兩者價(jià)格波動(dòng)存在聯(lián)動(dòng)性是交易操作的基礎(chǔ) 螺紋鋼,、鐵礦石價(jià)格的高相關(guān)性源自鐵礦石是煉鋼的主要原料,,因此兩者之間的套利也自然和成本、利潤(rùn)聯(lián)系起來(lái),。鐵礦石作為生產(chǎn)鋼鐵最重要的原材料,,約占鋼材成本的50%左右,其價(jià)格變化對(duì)鋼材價(jià)格有著非常大的影響,。本文嘗試從數(shù)值波動(dòng)的角度構(gòu)建做多或做空螺紋鋼與鐵礦石比值的策略,。 螺紋鋼、鐵礦石價(jià)格的高相關(guān)性源自鐵礦石是煉鋼的主要原料,,因此兩者之間的套利也自然和成本,、利潤(rùn)聯(lián)系起來(lái),。由于每家企業(yè)所具有的資源、融資,、技術(shù)及設(shè)備等條件不同,,因此成本、利潤(rùn)的核算也復(fù)雜多變,,沒(méi)有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn),。而通常以盤面利潤(rùn)來(lái)指導(dǎo)螺紋鋼、鐵礦石之間的套利看似合理,,實(shí)則存在缺點(diǎn),。 首先,類似“1.6×鐵礦石+0.5×焦炭+950”的螺紋鋼的成本計(jì)算方法過(guò)于簡(jiǎn)單和籠統(tǒng),,測(cè)算起來(lái)存在很大的主觀性,,而且單一的公式構(gòu)造有時(shí)候?qū)Ξ?dāng)下利潤(rùn)的核算也不太準(zhǔn)確。 其次,,如果按照一般的標(biāo)準(zhǔn),,做多或做空盤面利潤(rùn),應(yīng)該依據(jù)“螺紋鋼-1.6×鐵礦石-0.5×焦炭”的計(jì)算方法來(lái)構(gòu)建,,但盤面利潤(rùn)中包含影響較大的焦炭?jī)r(jià)格波動(dòng)因素,,變動(dòng)因素增多使得交易入場(chǎng)點(diǎn)和出場(chǎng)點(diǎn)更難確定。 最后,,如果排除焦炭?jī)r(jià)格波動(dòng)因素,,則做多或做空盤面利潤(rùn)的算法缺乏嚴(yán)謹(jǐn)性,特別是在焦炭?jī)r(jià)格大幅波動(dòng)的情況下,,焦炭?jī)r(jià)格大幅上漲對(duì)螺紋鋼盤面利潤(rùn)的影響會(huì)明顯加大,。 基于以上三點(diǎn),我們嘗試直接從數(shù)值波動(dòng)的角度提出做多或做空螺紋鋼與鐵礦石比值的思路,,這樣既可以減少策略中的變量,,又可以增強(qiáng)策略的可操作性。
伴隨著中國(guó)鋼鐵需求進(jìn)入盤整乃至下滑階段,,對(duì)應(yīng)全球鐵礦石產(chǎn)能、產(chǎn)量仍處于過(guò)剩周期,,從長(zhǎng)期來(lái)看,,螺紋鋼、鐵礦石比值應(yīng)該是長(zhǎng)期走高的,。如果以橫軸代表時(shí)間,、縱軸代表兩者比值變化,按照上述邏輯,比值的一般性規(guī)律應(yīng)該如圖1左圖所示,,產(chǎn)能周期錯(cuò)配下的螺紋鋼、鐵礦石現(xiàn)貨比值不斷走高,。 圖1為螺紋鋼(RB),、鐵礦石(I)比值的一般性規(guī)律模擬 但我們研究的期貨標(biāo)的螺紋鋼、鐵礦石比值近1—2年來(lái)卻表現(xiàn)出了如圖1右圖的路徑形態(tài):螺紋鋼,、鐵礦石期貨合約比值在總體趨勢(shì)上確實(shí)在走高,,但每個(gè)合約比值的高點(diǎn)往往出現(xiàn)在合約上市的初期,后面波動(dòng)走低,。這一規(guī)律在2015年春節(jié)后單個(gè)合約比值上表現(xiàn)得特別明顯,。進(jìn)一步地,我們把鐵礦石上市以來(lái)的所有比值都考慮進(jìn)來(lái),,發(fā)現(xiàn)單個(gè)合約比值的整體變化實(shí)際上分為兩個(gè)階段,,時(shí)間間斷點(diǎn)恰恰在2015年春節(jié)附近。 圖2為螺紋鋼與鐵礦石比值盤面走勢(shì)(單位:元/噸) 2015年春節(jié)前,,螺紋鋼,、鐵礦石比值走高對(duì)應(yīng)著其下跌階段,且鐵礦石下跌的幅度比螺紋鋼大,,這與螺紋鋼,、鐵礦石的產(chǎn)能周期是相匹配的,2014—2015年四大礦山大幅增產(chǎn),,鐵礦石下行驅(qū)動(dòng)充足,,整體價(jià)格高估。但2015年后,,卻發(fā)生了明顯的變化,,即單個(gè)合約先高后低。 究其原因,,是因?yàn)槲覀兒雎粤艘粋€(gè)重要的問(wèn)題,,即期貨合約包含了市場(chǎng)參與者的預(yù)期因素,對(duì)于鐵礦石持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)帶來(lái)的供給過(guò)剩預(yù)期反映在了鐵礦石的價(jià)差結(jié)構(gòu)中(遠(yuǎn)月呈現(xiàn)大幅貼水結(jié)構(gòu)),。這個(gè)時(shí)點(diǎn)體現(xiàn)在2015年后,,市場(chǎng)參與者對(duì)鐵礦石遠(yuǎn)期合約貼水程度的預(yù)期再上一臺(tái)階,如圖3所示,。因此,,2015年春節(jié)后新開(kāi)出的鐵礦合約也是貼水現(xiàn)貨程度較深,對(duì)應(yīng)著螺紋鋼,、鐵礦石比值的高點(diǎn),,后期期貨遠(yuǎn)月慢慢向現(xiàn)貨靠攏,帶動(dòng)比值走低,表現(xiàn)出如圖1右圖單個(gè)合約簡(jiǎn)單的先高后低的一般性規(guī)律,。 圖3為鐵礦石期貨主力合約貼水現(xiàn)貨幅度變化(單位:%) 從表觀特征來(lái)看,,螺紋鋼、鐵礦石比值的變化一般對(duì)應(yīng)著矩陣的四種變化,。比值走高情形:對(duì)應(yīng)螺紋鋼,、鐵礦石上漲,螺紋鋼比鐵礦石上漲得多,,情形②,;下跌過(guò)程中,鐵礦石比螺紋鋼下跌更多,,對(duì)應(yīng)情形④,。比值走低情形:對(duì)應(yīng)螺紋鋼、鐵礦石上漲,,鐵礦石比螺紋鋼上漲得多,,情形①;下跌過(guò)程中,,螺紋鋼比鐵礦石跌得多,,對(duì)應(yīng)情形③。 注:“+”代表上漲,,“-”代表下跌,,符號(hào)個(gè)數(shù)代表漲跌強(qiáng)度 一般情況下,如鐵礦石波動(dòng)率更大,,上漲過(guò)程中容易出現(xiàn)鐵礦石比螺紋鋼漲得多的情形,,操作上,我們對(duì)于策略的選擇是要判斷當(dāng)下及未來(lái)的行情發(fā)展更傾向于落入矩陣哪一格,,以及做好后續(xù)應(yīng)對(duì),。 回顧鐵礦石期貨上市以來(lái)所有主力合約與螺紋鋼、鐵礦石比值的走勢(shì),,我們發(fā)現(xiàn)比值頂部更具有凸顯性(礦石階段性低點(diǎn)往往也對(duì)應(yīng)比值的高點(diǎn)),,接下來(lái)我們先對(duì)做空比值進(jìn)行剖析。
回顧螺紋鋼、鐵礦石歷次比值走低的情形:比值明顯走低的情形均出現(xiàn)在反彈行情中,,隨后鐵礦石比螺紋鋼反彈更多,,導(dǎo)致比值下行,對(duì)應(yīng)情形①,;螺紋鋼帶動(dòng)鐵礦石下行,,螺紋鋼比鐵礦石下跌更多,,對(duì)應(yīng)情形③,但這一情形較為少見(jiàn),,2016年5月螺紋鋼價(jià)格被嚴(yán)重高估時(shí)曾發(fā)生過(guò),。 時(shí)間周期:從6以上的比值高點(diǎn)走弱幅度可以看出,降幅范圍為13.46%—28.1%,,歷時(shí)1—2.7個(gè)月不等,,大致我們可以確立的周期在1—3個(gè)月之間。 做空驅(qū)動(dòng) 結(jié)合以往歷史走勢(shì),,我們可以總結(jié)出螺紋鋼、鐵礦石盤面比值高點(diǎn)形成的原因:靜態(tài)過(guò)程中由于遠(yuǎn)月鐵礦石貼水太大,,新合約開(kāi)出后創(chuàng)出的比值對(duì)應(yīng)中長(zhǎng)期高點(diǎn),;鐵礦石遠(yuǎn)月深貼水結(jié)構(gòu)疊加階段性鐵礦石下跌比螺紋嚴(yán)重;鐵礦石遠(yuǎn)月深貼水結(jié)構(gòu)疊加環(huán)?;蛉ギa(chǎn)能因素致使上漲趨勢(shì)中螺紋鋼比鐵礦石漲得多形成的比值高點(diǎn),,后期鐵礦石期貨遠(yuǎn)月慢慢向現(xiàn)貨靠攏,帶動(dòng)比值走低,。 因此,,從2016年以來(lái)螺紋鋼、鐵礦石各合約比值來(lái)看,,一般認(rèn)為進(jìn)入6.0—6.2以上區(qū)間時(shí)沽空螺紋鋼,、鐵礦石比值比較安全,隨后比值將出現(xiàn)不同程度的走低,。
回顧螺紋鋼,、鐵礦石歷次比值走高的情形:鐵礦石存在明顯高估,下跌驅(qū)動(dòng)及潛力相比螺紋鋼更明顯,,如2015年春節(jié)之前,,鐵礦石貼水程度較淺時(shí),其下行驅(qū)動(dòng)更足,,比值則呈走高趨勢(shì),;貼水預(yù)期程度加深后,對(duì)應(yīng)2015年后單個(gè)合約比值下行趨勢(shì)中的階段性反彈機(jī)會(huì),。從我們的比值矩陣來(lái)看,,歷次比值的走高大都是由于鐵礦石的回調(diào)幅度比螺紋鋼更大所致,即情形④,。此外,,階段性螺紋鋼帶動(dòng)鐵礦石上行行情,即情形②也有可能出現(xiàn),。 時(shí)間周期:2015年后歷次階段性上行幅度為7.06%—12.64%,,歷時(shí)2周—1個(gè)月不等,。 表為歷次螺紋鋼、鐵礦石比值走高情形回溯(單位:元/噸,,%) 做多驅(qū)動(dòng) 配合螺紋鋼,、鐵礦石的產(chǎn)能周期,如果鐵礦石出現(xiàn)明顯的高估,,且出現(xiàn)現(xiàn)貨堅(jiān)挺后走弱跡象,,是比值趨勢(shì)型走高的做多機(jī)會(huì);伴隨著鋼鐵去產(chǎn)能推進(jìn),,若鐵礦石需求大幅下滑,,鐵礦石下跌大于螺紋鋼導(dǎo)致比值向上突破;受階段性環(huán)保要求,,鋼廠限產(chǎn)對(duì)于比值形成的短期影響,。
從做多或做空螺紋鋼盤面利潤(rùn)的角度來(lái)看,螺紋鋼,、鐵礦石之間配比為1噸∶1.6噸(手?jǐn)?shù)配比約為6∶1),,但這一組合頭寸裸露風(fēng)險(xiǎn)明顯過(guò)于偏向螺紋鋼。從螺紋鋼,、鐵礦石各自的波動(dòng)率因素來(lái)看,,我們采用盤面歷史數(shù)據(jù)測(cè)出鐵礦石和螺紋鋼之間相對(duì)波動(dòng)率之比大致在1.50∶1.87,我們更傾向于捕捉波動(dòng)率的變化,,套利過(guò)程中應(yīng)減少波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)但又不完全覆蓋掉波動(dòng)率,。 從資金等值的角度及以往的經(jīng)驗(yàn)效果來(lái)看,大致可以采用2∶1或3∶2的配比,。選定這兩種配比以后,,以螺紋鋼10/鐵礦石09合約做盈利及風(fēng)險(xiǎn)效果論證。 圖4為不同配比下螺紋鋼10合約與鐵礦石09合約的收益效果測(cè)度(單位:元) 從資金占比來(lái)說(shuō),,假如固定鐵礦石手?jǐn)?shù)相同,,螺紋鋼:鐵礦石(2∶1)要比螺紋鋼:鐵礦石(3∶2)的資金占比更大,但從實(shí)際的損益波動(dòng)率來(lái)看,,顯然3∶2呈現(xiàn)的損益波動(dòng)率更大,。因此,2∶1的配比更溫和,,即使方向看錯(cuò),,整體虧損程度也相對(duì)更為平穩(wěn),出于保守的策略,,可在頭寸上選擇螺紋鋼:鐵礦石(2∶1)的配比,。綜合來(lái)看,兩種配比中2∶1頭寸風(fēng)險(xiǎn)偏螺紋鋼,,3∶2配比頭寸風(fēng)險(xiǎn)偏鐵礦石,,在實(shí)際操作中可依據(jù)不同情形適當(dāng)調(diào)置配比,。
前面我們分析了螺紋鋼、鐵礦石比值的四種情形,,①,、③分別對(duì)應(yīng)比值上行,②,、④分別對(duì)應(yīng)比值下行,。根據(jù)歷史規(guī)律并結(jié)合鐵礦石波動(dòng)率大于螺紋鋼的規(guī)律來(lái)看,形成①,、④兩種情形的概率更大,,因此我們更傾向于選擇符合這兩種情形的比值入場(chǎng)。下面我們從螺紋鋼,、鐵礦石的基本面來(lái)探討當(dāng)前哪種情形更合理,。 鐵礦石方面,長(zhǎng)期來(lái)看供應(yīng)過(guò)剩是客觀事實(shí),,而從2016年4季度至2017年1季度,鐵礦石價(jià)格堅(jiān)挺的主要原因仍然集中在鋼廠高利潤(rùn)下傾向于采購(gòu)中高品位礦的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題,。從當(dāng)前基本面來(lái)看,,鐵礦石港口庫(kù)存處于歷史高位,高低品結(jié)構(gòu)性問(wèn)題仍存,,但隨著后期外礦發(fā)貨量變化,,結(jié)構(gòu)性問(wèn)題或逐步緩解。鋼廠目前生產(chǎn)積極性高,,鐵礦石庫(kù)存維持在偏高位置,,短期補(bǔ)庫(kù)弱穩(wěn)。后期鐵礦石盤面如果沖高至90—100美元/噸及以上區(qū)間時(shí),,從產(chǎn)業(yè)格局來(lái)看屬于偏高,,即鐵礦石再度沖高后仍可作為空頭配置。 鋼材方面,,2017年總體供需更傾向于“鋼材需求微降+供給端高限產(chǎn)”的格局,。在需求端不出現(xiàn)大的變化預(yù)期下,,階段性鋼材的矛盾仍將更多凸顯在供給端(去產(chǎn)能+環(huán)保),。從當(dāng)前基本面來(lái)看,螺紋鋼利潤(rùn)已達(dá)歷史高位推動(dòng)鋼廠生產(chǎn)積極性高漲,,利潤(rùn)短期仍有延續(xù)性,,但后期高爐增產(chǎn),、復(fù)產(chǎn)或在供給端對(duì)螺紋鋼價(jià)格形成壓力。 當(dāng)前的社會(huì)庫(kù)存高位已不是供給端最大的利空因素,,主要原因如下:一是下游需求已有回暖跡象,,1,、2月房地產(chǎn)、基建均超預(yù)期,,社會(huì)庫(kù)存持續(xù)下滑,;二是由于鋼價(jià)堅(jiān)挺,貿(mào)易商囤貨意愿相比去年大大增強(qiáng),,整體拋壓不大,,并沒(méi)有出現(xiàn)恐慌性拋售。此外,,螺紋鋼去產(chǎn)能疊加取締中頻爐產(chǎn)生的缺口短期仍無(wú)法彌補(bǔ),,螺紋鋼價(jià)格以振蕩偏強(qiáng)為主,但仍需警惕風(fēng)險(xiǎn),。 綜合來(lái)看,,當(dāng)前鐵礦石若再度強(qiáng)勢(shì)沖高后存高估嫌疑,而螺紋鋼以振蕩為主,,短期比值落入矩陣情形②,、④是大概率事件。若后市需求不確定,,螺紋鋼,、鐵礦石整體轉(zhuǎn)入跌勢(shì),結(jié)合鐵礦石波動(dòng)率大于螺紋鋼,,情形④發(fā)生概率更大,,可在沽空鐵礦石的同時(shí),做多螺紋鋼對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn),。但若后期鋼廠維持高利潤(rùn)下,,鐵礦石也很難出現(xiàn)深跌,即階段性走高所要求的驅(qū)動(dòng)條件更為苛刻,,風(fēng)險(xiǎn)收益比相對(duì)較差,。 從中長(zhǎng)期的角度來(lái)判斷,若螺紋鋼新開(kāi)合約的貼水幅度不大,,而對(duì)應(yīng)的鐵礦石合約若仍維持深貼水結(jié)構(gòu),,可維持做空比值的策略,隨著后期鐵礦石貼水逐步修復(fù)且波動(dòng)率大于螺紋鋼,,后期大概率落入情形①中,,仍是要重點(diǎn)關(guān)注的策略。(作者單位:信達(dá)期貨) |
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