產(chǎn)業(yè)提升 900 億產(chǎn)值,，市場前景良好,。在占據(jù)易拉罐市場的基礎(chǔ)上，未來我們的發(fā)展方 向?qū)⒅饕獓@著汽車板制造領(lǐng)域,。在 700 多噸產(chǎn)量中高端加工能力占據(jù) 100 多萬噸,。

除去在高端加工方向的發(fā)展，我們另一發(fā)展方向在于吸引建材,、汽車用鋁,、電纜、易拉 罐罐蓋和罐體等企業(yè),，發(fā)揮其本行業(yè)技術(shù)優(yōu)勢,，利用我們的原材料進(jìn)行生產(chǎn)。我們下游 34 家鋁加工企業(yè)產(chǎn)量 700 多萬噸,，銷售收入 1700 億,，利潤 59 億，形成了比較健康的產(chǎn)業(yè)集 群,。這樣我們建設(shè)成低成本低能耗的短流程銷售方式,，幫助我們省去 200 元鑄造費(fèi)，下游企 業(yè)省去 500 元重熔費(fèi)用,，每噸運(yùn)費(fèi)僅 8 元,。

蘋果公司 80%的原材料來源于鄒平我們的生產(chǎn)線，因?yàn)閲鴥?nèi)其他企業(yè)使用國產(chǎn)礦石含有難以去除又對屏幕顯示性能有影響的微量元素,。因此,，蘋果公司將生產(chǎn)基地放在鄒平，并利用我們提供的電耗能報(bào)更新了他們的數(shù)據(jù),。我們向蘋果公司一年供應(yīng) 30 萬噸高端核心鋁并且具備不可代替的優(yōu)勢,。

成本是沽空報(bào)告的重點(diǎn)，但我們的成本不是最低的,，信發(fā)的成本更低并于去年盈利 150 億,。我們 15-16 年每年投資超過 200 億，17 年投資會相對較少,，但是產(chǎn)量會劇增,，具體數(shù)值還不方便透露。目前全行業(yè)庫存 110 萬噸,，剛夠全行業(yè) 10 天用量,。在當(dāng)前產(chǎn)量每天增長的 情況下,，保持這樣一個(gè)健康的庫存量，說明行業(yè)的需求較高,。除去易拉罐的應(yīng)用,，在房地產(chǎn)方面雖然降速但不是負(fù)增長，更重要的部分新型房地產(chǎn)企業(yè)對于鋁模板有新的需求,。同時(shí),， 鋁模板相對木模板、鐵模板,、鋼模板有著明顯的價(jià)格優(yōu)勢,、速度優(yōu)勢和后處理優(yōu)勢，可以循 環(huán)使用 200 次,。據(jù)行業(yè)協(xié)會研究,，鋁模板在中國保有量需達(dá)到 1000 萬噸，但現(xiàn)在產(chǎn)量僅有 100 萬噸,，未來有 900 萬噸生產(chǎn)空間,。2016 年中國全行業(yè)消費(fèi)量 3600 萬噸，預(yù)計(jì) 2020 年中國全行業(yè)消費(fèi)量在 4500-5000 萬噸,。

在國內(nèi)發(fā)債 600 多億,，銀行間市場 300 多億，交易商市場 300 多億,。在境內(nèi)境外發(fā)債所需精力相差較大,。我們在香港融資超過 70 億港幣，香港是市盈率的洼地,，無法體現(xiàn)公司價(jià)值,，所以去年我們收購了魯豐，也做了一些回來的準(zhǔn)備,。我們進(jìn)行了私有化的考慮,，但是私有化面臨變成私營企業(yè)，這么大的體量不是特別合適的問題,。中信集團(tuán)二級機(jī)構(gòu)與我們已經(jīng)合作多年,，因此雙方意愿強(qiáng)烈，我們需要中資股份進(jìn)來,，即使私有化也不會身單力薄,。目前正在盡調(diào)，沒有出現(xiàn)分歧,，正在推進(jìn)工作,。即使不私有化，我們也要改變境外的股東結(jié)構(gòu)。 我們流通股份為 12 億 9000 萬左右,，滬港通持有的超過七億,，這也是我們考慮將重心放在境 內(nèi)投資者的原因之一。因?yàn)橐３?15%的流通股,，現(xiàn)在只能回購 3%,，引進(jìn)中信 10%后，可以增加回購空間,，把對公司不是很認(rèn)可的機(jī)構(gòu)洗掉,。

我們沒有進(jìn)行過對外擔(dān)保，也沒有讓其他企業(yè)為我們擔(dān)保,。此做空機(jī)構(gòu)之前做空的企業(yè)市值都是在 50 億左右，大股東持股較小且股權(quán)質(zhì)押比較普遍,，而我們作為世界公認(rèn)的行業(yè)龍頭企業(yè)現(xiàn)金流很健康,，大股東控股量 82%，且沒有任何股權(quán)和資產(chǎn)質(zhì)押,。

二,、交流問答

問:同業(yè)對宏橋是認(rèn)可的，但債券價(jià)格變化迅速,，企業(yè)對未來再融資環(huán)境的安排

今年將調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)和負(fù)債水平,，減少銀行貸款，還掉小的外資銀行和股份制銀行,，保留較大的合作銀行,。一方面發(fā)行一些新的債券，另一方面引進(jìn)兩家大銀行,。兩家銀行今年新增授信額度超過 500 億,，會把今年到期的短融、超短融,、境外美元貸款都接過來,。今年我們現(xiàn)金 與現(xiàn)金流 250 億，境內(nèi)外到期債務(wù) 241 億,，理論上來說我們可以憑借自身實(shí)現(xiàn)還款,，但也要 考慮經(jīng)營形勢變化的情況。 關(guān)于是否發(fā)債的問題:銀行間協(xié)會鼓勵我們繼續(xù)發(fā),，因此只要獲得支持,，我們還是會繼續(xù)發(fā)下去。我們已經(jīng)與今年新增的兩家大銀行達(dá)成了合作意向,。齊星和西王事件背后機(jī)構(gòu)目的: 先讓我們公司的兩個(gè)境外融資渠道關(guān)閉,，引發(fā)國內(nèi)交叉違約和經(jīng)濟(jì)動蕩。在事件發(fā)生后，我們也溝通過是否可以自己做回購,，但是銀行間市場我們沒有資格進(jìn)入,。當(dāng)時(shí)我們沒有能力去宣布更多的東西，即便是應(yīng)該說的事情,。

問:審計(jì)報(bào)告什么時(shí)候出來?股票什么時(shí)候復(fù)盤(是中信進(jìn)來之后還是同步)?

中國宏橋的年報(bào)爭取 6 月 30 號之前出來,。山東宏橋和魏橋鋁電是 4 月 30 號之前如期披露年報(bào)，境內(nèi)發(fā)債主體不需要境外會計(jì)師事務(wù)所,，我們已經(jīng)做好安排,。

問:境內(nèi)資金到境外會不會有資本管制

境外債是以股東借款的方式給山東宏橋和魏橋鋁電，這一塊外管局有特殊的額度,。本身我們 在境外有 2 億多美金儲備,，談判的兩家銀行也想把境外債接過來，讓我們提前還款,。銀團(tuán)拿 到了豁免可能也會提前還掉,。

問:安永推遲出年報(bào)的原因

安永審慎保守的原則，對做空報(bào)告做了超出尋常的工作量,。Eg 安永出動了 20 個(gè)人查過磅單,，24000 份過磅單找了 20 份有誤的(比方說簽字筆跡不合適等等，其實(shí)是比較正常的情 況),，安永就認(rèn)為有錯誤有問題,，導(dǎo)致工作量過大。我們表示理解,，但在這種情況下根本不 可能 3 月 30 號之前出報(bào)告,。安永還提出請獨(dú)立第三方來調(diào)查，我們的審計(jì)委員會評測后認(rèn) 為不需要,，這些問題可以去解決,。

問:產(chǎn)能的合法性

2002 年之后有政策不準(zhǔn)新增產(chǎn)能(政策是不合適的，沒有考慮需求增長),，2002 年之后沒有 一噸新增產(chǎn)能有路條,，中鋁也沒有(行業(yè)正常情況)。現(xiàn)在通過工信部核查公示產(chǎn)能,，等于 是將全行業(yè)原罪解決掉?，F(xiàn)在很難新增。

問: 環(huán)保問題

優(yōu)于歐洲標(biāo)準(zhǔn),，內(nèi)部檢測體系和管理體制跟環(huán)保局一樣,。氟化物、二氧化硫等排放水平比國 家水平低 70%,，準(zhǔn)備針對電解鋁的低排放申報(bào)科技獎,。

問: 限產(chǎn)問題

1,、電解槽 3 個(gè)月排放物都不如重新啟動半個(gè)月排放物多，環(huán)保得不償失,。2,、經(jīng)濟(jì)上，全國 減少 200 多萬噸產(chǎn)量,，要進(jìn)口 160 多萬噸,，鋁價(jià)會暴漲，就達(dá)到美鋁的愿望,，鋁價(jià)上升給下 游加工企業(yè)成本帶來很大壓力,，已經(jīng)把報(bào)告遞交工信部原材料司。除此之外,，我們也有應(yīng)對 措施,，本身要淘汰一部分產(chǎn)能(20 萬噸)(在行業(yè)層面是先進(jìn)的，但在我們體系中是比較落 后的)每個(gè)月都有槽到大修期(五年一大修),，大修期后不開,，等到冬季取暖后再開。因?yàn)?單槽啟動費(fèi)用超過 60 萬,，大修本來就要關(guān)。

問:對鋁價(jià)的看法

目前鋁價(jià)已經(jīng)恢復(fù)到正常狀態(tài),。當(dāng)鋁價(jià)在一萬到一萬五之間時(shí),，下游企業(yè)沒有任何選擇，因 為沒有金屬能在經(jīng)濟(jì)性代替鋁,，只有當(dāng)其價(jià)格達(dá)到了一萬八,，才會有鎂等替代產(chǎn)品。 需求增長和成本增加推動鋁價(jià)格變化,。碳素成本受環(huán)保因素影響最近保持增長的趨勢,，煤炭維持在 500-600 之間是比較合理，電力成本和氧化鋁成本比較穩(wěn)定,。預(yù)測未來兩年鋁的價(jià)格 會在 13500-14500 之間,，但要排除一些鋁限產(chǎn)等特殊情況的影響。 我們未來的投資項(xiàng)目都是跨年進(jìn)行,。鋁深加工項(xiàng)目三年投資 60 億左右,，今年不投資，18 年 開始每年 30 多億,。我們收購魯豐不是玩資本游戲,，而是要把魯豐的鋁箔產(chǎn)業(yè)做大，當(dāng)然在未來魯豐產(chǎn)業(yè)改造中還可能會有其他投入,。

問:產(chǎn)能情況

今年的產(chǎn)能 710 萬噸?，F(xiàn)在正在做技術(shù)攻關(guān)，710 萬噸產(chǎn)能至少提高 10%的產(chǎn)量，產(chǎn)量將接 近 800 萬噸,。我們計(jì)劃新增 200 萬噸再生鋁,，主要面向下游客戶的邊角廢料。項(xiàng)目需要投資 較少,，主要新增回轉(zhuǎn)爐即可,。因?yàn)槲覀優(yōu)榱藨?yīng)對下游客戶突然停產(chǎn)的情況，每個(gè)生產(chǎn)線都閑 置鑄造車間,，現(xiàn)在正好利用做再生鋁,。但我們還不具備在全社會收廢鋁的能力，因?yàn)椴煌I(lǐng) 域產(chǎn)生的廢鋁合金不同,，我們只能針對下游客戶的特定合金回收,，其不需要特殊的處理直接用鋁水沖開就行。這樣加起來總產(chǎn)量可能會到 900 萬噸,。

問:發(fā)電數(shù)量與效率

目前我們發(fā)電小時(shí)數(shù) 8000 小時(shí),，在國網(wǎng)系統(tǒng)內(nèi)電廠受國網(wǎng)的調(diào)配不能去發(fā)那部分電，而我 們公司是缺電的,。2010 年電廠裝機(jī)容量是逐步增加,，108 萬 kW·h 是截至到年底裝機(jī)容量， 當(dāng)年平均裝機(jī)容量是要小于這一數(shù)值的,。2010 年是 7800 小時(shí),，2011-2016 年平均 6500-7000 小時(shí)，我們的電廠在調(diào)試階段,，會影響電廠的有效小時(shí)數(shù),。

問:山東地區(qū)銷售量

當(dāng)?shù)叵掠慰蛻羰菑耐獾卣猩桃Y過來，包括江蘇,、浙江等地,，我們統(tǒng)計(jì)銷售量是按照客戶的注冊地來統(tǒng)計(jì)

問:2015 年煤炭成本占比變化為什么這么大? 這是因?yàn)殡S著我們管理團(tuán)隊(duì)對新上的機(jī)組管理經(jīng)驗(yàn)和管理效率的提高，人工,、效率等成本降 低導(dǎo)致煤炭成本占比的增加,，這也證明了我們管理的高效性。

問:高新鋁電電廠電價(jià)與煤炭價(jià)格關(guān)聯(lián)程度較低

我們向高新鋁電電廠提供了恒定的電力總和,，保證電廠效率與我們的生產(chǎn)效率一致,，可以有 效降低成本。高新鋁廠的氧化鋁廠區(qū)是我們親自建起來,，屬于關(guān)聯(lián)交易,，因?yàn)樯鲜械脑蚪?決關(guān)聯(lián)交易就剔除出去，最后交給了政府,。在此之后我們對于高新鋁廠的氧化鋁廠仍舊有著 長期的管理,，因此我們實(shí)現(xiàn)了長期緊密的合作,，包括長期優(yōu)惠的電價(jià)、氧化鋁價(jià)格和資金支 持等等,。

END