美國中性利率仍停留在近零水準的證據(jù)，促使美聯(lián)儲在周三放緩預期的升息步伐,，決策者暗示他們的操作空間或會受到限制,，直到全球需求反彈或是有其他因素推高中性利率這一美國經(jīng)濟潛在力道的關(guān)鍵衡量指標。

葉倫在美聯(lián)儲會后的記者會上說,，聯(lián)儲仍要應對中性利率停留在歷史低位,，從而限制央行操作空間的可能性。中性利率代表的是貨幣政策不會刺激也不會抑制經(jīng)濟增長的水準,。

在美聯(lián)儲的政策辯論中,，“一個重要的影響因素是中性利率會怎么走，”葉倫說,。她指出,，聯(lián)儲的“基本假設(shè)”是中性利率會隨著經(jīng)濟改善和2008-09年金融危機的“負面影響”消退而上升,。

但是“存在會壓低長期中性利率水平的持久因素，”葉倫說,。

“中性利率可能會長期持于低位...我們所有人都在不斷地重新評估中性利率會到什么水平,，你們會看到這個利率逐漸下滑，而導致這種狀況的更多是因為那些不會很快消退的因素,?！?/p>

決策官員在最新經(jīng)濟預估中直接承認了這個問題；在本次預估中,，長期聯(lián)邦基金利率預估中值降至3%,，遠低于1990年代水平。美聯(lián)儲自2012年開始公布決策官員的經(jīng)濟預估以來,，長期利率預估值已從4.25%下調(diào),。

“可能上修也可能下修，”葉倫說,?！捌偷闹行岳驶蛟S更加接近新常態(tài)?！?/p>

**難以精準估算**

雖然難以精確估算,，但中性利率預估值提供了一個衡量聯(lián)邦基金利率水平究竟是刺激經(jīng)濟還是壓抑經(jīng)濟的關(guān)鍵指標,。

由于美聯(lián)儲仍在試圖刺激支出,、投資及聘雇活動，若中性利率水準偏低,，則美聯(lián)儲的行動空間便更加有限,。

在網(wǎng)路上發(fā)布的美聯(lián)儲估值顯示，即使勞動市場趨緊,，且經(jīng)濟增速持續(xù)高于趨勢水準,，過去幾年中性利率的走勢并沒有什么一致性，不符合原先預期中性利率會隨著美國經(jīng)濟擴張而上升的看法,。

官員提出各種可能的解釋,，但結(jié)果還是一樣：在決策官員確定中性利率走高之前，聯(lián)邦基金利率實際上在2%甚至更低水準面臨上限,。

如果搭配通脹率2%(美聯(lián)儲的目標水準),，如此一來，“實質(zhì)”聯(lián)邦基金利率便是零,。如果通脹率維持低于目標的水平,，聯(lián)邦基金利率的上限也會跟著降低許多。

這遠低于1990年代以來聯(lián)邦基金利率平均3.5%-4%的水準,，多名現(xiàn)任及前任美聯(lián)儲官員表示,，這意味著美聯(lián)儲將對每次行動格外審慎。在周三的政策預估中，美聯(lián)儲下調(diào)了2016年和2017年的經(jīng)濟增長預估,，暗示在今年底以后收緊貨幣政策步伐將會放緩,。 

這還意味著美聯(lián)儲有可能不得不將利率維持在近零水平，甚至更有可能在下行趨勢中回歸非常規(guī)政策,；那勢必將引發(fā)有關(guān)是否需要通過上調(diào)通脹目標來推高整體利率結(jié)構(gòu)的討論,。

美聯(lián)儲的升息計劃不只一次遭到全球經(jīng)濟情勢從中作梗，周三再度按兵不動,，部分原因就是英國即將舉行是否脫離歐盟的公投,。

但近期數(shù)據(jù)與美聯(lián)儲對中性利率的討論顯示，全球低利率及全球成長疲弱較為長期性的影響,，可能對聯(lián)儲產(chǎn)生作用,。

根據(jù)葉倫與其他決策者在討論中性利率時總是提及的經(jīng)濟模型，當前環(huán)境已經(jīng)成熟,，允許中性利率上升,，使美聯(lián)儲有空間來上調(diào)利率。

這一模型估計,，經(jīng)通脹調(diào)整的美國經(jīng)濟規(guī)模在不到兩年前就已超過潛在經(jīng)濟規(guī)模,，正“產(chǎn)出缺口”一直在擴大。這個模型是由舊金山聯(lián)邦儲備銀行總裁威廉姆斯(John Williams)和美聯(lián)儲貨幣事務(wù)部門主管Thomas Laubach開發(fā)的,。

一般來說,，產(chǎn)出缺口擴大將導致對中性利率的預估上升。然而,，自2014年美國經(jīng)濟規(guī)模超出潛在規(guī)模以來,，該模型對中性利率的預估一直低于零，只有今年第一季除外,。

**公債收益率跌至負值**

在美聯(lián)儲正在考慮何時再度升息時,，本周出現(xiàn)的情況顯然是對其不利的。德國10年期公債收益率本周跌至負值,，導致其和美國10年期公債收益率之差逼近歐元誕生以來的高點,。

這一無風險收益率之差以及美國相對于歐洲和日本的總體表現(xiàn)，推動美元上漲,，并抑制了美國出口,，可能已導致美國制造業(yè)雇聘近來放緩，這些因素都可能壓低中性利率,。

而若美國上調(diào)利率,，可能會強化上述趨勢，從而可能導致美聯(lián)儲在歐洲和日本也上調(diào)負利率之前只能摸索前行,。而距離歐洲和日本這樣做或許還有很長一段時間,。

“如果在推進利率正?；牡缆飞吓龅絿H形勢惡化或波動加劇，導致美元飆升,，資本流動擾亂整個世界,，這些都影響到通脹和就業(yè)增長，那么他們就真的要應對一個基本面問題了,，”約翰.霍普金斯大學教授,、前美聯(lián)儲顧問Jon Faust說。

“獨自推進這件事有多難,？”

美元指數(shù),、10年期德國和美國公債收益率之差圖表：

中性利率走勢圖表：

(完)