米歇爾·克勞伊,、丹·加萊 等 著65.002016.12

本書是中國(guó)金融出版社引進(jìn)出版的“國(guó)外金融進(jìn)階閱讀精選”之一,。本書從金融風(fēng)險(xiǎn)管理的基本概念和要素入手，用通俗易懂的語(yǔ)言闡述了金融風(fēng)險(xiǎn)管理的方法論和最新進(jìn)展,，內(nèi)容涉及風(fēng)險(xiǎn)管理的方方面面,，為讀者提供了全面而又新穎的金融風(fēng)險(xiǎn)管理視角。本書緊緊圍繞風(fēng)險(xiǎn)管理這個(gè)主線,，面向銀行和公司兩個(gè)對(duì)象,，闡述了各自風(fēng)險(xiǎn)管理的特點(diǎn),、要素和具體步驟,，在介紹風(fēng)險(xiǎn)和收益等相關(guān)理論知識(shí)后，具體剖析了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),、信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)三類最重要的風(fēng)險(xiǎn),，做到有的放矢，重點(diǎn)突出,，有利于讀者掌握風(fēng)險(xiǎn)管理的核心和要點(diǎn),。

本書不僅適合金融和非金融機(jī)構(gòu)中需要進(jìn)一步了解風(fēng)險(xiǎn)管理的專業(yè)人士、高管以及董事會(huì)成員,，同樣適用于大學(xué)生,、就讀普通MBA課程的學(xué)生，以及那些對(duì)現(xiàn)代金融風(fēng)險(xiǎn)管理課題感興趣的業(yè)外人士,。

前 言

2007—2009年全球金融危機(jī)之后,，世界發(fā)生了很多變化，這種變化在銀行業(yè)中尤為顯著,。因此,，本書第二版將非常有意義，它有助于闡明金融危機(jī)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理的意義以及接下來(lái)幾年將完全生效且影響深遠(yuǎn)的監(jiān)管變化過(guò)程,。

銀行正在改革風(fēng)險(xiǎn)管理過(guò)程,，挑戰(zhàn)也愈加深入。銀行必須重新思考經(jīng)營(yíng)模式,，甚至質(zhì)疑其存在的理由,。它們的存在是為了承擔(dān)（表內(nèi)或表外）自營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，還是向客戶與商業(yè)伙伴提供專業(yè)服務(wù)與技術(shù),？

在法國(guó)外貿(mào)銀行（Natixis）,，我們采用了后一種經(jīng)營(yíng)模式。我們最近完成了一項(xiàng)積極改革,，以適應(yīng)后危機(jī)時(shí)代的監(jiān)管約束,，結(jié)束自營(yíng)業(yè)務(wù)，降低風(fēng)險(xiǎn)敞口，重新專注于三項(xiàng)核心業(yè)務(wù)：批發(fā)銀行,、投資解決方案和專業(yè)化金融服務(wù),。

《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》下大幅升高的資本成本可能使許多銀行轉(zhuǎn)向更基于服務(wù)的低風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)模式。新的監(jiān)管規(guī)定還要求銀行改變?nèi)谫Y策略——例如,，除了改革證券化方法和傳統(tǒng)融資途徑,，還要利用新的融資工具。

這種理念變化可能意味著與不同類型的金融機(jī)構(gòu)（例如保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老基金）建立可信的合作伙伴關(guān)系,，它們可以吸收銀行不希望繼續(xù)保留在資產(chǎn)負(fù)債表上的風(fēng)險(xiǎn)——法國(guó)外貿(mào)銀行已經(jīng)開始這樣做了,。

隨著銀行改變經(jīng)營(yíng)方式，它們還必須以新眼光看待公司治理,。這場(chǎng)金融危機(jī)表明,，過(guò)去銀行追求的目標(biāo)——增長(zhǎng)和短期盈利能力——太過(guò)簡(jiǎn)單。未來(lái),，銀行必須樹立更廣泛,、更長(zhǎng)遠(yuǎn)的利益相關(guān)者觀點(diǎn)——例如，明確定義長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)偏好,，并將其與戰(zhàn)略決策和經(jīng)營(yíng)決策牢固相聯(lián),。確保正確的增長(zhǎng)方式需要運(yùn)用本書討論的許多公司治理的最佳實(shí)踐機(jī)制。

這場(chǎng)金融危機(jī)還表明,，在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理上,，銀行不能只空談概念。銀行必須更好地理解金融系統(tǒng)面臨危機(jī)時(shí),，銀行投資組合和經(jīng)營(yíng)模式中的各種風(fēng)險(xiǎn)——信用風(fēng)險(xiǎn),、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),、操作風(fēng)險(xiǎn),、聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，等等——如何相互影響和加劇,。

反過(guò)來(lái),，這要求建立新的風(fēng)險(xiǎn)管理方法和銀行的整體基礎(chǔ)設(shè)施——例如，在宏觀經(jīng)濟(jì)壓力測(cè)試領(lǐng)域,。本書的成就之一就是,，它有助于提出這些新方法，并說(shuō)明它們的優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn),。作者認(rèn)為,，金融機(jī)構(gòu)絕不能依賴于單一風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)——不論是新指標(biāo)還是舊指標(biāo)。風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)管理方法是為了幫助決策者,，而不是為了提供簡(jiǎn)單化的答案,。

關(guān)鍵在于,，金融機(jī)構(gòu)（以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)）應(yīng)該更好地理解全球金融體系相互關(guān)聯(lián)的本質(zhì)。正如本書在不同章節(jié)所說(shuō)明的,，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),、交易對(duì)手的相互關(guān)聯(lián)性、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),、信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)在危機(jī)中彼此助長(zhǎng),。了解風(fēng)險(xiǎn)如何在繁榮時(shí)期集中，以及在蕭條時(shí)期通過(guò)系統(tǒng)相互關(guān)聯(lián)性擴(kuò)散,，需要成為銀行風(fēng)險(xiǎn)管理理念的一部分,。不理解這一內(nèi)容，金融機(jī)構(gòu)就難以抗拒在短期推升增長(zhǎng)率和盈利能力的沖動(dòng),，而后者卻可能在長(zhǎng)期形成不可持續(xù)風(fēng)險(xiǎn)水平的業(yè)務(wù)活動(dòng),。

發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)開始取消危機(jī)時(shí)期對(duì)經(jīng)濟(jì)和銀行體系前所未有的支持，與此同時(shí),，全球經(jīng)濟(jì)正在努力找到一條通往可持續(xù)增長(zhǎng)的道路,。這將產(chǎn)生許多挑戰(zhàn)與機(jī)遇,。法國(guó)外貿(mào)銀行是實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資領(lǐng)域的先鋒,，但我們知道這必須建立在穩(wěn)固的風(fēng)險(xiǎn)管理基礎(chǔ)上。

從這個(gè)意義上說(shuō),，本書支持我們?cè)诜▏?guó)外貿(mào)銀行樹立的商業(yè)理念,。我們認(rèn)為，通過(guò)改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理和謹(jǐn)慎選擇基本經(jīng)營(yíng)模式,，在管理下行風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的金融機(jī)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)體將在長(zhǎng)期取得成功,。

洛朗·米尼翁（Laurent Mignon）

法國(guó)外貿(mào)銀行首席執(zhí)行官

2013年9月13日

我認(rèn)為，克勞伊（Crouhy）,、加萊（Galai）和馬克（Mark）合著的這本《風(fēng)險(xiǎn)管理精要（第二版）》的理念非常精彩,。我從事的是學(xué)術(shù)和投資管理職業(yè)，在工作中我發(fā)現(xiàn),，建立風(fēng)險(xiǎn)管理模型和風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)的技術(shù)專家和這些模型和系統(tǒng)的使用者之間過(guò)于涇渭分明,。此外，在我看來(lái),，建模者太遠(yuǎn)離經(jīng)濟(jì)學(xué),，也不了解風(fēng)險(xiǎn)管理的作用與局限以及如何構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)管理問(wèn)題?？藙谝?、加萊和馬克彌合了這道鴻溝,。他們將學(xué)術(shù)研究與應(yīng)用,、執(zhí)行相結(jié)合。如果風(fēng)險(xiǎn)管理建模者懂得模型背后的經(jīng)濟(jì)學(xué)，就能更穩(wěn)妥地創(chuàng)建對(duì)銀行和其他實(shí)體真正有價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)管理工具,。正如作者們反復(fù)提到的,，公司董事會(huì)也必須熟悉模型以及它們背后的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，從而提出正確的追問(wèn),。

風(fēng)險(xiǎn)管理通常被形容為公司的一項(xiàng)獨(dú)立活動(dòng),，它不同于創(chuàng)造收益。多數(shù)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)模型和微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)模型都是從一個(gè)確定性框架開始,，并加入一個(gè)誤差項(xiàng),，即代表不確定性的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)。當(dāng)描述這些模型產(chǎn)生的預(yù)期行為時(shí),，誤差項(xiàng)或不確定項(xiàng)將會(huì)消失,，因?yàn)榻Ｕ咄ǔ㈩A(yù)期作為他們對(duì)未來(lái)結(jié)果的最佳推測(cè)。

然而,，在兩種情況下,，這都是錯(cuò)誤的。風(fēng)險(xiǎn)管理是優(yōu)化程序的一部分,，是風(fēng)險(xiǎn)和收益之間的權(quán)衡,。正如本書所介紹的,，風(fēng)險(xiǎn)管理工具有三種：（1）準(zhǔn)備金,；（2）分散化,；（3）保險(xiǎn),。為應(yīng)對(duì)不利結(jié)果預(yù)留的準(zhǔn)備金越多，公司或銀行的風(fēng)險(xiǎn)越低,。然而,，準(zhǔn)備金越多，意味著收益率越低,。而且,，我們還需要了解準(zhǔn)備金的動(dòng)態(tài)變化。例如,，如果銀行需要資本或流動(dòng)性準(zhǔn)備金以抵御沖擊，那么在受到?jīng)_擊時(shí)應(yīng)該保持準(zhǔn)備金不變還是應(yīng)該動(dòng)用它,，如何動(dòng)用它,？如果準(zhǔn)備金必須永遠(yuǎn)保持在某個(gè)靜態(tài)水平上,，那么它就根本不是準(zhǔn)備金。這就是不確定情況下重要的優(yōu)化問(wèn)題和規(guī)劃問(wèn)題,。隨著分散化程度提高,，銀行將降低異質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)并保留系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，后者也可以轉(zhuǎn)移給市場(chǎng),。

分散化有好處,。但是，如果銀行由于客戶需要抵押貸款等特別服務(wù)而獲得利潤(rùn),，那么它可能希望通過(guò)承擔(dān)額外異質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)來(lái)集中風(fēng)險(xiǎn)并盈利,，因?yàn)殂y行不能分散掉所有風(fēng)險(xiǎn)而仍然獲得超常利潤(rùn)。銀行必須對(duì)客戶需求做出回應(yīng),，因此將承擔(dān)異質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn),。保險(xiǎn)也是同理。銀行保險(xiǎn)與汽車保險(xiǎn)不同,，汽車每年的價(jià)值是已知的,，保險(xiǎn)金額也容易確定；而正如本書所介紹的,，銀行可能不知道需要多少保險(xiǎn),，何時(shí)需要保險(xiǎn)。銀行也不知道市場(chǎng)價(jià)格變化時(shí),，保險(xiǎn)計(jì)劃將如何變化,。

這就是為什么風(fēng)險(xiǎn)管理被納入一個(gè)其中始終存在風(fēng)險(xiǎn)與收益權(quán)衡的優(yōu)化系統(tǒng)。忽略風(fēng)險(xiǎn)因素是不適當(dāng)?shù)?；集中風(fēng)險(xiǎn)也是不恰當(dāng)?shù)摹ｃy行或公司的董事會(huì)有責(zé)任了解和質(zhì)疑優(yōu)化問(wèn)題,。同理,，建模者還必須了解經(jīng)濟(jì)權(quán)衡。在2008年金融危機(jī)之前,，許多銀行都以線性形式而非環(huán)形形式組織風(fēng)險(xiǎn)管理活動(dòng),。也就是說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)部門獨(dú)立于生產(chǎn)部門且地位低于生產(chǎn)部門,。設(shè)計(jì)未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)時(shí),，必須以優(yōu)化問(wèn)題為中心。在確定不同業(yè)務(wù)的盈利能力以及它們彼此如何協(xié)調(diào)時(shí),，不僅需要確定營(yíng)運(yùn)資本,、實(shí)物投資或人力資本使用的資本水平，還要確定風(fēng)險(xiǎn)資本金額,。

風(fēng)險(xiǎn)管理需要衡量風(fēng)險(xiǎn)和建模,。本書介紹了建模過(guò)程以及提供模型輸入數(shù)據(jù)中的許多問(wèn)題,。但是，一旦高管和建模者理解了這些問(wèn)題,，他們就會(huì)轉(zhuǎn)變關(guān)注重點(diǎn),，解決建模和風(fēng)險(xiǎn)衡量問(wèn)題。例如,，在建立模型/提供數(shù)據(jù)或校準(zhǔn)模型框架時(shí),，存在三個(gè)主要問(wèn)題：（1）使用歷史數(shù)據(jù)校準(zhǔn)模型；（2）假設(shè)空間關(guān)系保持不變,，例如特定資產(chǎn)如何合并為資產(chǎn)集合或資產(chǎn)集合如何共同變化,；（3）假設(shè)一旦建立模型并進(jìn)行校準(zhǔn)，其他人不會(huì)對(duì)模型及其校準(zhǔn)結(jié)果進(jìn)行逆向工程,，并與模型使用者進(jìn)行博弈,。本書中對(duì)上述每個(gè)問(wèn)題或同時(shí)出現(xiàn)這些問(wèn)題的情況都提供了大量案例和應(yīng)用。例如,，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)使用歷史數(shù)據(jù)校準(zhǔn)房?jī)r(jià)下降導(dǎo)致的房屋所有者的抵押貸款違約可能性,。遺憾的是，它們使用的時(shí)期太短,，并錯(cuò)誤地假設(shè)這些短期數(shù)據(jù)提供了對(duì)未來(lái)的最優(yōu)預(yù)測(cè),。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)還假設(shè)房屋所有者隨機(jī)對(duì)抵押貸款違約，而忽略了它們假設(shè)存在的不同抵押貸款潛在違約獨(dú)立類別在諸如2008年金融危機(jī)的危機(jī)中成為一個(gè)大類別的可能性,。此外,，一旦評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)復(fù)雜抵押貸款結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品進(jìn)行評(píng)級(jí)，市場(chǎng)參與者就會(huì)反向推算出它們?nèi)绾螌?duì)抵押貸款產(chǎn)品評(píng)級(jí),，并將質(zhì)量越來(lái)越低的抵押貸款加入結(jié)構(gòu)以恰好通過(guò)他們希望獲得的評(píng)級(jí)水平,，借此與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)博弈。這三條經(jīng)驗(yàn)在風(fēng)險(xiǎn)管理中很普遍,，本書以不同形式反復(fù)對(duì)其進(jìn)行了精彩說(shuō)明,。

有些決策應(yīng)該是主動(dòng)做出的，也有些決策是被動(dòng)做出的,。風(fēng)險(xiǎn)管理包括理解如何制定計(jì)劃以應(yīng)對(duì)機(jī)會(huì)的變化,、調(diào)整資產(chǎn)的成本變化以及融資活動(dòng)的變化。為不確定性制定計(jì)劃是有價(jià)值的,。忽略風(fēng)險(xiǎn)可能提供高額短期利潤(rùn),，但卻以企業(yè)生存為代價(jià)，因?yàn)闆]有留出足夠風(fēng)險(xiǎn)資本將威脅企業(yè)的生存,。這種理解包括評(píng)估嵌入式期權(quán)和顯性期權(quán)的收益和風(fēng)險(xiǎn),。

所有風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)都需要將學(xué)術(shù)模型和研究與實(shí)際應(yīng)用仔細(xì)結(jié)合起來(lái)。本書中強(qiáng)調(diào)的學(xué)術(shù)研究對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)有重大貢獻(xiàn),。在實(shí)踐中應(yīng)用模型時(shí),，必須意識(shí)到這些模型的基礎(chǔ)假設(shè)以及適用條件,，并據(jù)此對(duì)其進(jìn)行調(diào)整。實(shí)際應(yīng)用模型時(shí),，還應(yīng)該理解這些風(fēng)險(xiǎn)模型的輸入數(shù)據(jù)并對(duì)其校準(zhǔn),，使之與基本經(jīng)濟(jì)情況一致。2008年金融危機(jī)再次強(qiáng)調(diào)了風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性,。我認(rèn)為所有董事必須像熟悉創(chuàng)造收益一樣熟悉風(fēng)險(xiǎn)管理,。這將成為董事會(huì)參與的前提條件之一。本書強(qiáng)調(diào)了這些問(wèn)題的重要性,。

邁倫·S.斯科爾斯（Myron S. Scholes）,，斯坦福大學(xué)商學(xué)研究生院弗蘭克·E.巴克（Frank E. Buck）金融學(xué)榮譽(yù)教授，1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主,。

2013年11月

后記 風(fēng)險(xiǎn)管理趨勢(shì)

在2005年撰寫的第一版《風(fēng)險(xiǎn)管理精要》中,，我們列出了從“國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)管理”到“風(fēng)險(xiǎn)透明度”的10種潛在風(fēng)險(xiǎn)管理趨勢(shì)。這里,，我們將簡(jiǎn)短討論一個(gè)更有趣的問(wèn)題,，那就是從2013年8月的視角來(lái)看這些趨勢(shì)預(yù)言的成敗，然后我們大膽提出了五種新趨勢(shì),。

之前預(yù)測(cè)的正確與錯(cuò)誤

回顧2005年,，如果當(dāng)時(shí)我們沒有探究風(fēng)險(xiǎn)管理的抱負(fù)，就不會(huì)獲得任何成果,。我們的第一個(gè)主題（Epilogue, p. 388.）討論了各國(guó)建立一個(gè)機(jī)構(gòu)管理其自身風(fēng)險(xiǎn)的必要,。（羅伯特·默頓（Robert Merton）已經(jīng)在一篇論文中提出了這些思想。）例如,，以工業(yè)為重的國(guó)家可以互換這些敞口,，或者發(fā)行利率與該國(guó)稅收情況相關(guān)的債券。事實(shí)證明,，我們對(duì)宏觀風(fēng)險(xiǎn)和主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)心是有預(yù)見性的,，但我們太過(guò)樂觀了。仍然沒有哪個(gè)國(guó)家任命“國(guó)家首席風(fēng)險(xiǎn)官”關(guān)注長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在，我們還應(yīng)強(qiáng)調(diào)全球監(jiān)管機(jī)構(gòu)協(xié)調(diào)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)管理以控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的必要,。我們?cè)诒酒笥浀牡诙糠只氐搅藝?guó)家風(fēng)險(xiǎn)這個(gè)主題,，因?yàn)樵S多國(guó)家沒能對(duì)2007—2009年金融危機(jī)做好充分準(zhǔn)備，之后的主權(quán)債務(wù)危機(jī)仍然是一個(gè)重大問(wèn)題,。

我們?cè)A(yù)測(cè)保險(xiǎn)業(yè)將采用類似于巴塞爾三大支柱的框架,，這在某種程度上是正確的，盡管歐盟主導(dǎo)的這個(gè)過(guò)程很緩慢,。此外,，正如我們預(yù)期的,，養(yǎng)老金行業(yè)已經(jīng)意識(shí)到，它對(duì)股票市場(chǎng)收益率的依賴太嚴(yán)重,。

上一版面世以來(lái),，我們樂見許多經(jīng)過(guò)實(shí)踐檢驗(yàn)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力從銀行業(yè)擴(kuò)展到金融業(yè)和非金融業(yè)，盡管風(fēng)險(xiǎn)管理能力在非金融領(lǐng)域的發(fā)展不夠快,。然而,，我們?nèi)詷芬娰Y產(chǎn)管理從業(yè)者（及其監(jiān)管機(jī)構(gòu)）越來(lái)越多地參與發(fā)展企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理（ERM）實(shí)務(wù)和技術(shù)。我們希望看到風(fēng)險(xiǎn)管理政策和方法按照本篇后記第二部分中討論的原則在這個(gè)金融業(yè)子部門中進(jìn)一步發(fā)展,。

回顧2005年,，我們?cè)錆M希望地呼吁提高風(fēng)險(xiǎn)透明度，預(yù)測(cè)憑借能“客觀透明地評(píng)估非常罕見但非常極端的風(fēng)險(xiǎn)”的新方法,，投資者可以預(yù)期“極端市場(chǎng)上可能損失規(guī)模的披露程度將日益提高”,。（Epilogue, p. 392.）吸取了2007—2009年金融危機(jī)的教訓(xùn)后，這才開始成為現(xiàn)實(shí)（見第7章和第16章）,，實(shí)際上,，業(yè)界在對(duì)外部觀察者公開極端風(fēng)險(xiǎn)信息這方面仍處在最初級(jí)階段。

我們正確預(yù)見了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理精要“務(wù)實(shí)”（非研究型）教育需求的增長(zhǎng),，它受到各種利益相關(guān)者的推動(dòng),。然而，正如本篇后記第二部分所討論的,，對(duì)非研究型群體的目標(biāo)培訓(xùn)的節(jié)奏與質(zhì)量需要改進(jìn)和升級(jí),。我們還預(yù)測(cè)，正規(guī)風(fēng)險(xiǎn)教育將成為公司教育課程的常見部分,。我們將看到越來(lái)越多的風(fēng)險(xiǎn)管理學(xué)術(shù)課程,，甚至是MBA水平的專業(yè)課程，它們將學(xué)生培訓(xùn)為風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)理,。

我們還指出了對(duì)更正式的公認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)原則和標(biāo)準(zhǔn)的需求,，（Epilogue, p. 393.）在這篇后記的第二部分，我們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)（SOP）進(jìn)行了相關(guān)討論,。正如我們預(yù)測(cè)的,，風(fēng)險(xiǎn)術(shù)語(yǔ)和風(fēng)險(xiǎn)方法正在趨同。PD,、LGD和VaR等術(shù)語(yǔ)現(xiàn)在常用于銀行業(yè),、保險(xiǎn)業(yè)和養(yǎng)老基金中，也常用于非銀行業(yè)公司和工商企業(yè)中,。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)正在付出巨大努力推廣公允價(jià)值的范圍,，并縮小會(huì)計(jì)利潤(rùn)和經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)之間的差距。然而,，這條道路上的問(wèn)題仍然非常艱巨,，因此規(guī)則不斷被修訂和改變,。最終，我們預(yù)期國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則（IFRS）和美國(guó)公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（GAAP）之間將趨同,，走上一條朝著經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)嚴(yán)格趨同的道路,。

回顧2005年，我們?cè)J(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)衡量的進(jìn)展應(yīng)該“綜合風(fēng)險(xiǎn)管理的傳統(tǒng)統(tǒng)計(jì)方法與專家判斷和結(jié)構(gòu)性方法等非傳統(tǒng)方法,，討論可能的風(fēng)險(xiǎn)情景和因果關(guān)系”,。我們希望，業(yè)務(wù)量驅(qū)動(dòng)的零售信貸業(yè)務(wù)將采用新方法“更有效地對(duì)產(chǎn)品定價(jià),，使產(chǎn)品定價(jià)成為綜合考慮風(fēng)險(xiǎn)因素,、成本因素和行為因素的函數(shù)?！保‥pilogue, p. 394-395.）然而,，在這兩方面，都沒有出現(xiàn)足夠迅速的新方法推廣趨勢(shì),。金融業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)衡量工具太脆弱,，并在2007—2009年的壓力市場(chǎng)中土崩瓦解。

我們預(yù)測(cè)的操作風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移方法也沒有發(fā)展得如預(yù)想那樣快,，盡管我們?nèi)匀活A(yù)期最終將出現(xiàn)操作風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制市場(chǎng),。建立這種轉(zhuǎn)移機(jī)制的一個(gè)前提條件是引入更成功的操作風(fēng)險(xiǎn)衡量與定價(jià)方法。操作風(fēng)險(xiǎn)仍集合了許多沒有太大共性的不同問(wèn)題和事件,，仍沒有一種令人滿意的高級(jí)管理方法（AMA）,。

現(xiàn)在，我們思考或希望的五個(gè)新問(wèn)題將成為接下來(lái)幾十年風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)展的重要特征,。

新趨勢(shì)和重新出現(xiàn)的舊趨勢(shì)

1.國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)與全球風(fēng)險(xiǎn)

在本書第一版中,，我們討論了國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，并強(qiáng)調(diào)了在宏觀經(jīng)濟(jì)水平和全球水平上管理風(fēng)險(xiǎn)的必要,。在發(fā)生全球金融危機(jī)后的今天,，這種必要性更加明顯，特別是在多個(gè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)事件被證明是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之后,。尤其是,，雷曼兄弟在2008年9月15日違約在金融市場(chǎng)上引發(fā)了巨大影響，不僅是在美國(guó),，而且波及全球,。銀行間貸款凍結(jié)了數(shù)月之久，信用利差和市場(chǎng)波動(dòng)性指標(biāo)躍升至新紀(jì)錄,。

雷曼兄弟的破產(chǎn)震驚了所有市場(chǎng)參與者，并表明在美國(guó),，美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部對(duì)如此大規(guī)模的崩潰都毫無(wú)準(zhǔn)備,。它們花了很長(zhǎng)時(shí)間才意識(shí)到,，問(wèn)題的本質(zhì)不一定是破產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模（即“太大而不能倒”），而是破產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)與其他市場(chǎng)參與者的相互關(guān)聯(lián)（“關(guān)聯(lián)太密切而不能倒”）,。我們的當(dāng)務(wù)之急是,，厘清金融公司與非金融公司在國(guó)際層面上的法律聯(lián)系。作為第一步,，金融穩(wěn)定委員會(huì)（FSB）正在為所有金融交易制定標(biāo)準(zhǔn)全球法律實(shí)體識(shí)別系統(tǒng)（GLEIS）,，它也有助于構(gòu)建母公司/子公司關(guān)系樹，讓機(jī)構(gòu)相關(guān)性更加透明,。

這場(chǎng)危機(jī)還凸顯了高評(píng)級(jí)主權(quán)國(guó)家可能迅速喪失清償能力的事實(shí)：冰島違約了,，而希臘獲得歐盟特殊貸款救助之前在違約邊緣苦苦掙扎。

國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)的另一種長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)是,，人口增長(zhǎng)率平穩(wěn)或變負(fù)造成經(jīng)濟(jì)緊縮的風(fēng)險(xiǎn),。在許多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，人口的自然增長(zhǎng)率低于1%,，例如,，在西班牙，人口增長(zhǎng)率為負(fù)數(shù),。這種現(xiàn)象的長(zhǎng)期影響可能非常嚴(yán)重,，尤其是在壽命增加的前提條件下。例如,，10—20年之內(nèi),，供養(yǎng)每個(gè)退休者的勞力將減少。這可能導(dǎo)致社保計(jì)劃破產(chǎn),，對(duì)生產(chǎn)率形成下行壓力,，并且不利于激勵(lì)人力資本與實(shí)物資本投資——例如，研發(fā)支出,。我們不能想當(dāng)然地認(rèn)為20世紀(jì)的股票收益率將維持下去——通常高于每年10%——和固定收益養(yǎng)老金計(jì)劃不會(huì)出現(xiàn)巨額赤字,。管理長(zhǎng)期國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)意味著制定計(jì)劃以處理這些基本風(fēng)險(xiǎn)，其中許多風(fēng)險(xiǎn)對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的影響都甚于對(duì)發(fā)展中國(guó)家的影響,。

2.資本充足率要求

正如我們?cè)诘?章所介紹的,，《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》，尤其是《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》,，對(duì)銀行所持資本（例如,，普通股）質(zhì)量的要求比最初的1988年《巴塞爾協(xié)議》（信用風(fēng)險(xiǎn)）和1998年《巴塞爾協(xié)議》（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)）高得多。但是資本數(shù)量不是唯一的問(wèn)題,。監(jiān)管重點(diǎn)已從確保小儲(chǔ)戶或保單持有者的安全轉(zhuǎn)向減輕系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在，即使是影子銀行體系也面臨越來(lái)越多的監(jiān)管，并可能和金融體系其余部分受到同樣嚴(yán)格的管制,。

例如,，在全球金融危機(jī)前，美國(guó)投資銀行不受《巴塞爾協(xié)議》規(guī)定的約束,，只有商業(yè)銀行持有監(jiān)管資本,。2008年9月后，一切都改變了,。作為這種監(jiān)管目標(biāo)變化的結(jié)果,，現(xiàn)在銀行需要持有遠(yuǎn)高于以前的普通股。根據(jù)《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》,，這些資本要求將穩(wěn)定增加,，未來(lái)可能達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的15%，相比之下,，危機(jī)前的資本充足率要求只有1%~3%（第3章）,。

莫迪格里亞尼—米勒（MM）定理告訴我們，在理論上,，資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無(wú)關(guān),。普通股要求不應(yīng)影響公司價(jià)值，因?yàn)楣蓹?quán)比率增加降低了公司的金融風(fēng)險(xiǎn),；當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)下降時(shí),，股票和債務(wù)的預(yù)期成本也會(huì)下降。理論上,，提高資本要求的影響是降低所有索償權(quán)持有者的風(fēng)險(xiǎn),，而不改變企業(yè)價(jià)值。然而,，MM定理是在完美資本市場(chǎng)和沒有稅收的理想環(huán)境下推導(dǎo)出來(lái)的,。因此，在實(shí)際中,，銀行擔(dān)心提高資本要求實(shí)際上將損害銀行的盈利能力,。盈利能力可能下降，但是,，記住MM定理,，股票風(fēng)險(xiǎn)也將下降。

另一個(gè)相關(guān)問(wèn)題是,，當(dāng)必要股權(quán)的計(jì)算結(jié)果基于風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)時(shí),，計(jì)算必要股權(quán)的復(fù)雜性和成本。有些人認(rèn)為,，監(jiān)管變得太過(guò)復(fù)雜而沒有必要,，按照更加簡(jiǎn)約智慧的規(guī)定要求銀行持有監(jiān)管資本可能更有效率,。（見：Haldane, cited in Chapter3, footnote 57.）還有些人認(rèn)為，銀行按資產(chǎn)負(fù)債表中資產(chǎn)的固定比例持有普通股而不是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)分配監(jiān)管資本將使這個(gè)過(guò)程變得更透明,。（見：Admati and Hellwig, cited in Chapter 3, footnote 58.）這將為銀行節(jié)省用于IT投資和報(bào)告的時(shí)間和金錢,，尤其是與計(jì)算《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》資本要求的高級(jí)法比較時(shí)。在任何情況下,，《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》依據(jù)的復(fù)雜計(jì)算都取決于太多假設(shè)和近似，以至于它們可能偏離銀行彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)所需的實(shí)際資本（即銀行的經(jīng)濟(jì)資本）,。

3.建立專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)

我們預(yù)期,，近期風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)將起草專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)準(zhǔn)則（SOP）。多數(shù)專業(yè)人士,，包括會(huì)計(jì)師,、保險(xiǎn)精算師、律師和醫(yī)生,，都遵守明確的實(shí)務(wù)準(zhǔn)則,。然而，風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)尚未有一套適用于不同風(fēng)險(xiǎn)管理職業(yè)和行業(yè)的從業(yè)者的公認(rèn)風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)準(zhǔn)則,。

實(shí)務(wù)準(zhǔn)則是一個(gè)職業(yè)的真正標(biāo)志,。它規(guī)定了風(fēng)險(xiǎn)管理從業(yè)者的“建議做法”和“注意事項(xiàng)”。重要的是,，它提供了某種程度的透明度,，專業(yè)人士在被要求違背通常做法時(shí)也可以據(jù)此簡(jiǎn)單拒絕——例如，規(guī)定銀行貸款損失準(zhǔn)備金或保險(xiǎn)公司準(zhǔn)備金時(shí),。實(shí)務(wù)準(zhǔn)則還為利益相關(guān)者（例如,，雇主）提供了指南，并可以作為專業(yè)觀點(diǎn)的基礎(chǔ),。它還提供了一個(gè)專業(yè)違規(guī)處理流程平臺(tái),，并且有助于集成多數(shù)情況下的監(jiān)管要求。

實(shí)務(wù)準(zhǔn)則還對(duì)專業(yè)人士提供了保護(hù),。例如,，如果制定了操作風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)則——從驗(yàn)證數(shù)學(xué)模型到選擇操作風(fēng)險(xiǎn)關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)（KPI）——告贏一名風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)理就會(huì)困難得多。

如果不同職業(yè)和行業(yè)（例如,，銀行業(yè),、保險(xiǎn)業(yè)和資產(chǎn)管理業(yè)）都采用了類似的風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)準(zhǔn)則，那么金融業(yè)將從中受益,。此外,，某個(gè)行業(yè)（例如銀行業(yè)）的風(fēng)險(xiǎn)管理從業(yè)者還能從另一個(gè)行業(yè)（例如保險(xiǎn)業(yè)）的實(shí)務(wù)中輕松學(xué)到經(jīng)驗(yàn)。

制定風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)準(zhǔn)則時(shí),，從現(xiàn)有的保險(xiǎn)精算實(shí)務(wù)準(zhǔn)則（ASOP）出發(fā)可能是個(gè)不錯(cuò)的起點(diǎn),，（見：“Risk Evaluation in Enterprise Risk Management,” Actuarial Standard of Practice No. 46, September 2012.）它指出了風(fēng)險(xiǎn)管理者做本職工作時(shí)應(yīng)該考慮,、記錄和披露的內(nèi)容。

此外,，還需要制定（且能夠制定）群體水平上的風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)準(zhǔn)則——例如,，董事會(huì)、管理委員會(huì),、風(fēng)險(xiǎn)管理部門和業(yè)務(wù)部門的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)務(wù)準(zhǔn)則,。然而，風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)準(zhǔn)則的發(fā)展需要逐漸推進(jìn),，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)實(shí)務(wù)人員不可避免地會(huì)擔(dān)心,，采用風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)準(zhǔn)則將無(wú)意中對(duì)自身形成束縛，因此在風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)務(wù)準(zhǔn)則的發(fā)展過(guò)程中需要順應(yīng)這種情況加以改進(jìn),，消除他們的擔(dān)憂,。

4.資產(chǎn)管理中的風(fēng)險(xiǎn)控制

新的交易策略（例如指數(shù)/籃子交易）和創(chuàng)新交易產(chǎn)品（例如ETFs（交易所交易基金））都會(huì)使股票市場(chǎng)以及不同資產(chǎn)類別中的相關(guān)系數(shù)觀察值大幅增加。盡管2013年相關(guān)系數(shù)有所下降,，但股市上的平均相關(guān)系數(shù)仍為50%~60%,，相比之下，30年前股市上的相關(guān)系數(shù)約為25%~30%,。因此,，傳統(tǒng)分散化方法不再向投資者提供自然對(duì)沖。

相關(guān)性不是唯一問(wèn)題,。統(tǒng)計(jì)文獻(xiàn)（例如,，關(guān)注自回歸條件異方差模型/廣義自回歸條件異方差模型的文獻(xiàn)）表明，市場(chǎng)收益率和波動(dòng)率也不是靜態(tài)的,。許多實(shí)證研究表明,，高波動(dòng)率時(shí)期和低波動(dòng)率時(shí)期彼此接續(xù)。1998年8月或2008年10月的市場(chǎng)事件可以在幾天內(nèi)讓最有天分的資產(chǎn)管理者的累計(jì)收益率一掃而空,。

因此,，資產(chǎn)管理者提出了新的量化方法，以結(jié)合資產(chǎn)分配策略與風(fēng)險(xiǎn)控制方法,，這些方法是風(fēng)險(xiǎn)管理中最有意思的新前沿之一,。

這些新的量化方法是什么樣子呢？一種合理方法包括四個(gè)關(guān)鍵步驟,。第一,，構(gòu)建一個(gè)包括多個(gè)要素——例如隱含波動(dòng)率（例如，VIX）,、信用利差（例如,，非金融公司的CDX投資級(jí)指數(shù)、CDX高收益指數(shù)）,，以及政府債券收益率曲線的動(dòng)態(tài)變化（例如,，收益率曲線短端和長(zhǎng)端的斜率）——的風(fēng)險(xiǎn)指數(shù),。

第二，不同的統(tǒng)計(jì)方法可以用于識(shí)別決定風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)特征的不同風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制,。隨著時(shí)間的推移,，可能識(shí)別出二至四種不同的風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制——從“高風(fēng)險(xiǎn)”到“平穩(wěn)”，以及部分中間風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制,。

第三,，選擇資產(chǎn)時(shí)，應(yīng)該包括無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)——例如,，貨幣市場(chǎng)基金,。在最簡(jiǎn)單的情況下，可以只用兩種資產(chǎn)——例如,，標(biāo)準(zhǔn)普爾美國(guó)股市指數(shù)和某個(gè)貨幣市場(chǎng)基金——對(duì)投資組合配置進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理。然而,，在世界范圍內(nèi)進(jìn)行更廣泛的資產(chǎn)選擇可能包括多個(gè)股票指數(shù)（例如,，美國(guó)股票指數(shù)、歐洲股票指數(shù)和新興市場(chǎng)股票指數(shù)）,、房地產(chǎn)指數(shù),、上市商品指數(shù)、對(duì)沖基金指數(shù),、中長(zhǎng)期債券指數(shù),、短期債券指數(shù)和基準(zhǔn)現(xiàn)金差額。

第四,，每種機(jī)制都應(yīng)該優(yōu)化資產(chǎn)配置——例如,，低風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制下采用高度進(jìn)取型配置，高風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制下采用高度保守型配置（主要為現(xiàn)金）,。這樣,，投資組合就得到了動(dòng)態(tài)管理。當(dāng)統(tǒng)計(jì)模型表明,，機(jī)制有很高概率發(fā)生變化時(shí),，就轉(zhuǎn)為相應(yīng)的資產(chǎn)配置。應(yīng)該選擇高流動(dòng)性基礎(chǔ)資產(chǎn)以限制多重機(jī)制變化情況下的交易成本,。

5.風(fēng)險(xiǎn)教育——以少數(shù)人還是多數(shù)人為對(duì)象,？

在本書最近一版中，我們指出,，專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)教育課程的出現(xiàn),，包括專門的研究生課程和正規(guī)考證班，通常面對(duì)的都是職位頭銜中包含“風(fēng)險(xiǎn)”這個(gè)詞的人,。在這段時(shí)間中,，這種現(xiàn)象繼續(xù)像滾雪球一樣增加,，應(yīng)該得到歡迎。然而,，它提出了一個(gè)難題：“為什么銀行業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)的專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)教育進(jìn)步?jīng)]有在2007—2009年金融危機(jī)期間更好地限制金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)敞口,？”

這是一個(gè)稍顯不公的問(wèn)題，部分原因是,，我們介紹的措施在2005年才剛剛提出,，而危機(jī)很快就降臨了。我們也不可能知道,，如果沒有實(shí)施某種程度的風(fēng)險(xiǎn)教育,，危機(jī)造成的后果是否會(huì)更嚴(yán)重。

但是真正的問(wèn)題或許是,，風(fēng)險(xiǎn)教育沒有普及到最需要它的人群,。它沒有普及到高級(jí)經(jīng)理或者董事會(huì)，哪怕是在最低的必要程度上,。它也沒有普及到一般大眾,，他們可能更多地是從危機(jī)本身而非通過(guò)其他方式學(xué)會(huì)了風(fēng)險(xiǎn)原則以及金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)方式。

更廣泛地來(lái)看,，風(fēng)險(xiǎn)教育沒有普及到許多貸款發(fā)放員工,、操作基礎(chǔ)設(shè)施的員工或收集統(tǒng)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)管理所依賴的數(shù)據(jù)的員工。

此外,，現(xiàn)有課程的內(nèi)容往往非常狹窄——例如,，著重于某類特定風(fēng)險(xiǎn)的分析方法和統(tǒng)計(jì)方法，而非說(shuō)明在給定經(jīng)營(yíng)模式下不同風(fēng)險(xiǎn)類型如何相互作用,，或者可能采取哪些實(shí)際步驟發(fā)出警示,，引起高管注意。

如果我們只教育“風(fēng)險(xiǎn)精英”,，那么我們將發(fā)現(xiàn),，當(dāng)問(wèn)題真正嚴(yán)重時(shí)，他們想扭轉(zhuǎn)局面將非常困難,。在危機(jī)剛剛發(fā)生后,，他們的觀點(diǎn)將得到回應(yīng)并得到監(jiān)管機(jī)構(gòu)和高管的支持，但隨著商業(yè)周期的發(fā)展,，這種支持將煙消云散,，而風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)“逐底”將大行其事。在最近一次經(jīng)濟(jì)周期中,，欺凌或者排擠那些敢于發(fā)聲的風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)理更容易了,，因?yàn)楣疚幕袔缀鯖]有其他人精通風(fēng)險(xiǎn)管理概念與態(tài)度。

解決方法之一是,，必須讓大量非風(fēng)險(xiǎn)專業(yè)人員掌握與風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的知識(shí),。

贈(zèng)書活動(dòng)介紹

為與微信用戶分享好書,，本公眾賬號(hào)將向微信粉絲贈(zèng)送5本上述推薦書籍。

每次贈(zèng)書活動(dòng)時(shí)間為活動(dòng)當(dāng)天至下周一中午12：00,。點(diǎn)擊左下角“閱讀原文”填寫調(diào)查問(wèn)卷即可參與活動(dòng),。我們將從在線答卷的微信粉絲中，選取參與活動(dòng)5名幸運(yùn)用戶,，獲得本次贈(zèng)書,。

單一微信用戶僅限回復(fù)一次，重復(fù)回復(fù)及回復(fù)格式不符合要求者視為無(wú)效,，不計(jì)入以上回復(fù)排序,。同一微信用戶名獲得一次贈(zèng)書后，不再享有未來(lái)獲得贈(zèng)書的資格,。

本微信平臺(tái)將于下周一12:00統(tǒng)計(jì)獲獎(jiǎng)結(jié)果,，微信公眾平臺(tái)回復(fù)“贈(zèng)書”查詢中獎(jiǎng)結(jié)果。由于贈(zèng)書采用郵政掛號(hào)信方式進(jìn)行郵遞,，請(qǐng)中獎(jiǎng)讀者務(wù)必回復(fù)郵政編碼,，并確保所提供地址為能夠接收郵政寄信地址。過(guò)期未回復(fù)即視為放棄本次贈(zèng)書權(quán)利,。

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