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記得一九九五年底我開始為“上海證券報”撰寫專欄傳播財經(jīng)管理的觀念時介紹了沃倫．巴菲特,，其時他在華爾街聲譽已隆，但在國內(nèi)卻鮮有知者,。而今巴菲特已經(jīng)被大家公推為頂尖的投資圣手,。無疑，他是最成功的投資家,，所主持的伯克希爾.哈薩韋控股公司,，在1965年初創(chuàng)時每股43美元，如當時買進,，現(xiàn)在獲利早已突破了7萬美元,，平均年增長率超過30%。而且股價的波動,，俗稱β者,，又低于市場平均值,，這在證券業(yè)界可說是聞所未聞。 分析能力和風險決策能力能否跑贏證券的大市,，是個見仁見智的問題,，巴菲特的業(yè)績打破了現(xiàn)代投資理論的鐵則，足見他在投資方面確有過人之處,。事實上,，當今世界上純?nèi)豢孔C券投資積累而成為超級富翁的，恐怕只有巴氏一人,。 大眾之推崇巴菲特,，不僅出于對他的成功，尤其是出于對他的誠摯的敬佩,，以及能夠從他的睿智中汲取教益,。人們尊他為“奧馬哈的圣人”（Omaha是哈薩韋總部的所在地），也可以說是名至實歸,。至于如何掌握投資學(xué)的門徑,，巴菲特并不故弄玄虛，他認為關(guān)鍵是要上好兩門課：怎樣來詮釋股市的價格,，以及如何準確評估一個企業(yè),。對于前者，巴菲特認為,，若要在股市里成功,，你不得不在別人惶恐時果斷進取，在別人冒進時乘勢收手,，來逆向使用華爾街常說的惶恐和貪婪這兩個投資的死敵,。股民大眾每每過于貪、怕,、癡,，惟有對這些人腦的缺陷善加洞察和利用，投資家才能在市場找到報酬豐厚的良機,。他常說,，市場幾乎不可預(yù)測,，但市場里充滿著貪,、怕、癡的人,，則完全可以預(yù)測,，而市場的真正價值在于提供了這類人犯錯誤時給你帶來的機會。 他主張?zhí)暨x投資對象時要極為謹慎,，不輕易出手：選股就像僅有數(shù)發(fā)子彈卻要打中敏捷而稀有的獵物的射手那樣講求耐心和精準,。對于怎樣持有股票,，巴菲特的意見是：“假如你不想保有某種股票10年以上的話，那么連持有那只股票10分鐘都不值得,。他因此建議,，好的公司殊為難覓，所以一逮到機會就要出手大,，狠買一筆,。然后要耐心，不能見好小利而亡命,，遇小挫而喪膽,，要撐要熬，方能成大器,。為此,，巴菲特說每年能產(chǎn)生一個好想法就已足夠；假若不行的話,，那么兩年有一個他也能將就,。 對于對象的選擇，他主張投資成熟的,、有多年成功經(jīng)歷的公司,，而不愿考慮高科技新創(chuàng)小公司，認為后者雖有潛力但未經(jīng)考驗,，并不靠實,。他常說：“我寧可要一個穩(wěn)健的好公司，也不碰潛力大但風險也大的企業(yè),?！本秃帽葘幵赴炎⑾略谝γ饕活惖拇笾袖h，而避免在小個兒身上賭運氣,，因為后者雖靈巧似有潛質(zhì)但前者的高尺寸要可靠得多,。 巴菲特認定應(yīng)該以合理的低價去購買有遠景的公司，其業(yè)務(wù)必須簡單明了,，沒有晦澀難解的復(fù)雜技術(shù),，并能預(yù)期在10到20年內(nèi)有穩(wěn)定增長的市場需求。他解釋道“你并不需要是個對所有公司都了解的專家,，也不需要了解許多公司,，專業(yè)知識是寬是窄并不打緊，關(guān)鍵在于清楚自己的限度在哪里。”他主張作為投資對象其業(yè)務(wù)務(wù)必簡明,，知道企業(yè)的優(yōu)勢強項所在,。許多公司由盛轉(zhuǎn)衰都是經(jīng)營范圍擴張過了頭,，并購自己不擅長的業(yè)務(wù),?！捌珡U原有的專業(yè)優(yōu)勢,，硬要和贏利狀況不明甚至很差的企業(yè)綁在一起的弊病非常嚴重,，它常常是投資者長期虧損的根由,，”他告誡戒道。對于貌似平穩(wěn),，但是經(jīng)營方向重點不明的企業(yè),，巴菲特是退避惟恐不及的。 巴菲特超人的投資定見和定力,，在他對待“新經(jīng)濟”的態(tài)度里最見真功,。在新經(jīng)濟狂潮喧囂塵上的時候，一些形跡可疑的公司的市值扶搖直上,，那些企業(yè)在巴菲特眼里都是犯了經(jīng)營大忌的,，而哈薩韋的股票卻從高峰的八萬二千美圓一股，下跌到四萬左右,。哈薩韋的股東顯出責難懷疑時,，巴菲特仍能堅持。雖然他在2000年春的股東大會上也曾經(jīng)表態(tài),，愿意重新審視他的投資策略,，加強對網(wǎng)絡(luò)股進行研究。2000年下半年泡沫開始爆破,，人們不得不又再度傾服巴氏的卓識遠見,。我在1999年末為巴菲特的一本書的中文版所作的序言中曾這樣寫道： “也許巴菲特的知識結(jié)構(gòu)過于陳舊，無法理解當前如日中天的因特網(wǎng)絡(luò)等技術(shù),；也許是他認為炒抄作狂飆后電子信息股的天價已跡近荒唐,；也許他根本上就懷疑信息產(chǎn)業(yè)這條紙船能否航行得到那個虛無縹緲的信息港。誰又能確知呢,？也許,，待到氣球爆破的時侯，笑得開心恐怕又是巴菲特老頭,！畢竟,，過去的四十年里，他已經(jīng)暢懷地笑過無數(shù)次了,?！本共恍已灾小?/font> 對于怎樣的購買價格才算合理,，巴氏也有嚴格標準,。他相信市場和人都會判斷失誤，所以只在價格超低時才會購入優(yōu)質(zhì)公司的股票,。因此,，他本人是絕對不去買過熱的股票的。有了這層以他所謂的“風險的緩沖帶”的保險,，萬一失算時,，損失才不致太大。巴菲特的這些理念具體地體現(xiàn)在他收購公司的六條標準里： ¨交易額要大（稅前利潤至少要在2.5千萬美金）,，而且越大越好,，他屬意30億至50億美元的項目; 有了這些明確的準則，巴菲特宣稱接到投資項目他能立即判斷是否值得介入,，往往只需要5分鐘就行了,。巴菲特從不卷入惡性并購，收購時一般不用換股或發(fā)行新股來變通融資,，而是以現(xiàn)金付訖,。和一般的并購企業(yè)家不同的是，他收購?fù)戤吘屯耆攀?，交由能干的人員去經(jīng)營管理,。做為投資人，巴菲特的風格也卓爾不群,，他把巨億資金投放在總數(shù)不超過十支,，往往集中在其中三、四支的股票上面,。為此他又得坐進董事席,，而他的認真監(jiān)控確也成為該企業(yè)規(guī)范和效率經(jīng)營的保障。巴氏對企業(yè)經(jīng)營和股市投資的一言九鼎,，也能從標準普爾指數(shù)對他的恭敬略見一斑,。標準普爾，世界兩大評級權(quán)威,，巴菲特對其報告的一辭贊語竟能令它喜不自勝,。事實上，眼下世界各地的大公司企業(yè)的主管們，莫不巴望著這位“奧馬哈的圣人”替自己說上一句肯定的評語,，似乎它是誠信經(jīng)營和績效的鐵券丹書 巴菲特的健全判斷,，幾乎完全不依賴電腦系統(tǒng)的分析，已是與眾不同,；更有趣的是,，他也從不理會政府的經(jīng)濟政策。認為美國聯(lián)邦儲備委員會的貨幣利率措施不會影響他的投資決策,，甚至相信這些政策的存在與否歸根結(jié)底與企業(yè)的內(nèi)在價值是無關(guān)的,，所以沒有必要去預(yù)測和理會它們。這種獨行其是的看法和做法使他成為最著名的也是徹頭徹尾的基本分析家,。巴菲特本人也從不諱言這點,，并且一有機會就鼓吹他的投資哲學(xué)。巴菲特常稱他有兩個宗師：格拉罕姆和費雪,，他的投資哲學(xué)有85％來自前者,，15％來自后者。格拉罕姆（Benjamin Graham）是公認的基本分析方法的開山祖,。他的《證券分析》（《Securities and Analysis》）初版于1934年,，后略有增刪，到1976年他逝世時已是第五版了,。費雪（Philip Fisher）的《普通股和不普通的利潤》(Common Stock and Uncommon Profit)一書初版于1958年,。這兩本書被巴菲特視為圣經(jīng)。 巴菲特是格拉罕姆的關(guān)門弟子,。巴菲特大學(xué)畢業(yè)時申請哈佛大學(xué)商學(xué)院未被錄取,，巴菲特稱為這是他最成功的一次失敗。他寫信給正在哥倫比亞大學(xué)執(zhí)教的格拉罕姆,，格氏邀他去哥大,，使他有幸投其門下，從而奠定日后成功的基礎(chǔ),。巴菲特拿到碩士學(xué)位之后即在格拉罕姆的投資公司里工作,，盡得格氏真?zhèn)鳌?956年巴菲特21歲那年，格氏退休,，巴菲特也離開公司成為一個投資合伙人團體的經(jīng)理,。另外７個投資人各出一萬五千美元，巴菲特則出資100美元,。那７個人每年的固定收益是6%,，若有超過這個數(shù)目的利潤，則從中再拿75％,，巴菲特拿余下的25％,。巴菲特的投資天才于是得以施展,，13年內(nèi)這個投資團體的資產(chǎn)增至二千六百萬美元。巴菲特挾其豐厚的利潤從此長袖善舞,。 巴菲特的生平和傳奇經(jīng)歷,，坊間介紹的書籍多不勝數(shù)，讀者不難參閱,。其中《巴菲特,，從100元到160億—公司投資要義》由巴菲特自述和親自撰寫,、由哈薩韋的法律顧問坎寧漢整理的,，是不多見的原汁原味的一本，讀者不妨從該書中解讀巴氏的真諦,。（陳鑫譯,，中國財政經(jīng)濟出版社，2000年出版,。） 我們這里僅以哈薩韋公司為例證,，來做一個簡單的介紹。哈薩韋公司在1965年被巴菲特收購,，成為他的旗艦控股公司,。不過，巴菲特承認那次收購本身是個錯誤,，哈薩韋的實體運作—紡織品制造一直盈利薄弱,因此公司的成功全靠它的投資控股功能?，F(xiàn)在哈薩韋公司的雇員總計有14萬5千人，但它的總部機構(gòu)極其精簡,，全部人員為15.8人（因為有一位每周只工作4天）,年開支僅及其資產(chǎn)凈值的0.02%,。公司董事會的組成極為精干，總計6個人而已:巴菲特任主席,，還有他的太太,、兒子，另加其他3位好友,，其中79歲的副主席蒙格先生也是舉世聞名的投資高手,。巴菲特家擁有公司43%的股權(quán)，蒙格則占了1.6%的股份,。兩人帶給股東非常豐厚的利潤,，自己也是水漲船高。但他們從不混水摸魚濫用股東的錢,。例如,巴菲特自己每年支薪10萬美元,，加上其它補償，總共26萬美元,。蒙格每年從公司拿到的各種報酬總計在20萬美元以下,，與美國大多數(shù)總裁,無論公司大小,、盈利還是虧損，動輒百萬千萬的薪酬相比,，相去何止千里! 這也是人們信賴贊賞巴菲特投資管理的一個重要原因,。難能可貴的是，哈薩韋的董事會共計六董事,，無一例外是關(guān)系密切的圈內(nèi)人,，然而董事會的廉潔、自律和高效,，卻能為全界的企業(yè)立極,；反觀惡名昭著的安然公司董事會，十幾位成員,，除兩人之外,，全是聲譽著卓的獨立董事。想到這層,，真教人有啼笑皆非之感,。由此亦可知，要對人類的經(jīng)濟理性加以管理,、節(jié)制,、監(jiān)控，實在是路漫漫其修遠兮,！ 巴菲特的成功既得自于他準確核定所購股票和企業(yè)價值的能力,，也得力于他人格的過人之處：驚人的定力、冷靜自律,、持之以恒,，用他自已的眼看變化，用自已的腦袋想問題,，用樸實無華的語言表達意見,。故而學(xué)習巴菲特在財務(wù)年報的坦誠話語就特別有價值，每令人有茅塞頓開之悟,。即使不打算在股市弄潮的人,，對巴菲特的誠信、幽默和睿智讀來也一定會印象深刻,。 不少投資人和管理者都表示,，閱讀巴菲特向哈薩韋公司股東大會提出的報告時得到的教益，勝過任何一本金融教課書,。每次在年報里,，巴菲特總要講述他對市場的洞見和對局勢的感悟，來和股東們分享,，并逐年修正自己的觀點,。這部分的內(nèi)容通常由巴菲特自述,，莊諧并呈，目的是要幫助股東“了解我們(他本人和蒙格)的經(jīng)營,、目標,、哲學(xué)及其限度?！卑头铺貙⒆约旱耐顿Y經(jīng)營理念整理為十三條原則,，坦誠相教，不稍偽飾,，的確是混沌商界難得的一股清泉,。這些原則無不能切中管理中常見問題的癥結(jié)，因而被投資界推重為“金箴”（oracle）,令人擊節(jié)稱賞,。以下是我們的意譯摘編： 一,、“我們雖為公司法人代表,，但和股東的關(guān)系有如合伙人,，我們不過是經(jīng)理合伙人 (managing partners) 而已。股東而不是公司才是資產(chǎn)的最終所有者,，不論股份大小,，凡是哈薩韋公司的股東，大家都是風雨同舟的伙伴,。既是這樣,，我們對投資持長期態(tài)度,而股價的短期波動于我們就是無關(guān)宏旨的。除非時機成熟和價格特別有利,，否則我們是不會增加投資額的,。” 二,、“作為風雨同舟的伙伴,，董事會的每一位成員都把自己大部分財產(chǎn)投入公司，以示禍福同系,。巴菲特家99％,，蒙格家90％以上的財產(chǎn)都投在公司里。雖然不能保證投資穩(wěn)賺不賠,，但我們把全部雞蛋都放在這個籃子里的做法至少可以使大家放心,，我們將全心以赴。同時我們也不會多拿,，所有的贏利都將嚴格按股份比率分配,。假如經(jīng)營失算的話，我們也會按同一比率承擔虧損,?！?/font> 三,、“我們從不用單純的規(guī)模增長來衡量公司的績效，而是以每股的成長來衡量,。雖然我們知道隨著資產(chǎn)的擴大,，每股的成長會日趨緩慢，但期待成長率應(yīng)超出美國大公司的平均水平,，否則我們將深感失望,。” 四,、“對于收購公司,，我們認為熊市似乎更能帶來有利的機會。首先在熊市會壓低價格,，對收購有利,；其次是比較容易找到買進的機會,以劃算的價格收購經(jīng)營出色的企業(yè)的一小部分，或者增加我們已經(jīng)擁有的股份,；第三,，我們已擁有股份的一些公司會趁股價低迷之機進行股票回購，好處更顯著,?？傊瑥拈L遠來講,，在股市下挫時我們往往獲利更多,。因此各位在股市下挫時毋需驚慌或悲傷，對公司來說這反而是個好消息,?！?/font> 五、“公司以參股形式持有一些大公司以及百分之百地擁有其他一些公司,，但是會計準則所要求的合并報表的數(shù)字常常未能充分揭示這些營業(yè)實體的經(jīng)濟含義,。為此，我們特別再提供其他一些重要數(shù)據(jù),，并且逐一分析各個所屬企業(yè)的強弱,，使大家能夠理解我們真正的業(yè)績和狀況，并做出各自的判斷,?！?/font> 六、“財會報表的結(jié)果并不能影響我們的運作和資金分配的決策,。由于整個企業(yè)界總是把贏利情況在報表里全部列明的企業(yè)評估過高,，高出那些將贏利數(shù)字隱含不報的企業(yè)通常有一倍之多。所以,，在收購價格一樣的情況下,，我們寧愿收購贏利2元但隱含不報的企業(yè)而不去收購贏利1元卻全部計入會計報表的企業(yè),。這是一個明智的選擇，因為就總體和長期言,，前者的贏利能力終將通過資本增值全部反映到企業(yè)的內(nèi)在價值上,。”這是巴菲特投資術(shù)中最獨特之處,。他聲譽卓著,，且握有控制股權(quán)，所以能從長計議,，不必在乎當期的業(yè)績數(shù)字以取悅股民大眾,。巴菲特的內(nèi)在價值，即“透視贏利”(Look through earnings)和他的“風險緩沖帶”一樣,，是理解他投資經(jīng)營哲學(xué)的最重要的概念之一,。“透視贏利”方法和統(tǒng)一會計準則對于凈收入有著不同的計算方法,。簡括地說,，大致等于已記錄在會計報表中的公司經(jīng)營所得，減去資本增值及收購時的會計調(diào)整(Purchase-accounting adjustment),，再加上參股投資的那些子公司的盈余公積金部分,。巴菲特堅信，象可口可樂這樣經(jīng)營良好的公司,，不派分當期紅利而以公積方式保留利潤，其實際的邊際回報率更高,，長期獲利必將更加豐厚,。這類公司也必須是經(jīng)過精挑細選的，篩選的標準之一就是其經(jīng)理隊伍精干盡職,。巴菲特把它們稱為“早晚一定會成功的公司(inevitable firms) ,。”考慮到安然,、世通等案子所揭露的當今企業(yè)普遍存在的會計把戲,，巴菲特的“透視贏利”不但在技術(shù)層面、而且在道德操守上也是高出一頭一肩的,。 七,、“我們盡量少告貸。假如必須借錢,，我們會選擇長期固定利率,，不會因為一些借貸機會而改變資本結(jié)構(gòu)，以至于舉債過度,?！卑头铺芈暦Q不愿拿自己家族和股東的財產(chǎn)去冒風險,，與其貪圖一些低利貸款來粉飾眼下的股東回報率而擔驚怕險，不如心里踏實睡得安穩(wěn),。 八,、“在組合投資時我們并沒有自己的偏好，用你們和我們自己的錢來投資,，標準只有一條,，看該項投資能否增加公司每股的內(nèi)在價值?！?/font> 九,、“我們時時以投資結(jié)果來檢驗自己的良好意愿。我們定期評定公司的盈余公積的績效,，每元公積的市值至少得超過一元,，即要求新投資的邊際收益不遞減。過去我們比較容易通過這個檢驗,，但隨著公司的擴大,，今后要達到這個目標會困難一些?！卑头铺貙?jīng)理把紅利留存不派放給股東來支持擴張,，而不問其效率如何，最不以為然,。他認為這是判別經(jīng)理是否誠實和能干的試金石,。 十、“我們只以公平的價格來發(fā)行普通股,?！痹诎l(fā)行B股時，巴菲特坦誠地告訴股東,，其價格并不便宜,，一反證券市場吹噓粉飾來促銷的習俗。 十一,、“大家必須知道我們的投資理念,，即使它有時會削弱公司的財務(wù)業(yè)績。我們擁有好的企業(yè),，不管別人出價多好,，我們都不會出售；對于低于平均水準的企業(yè)我們也采取容忍態(tài)度,，不輕易割舍,，盡量設(shè)法使其扭虧為盈。即使我們明白要拯救一個壞企業(yè)通常是徒勞的，經(jīng)常重組資產(chǎn)卻不是我們的風格,?！币粋€有力的例證就是哈薩韋本身。在被收購之初,，哈薩韋是個紡織品公司,，經(jīng)營了多年仍不見起色，巴菲特也是虧損了二十年,，扭虧無望之后,，才停辦了紡織品部門的。 十二,、“我們一向主張對于股東,，公司主管要知無不言，把有利和潛在的不利情況都據(jù)實報告,。一個總裁如果誤導(dǎo)大眾,，那么他最終也必誤導(dǎo)他自己?！?/font> 十三,、“作為上述原則的補充，我們有必要告訴大家,，好的投資機會十分難得,，好的投資策略更為寶貴，因此在競爭的環(huán)境中,，我們不會將股票的具體買賣和盤托出,。要是外界有流言揣測，我們也只能‘無可奉告’,，除非法律要求必須說明,。雖然我們不愿談具體操作細節(jié)，但就經(jīng)營投資之道我們還是盡量和各位分享,。各位大概已經(jīng)知道，我從格拉罕姆的智慧中學(xué)到極多,，他是金融管理史上一位最偉大的導(dǎo)師,。” 我曾訪問過哈薩韋在美國內(nèi)布拉斯加州奧馬哈的總部,，一幢簡樸的矮樓,，是向董事之一斯考特先生租用的；而巴菲特家的住房更是很不起眼,，起碼已經(jīng)住了三十年,。筆者還特地攝影留念，想以此來證明：真正的投資巨擘原本是不需要高樓豪宅來撐場面的！（見所附之照片）巴菲特說,，錢財能夠的物質(zhì)用途沒有一項是他所追求的,，他真正有興趣的是賺錢和財富增長的過程。（資本的人格化,？） 在超級富人中,，巴菲特對公益事業(yè)的捐助卻不算多，那么巴菲特340億美圓的巨大財富的出路在哪里呢,？按他的計劃,，若他先去世，財產(chǎn)歸于已分居20年的太太蘇西,，太太逝世后,，所有財產(chǎn)將歸于巴菲特基金，使之成為全世界最龐大的慈善基金,。不過巴菲特聲稱他酷愛自己的工作,，“在死后5年才會退休！” 巴氏夫婦的二子一女將成為基金的信托人,。長子豪華德前不久還是一家農(nóng)業(yè)機具公司的主管,，目前是哈薩韋的董事，次子彼得是個樂師,，女兒蘇西則是家庭主婦,，他們將共同管理巴菲特基金。對于基金的用途,，巴菲特至今還沒有做出明確的規(guī)定,。過去他曾向人口控制方面的研究計劃提供了贊助，認為解決人口膨脹與生態(tài)和資源的矛盾對人類社會的發(fā)展有著根本性的意義,。根據(jù)媒體的考察,，巴家的子女并沒有被慣壞。有一則廣為流傳的故事可資佐證：大兒子豪華德曾受父命去經(jīng)營農(nóng)場,，考核的標準不是農(nóng)場的產(chǎn)量,，而是自己的體重：體重減得越多，業(yè)績越好,?？磥韯?wù)農(nóng)時的體力活成了他“接受再教育”的必備功課！ |
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