本期作者

本·伯南克 （Ben Shalom Bernanke）

前美聯(lián)儲主席

負(fù)利率和提高通脹目標(biāo)各自都有其成本和副作用,。我在之前的博客中提到過，負(fù)利率可能對貨幣市場基金,、銀行,、以及其他金融機構(gòu)帶來麻煩，如果負(fù)利率要維持很長時間的話,，這些成本問題必須得到妥善管理,。這些擔(dān)心是有理由的，因為貨幣政策的有效傳導(dǎo)需要銀行和金融系統(tǒng)的正常運作,。值得一提的是,，負(fù)利率對歐洲銀行的凈息差的影響似乎一直比較中性。中央銀行也存在一些手段可以限制負(fù)利率對銀行利潤的影響——例如,，像日本央行做的,，只對銀行的部分超額儲備金征收負(fù)利率。

當(dāng)然,，提高通脹目標(biāo)也有成本,，包括經(jīng)濟規(guī)劃會更加困難，以及妨礙市場的正常運作,。部分近期的研究表明,，這些成本可能比我們想象的要小,，尤其是在相對溫和的通脹環(huán)境下。在這個問題上還需要更多的研究,。高通脹也可能帶來金融穩(wěn)定方面的風(fēng)險,，包括對稅務(wù)和會計系統(tǒng)帶來扭曲，以及通脹意外上升會給持有長期債券的投資者帶來資本損失,，涉及銀行,、保險公司以及養(yǎng)老基金。

在比較這兩個工具的成本和副作用的時候,，有一個差別需要牢記在心,，負(fù)利率只有在它們在需要的時候才使用（即退出負(fù)利率之后零利率下限仍會繼續(xù)有效），而提高通脹目標(biāo)（假定它能達(dá)到）卻是一個永久狀態(tài),，無論經(jīng)濟是景氣還是蕭條都會影響經(jīng)濟,。更改通脹目標(biāo)也可能有被視為機會主義的風(fēng)險，這可能會導(dǎo)致通脹預(yù)期變得不穩(wěn)定,。通脹預(yù)期如果得不到鉚定會變得更難控制,，美聯(lián)儲運用貨幣政策抵消就業(yè)波動的空間也會受到限制。

這兩項工具都會給聯(lián)儲帶來更大的政策空間,，在應(yīng)對經(jīng)濟蕭條,、并保持通脹在目標(biāo)水平上帶來更多潛在好處。但是邊際上而言,，兩者在社會中的分配效應(yīng)不同，凈結(jié)果影響難以評估,。

提高通脹目標(biāo)最直接的成本來自于現(xiàn)金的持有者,，再次強調(diào)，這一成本在任何時候都存在,，不單單只是經(jīng)濟衰退時期,。更一般地，錢越少的人越會發(fā)現(xiàn)更難保護自己免受通脹影響,。相比之下,，負(fù)利率可能會對金融狀態(tài)更復(fù)雜、以及對市場更敏感的企業(yè)和家庭有更大影響,。尤其是銀行很可能不會對小額存戶實施負(fù)利率,，希望與他們保持長期的利潤關(guān)系，但相反更有可能對持有“熱錢”的投資者實施負(fù)利率,，這些人銀行較少重視與他們的長期關(guān)系,。

在邁向更高通脹目標(biāo)的過程中，債券以及其它非指數(shù)化資產(chǎn)的持有者將受到損害,，同時債務(wù)人收獲意外之財,，包括按揭抵押貸款的借款人,。在中期時間尺度內(nèi)，名義回報相對儲蓄的比例（包括投資在養(yǎng)老基金,、壽險公司等）將會更高,，但實際扣除通脹的真實回報其實差不多。

負(fù)利率和提高通脹目標(biāo)在政治上都不受歡迎,，可能導(dǎo)致削弱對中央銀行政策的支持,，以及削弱對央行獨立性的支持。特別是,，如果提高通脹目標(biāo)的政治支持很勉強,，那么政策的可信度也會大打折扣。所以在評估這些政策選項的時候,，政治可行性也是一個重要的關(guān)注點,。

在政治領(lǐng)域，負(fù)利率都是臨時的,、并且只有在極其糟糕的經(jīng)濟形勢下才會被運用的事實,，這的確是一個優(yōu)勢。像量化寬松政策,，也是很多年在政治上不受支持,，所以如果有適當(dāng)?shù)募詈徒忉專涂赡軙淌芤恍《螘r期的負(fù)利率,。在這一點上有一些證據(jù)顯示：負(fù)利率在歐洲和日本的確不招人喜歡,，但中央銀行一直愿意并且能夠使用負(fù)利率，同時無需面對較高的政治成本,，至少到目前為止是這樣,。

相反，提高通脹目標(biāo)則是永久性的,，至少是一個會持續(xù)很久的改變,，不僅限于緊急情況，它會導(dǎo)致對美聯(lián)儲運用法定權(quán)力實現(xiàn)價格穩(wěn)定的靈活性提出質(zhì)疑,。因此,，可能需要來自國會的明確批準(zhǔn)，或者至少是某種程度的審查,。最近對貨幣政策選項的綜合研究提出了一種可能,，將成立一個委員會來評估美聯(lián)儲政策的潛在變化，并向國會和公眾報告,。

盡管委員會致力于重大的公共目的,，但提高通脹目標(biāo)的擁護者仍要小心他們的訴求。在美國和歐洲，仍有不少民意（能夠很好代表立法機構(gòu),、甚至央行自己） 認(rèn)為,，中央銀行應(yīng)該只關(guān)心通脹，使用貨幣政策來穩(wěn)定就業(yè)的做法是不合法或不切實際的,。這些意見表現(xiàn)在近幾年對美聯(lián)儲寬松政策的反對,，甚至在立法層面試圖取消美聯(lián)儲政策雙重目標(biāo)中的就業(yè)部分。持有這種觀點的人漠視凱恩斯主義關(guān)于更高通脹目標(biāo)的成本效益分析,。相反,，他們會強烈反對選擇更高的通貨膨脹，以便于美聯(lián)儲有更多的空間來應(yīng)對就業(yè)的波動,，他們寧愿選擇更低的通脹目標(biāo),。在他們的努力下，他們獲得了公眾的貨幣幻覺的支持（傾向于把一般由工資和價格引發(fā)的通脹和實際工資引發(fā)的通脹混淆起來）,。不管提高通脹目標(biāo)的抽象價值是什么,，如果在政治上無法實現(xiàn)，那么它就不會帶來任何好處,。

如果中央銀行可以獲得其他政策支持,，特別是財政政策，這對在下一次經(jīng)濟衰退期間減輕一些負(fù)擔(dān)非常有幫助,。但由于這一點得不到保證,，并且當(dāng)前的低利率環(huán)境可能會持續(xù)，這給美聯(lián)儲和其他央行考慮改變政策框架提供了很好的理由,。提高通脹目標(biāo)的選項也應(yīng)該是討論的一部分,。不過，正如我在這篇文章中指出的,，排除其它的替代工具或潛在互補的工具仍言之過早,，包括使用負(fù)利率的可能性。（完）