核心結(jié)論：①A股至今共經(jīng)歷5輪牛熊輪換,，以牛市與震蕩市期間股價漲幅超10倍與3倍為標(biāo)準(zhǔn)篩選牛股并尋找共性特征,。②一輪牛市通常出現(xiàn)10%的十倍股，五大特征：所屬行業(yè)隨時代變遷而更替,；起步市值普遍位于 20 億以下,；業(yè)績增速明顯領(lǐng)跑；估值與其他股票無明顯差異,；多并購事件,。③震蕩市指數(shù)雖無趨勢，但仍不乏小牛股出現(xiàn),，3倍股普遍業(yè)績高增長且市值偏小,。

十倍股有哪些特別基因？

回顧歷史,，A股經(jīng)歷了5輪“牛市-熊市-震蕩市”交替,，每輪交替中都會有一批股票以驚人的漲幅為該輪牛市打下印記。我們梳理五輪牛市中股價上漲超十倍以上的股票,，并尋找牛股具備哪些共性特征,。

1.   那些年我們追過的十倍股

A股至今共經(jīng)歷5輪牛熊輪換。如果將市場單邊上漲定義為牛市,，單邊下跌定義為熊市,，區(qū)間波動定義為震蕩市。1991年1月到2016年1月總共301個月,，其中牛市有115個月,，占比38%，熊市有58個月,，占比19%,；震蕩市有128個月，時間占比43%,。1991年以來A股走勢,，基本上是“牛市-熊市-震蕩市”不斷交替的過程。第一輪牛市（1990/12-1993/2）指數(shù)27個月漲幅1336%,；第二輪牛市（1996/1-2001/6）指數(shù)66個月漲幅324%,；第三輪牛市（2005/6-2007/10）指數(shù)29個月漲幅472%；第四輪牛市（2008/10-2009/8）指數(shù)11個月漲幅84%,；最近一輪牛市考慮到創(chuàng)業(yè)板在上證上漲之前已經(jīng)歷兩年牛市,，故此輪牛市從2012/12開始統(tǒng)計，2012/12-2015/6創(chuàng)業(yè)板指31個月漲幅524%,，2014/7-2015/6上證綜指12個月漲幅152%,。

以牛市期間股價最大漲幅超十倍作為牛股標(biāo)準(zhǔn)。為便于比較，以牛市起點前已上市股票作為待選樣本,，以牛市期間股價最大漲幅超十倍作為篩選標(biāo)準(zhǔn),，A股至今五輪牛市中，第一輪牛市（90/12-93/2）期間產(chǎn)生8只十倍股,，占比13.56%,。第二輪牛市（96/1-01/6）期間產(chǎn)生73只十倍股，占比7.10%,。第三輪牛市（05/6-07/10）期間產(chǎn)生431只十倍股,，占比29.42%。第四輪牛市（08/10-09/8）期間產(chǎn)生105只五倍股（因此輪牛市持續(xù)時間與漲幅有限,，未產(chǎn)生十倍股,，故選用五倍股作為樣本），占比6.65%,。第五輪牛市（12/12-15/6）期間產(chǎn)生292只十倍股,，占比10.61%。受牛市持續(xù)時間及漲幅影響,，各區(qū)間牛股數(shù)量分布差異較大,。

2.    十倍股的特征

2.1 所屬行業(yè)：隨著時代變遷而更替

個股背后的行業(yè)輪轉(zhuǎn)、產(chǎn)業(yè)更迭與時代變遷,。觀察每輪牛市中十倍股的行業(yè)分布,，可以清晰的看出背后的行業(yè)輪轉(zhuǎn)和產(chǎn)業(yè)更迭。從產(chǎn)業(yè)周期看,，1990年至今共經(jīng)歷了消費(fèi)制造時代（1990-2000年）,、工業(yè)制造時代（2000-2010年）和智能制造時代（2010年-至今），而每10年的產(chǎn)業(yè)周期內(nèi)又有5年左右的小周期,，每輪產(chǎn)業(yè)周期的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)都成為牛股集中營,。

90年代屬于初市場經(jīng)濟(jì)確立，居民收入大幅增長,，消費(fèi)制造時代開啟,。長時間的短缺經(jīng)濟(jì)使得商品百貨需求大增，第一輪牛市中,，愛使股份和飛樂股份為代表商貿(mào),、輕工類行業(yè)領(lǐng)漲；90年代后半期,，家電“新三件”（彩電,、冰箱、洗衣機(jī)）逐漸取代“舊三件”（手表,、自行車、縫紉機(jī)）,，四川長虹,、真空電子等家電及電子行業(yè)股成為第二輪牛市中的十倍股,。2000年進(jìn)入工業(yè)制造時代，加入WTO和房地產(chǎn)新政等為經(jīng)濟(jì)注入新動力,，05年開始的第三波大牛市中,，十倍股集中涌現(xiàn)在地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈中，如以泛?？毓蔀榇淼牡禺a(chǎn)行業(yè),、深天地A為代表的機(jī)械設(shè)備以及馳宏鋅鍺為代表的有色行業(yè)。08年金融危機(jī)后,，政策面全面寬松,，A股上演一輪小牛行情，此輪五倍股依舊集中于地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈,，如房地產(chǎn),、有色和煤炭行業(yè)。2010年進(jìn)入智能制造時代,，信息技術(shù)與新興消費(fèi)崛起,，A股相繼迎來創(chuàng)業(yè)板牛市以及A股第五輪牛市，這期間以中科曙光,、新開業(yè)為代表的TMT和醫(yī)藥行業(yè)成為牛股集中營,。

2.2 起步市值：普遍20億以下

小市值，大空間,，十倍股起步階段市值普遍小于20億,。A 股上市審核制耗時長門檻高，且鮮有退市,，使得已上市公司具備并購重組和殼資源優(yōu)勢,，而小市值公司彈性空間更大。統(tǒng)計發(fā)現(xiàn),，十倍股在牛市起步階段市值較A股整體偏低,，而在牛市高點偏高。五輪牛市起步階段,，十倍股市值中位數(shù)與全A市值中位數(shù)分別為：1.82億元&5.24億元（90/12-93/2）,、3.93億元&6.34億元（96/1-01/6）、10.00億元&9.98億元（05/6-07/10）,、9.27億元&13.46億元（08/10-09/8）,、14.73億元&25.44億元（12/12-15/6）。同時發(fā)現(xiàn)20億元以下市值是十倍股的集中營,，十倍股在牛市起步階段市值小于20億元的股票占比分別為：100%（90/12-93/2）,、95%（96/1-01/6）、82%（05/6-07/10）、79%（08/10-09/8）,、69%（12/12-15/6）,。

2.3 業(yè)績：增速明顯領(lǐng)跑

牛股背后的業(yè)績高增長。DDM模型中股價上漲的核心因素之一是盈利增長,，統(tǒng)計發(fā)現(xiàn),，牛市中十倍股上漲有著堅實基本面的支撐。按照整體法,，A股五輪牛市中,，十倍股復(fù)合凈利潤增速和同期全A復(fù)合凈利潤增速分別為263.63%&16.76%（90/12-93/2）、4.61%&-21.89%（96/1-01/6）,、46.64%&33.83%（05/6-07/10）,、58.86%&26.39%（08/10-09/8）、37.63%&6.55%（12/12-15/6）,，十倍股復(fù)合凈利潤增速顯著高于市場平均水平,，其中96/1-01/6增速較低主要受個別公司凈利潤大幅下滑影響，對此,，采用中位數(shù)對比進(jìn)行驗證,，結(jié)論相同，即盈利高增長為股價持續(xù)上升提供了堅實的基本面支撐,。

2.4  估值：與其他股票無明顯差異

牛市估值波動大,。單邊牛市下，股價漲跌幅與估值變化相關(guān)性更大,，盈利影響相對較小,。五輪牛市中，十倍股PE（TTM,，整體法）漲幅分別達(dá)227.48%（90/12-93/2）,、280.90%（96/1-01/6）、321.13%（05/6-07/10）,、367.99%（08/10-09/8）,、605.41%（12/12-15/6），而對應(yīng)區(qū)間十倍股凈利潤同比增速（整體法）最大增幅也只是197.47%（90/12-93/2）,，牛市環(huán)境中十倍股上漲受估值影響更大,。

從估值水平看，十倍股在起步階段也并不便宜,。五輪牛市起步階段,，十倍股PE中位數(shù)與全部A股PE中位數(shù)分別為50.40倍&52.78倍（90/12-93/2）、16.88倍&18.69倍（96/1-01/6）,、22.09倍&24.32倍（05/6-07/10）,、18.98倍&18.27倍（08/10-09/8）,、27.18倍&25.75倍（12/12-15/6），從估值看十倍股與其他股票無明顯差異,。

2.5 外延并購：不會缺席的主題

多數(shù)十倍股在成長過程中會經(jīng)歷并購擴(kuò)張,。限于數(shù)據(jù)可獲得性，我們統(tǒng)計了05年至今三輪牛市中十倍股的并購情況,，發(fā)現(xiàn)外延式并購是牛股的重要特征。三輪牛市期間,，發(fā)生并購的十倍股數(shù)量占十倍股整體比重分別43.16%（05/6-07/10）,、21.90%（08/10-09/8）、88.01%（12/12-15/6）,。

外延并購?fù)粕龢I(yè)績增長,，市值擴(kuò)大，股價上升,。以中國船舶（滬東重機(jī)）為例,，在05-07 年股價最大漲幅達(dá)509倍，05年6月公司市值僅19億元,，牛市期間共進(jìn)行了2次定向增發(fā),，分別用于擴(kuò)大生產(chǎn)基地和收購兼并，總股本由2.62億股增加到6.63億股,，總市值從19億元升至牛市高點1800億元,，凈利潤復(fù)合增速達(dá)363%,。同時外延擴(kuò)張對股價也產(chǎn)生了明顯的提振作用,，兩次增發(fā)公告后30個交易日股價累計漲幅分別達(dá)30.33%和41.29%。

3.   震蕩市中的小牛股

震蕩市以結(jié)構(gòu)性機(jī)會為主,，指數(shù)雖無趨勢,，但仍不乏小牛股出現(xiàn),。A股至今共五輪震蕩市，平均持續(xù)時間21個月,，振幅47%,。第一輪震蕩市（1994/10-1996/1）期間指數(shù)最大振幅81%，最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為34.64%,、5.36%,；第二輪震蕩市（1997/7-1999/5）期間指數(shù)最大振幅39%、最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為35.33%,、10.33%,、第三輪震蕩市（2002/1-2004/9）期間指數(shù)最大振幅36%、最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為10.60%,、1.24%,；第四輪震蕩市（2009/8-2011/4）期間指數(shù)最大振幅50%,、最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為43.47%、11.71%,；第五輪震蕩市（2012/1-2012/12）期間指數(shù)最大振幅27%,，最大漲幅2倍和3倍以上的個股占比分別為6.92%、0.57%,。

震蕩市小牛股特征：高增長,，小市值。選取五輪震蕩市中的3倍股作為小牛股樣本（其中94/10-96/1和12/1-12/12月因3倍股占比過小,，選2倍股作為樣本）,，統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)震蕩市中牛股普遍業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異且市值偏小。按整體法,，五輪震蕩市中3倍股復(fù)合凈利潤增速分別為-14.10%（94/10-96/1）,、60.40%（97/7-99/5）、49.29%（02/1-04/9）,、12.98%（09/8-11/4）,、20.25%（12/1-12/12），除第一輪震蕩市外,，均遠(yuǎn)高于同期全A凈利潤復(fù)合增速,。而五輪震蕩市起步階段，3倍股市值中位數(shù)與全A市值中位數(shù)分別為10.15億元&10.13億元（94/10-96/1）,、8.45億元&15.97億元（96/1-01/6）,、24.77億元&23.18（97/7-99/5）、29.53億元&37.64億元（02/1-04/9）,、21.83億元&30.46億元（12/1-12/12）,，整體上市值比市場中位數(shù)低。

風(fēng)險提示：牛股特征是歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計結(jié)果,，不代表其未來表現(xiàn),。

附錄：近期重要策略報告（點擊帶下劃線標(biāo)題可鏈接到報告原文）

1、《聚焦業(yè)績—20160828》
2,、《機(jī)會在擴(kuò)散—20160821》

3,、《風(fēng)繼續(xù)吹—20160814》

4、《從高股息率股看市場底—20160811》

5,、《美股,，牛在哪里？—20160808》

6,、《仍在機(jī)會期—20160807》

7,、《上海引領(lǐng)的國改，遍地開花的精彩—20160806》

8,、《深港通漸行漸近—20160804》

9,、《不必多慮—20160731》

10,、《順大勢，成大器—策略研究框架討論-20160730》

11,、《掘金大上海----風(fēng)口上的上海國改-20160723》

12,、《天平傾向多方-20160626》 

13、《國改主題是看漲期權(quán)：資產(chǎn)注入 殼價值20160622》

14,、《步入丘陵地帶—2016年中期A股投資策略-20160618》

15,、《言必熊市，真如此嗎,？-20160616》

16,、《中國式去產(chǎn)能去杠桿時，增長和盈利L形——以1990年代末為例-20160607》 

17,、《給A股體檢：玩家結(jié)構(gòu)、交易特征,、籌碼分布-20160517》

18,、《白酒，香在哪里,？——策略對話行業(yè)系列（1）-20160505》

19,、《什么時候賣？-20160417》

20,、《A股見底了嗎,？-20160128》