新三板未對掛牌企業(yè)設(shè)立明確的財務(wù)指標(biāo),，而是以“具有持續(xù)經(jīng)營能力”作為對新三板掛牌企業(yè)經(jīng)營狀況的考量因素,。根據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票掛牌條件適用基本標(biāo)準(zhǔn)指引》，持續(xù)經(jīng)營能力是指公司基于報告期內(nèi)的生產(chǎn)經(jīng)營狀況,，在可預(yù)見的將來,，有能力按照既定目標(biāo)持續(xù)經(jīng)營下去,；并明確公司應(yīng)有“持續(xù)的營運記錄”、“無保留意見的審計報告”和“不必終止經(jīng)營或破產(chǎn)清算的情形”,。顯然,，主管機(jī)關(guān)仍未談及企業(yè)經(jīng)營活動中的重要財務(wù)指標(biāo)；那么財務(wù)指標(biāo)不漂亮甚至虧損的企業(yè)能否掛牌新三板,？如果可以,，那么哪些虧損企業(yè)可以掛牌？針對這一常見問題,，本文將通過案例分析來嘗試探析,。

    一、持續(xù)虧損企業(yè)掛牌新三板案例分析

    第一類：高精尖技術(shù),，研發(fā)投入大

    反饋意見

    請公司：（1）補(bǔ)充披露原因及其合理性,應(yīng)對措施及其有效性,；如存在季節(jié)性因素，對比歷史年度量化分析請公司作重大事項提示,。（2）結(jié)合行業(yè)競爭狀況,、盈利空間、公司核心競爭力,、客戶及供應(yīng)商集中度,、現(xiàn)金流狀況、產(chǎn)品良品率等分析未來毛利率,、盈利,、現(xiàn)金流量趨勢，以及對生產(chǎn)經(jīng)營的影響,。（3）結(jié)合截至目前的訂單及可確認(rèn)收入金額等因素,，補(bǔ)充說明公司期后的財務(wù)狀況、生產(chǎn)經(jīng)營,、現(xiàn)金流量,。（4）對比國外同類產(chǎn)品的性能指標(biāo)和良品率，補(bǔ)充披露并分析差異性,、公司的優(yōu)劣性及其所處行業(yè)地位,。（5）補(bǔ)充披露是否存在技術(shù)及其產(chǎn)品替代的風(fēng)險；對未來成長性的影響,。（6）請主辦券商和申報會計師對上述事項,，以及是否具有持續(xù)經(jīng)營能力和成長性發(fā)表明確核查意見。

    第二類：電子商務(wù),，燒錢無止境

    1,、百合網(wǎng)

    （1）公司業(yè)務(wù)

    公司主要從事因特網(wǎng)信息服務(wù)業(yè)務(wù)，提供線上線下婚戀交友服務(wù)。2005 年成立以后,，公司在中國創(chuàng)新性地推出“心靈匹配測試”,，采用“心靈匹配，成就幸?；橐觥钡莫毺鼗閼俜?wù)模式。 2007 年,，公司成為中國首批采用公安部身份認(rèn)證系統(tǒng)的婚戀網(wǎng)站,并于 2012 年率先實行實名制,。公司業(yè)務(wù)主要分為線上業(yè)務(wù)、線下業(yè)務(wù)和商務(wù)合作三部分,。

    （2）財務(wù)狀況

    2015年1-4 月,、2014年及2013 年度，公司的主營業(yè)務(wù)收入分別為73,881,942.04元,、298,702,795.61元,、223,397,619.61元，凈利潤分別為-135,307.57元,、-37,040,792.56元,、-33,067,642.58元，公司凈資產(chǎn)余額分別為774,985,214.97元,、-90,402,616.15元,、-53,361,823.59 元。

    公司凈利潤為負(fù),，主要系公司廣告營銷費用巨大,、公司持續(xù)進(jìn)行業(yè)務(wù)布局形成的，加上未來公司將進(jìn)一步開拓新的業(yè)務(wù)模式和擴(kuò)展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域,，以及最新開展的線上溝通業(yè)務(wù)免費策略,，在可預(yù)見的未來一段時間內(nèi)公司將面臨持續(xù)虧損的業(yè)績表現(xiàn)。

    2,、常州悅為電子商務(wù)股份有限公司

    （1）公司業(yè)務(wù)

    公司主營業(yè)務(wù)為：提供電子商務(wù)經(jīng)銷服務(wù)和電子商務(wù)代運營服務(wù),。公司致力于為傳統(tǒng)品牌企業(yè)提供電子商務(wù)一站式解決方案，為傳統(tǒng)品牌企業(yè)提供電子商務(wù)規(guī)劃,、品牌營銷,、店鋪設(shè)計、平臺搭建,、客服管理,、日常運營、營銷策劃,、倉儲物流,、行業(yè)運營報告等運營服務(wù)，并為傳統(tǒng)品牌企業(yè)提供電子商務(wù)經(jīng)銷服務(wù)。

    （2）財務(wù)狀況

    2013年,、2014年,、2015年1-2月,公司營業(yè)收入分別為96,790,149.30元、79,057,132.23元和12,614,739.96元

    2013年,、2014年,、2015年1-2月,公司凈利潤分別為-415,850.74元、4,261,344.90元,、-74,384.14元,。

    2013年、2014年,、2015年1-2月,公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈值分別為35,361,660.29元,、-57,421,693.85元、-2,154,993.05元,。

    2013年,、2014年、2015年1-2月,公司非經(jīng)常性損益分別為2,925,342.08元,、343,723.73元,、1,691,440.58元。

    第三類：解釋不了,，就這樣吧

    1,、廣西禾美生態(tài)農(nóng)業(yè)股份有限公司

    （1）公司業(yè)務(wù)

    公司的現(xiàn)有主營業(yè)務(wù)為農(nóng)副產(chǎn)品流通銷售、學(xué)校食堂配送及農(nóng)副產(chǎn)品加工,；農(nóng)副產(chǎn)品加工業(yè)務(wù)分為清水筍加工,、醬腌菜系列加工、干制品(脫水蔬菜)加工等,。

    （2）財務(wù)狀況

    2013年,、2014年,、2015年1月,，公司營業(yè)收入分別為7,354,000.80元,、22,557,576.29元和340,027.76元

    2013年,、2014年、2015年1月,，公司凈利潤分別為-1,504.42元,、1,869,589.15元,、-1,210,304.71元,。

    2013年,、2014年、2015年1月,，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈值分別為15,136,799.88元,、-3,247,665.76元、-6,226,747.49元。

    2013年,、2014年,、2015年1月，公司非經(jīng)常性損益分別為659,473.50元,、1,410,642.51元,、102,892.52元。

    2,、恒大冰泉

    （1）持續(xù)虧損

    2013年度,、2014年度、2015年1-5月,，公司的營業(yè)收入分別為3,480.22萬元、96,803.72萬元和28,430.52萬元,，公司的凈利潤分別為-55,164.65萬元,、-283,910.28萬元和-55,539.05萬元。報告期內(nèi),，公司凈利潤連續(xù)虧損,，主要是由于公司為了使其天然礦泉水能夠迅速占領(lǐng)快消品市場，公司前期投入較大,，包括廣告在內(nèi)的市場推廣費,、引進(jìn)銷售團(tuán)隊所增加的人工成本所致。公司一方面調(diào)整公司投放廣告的策略,、通過優(yōu)化銷售隊伍,、降低人工成本等方式加強(qiáng)成本控制；另一方面公司通過提高產(chǎn)能,，增加銷售,，以使得公司的營業(yè)收入得到快速提升。但是,，如果未來公司收入增長未能超過成本增加的幅度,，公司可能仍存在持續(xù)虧損的風(fēng)險。

    （2）報告期內(nèi)經(jīng)營活動現(xiàn)金流累計為負(fù)

   公司2013年度,、2014年度,、2015年1-5月經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-154,187,753.31元、-2,236,023,139.14元,、-1,018,726,858.88元,。由于報告期內(nèi)公司市場推廣費金額較大，導(dǎo)致公司報告期內(nèi)經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額累計為負(fù)值,，且可能還將持續(xù)下去,，進(jìn)而對公司的經(jīng)營現(xiàn)金流造成一定的不利影響。

    反饋意見

報告期內(nèi)，恒大冰泉連續(xù)大額虧損,，經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額連續(xù)為負(fù),，且2013年末、2014年年末凈資產(chǎn)為負(fù),。請公司補(bǔ)充披露報告期內(nèi)連續(xù)大額虧損的原因（雖然已披露是由于市場推廣費用導(dǎo)致的,，但公司于2015年已經(jīng)精簡人員，凈利潤與經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額仍為負(fù)）,，并結(jié)合行業(yè)特點,、業(yè)務(wù)特色、股東投入情況及未來投資意愿與扭虧為盈計劃以及同行業(yè)國內(nèi)外上市公司經(jīng)營狀況等分析論證公司的持續(xù)經(jīng)營能力,；并請主辦券商及會計師詳細(xì)分析并就公司的持續(xù)經(jīng)營能力發(fā)表明確意見,；（2）報告期內(nèi)，恒大冰泉2013年,、2014年凈利潤顯著低于經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額,，但在2015年凈利潤顯著高于經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額，請公司補(bǔ)充說明恒大冰泉凈利潤與經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量匹配關(guān)系發(fā)生重大變化的原因,；（3）公司銷售費用在2015年報告期與2014年報告期內(nèi)分別為5.76億和32.53億,，對公司盈利能力產(chǎn)生重大影響，請公司補(bǔ)充披露銷售費用明細(xì),。

二,、虧損企業(yè)掛牌新三板之道——“持續(xù)經(jīng)營能力”

納晶科技【830933】

學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)（新材料）

問題：

1、公司連續(xù)兩年營業(yè)利潤為負(fù),，掛牌時公司處于虧損狀態(tài),，每股凈資產(chǎn)持續(xù)低于每股面值1元；

2,、公司存在繼續(xù)虧損的經(jīng)營風(fēng)險,；

3、新產(chǎn)品的應(yīng)用與推廣存在不能產(chǎn)業(yè)化的風(fēng)險,；

分析：

1,、公司具有較強(qiáng)的自主創(chuàng)新能力和科技成果轉(zhuǎn)化能力，經(jīng)過多年研發(fā),，形成了新材料制備和應(yīng)用技術(shù)平臺,；

2、虧損原因：主要系公司一直致力于量子點及相關(guān)新型材料的研發(fā),；

3,、公司擁有可持續(xù)的技術(shù)優(yōu)勢，獨立的研發(fā)機(jī)構(gòu)和較強(qiáng)的研發(fā)能力,；

公司仍然保持著較強(qiáng)的持續(xù)融資能力,，其研究方向及團(tuán)隊科研能力博得眾多投資者的認(rèn)可,。

第六元素【831190】

非金屬礦物制品業(yè)（新材料）

問題：

1、公司連續(xù)兩年營業(yè)收入較低,，凈利潤為負(fù),，且虧損額增加；

2,、公司連續(xù)兩年實現(xiàn)的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量均為負(fù),；

3、行業(yè)發(fā)展尚屬于初期階段,，產(chǎn)業(yè)鏈尚未完全建立,；

分析：

1、朝陽行業(yè)：新型的納米材料屬于國家鼓勵類產(chǎn)品,，在諸多下游應(yīng)用行業(yè)中有著廣泛的應(yīng)用和巨大的潛在市場規(guī)模,；

2、研發(fā)能力突出：擁有大量專利,，并正在申請大量專利,，擁有核心技術(shù)；

3,、行業(yè)特點：石墨烯行業(yè)屬于典型的技術(shù)密集型行業(yè)，行業(yè)進(jìn)入面臨著較高的技術(shù)壁壘,；

4,、資金保障：通過設(shè)立出資之后續(xù)資金到位和增資，公司賬面資金充沛,；

5,、已有高產(chǎn)能生產(chǎn)線竣工、試生產(chǎn),，公司初步具備了商業(yè)規(guī)?；a(chǎn)條件，已實現(xiàn)對外銷售,。

眾合醫(yī)藥【430598】

醫(yī)藥制造業(yè)（新藥品種研發(fā)）

問題：

1,、公司所有新藥品種研發(fā)項目均處于研究階段，尚未有新藥產(chǎn)品實現(xiàn)上市銷售,，面臨新藥研發(fā)失敗的風(fēng)險,；

2、藥品銷售相關(guān)資質(zhì)正在申請中,，存在相關(guān)資質(zhì)不能獲得批準(zhǔn)的風(fēng)險,；

分析：

1、行業(yè)背景及發(fā)展特征：公司所從事的系列業(yè)務(wù)是近年乃至未來 10 年新藥研發(fā)的熱點,，全球范圍內(nèi)處于高速增長階段,，而在我國則剛剛起步,；

2、研發(fā)團(tuán)隊穩(wěn)定性：公司核心技術(shù)人員持有公司股份,，擔(dān)任公司董事及高級管理人員,，并做出持股承諾；

3,、收入和現(xiàn)金流的持續(xù)獲取能力：短期的技術(shù)服務(wù)及技術(shù)轉(zhuǎn)讓和長期的產(chǎn)品銷售收入,；

同行業(yè)比較：與同行業(yè)公司收入構(gòu)成相似，符合新藥研發(fā)企業(yè)的特征,，具有合理性,。

高衡力【430665】

儀器儀表制造業(yè)（節(jié)能產(chǎn)品）

問題：

1、公司近兩年凈利潤均為負(fù),，本年度開始盈利,，盈利能力較弱；

2,、公司即期收入集中在一個主要客戶上,；

公司資金實力有限，從事的業(yè)務(wù)領(lǐng)域剛剛起步

分析：

1,、行業(yè)前景廣闊：官方《分析報告》數(shù)據(jù)顯示市場容量大,；

2、公司業(yè)務(wù)：公司訂單不斷增加,，已經(jīng)開始盈利,；

3、市場反饋：已完成項目中客戶滿意度高,、公司服務(wù)性價比高,、無銷售退回情況，公司技術(shù)得到市場認(rèn)可,，市場反應(yīng)較好,；

財務(wù)穩(wěn)健：不存在大額貸款,，資產(chǎn)負(fù)債率低,。

樓蘭股份【430657】

軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)（車聯(lián)網(wǎng)）

問題：

1、公司報告期內(nèi)經(jīng)營利潤均為負(fù)數(shù),，虧損金額逐漸擴(kuò)大,；

2、單一客戶依賴度非常高,；

分析：

1,、報告期內(nèi)營業(yè)利潤為負(fù)的原因在與研發(fā)費用投入及銷售費用增加；

2,、研發(fā)項目逐步完成,，研發(fā)費用趨于下降,；

3、新產(chǎn)品已經(jīng)實現(xiàn)一定銷售,，近期簽訂合同金額較大,，增長勢頭良好；

公司原有客戶基礎(chǔ)及銷售模式的確定,，預(yù)計銷售規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大,。

恒神股份【832397】

化學(xué)纖維制造業(yè)（碳纖維產(chǎn)品）

問題：

1、盈利能力不足：最近一年凈利潤為負(fù),；

2,、現(xiàn)金流不足：最近一年公司經(jīng)營活動、投資活動現(xiàn)金流量凈額均為負(fù),，近期內(nèi)公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流難以跟上公司投資的資金需求,；

償債能力不足：近兩年公司資產(chǎn)負(fù)債率高，均超過50%,。

分析：

采用盈利能力分析,、營業(yè)收入和利潤的變動趨勢分析、毛利率分析等多種分析方法,，結(jié)合公司客戶及產(chǎn)品定位,，強(qiáng)調(diào)公司碳纖維系列產(chǎn)品的產(chǎn)量會進(jìn)一步擴(kuò)大，屆時毛利將有質(zhì)的提升,。

東芯通信【430670】

軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)（4G/LTE 終端基帶芯片）

問題：凈資產(chǎn)持續(xù)減少甚至為負(fù)的風(fēng)險：近兩年公司持續(xù)虧損,，凈資產(chǎn)額低于公司注冊資本。

分析：

1,、解釋虧損原因：研發(fā)費用投入未能消化；

2,、分析產(chǎn)品特點,、產(chǎn)品區(qū)別和功能；

3,、公司資金情況：公司無銀行借款或其他借款,，不存在到期不能清償債務(wù)而影響公司持續(xù)經(jīng)營的情形，公司現(xiàn)金流余額尚可,；

資金籌集情況：公司可通過多種渠道籌集資金,，且前述融資渠道具有一定的穩(wěn)定性。

結(jié)合上述案例可見,，只有具備持續(xù)經(jīng)營能力,、未來能掙錢的虧損企業(yè)才可以掛牌，筆者認(rèn)為可以從以下幾個方面判斷虧損公司成功掛牌的可能性：

1,、審查擬掛牌企業(yè)是否屬于國家政策扶持,、鼓勵的朝陽行業(yè),，盡量屬于“兩高六新”領(lǐng)域，不得屬于夕陽產(chǎn)業(yè),。以上案例顯示能掛牌的虧損企業(yè)均屬于“六新”（新經(jīng)濟(jì),、新服務(wù)、新農(nóng)業(yè),、新材料,、新能源和新商業(yè)模式）范疇，換做是從事鋼鐵,、水泥,、傳統(tǒng)風(fēng)電、太陽能的企業(yè)是難以成功掛牌的,。因此,，我們應(yīng)當(dāng)首先通過企業(yè)所從事的業(yè)務(wù)領(lǐng)域判斷其掛牌的可能性，再進(jìn)一步從行業(yè)壁壘,、市場發(fā)展程度,、本企業(yè)核心競爭力等角度，判斷公司業(yè)務(wù)未來的止損能力和盈利能力,。當(dāng)然,，我們也注意到少部分掛牌的虧損企業(yè)并不屬于兩高六新領(lǐng)域，而處于傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)（例如天涯論壇,、泡寶網(wǎng)）,，但筆者認(rèn)為這種企業(yè)會面臨越來越嚴(yán)苛的審查標(biāo)準(zhǔn)，成功掛牌的難度不小,。

2,、審查公司虧損原因：公司虧損持續(xù)時間、虧損現(xiàn)狀是否可在未來一段時間內(nèi)消除,。從已掛牌企業(yè)來看,，公司虧損主要是因為公司正在研發(fā)新產(chǎn)品，且尚未實現(xiàn)新產(chǎn)品的大規(guī)模銷售,。關(guān)于新產(chǎn)品或新業(yè)務(wù),，公司應(yīng)從其特點及優(yōu)勢、已開展生產(chǎn)及銷售情況,、市場反饋情況等多個維度進(jìn)行分析,，判斷該產(chǎn)品或服務(wù)是否能夠成為公司發(fā)展增長點，在未來實現(xiàn)盈利,。與其同時,，擬掛牌企業(yè)應(yīng)當(dāng)說明公司完成新產(chǎn)品并規(guī)模化銷售的預(yù)計時間,，及消除企業(yè)虧損現(xiàn)狀的可預(yù)期性,。

3,、全面分析公司目前財務(wù)情況，審查公司是否有能力在虧損現(xiàn)狀下繼續(xù)運營,。例如有的公司雖然目前處于虧損狀態(tài),，但能夠不斷引入投資者或獲得股東的長期支持，具有較強(qiáng)的資金籌措能力,；有的公司雖然連續(xù)虧損,，但公司資產(chǎn)負(fù)債率低、現(xiàn)金流充裕,；有的公司研發(fā)投入接近尾聲,，已開始銷售獲利。

三,、上新三板實際控制人能否變更,、是否可以持續(xù)虧損

一、法律法規(guī)

1. 《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則(試行)》中2.1規(guī)定

股份有限公司申請股票在全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌,，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：

（一）依法設(shè)立且存續(xù)滿兩年,。有限責(zé)任公司按原賬面凈資產(chǎn)值折股整體變更為股份有限公司的，存續(xù)時間可以從有限責(zé)任公司成立之日起計算,；

（二）業(yè)務(wù)明確,，具有持續(xù)經(jīng)營能力；

（三）公司治理機(jī)制健全,，合法規(guī)范經(jīng)營,；

（四）股權(quán)明晰，股票發(fā)行和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī),；

（五）主辦券商推薦并持續(xù)督導(dǎo),；

（六）全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司要求的其他條件。

2,、<<新三板全國第二次培訓(xùn)紀(jì)要：申報,、審核與督導(dǎo)實務(wù)》掛牌業(yè)務(wù)部總監(jiān)胡益民發(fā)言要點包括：實際控制人的變更：可以變更，但要詳細(xì)說明,，最終落實到是否影響到持續(xù)經(jīng)營能力,。券商在風(fēng)險及重大事項中需要進(jìn)行提示：公司實際控制人變化給公司持續(xù)經(jīng)營能力帶來的風(fēng)險,。

3,、新三板的上市條件對盈利沒有設(shè)置門檻和要求，只要業(yè)務(wù)明確,，具有持續(xù)經(jīng)營能力就行,。新《證券法》修訂案，明確提出取消上市的持續(xù)盈利要求,，支持虧損企業(yè)上市,。個人理解：何謂持續(xù)經(jīng)營能力,，就是資本金足夠，夠到可以持續(xù)虧損,，當(dāng)然虧損過程中需有規(guī)模等相關(guān)能力的提升,。券商需要在在風(fēng)險及重大事項中需要進(jìn)行提示：公司持續(xù)虧損給公司持續(xù)經(jīng)營能力帶來的風(fēng)險。

二,、 實際控制人變更不構(gòu)成上市障礙,，但要謹(jǐn)慎

已上市的創(chuàng)業(yè)板中有案例發(fā)生實際控制人變更，但絕大多數(shù)實際控制人在最近兩年或報告期內(nèi)均未發(fā)生變化,。

廣州盈光科技股份有限公司實際控制人變更的典型案例如下：

廣州盈光機(jī)電科技有限公司(以下簡稱“盈光有限”)于2002年4月22日成立,，報告期(報告期：2011年度、2012年度,、2013年1-6月份)初至2011年2月10日,，有限公司的控股股東為廣州市藍(lán)光精機(jī)科技有限公司，實際控制人為譚健民,。自2011年2月10日截止到公開轉(zhuǎn)讓說明書出具之日,，公司的控股股東、實際控制人變更為徐雄,。但實際控制人變更已超過兩年,。

主辦券商發(fā)表意見：公司股東徐雄自2003年1月至今一直就職于有限公司，均擔(dān)任公司管理層核心成員,。盡管2011年2月,，因有限公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化，公司的實際控制人由譚健民變更為徐雄,，但徐雄在公司的管理地位沒有發(fā)生改變,，且自2011年2月10日至今司控股股東和實際控制人為徐雄，公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營范圍,、主營業(yè)務(wù),、主要管理人員和經(jīng)營模式并未發(fā)生重大改變。因此,，報告期內(nèi)公司控股股東和實際控制人變更對公司業(yè)務(wù)經(jīng)營,、公司治理、董監(jiān)高變動等方面沒有重大影響,，不影響公司持續(xù)經(jīng)營能力,。從公司管理團(tuán)隊的變化情況看，主辦券商認(rèn)為,，公司管理團(tuán)隊基本穩(wěn)定,，公司實際控制人的變更未對公司的持續(xù)經(jīng)營產(chǎn)生重大影響。

三、虧損企業(yè)上新三板,，沒有法規(guī)限制,，不構(gòu)成障礙

截至2014年5月底，共有42家去年虧損的企業(yè)掛牌新三板,，而已連續(xù)三年虧損的企業(yè)也不在少數(shù),。欣易晨主營業(yè)務(wù)為無線通信測試設(shè)備銷售和服務(wù)以及無線通信監(jiān)測系統(tǒng)、軍用野外視頻監(jiān)測系統(tǒng)的設(shè)計,、集成,、銷售和服務(wù)，其上市時2011年~2013年分別虧損0.03萬元,、6.66萬元和17.3萬元,。統(tǒng)計資料顯示，企業(yè)想在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌,，并沒有盈利條件限制,。

四、結(jié)論

資料顯示,，企業(yè)想在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌,，并沒有盈利條件限制，實際控制人也可以發(fā)生變更,，只需符合5條標(biāo)準(zhǔn),，分別為：依法存續(xù)滿2年；滿足主營業(yè)務(wù)明確,，具有持續(xù)經(jīng)營記錄的條件,；依法合規(guī)運作；權(quán)屬清晰,，股票發(fā)行轉(zhuǎn)讓合法合規(guī),；主辦券商推薦，承諾持續(xù)督導(dǎo),。

 但實際控制人變更比較是少數(shù),，還是悠著點。實際控制人變更已超過兩年更靠普,。

實際控制人發(fā)生變更,、持續(xù)虧損，券商需就持續(xù)經(jīng)營發(fā)表意見,。

新三板設(shè)立的目的就是解決企業(yè)的融資問題,，減輕銀行的放款壓力，促進(jìn)社會投資和就業(yè),，企業(yè)能上就讓上吧,，不設(shè)盈利要求，門檻盡可能的低,，這可能是管理層的想法吧,。

四、虧損企業(yè)掛牌新三板案例分析-深度研究報告

（一）,、如何界定：報告期持續(xù)虧損,？

新三板掛牌規(guī)則沒有對企業(yè)的財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行任何的要求和約束，因而“報告期虧損的企業(yè)也是可以上市的”這個基本判斷沒有任何問題,，也有著明確的規(guī)則依據(jù),。

關(guān)于報告期虧損，也有不同的情形：一種是報告期前期虧損,，后來實現(xiàn)盈利了,；一種是，報告期前期盈利,，后來虧損了,。還有一種是，報告期不論是前期還是后期都是虧損的,。第一種情形在審核實踐中非常多見,，并且一般也符合企業(yè)的基本規(guī)律，不構(gòu)成掛牌障礙,。第二種情形在審核實踐中幾乎不存在,，并且除非存在重大的例外因素一般情況下也不會有機(jī)構(gòu)推薦這樣的企業(yè)掛牌。第三種情形在實踐中存在但是又在認(rèn)識上存在比較多的爭議,，也正是我們今天去詳細(xì)討論的“持續(xù)虧損問題”,。

我們首先明確，報告期持續(xù)虧損的企業(yè)肯定是新三板掛牌不會構(gòu)成實質(zhì)障礙,，換句話說這不是新三板掛牌的紅線,。但是，從另外一個層次來說,，也并不是報告期持續(xù)虧損的任何企業(yè)都可以掛牌新三板,，這個觀點應(yīng)該不會有任何人反對應(yīng)該也非常好理解。那么問題來了,，什么樣的企業(yè)在什么樣的情形下“報告期持續(xù)虧損”還可以掛牌呢,？

（二）、邏輯關(guān)系：持續(xù)虧損與持續(xù)經(jīng)營

因為持續(xù)虧損的企業(yè)可以掛牌上市,，所以在掛牌條件中我們看到了“企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力”的規(guī)范而不再是主板上市一直要求的“持續(xù)盈利能力”,。按照字面意思就可以理解，持續(xù)盈利能力是要求公司報告期都要盈利都要掙錢的,，而持續(xù)經(jīng)營只需要公司在正常經(jīng)營是否掙錢盈利要看企業(yè)的各種內(nèi)在和外在因素,。如果能把這兩個問題結(jié)合起來理解，那么對于這個問題的理解或許會深刻的多。

那我們先來理解一下持續(xù)經(jīng)營能力,，理解這個問題,，必然要把握兩個關(guān)鍵詞：持續(xù)、經(jīng)營,。所謂持續(xù)：就是公司的投入,、產(chǎn)出、研發(fā),、支出等各種經(jīng)營活動都是連續(xù)的,，不是偶發(fā)性的，不是撞大運或者靠天上掉餡餅的業(yè)務(wù)（比如訂單的取得要有連續(xù)性,、生產(chǎn)研發(fā)要有連續(xù)性等）,。所謂經(jīng)營：那就是要經(jīng)營公司的主營業(yè)務(wù)，而不是持續(xù)在進(jìn)行與主業(yè)無關(guān)的業(yè)務(wù)（比如做加工業(yè)務(wù)的一直在做理財業(yè)務(wù)等）,。關(guān)于這個問題,，審計準(zhǔn)則有著明確的規(guī)定，這里就不再贅述了,。其實,，審計業(yè)務(wù)本身就有一個非常重要的假設(shè)，就叫做持續(xù)經(jīng)營假設(shè),，所以從審計規(guī)則里去思考和理解持續(xù)經(jīng)營問題,，那算是找對人了。

（三）,、容忍限度：什么樣的持續(xù)虧損是允許的

在解釋這個問題之前,，這里還有一個非常重要的商業(yè)邏輯關(guān)系要跟大家強(qiáng)調(diào)：那就是持續(xù)經(jīng)營的目的和目標(biāo)是什么，對于一個正常的企業(yè)來說還是持續(xù)盈利,。說的再直白一些,，沒有一個老板愿意經(jīng)營的企業(yè)永遠(yuǎn)是虧錢的，企業(yè)經(jīng)營的最終要實現(xiàn)的目標(biāo)都是要為了掙錢,。

新三板掛牌規(guī)則里規(guī)定持續(xù)經(jīng)營能力而不是持續(xù)盈利能力,，其核心目的是將某些中小企業(yè)登陸資本市場的階段提前了。以前我們主板上市,，是企業(yè)必須達(dá)到多少的盈利規(guī)模才可以,，而新三板掛牌允許你不用再等到三年或者五年等著符合盈利指標(biāo)之后再去上市掛牌。說著有點拗口,，舉一個簡單的例子：假設(shè)一個企業(yè)2010年設(shè)立,，2012年至2014年都是虧損的，2015年就實現(xiàn)了較大規(guī)模的盈利,，那么以前主板上市時只能等2015至2017年作為報告期申請上市,。同樣是這個企業(yè),，在新三板掛牌規(guī)則體系下，這個企業(yè)在2014年甚至是更靠前的時間就可以申請掛牌,。但是這里不要忘記一個前提：就是這個企業(yè)盡管在2014年虧損的時候已經(jīng)掛牌了,，但是我們可以通過各種因素考量認(rèn)定這個企業(yè)2015年盈利甚至2017年實現(xiàn)大規(guī)模盈利是可行的或者說大概率事件。

好了,，說到這里大概應(yīng)該就比較明白了，什么樣的企業(yè)“報告期持續(xù)虧損”也可以新三板掛牌,，簡單一句話那就是：這些企業(yè)盡管現(xiàn)在虧損,，但是你有足夠的理由讓我相信企業(yè)在未來一定會盈利的（這個時間或許是一年或許是三年）。

同樣,，這里也就解釋了一個問題,，那就是股轉(zhuǎn)系統(tǒng)解答一號里面規(guī)定的一條：企業(yè)持續(xù)虧損且不符合產(chǎn)業(yè)政策的企業(yè)是不能掛牌新三板的。其實,，這里小兵還可以加入一條：企業(yè)盡管報告期實現(xiàn)盈利,，但是不符合產(chǎn)業(yè)政策未來發(fā)展前景不明朗的也不符合掛牌條件。

并且,，細(xì)心的朋友也可以關(guān)注到,，那就是報告期持續(xù)虧損的企業(yè)在審核過程中必定會問到一個問題，那就是如何論證企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營問題,，隱喻的東西就是公司未來的發(fā)展前景怎樣,。

從現(xiàn)有的審核實踐思路以及某些案例看來，也恰好佐證了我們上述理論部分的分析,。我們簡要做一個總結(jié),，報告期持續(xù)虧損的企業(yè)掛牌新三板的企業(yè)情形主要有以下幾種：

1、公司是高端技術(shù)研發(fā)企業(yè),，報告期內(nèi)投入的研發(fā)費用比較大侵蝕了利潤,，等企業(yè)度過高投入研發(fā)的階段，那么企業(yè)的發(fā)展也會步入正軌,。（比如一些高精尖企業(yè),，比如一些藥品研發(fā)企業(yè)）

2、公司是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè),，這類企業(yè)的發(fā)展路徑就是前期先燒錢不考慮掙錢的問題,，等后續(xù)發(fā)展到了一定階段才會考慮盈利的問題，這個都不用舉例了,，大家都懂的,。

3、公司是穩(wěn)定經(jīng)營的企業(yè),，但是在報告期內(nèi)存在比較明顯的因素導(dǎo)致持續(xù)虧損（比如政治因素或者環(huán)境因素為國家做貢獻(xiàn)了）,，等這個因素消息那么企業(yè)的經(jīng)營也會恢復(fù)到正常水平,。

4、公司是家喻戶曉全國知名的企業(yè),，這類企業(yè)的發(fā)展大家都覺得還不錯,，只是前期投入比較大并且還需要投入一段時間，當(dāng)然也不排除有趁著還有知名度趕緊消費一把的考慮（比如某寶足球俱樂部）,。

從現(xiàn)有的審核案例來看,，報告期持續(xù)虧損并掛牌成功的企業(yè)主要集中在第一種和第二種情形。不再解釋太多了,，直接上案例,，來干貨。

（一）第一類：研發(fā)階段,、經(jīng)營很少

1,、蘇州瀘云腫瘤研究中心股份公司

（1）公司業(yè)務(wù)

公司是一家從事新藥研究和開發(fā)的高科技企業(yè)。公司主要專注于一類新藥的研發(fā),，主要研究領(lǐng)域包括抗腫瘤藥,、心腦血管疾病、自身免疫性疾病和抗病毒治療藥物等,。未來將逐步由新藥研發(fā)為主向藥物研發(fā),、生產(chǎn)、銷售為一體的化學(xué)藥品制劑企業(yè)轉(zhuǎn)變,。

公司經(jīng)營范圍為：抗腫瘤醫(yī)療技術(shù)的研發(fā);腫瘤的免疫細(xì)胞治療方法的研究,、開發(fā);新藥的技術(shù)開發(fā)、技術(shù)咨詢,、技術(shù)轉(zhuǎn)讓;醫(yī)藥研發(fā),；醫(yī)藥中間體研發(fā)、銷售,。

（2）財務(wù)狀況

2013年,、2014年、2015年1月,公司營業(yè)收入分別為0元,、15,000.00元和0元,。

2013年、2014年,、2015年1月,公司凈利潤分別為-3,310,837.70元,、-1,323,421.31元、-259,811.79元,。

2013年,、2014年、2015年1月,公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈值分別為1,157,769.71元,、-1,009,207.00元,、-1,533,438.79元,。

2013年、2014年,、2015年1月,公司非經(jīng)常性損益分別為1,083,435.63元,、1,720,929.28元、-13.96元,。

2,、成都?xì)W林生物科技股份有限公司

（1）公司業(yè)務(wù)

歐林生物是一家專注于從事人用疫苗產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn),、銷售的生物制藥高新技術(shù)企業(yè),。

（2）財務(wù)狀況

2013年、2014年,、2015年1-4月,，公司營業(yè)收入分別為498,165.05元,、83,577.52元和213,399.85元,。

2013年、2014年,、2015年1-4月,，公司凈利潤分別為-23,235,743.12元、-24,935,420.52元和-13,093,343.40元,。

2013年,、2014年、2015年1-4月,，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈值分別為-19,294,169.03元,、-13,511,913.88元和-4,591,979.44元。

2013年,、2014年,、2015年1-4月，公司非經(jīng)常性損益分別為46.16萬元,、82.25萬元和34.98萬元,。

反饋意見——持續(xù)經(jīng)營能力

截至公開轉(zhuǎn)讓說明書簽署之日，公司產(chǎn)品仍未上市銷售,，公司目前仍無主營業(yè)務(wù)收入,。報告期內(nèi)凈利潤持續(xù)為負(fù)，未分配利潤持續(xù)為負(fù),。公司報告期存在較多長短期借款,，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額持續(xù)為負(fù)。（1）請公司補(bǔ)充披露具體原因及其合理性,，是否屬于行業(yè)特點,，如何應(yīng)對未來持續(xù)虧損的風(fēng)險,，具體措施及其有效性。（2）請公司結(jié)合資源投入情況,、研發(fā)能力,、市場前景、市場開發(fā)能力,、實際生產(chǎn)經(jīng)營情況,、管理層穩(wěn)定性、核心競爭優(yōu)勢,、期后簽訂合同,、期后收入實現(xiàn)情況等，并參照掛牌條件逐條分析并補(bǔ)充披露公司是否具有持續(xù)經(jīng)營能力,。（3）請主辦券商及申報會計師對上述事項補(bǔ)充核查,，并對公司是否具有持續(xù)經(jīng)營能力，發(fā)表明確意見,。

五,、虧損的企業(yè)是可以掛牌新三板

我們在實踐中經(jīng)常會聽到一種觀點，那就是虧損的企業(yè)是可以掛牌新三板的,，因為沒有限制所以是允許的,。有些人認(rèn)同這樣的觀點，但是同樣認(rèn)為這樣的觀點是片面的,，在生產(chǎn)經(jīng)營方面我們判斷企業(yè)是否符合掛牌新三板的條件,，不是判斷企業(yè)是不是虧損，而是企業(yè)是不是具備持續(xù)經(jīng)營能力,。

基本原則說完了,，那么還是再說點最具體的判斷標(biāo)準(zhǔn)，這個標(biāo)準(zhǔn)是自己琢磨的,，僅供參考不代表監(jiān)管機(jī)構(gòu)的意見,。本人看來，以下企業(yè)的情形就是不符合持續(xù)經(jīng)營能力的掛牌要求,，不適合在新三板掛牌：

1,、企業(yè)的業(yè)務(wù)不具有連續(xù)性，在訂單獲取,、成本結(jié)轉(zhuǎn),、費用支付方面都是斷斷續(xù)續(xù)的。比如某企業(yè),，在一年內(nèi)僅僅獲得了一個大的訂單,，盡管這個訂單可以為企業(yè)帶來上千萬的利潤，但是除了這個訂單之后下一個訂單的獲取可能需要重新進(jìn)行市場開拓,，那么這樣的企業(yè)就不能掛牌,。

2,、企業(yè)目前虧損的因素在短期內(nèi)并沒法改變，無法在預(yù)期內(nèi)實現(xiàn)盈利,。何謂持續(xù)經(jīng)營能力?說白了還是企業(yè)持續(xù)掙錢的能力,，那么企業(yè)目前虧損可以，但是未來短期內(nèi)這些導(dǎo)致虧損的因素會改變甚至消失,，那么企業(yè)就可以盈利了,。比如某個醫(yī)藥企業(yè)，新藥研發(fā)已經(jīng)成功并且已經(jīng)取得生產(chǎn)和銷售許可證,，只是由于目前人員工資和銷售費用比較高而虧損,，如果未來新藥上市迅速擴(kuò)大規(guī)模，那么企業(yè)盈利是沒問題的,。反之,，某些企業(yè)持續(xù)虧損，并且這樣的情形沒有短期內(nèi)改變的可能和趨勢,，這樣的企業(yè)是不符合要求的,。

3、企業(yè)正常情況下是盈利的,，而企業(yè)為了避稅的問題而刻意調(diào)整成虧損的企業(yè),。這樣的情形在實踐中還是很多的,，很多的中介和企業(yè)也都是這種想法,，認(rèn)為既然新三板掛牌對企業(yè)盈利沒有要求，那么我就虧損就可以了,，既不用交稅也能掛牌,。這種情況下，企業(yè)的很多財務(wù)指標(biāo)都將很難解釋清楚,，比較典型的是毛利率,、存貨、成本,、資金往來等,。這樣的企業(yè)，小兵建議是不符合新三板掛牌標(biāo)準(zhǔn)的,。

4,、企業(yè)目前盡管盈利，但是導(dǎo)致公司虧損并且不能持續(xù)經(jīng)營的因素已經(jīng)非常明顯,，這樣的企業(yè)也不適合掛牌新三板,。比如我們常見的一些鋼鐵、水泥,、風(fēng)電,、太陽能燈夕陽行業(yè)所處的企業(yè),，盡管目前還能夠盈利，但是行業(yè)因素和企業(yè)經(jīng)營愿意導(dǎo)致企業(yè)盈利持續(xù)下滑,。某機(jī)械制造企業(yè)專門為下游鋼鐵企業(yè)提供煉鋼設(shè)備,，由于鋼鐵行業(yè)目前產(chǎn)能過剩政策不再允許采購新的設(shè)備，導(dǎo)致企業(yè)的盈利水平大幅下滑并且一直持續(xù),，這樣的企業(yè)也不適合掛牌新三板,。

持續(xù)盈利能力是企業(yè)生存之本，只有具備持續(xù)盈利能力,，企業(yè)才能獲得穩(wěn)定發(fā)展,。我國《證券法》目前要求上市公司具有持續(xù)經(jīng)營能力，保薦機(jī)構(gòu)在實際掌握中,，一般以公司是否穩(wěn)定的業(yè)績增長為主要判斷尺度,。股轉(zhuǎn)公司對擬掛牌企業(yè)雖然沒有財務(wù)指標(biāo)的硬性要求，但《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》中依然明確規(guī)定,，掛牌企業(yè)必須具備持續(xù)盈利能力,。一、盈利能持續(xù)盈利能力并非一個單純的法律或財務(wù)概念,，公司的一切經(jīng)營運作都與持續(xù)盈利能力息息相關(guān),。它看似包羅萬象，無所不至,。但作為監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審核標(biāo)準(zhǔn),，也具有具化的可能性，因此,，券商,、律師在實際判斷和掌握中也并非無章可循。

優(yōu)秀的持續(xù)盈利能力至少具有以下幾個方面要素：（1）朝陽產(chǎn)業(yè),，符合國家產(chǎn)業(yè)政策和人類的可持續(xù)發(fā)展,；（2）具有經(jīng)營所需的必備資源要素；（3）具有優(yōu)秀領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊和核心人員,；（4）在一定時期內(nèi),，具有穩(wěn)定增長性。

二,、上面談到持續(xù)盈利能力的四個要素較為抽象,。哲學(xué)中講量變產(chǎn)生質(zhì)變，抽象的事物在被解構(gòu),、具化后,，將變得較為容易理解。因此，在實際判斷中,，我們將上述抽象的要素分解為以下具體的標(biāo)準(zhǔn)：

綜合公眾公司信息披露和反饋的信息,，持續(xù)盈利能力的構(gòu)成要素至少包括以下方面：

除此之外,，根據(jù)行業(yè)和企業(yè)經(jīng)營模式的特點，企業(yè)的持續(xù)盈利能力也包括其它構(gòu)成要素,。雖難以一一窮盡,，但亦可遵循上述思路處理。

持續(xù)盈利能力是一個企業(yè)核心競爭力的體現(xiàn),。企業(yè)以此自查,，能夠發(fā)現(xiàn)自身經(jīng)營狀況的弊端，從而使經(jīng)營者能夠有的放矢的提升自身競爭力,；公眾據(jù)以審查,，能夠判斷企業(yè)的投資價值,，從而挖掘到具有真正投資價值的企業(yè),。

關(guān)于企業(yè)掛牌新三板的生產(chǎn)經(jīng)營方面的條件，應(yīng)該是比較明確的,，那就是：不對企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)和相關(guān)指標(biāo)作出明確要求,，但是要求企業(yè)必須具備持續(xù)經(jīng)營能力。

條件是標(biāo)準(zhǔn)的,，規(guī)定也是具體的,，關(guān)鍵就是怎么來理解這樣的標(biāo)準(zhǔn)，比如：什么情況下企業(yè)才算是具備持續(xù)經(jīng)營能力,？比如虧損的企業(yè)是不是就不能掛牌,？比如是不是只要是掙錢的企業(yè)就可以掛牌新三板？

資料顯示，企業(yè)想在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌,，并沒有盈利條件限制,，實際控制人也可以發(fā)生變更，只需符合5條標(biāo)準(zhǔn),，分別為：依法存續(xù)滿2年,；滿足主營業(yè)務(wù)明確，具有持續(xù)經(jīng)營記錄的條件,；依法合規(guī)運作,；權(quán)屬清晰，股票發(fā)行轉(zhuǎn)讓合法合規(guī),；主辦券商推薦,，承諾持續(xù)督導(dǎo)。

但實際控制人變更比較是少數(shù),，還是悠著點,。實際控制人變更已超過兩年更靠普。

實際控制人發(fā)生變更,、持續(xù)虧損,，券商需就持續(xù)經(jīng)營發(fā)表意見。

新三板設(shè)立的目的就是解決企業(yè)的融資問題,，減輕銀行的放款壓力,，促進(jìn)社會投資和就業(yè)，企業(yè)能上就讓上吧,，不設(shè)盈利要求,，門檻盡可能的低，這可能是管理層的想法吧,。

六,、企業(yè)掛牌新三板持續(xù)經(jīng)營能力分析

關(guān)于企業(yè)掛牌新三板的生產(chǎn)經(jīng)營方面的條件，應(yīng)該是比較明確的,，那就是：不對企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)和相關(guān)指標(biāo)作出明確要求,，但是要求企業(yè)必須具備持續(xù)經(jīng)營能力。

一,、《基本標(biāo)準(zhǔn)指引》的規(guī)定

持續(xù)經(jīng)營能力,，是指公司基于報告期內(nèi)的生產(chǎn)經(jīng)營狀況，在可預(yù)見的將來,，有能力按照既定目標(biāo)持續(xù)經(jīng)營下去,。

1、公司業(yè)務(wù)在報告期內(nèi)應(yīng)有持續(xù)的營運記錄,，不應(yīng)僅存在偶發(fā)性交易或事項,。營運記錄包括現(xiàn)金流量,、營業(yè)收入、交易客戶,、研發(fā)費用支出等,。

2、公司應(yīng)按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則》的規(guī)定編制并披露報告期內(nèi)的財務(wù)報表,，公司不存在《中國注冊會計師審計準(zhǔn)則第 1324號——持續(xù)經(jīng)營》中列舉的影響其持續(xù)經(jīng)營能力的相關(guān)事項,，并由具有證券期貨相關(guān)業(yè)務(wù)資格的會計師事務(wù)所出具標(biāo)準(zhǔn)無保留意見的審計報告。財務(wù)報表被出具帶強(qiáng)調(diào)事項段的無保留審計意見的,，應(yīng)全文披露審計報告正文以及董事會,、監(jiān)事會和注冊會計師對強(qiáng)調(diào)事項的詳細(xì)說明，并披露董事會和監(jiān)事會對審計報告涉及事項的處理情況,，說明該事項對公司的影響是否重大,、影響是否已經(jīng)消除、違反公允性的事項是否已予糾正,。

3,、公司不存在依據(jù)《公司法》第一百八十一條規(guī)定解散的情形，或法院依法受理重整,、和解或者破產(chǎn)申請,。

二、持續(xù)經(jīng)營能力要素分析

持續(xù)盈利能力并非一個單純的法律或財務(wù)概念,，公司的一切經(jīng)營運作都與持續(xù)盈利能力息息相關(guān),。它看似包羅萬象，無所不至,。但作為監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審核標(biāo)準(zhǔn),，也具有具化的可能性，因此,，券商,、律師在實際判斷和掌握中也并非無章可循。

　　優(yōu)秀的持續(xù)盈利能力至少具有以下幾個方面要素：1,、朝陽產(chǎn)業(yè),，符合國家產(chǎn)業(yè)政策和人類的可持續(xù)發(fā)展；2,、具有經(jīng)營所需的必備資源要素,；3、具有優(yōu)秀領(lǐng)導(dǎo)團(tuán)隊和核心人員,；4、在一定時期內(nèi),，具有穩(wěn)定增長性,。

綜合公眾公司信息披露和反饋的信息,，持續(xù)盈利能力的構(gòu)成要素至少包括以下方面：

持續(xù)盈利能力是一個企業(yè)核心競爭力的體現(xiàn),。企業(yè)以此自查，能夠發(fā)現(xiàn)自身經(jīng)營狀況的弊端,，從而使經(jīng)營者能夠有的放矢的提升自身競爭力,；公眾據(jù)以審查，能夠判斷企業(yè)的投資價值,，從而挖掘到具有真正投資價值的企業(yè),。

三、實例分析 

我們在實踐中經(jīng)常會聽到一種觀點,，虧損的企業(yè)是可以掛牌新三板的,，因為沒有限制所以是允許的。這樣的觀點是片面的,，在生產(chǎn)經(jīng)營方面我們判斷企業(yè)是否符合掛牌新三板的條件,，不是判斷企業(yè)是不是虧損，而是企業(yè)是不是具備持續(xù)經(jīng)營能力,。本文認(rèn)為,，以下企業(yè)的情形就是不符合持續(xù)經(jīng)營能力的掛牌要求，不適合在新三板掛牌：

1,、企業(yè)的業(yè)務(wù)不具有連續(xù)性,，在訂單獲取、成本結(jié)轉(zhuǎn),、費用支付方面都是斷斷續(xù)續(xù)的,。比如某企業(yè)，在一年內(nèi)僅僅獲得了一個大的訂單,，盡管這個訂單可以為企業(yè)帶來上千萬的利潤,，但是除了這個訂單之后下一個訂單的獲取可能需要重新進(jìn)行市場開拓,，那么這樣的企業(yè)就不能掛牌。

2,、企業(yè)目前虧損的因素在短期內(nèi)并沒法改變,，無法在預(yù)期內(nèi)實現(xiàn)盈利。何謂持續(xù)經(jīng)營能力,？說白了還是企業(yè)持續(xù)掙錢的能力,，那么企業(yè)目前虧損可以，但是未來短期內(nèi)這些導(dǎo)致虧損的因素會改變甚至消失,，那么企業(yè)就可以盈利了,。比如某個醫(yī)藥企業(yè)，新藥研發(fā)已經(jīng)成功并且已經(jīng)取得生產(chǎn)和銷售許可證,，只是由于目前人員工資和銷售費用比較高而虧損,，如果未來新藥上市迅速擴(kuò)大規(guī)模，那么企業(yè)盈利是沒問題的,。反之,，某些企業(yè)持續(xù)虧損，并且這樣的情形沒有短期內(nèi)改變的可能和趨勢,，這樣的企業(yè)是不符合要求的,。

3、企業(yè)正常情況下是盈利的,，而企業(yè)為了避稅的問題而刻意調(diào)整成虧損的企業(yè),。這樣的情形在實踐中還是很多的，很多的中介和企業(yè)也都是這種想法,，認(rèn)為既然新三板掛牌對企業(yè)盈利沒有要求,，那么我就虧損就可以了，既不用交稅也能掛牌,。這種情況下,，企業(yè)的很多財務(wù)指標(biāo)都將很難解釋清楚，比較典型的是毛利率,、存貨,、成本、資金往來等,。這樣的企業(yè),，認(rèn)為是不符合新三板掛牌標(biāo)準(zhǔn)的。

4,、企業(yè)目前盡管盈利,，但是導(dǎo)致公司虧損并且不能持續(xù)經(jīng)營的因素已經(jīng)非常明顯，這樣的企業(yè)也不適合掛牌新三板,。比如我們常見的一些鋼鐵,、水泥,、風(fēng)電,、太陽能燈夕陽行業(yè)所處的企業(yè),，盡管目前還能夠盈利，但是行業(yè)因素和企業(yè)經(jīng)營愿意導(dǎo)致企業(yè)盈利持續(xù)下滑,。某機(jī)械制造企業(yè)專門為下游鋼鐵企業(yè)提供煉鋼設(shè)備,，由于鋼鐵行業(yè)目前產(chǎn)能過剩政策不再允許采購新的設(shè)備，導(dǎo)致企業(yè)的盈利水平大幅下滑并且一直持續(xù),，這樣的企業(yè)也不適合掛牌新三板,。

附：恒神股份（832397）持續(xù)經(jīng)營能力分析：報告期最近一期存在較大規(guī)模虧損

2014年和2013年，公司凈利潤分別為-25,127.38萬元,、528.17萬元,，2014年當(dāng)年虧損，同時影響毛利率,、凈資產(chǎn)收益率,、每股收益等各項與利潤相關(guān)的財務(wù)指標(biāo)均為負(fù)數(shù)。2014年,，2013年公司主要產(chǎn)品毛利率分別為-30.08%,、20.47%，且碳纖維系列產(chǎn)品多項產(chǎn)品毛利率均為負(fù)數(shù),?；谔祭w維企業(yè)的生產(chǎn)特點，固定生產(chǎn)成本相對穩(wěn)定,，不會隨產(chǎn)能增加而大幅增加,，2014年公司大量建工程轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)，產(chǎn)能尚未大規(guī)模釋放,，但大額固定生產(chǎn)成本已形成,，使得碳纖維系列產(chǎn)品生產(chǎn)成本高于銷售價格，尚未達(dá)到盈虧平衡,。公司短期內(nèi)仍存在盈利能力不足的風(fēng)險,。

（一）盈利能力分析

2014年和2013年，公司凈利潤分別為-25,127.38萬元,、528.17萬元,。2013年公司因丹強(qiáng)絲等產(chǎn)品的銷售及部分政府補(bǔ)助而產(chǎn)生少量利潤。2013年度公司相關(guān)碳纖維系列產(chǎn)品項目尚在調(diào)試期,，調(diào)試期間發(fā)生的相關(guān)成本如材料費用,、人工費用、能耗,、項目占用資金的利息以及產(chǎn)生的試生產(chǎn)產(chǎn)品收入全部計入在建工程,；2014年碳纖維一期,、復(fù)合材料一期、公用工程一期,、辦公樓,、工程中心等大量在建工程轉(zhuǎn)固定資產(chǎn)后，與項目對應(yīng)的當(dāng)年度大量支出,、收入均在損益中體現(xiàn),，致使當(dāng)年虧損，同時影響毛利率,、凈資產(chǎn)收益率,、每股收益等各項與利潤相關(guān)的財務(wù)指標(biāo)均為負(fù)數(shù)，2014年和2013年,，公司加權(quán)平均凈資產(chǎn)分別為1,215,303,906.53元,、921,648,511.96元，加權(quán)平均股本分別為975,000,000.00元,、766,666,666.67元,，公司由于凈資產(chǎn)及股本均很大，而收入暫未大規(guī)模實現(xiàn),，故凈資產(chǎn)收益率和每股收益均不高,。

（二）營業(yè)收入和利潤的變動趨勢分析

公司2014年營業(yè)收入較2013年增加了22,201,397.97元，主要受以下三方面原因協(xié)同影響：1,、碳纖維一期項目由在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)后,，碳纖維系列產(chǎn)品收入由計入在建工程轉(zhuǎn)為確認(rèn)營業(yè)收入，增長了65,259,094.44元,，增幅超過了總體營業(yè)收入的增幅,。2、公司將業(yè)務(wù)重點置于碳纖維系列產(chǎn)品的同時加大了碳纖維系列產(chǎn)品的開發(fā)及銷售力度,。3,、由于生產(chǎn)丹強(qiáng)絲及其他產(chǎn)品的生產(chǎn)車間面臨政府拆遷征地問題，2014年下半年公司逐漸關(guān)閉丹強(qiáng)絲相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)車間,，致使丹強(qiáng)絲及其他產(chǎn)品的收入大幅縮減,，2014年較2013年減少了47,156,101.75元。4,、公司因處置廢原絲等產(chǎn)生的其他業(yè)務(wù)收入2014年較2013年增長了4,098,405.28元,。

由于碳纖維系列產(chǎn)品收入增幅大于丹強(qiáng)絲及其他產(chǎn)品收入的降幅，且其他業(yè)務(wù)收入相對主營業(yè)務(wù)收入影響較小,，綜合上述四方面因素,，公司體現(xiàn)出2014年營業(yè)收入增幅為24.66%。

公司于2014年出現(xiàn)虧損，較2013年營業(yè)利潤,、利潤總額,、凈利潤分別下降了308,786,400.12元、304,713,590.49元,、256,555,472.85元,，主要原因為：1、自2014年1月轉(zhuǎn)固后,，計提的固定資產(chǎn)折舊大幅增加,。2,、碳纖維一期工程轉(zhuǎn)固后,，原計入在建工程的碳纖維系列產(chǎn)品的收入及成本均體現(xiàn)于損益中，致使碳纖維系列產(chǎn)品成本2014年較2013年增加了106,843,186.23元,。3,、報告期內(nèi)，公司碳纖維系列產(chǎn)品訂單尚未大規(guī)模釋放,，致使尚未實現(xiàn)大量收入,，加之生產(chǎn)線調(diào)試成熟之初生產(chǎn)成本較高，故體現(xiàn)于2014年的收入的絕對金額小于成本的絕對金額,。2013年公司實現(xiàn)凈利潤5,281,650.72元的主要原因為：1,、丹強(qiáng)絲及其他產(chǎn)品貢獻(xiàn)部分利潤，該等非碳纖維類產(chǎn)品共實現(xiàn)營業(yè)毛利16,948,108.27元,。2,、2013年4,136,657.96元的營業(yè)外收入也對當(dāng)年的盈利構(gòu)成較大影響。

（三）毛利率分析

1,、成本的歸集,、分配、結(jié)轉(zhuǎn)方法

成本歸集主要體現(xiàn)在：首先生產(chǎn)部門領(lǐng)料根據(jù)生產(chǎn)指令要求領(lǐng)料,，倉庫根據(jù)材料的不同類別和用途,，分門別類地進(jìn)行倉儲管理；財務(wù)部根據(jù)倉儲管理提供的信息,，按產(chǎn)品歸集原料費用,；月末，財務(wù)部根據(jù)實際歸集的原材料費用,，以不同產(chǎn)品的實際成本耗用進(jìn)行分配,；直接人工、燃料動力,、制造費用因所占比例很少,，按不同生產(chǎn)車間及不同產(chǎn)品的產(chǎn)成品生產(chǎn)數(shù)量分配；月末對結(jié)存在生產(chǎn)車間的原材料，自制半成品進(jìn)行盤點,，對于已完成檢測的并貼牌發(fā)出的產(chǎn)品,，作為發(fā)出商品處理；月末歸集的生產(chǎn)成本,，在完工產(chǎn)品與自制半成品間進(jìn)行分配,，完工并經(jīng)檢測的轉(zhuǎn)入庫存商品，完工未檢測,、未完工的轉(zhuǎn)入自制半成品,。

2、公司最近兩年主營業(yè)務(wù)收入,、成本,、毛利率之間的變化趨勢

2014年和2013年，公司五項主要產(chǎn)品綜合毛利率分別為-30.08%,、20.47%,，公司總體毛利率變化較大。丹強(qiáng)絲及其他產(chǎn)品系成熟產(chǎn)品,，2014年毛利率下降不到1個百分點屬正常變化范圍之內(nèi),，由于拆遷征地原因，公司2015年已不再生產(chǎn)并將相關(guān)生產(chǎn)及辦公設(shè)備全部轉(zhuǎn)讓,。

碳纖維系列產(chǎn)品系公司業(yè)務(wù)發(fā)展重點,。在碳纖維整體產(chǎn)業(yè)鏈中，從碳纖維到預(yù)浸料,，不同階段產(chǎn)品價格大幅增值,。2014年公司碳纖維、織物,、預(yù)浸料三個階段產(chǎn)品的毛利率分別為-190.59%,、-153.28%、21.05%,，其總體上漲趨勢符合行業(yè)規(guī)律,。預(yù)浸料毛利率大幅度提升的原因，除了因其是碳纖維產(chǎn)業(yè)鏈后端產(chǎn)品附加值有所提高外,，主要是其中部分銷售對象系中航工業(yè)所屬公司,，該類供貨產(chǎn)品毛利率相對較高。

公司主要定位于預(yù)浸料等碳纖維產(chǎn)業(yè)鏈后端高附加值產(chǎn)品的銷售,，故2014年碳纖維系列產(chǎn)品中,，預(yù)浸料的占比最高，公司未來擬繼續(xù)加大產(chǎn)業(yè)鏈后端產(chǎn)品的開發(fā),，提升高毛利率產(chǎn)品在公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中的比例,，進(jìn)而帶動公司整體毛利率的提高。

公司在向軍品客戶銷售產(chǎn)品時，需通過客戶的產(chǎn)品質(zhì)量與服務(wù)能力審驗,，且需保障“專線生產(chǎn)”,，“專線生產(chǎn)”并非完全為軍品客戶定制某一條生產(chǎn)線只能生產(chǎn)該客戶的某些產(chǎn)品，而是在某階段調(diào)試通用生產(chǎn)線達(dá)到客戶產(chǎn)品需求并確保產(chǎn)品質(zhì)量,、穩(wěn)定性和產(chǎn)量,，該生產(chǎn)線在完成階段性產(chǎn)品生產(chǎn)任務(wù)后將恢復(fù)生產(chǎn)其他產(chǎn)品。確?！皩＞€生產(chǎn)”才能獲得高毛利率的軍品客戶訂單,，但在生產(chǎn)能力不足的情況下，“專線生產(chǎn)”將大大占用生產(chǎn)力,，降低實際有效開車時間,，待整體產(chǎn)能提高后，“專線生產(chǎn)”對其他產(chǎn)品供貨的影響很小,，又能獲得優(yōu)質(zhì)客戶,，具有競爭優(yōu)勢。

碳纖維,、碳纖維織物的毛利率暫時較低，主要原因系碳纖維產(chǎn)能未能釋放,，造成單位固定成本較高,，具體如下：

A 公司目前在重大裝備領(lǐng)域正開展多個項目的材料認(rèn)證工作，認(rèn)證的產(chǎn)品需要專線生產(chǎn),，大大占用了公司現(xiàn)有生產(chǎn)線的資源,，使得公司生產(chǎn)的實際有效開車時間嚴(yán)重不足，產(chǎn)能尚有較大的釋放空間,。

B 公司一期碳纖維項目是千噸級生產(chǎn)線,，由于碳纖維的生產(chǎn)線長，控制點多,，生產(chǎn)技術(shù),、工藝極其復(fù)雜，在國內(nèi)沒有成熟的碳纖維產(chǎn)業(yè)化技術(shù)人員,、生產(chǎn)工藝和設(shè)備裝置,，國外技術(shù)封鎖的情況下，生產(chǎn)效率的提高需要一個漸進(jìn)的過程,。

公司碳纖維復(fù)合材料生產(chǎn)采用以銷定產(chǎn)的方式,，生產(chǎn)的多款預(yù)浸料已通過中航工業(yè)所屬公司等多各單位的檢驗，主要用于航空航天重大裝備項目,，現(xiàn)已開始穩(wěn)定供貨,。隨著產(chǎn)品在重大裝備、民用市場上的進(jìn)一步開拓，各項認(rèn)證工作的不斷進(jìn)行,，應(yīng)用范圍的不斷延伸,，公司碳纖維系列產(chǎn)品的產(chǎn)量會進(jìn)一步擴(kuò)大，屆時毛利將有質(zhì)的提升,。