上回和大家一起探討了美國人再次在債券市場上玩火的一些證據(jù),，大家一定會想為什么美國人會再一次在同一領(lǐng)域玩火？素有金融帝國之稱的美國難道真的就這樣腦殘嗎,？或者從另一種側(cè)面來想問題會更加明朗，幾次的量寬政策的錢為什么沒有流入實體經(jīng)濟,？其實這些問題的答案非常簡單,，用經(jīng)濟學(xué)的術(shù)語講：即美國的潛在經(jīng)濟增長率(Potential Economic Growth Rate)在明顯下降，用通俗的話講,，在美國干實業(yè)已經(jīng)沒錢好賺了,。

圖1 美國GDP潛在增長率 

Source: FRED

圖2 各產(chǎn)業(yè)對全要素生產(chǎn)性的貢獻 

Source: FRBSF

圖3 美國非金融企業(yè)的商業(yè)投資占GDP比率 

圖1是美國國民生產(chǎn)總值的潛在增長率。從長期的趨勢來看,，以1980年為界,，前半是下降趨勢，后半是上升趨勢,；1980年開始的上升趨勢在2001年前后又進入下一輪的下降趨勢,，2010年后又形成一個弱勢的反彈趨勢。圖2是各產(chǎn)業(yè)對全要素生產(chǎn)性(Total factor productivity,，TFP)的貢獻,，其中Bubble Sector是指建設(shè)、金融,、房地產(chǎn)和天然資源行業(yè),；全要素生產(chǎn)性是經(jīng)濟學(xué)的專業(yè)用語，我們把它理解為技術(shù)進步就可以,。到2004年為止IT生產(chǎn)和IT集約行業(yè)對全要素生產(chǎn)性增長做出了極大的貢獻,，2004年后，它們雖然還是經(jīng)濟增長的主引擎,，其作用遠(yuǎn)不及過去的10年,。圖3是美國非金融企業(yè)的商業(yè)投資占GDP的百分比,。和次貸危機后的低點相比，非金融行業(yè)的投資在危機后雖然已經(jīng)有了明顯的回升,，但是其絕對值仍然處于一個歷史低位,，而且整體趨勢的下降也非常明顯。

現(xiàn)在我們用以上的證據(jù)可以具體地回答前面提出的問題了,。在美聯(lián)儲三番五次金融大放水的情況下,，巨量的貨幣為什么沒有流入實體經(jīng)濟，問題的答案很簡單：由于實體經(jīng)濟的潛在增長率下降,，投資非金融行業(yè)的回報也隨之減少,，所以缺少賺錢的投資順理成章地變得無人問津，最終錢都流入更能賺錢的金融行業(yè),。80年代后的美國經(jīng)濟能再度崛起,，大家都知道是歸功于情報信息革命。隨著IT技術(shù)的興起,，美國的IT技術(shù)的領(lǐng)導(dǎo)地位不但締造了一批像蘋果,、谷歌那樣的世界級大企業(yè)，而且也帶來很多投資和就業(yè)機會,，同時對美國經(jīng)濟增長做出了巨大貢獻,。也許是每一項新技術(shù)的宿命，再好的技術(shù)經(jīng)歷一段時間的挖掘后,，其投資回報率會逐步降低,，經(jīng)濟學(xué)稱之為"收益遞減(Diminishing Return)"，IT技術(shù)當(dāng)然也不能獨善其身,。說實話美國人應(yīng)該也是別無選擇,，有巨量的貨幣供應(yīng)的"天時"，高深的且能忽悠的金融工學(xué)的"地利",，以及永無休止的貪婪人性的"人和",，再一次在金融行業(yè)玩火也變得水到渠成、順理成章,；而且由于金融行業(yè)自身的"收益遞減"效果的作用,，這次"不得不"變本加厲。用"腦殘"來形容美國的投資者應(yīng)該一點也不過分,，但是筆者憑良心說一句：如果中國人有同樣的環(huán)境應(yīng)該有過之而無不及,。我們會在以后的連載中和大家一起分享，日本人在房地產(chǎn)泡沫后30年的今天,，同樣的失敗依然周而復(fù)始,，剛剛發(fā)表的安倍經(jīng)濟學(xué)"新三支箭"除了華麗詞藻以外幾乎沒有實質(zhì)性內(nèi)容，對于日本人的頑固筆者只能用肅然起敬來形容,。順便說一句,，IT泡沫的形成的原因和次貸危機在性質(zhì)上完全不同,，IT泡沫形成的原因更接近于國內(nèi)的水泥和鋼鐵行業(yè)的產(chǎn)能過剩，是由于"世紀(jì)大故事"引發(fā)的過度投資造成的,。

萊因哈特和羅格夫在其著作<<這次不一樣（This time is different）>>中總結(jié)了金融危機發(fā)生的前提條件,，我們會在以后的連載中詳細(xì)與大家探討，其中有一點非常值得我們深思,，即金融危機,，特別是發(fā)達國家的金融危機往往都發(fā)生在長時間的景氣后的經(jīng)濟放緩階段：次貸危機發(fā)生在IT革命帶來的長期經(jīng)濟景氣后回落期；日本的房地產(chǎn)泡沫更是在跨度長達30年以上的經(jīng)濟高速增長后的相對停滯期里埋下的苦果,。萊因哈特和羅格夫并沒有在著作中給出一個明確的理由,，但讓筆者聯(lián)想起溫州的"炒房團"，他們對實體企業(yè)的回報無法滿足的時候,，毅然躋身于泡沫性很強的房地產(chǎn)行業(yè),。也許人性中那種對金錢的永無止境的追求或者說金錢的嗜血性才是泡沫經(jīng)濟形成的終極根源。

危機的發(fā)生和其形成過程一樣不會在一夜間突然爆發(fā),，就像我們經(jīng)歷的次貸危機那樣有其導(dǎo)火索,、發(fā)酵期和爆發(fā)期，下回和大家一起展望一下,，什么可能成為下次危機發(fā)生的導(dǎo)火索,。

趙彤

2015-10-29