又到了做新一年計(jì)劃的時(shí)候。2016年,，你的公司有融資目標(biāo)嗎,？

在今年的資本市場層次陸續(xù)豐富的大潮下，接下來公司上市融資（以及資本退出）的選擇都變得非常豐富：僅就上市而言,，是海外還是國內(nèi),，VIE 架構(gòu)還搭不搭？主板還是創(chuàng)業(yè)板,，注冊(cè)制能帶來什么變化,？戰(zhàn)略新興板是個(gè)什么節(jié)奏，三板四板又怎么玩,？

一個(gè)重要消息是,，12月23日，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議審議通過了《關(guān)于進(jìn)一步顯著提高直接融資比重優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)的實(shí)施意見》,。

這份名字很長的重要文件將主要解決三個(gè)問題：

1. 降低我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本,；
2. 降低我國企業(yè)的杠桿率；
3. 分散我國金融體系的風(fēng)險(xiǎn),。

在此文件指導(dǎo)下,，對(duì)于國內(nèi)創(chuàng)業(yè)公司而言，不論這個(gè) “冬天” 如何,，明年開始,，融資環(huán)境會(huì)變得更加友好，更多直接融資渠道將被打開,，企業(yè) “找錢” 的成本將會(huì)降低,。

接下來，資本市場的風(fēng)會(huì)往哪個(gè)方向吹,？以下是 36 氪結(jié)合近期國務(wù)院新聞辦政策吹風(fēng)會(huì)上的官方信息,，對(duì)于文章開頭幾個(gè)大家都關(guān)心的問題帶來的解讀。

先說說之前叫停 PE 上新三板是怎么回事，對(duì)一級(jí)市場投資有影響嗎,？

根據(jù)證監(jiān)會(huì)說法,，今年以來，在新三板市場上,，私募基金管理機(jī)構(gòu),，也就是 PE 的管理公司頻繁融資，融資金額和投向引起了社會(huì)廣泛關(guān)注和質(zhì)疑,，因此需要加強(qiáng)對(duì)此類私募基金管理機(jī)構(gòu)的監(jiān)管,，暫停私募基金管理機(jī)構(gòu)在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌和融資,，并對(duì)前期融資的使用情況開展調(diào)研,。

有部分小伙伴關(guān)心，此舉是否會(huì)影響 PE 機(jī)構(gòu)募資,，從而對(duì)一級(jí)市場的投資造成影響,？答案是應(yīng)該非常小。從 PE 機(jī)構(gòu)在新三板的募資用途來看,，機(jī)構(gòu)本身登陸三板與否更多的是對(duì)基金管理公司本身資本金的充實(shí),，而募集的資金額最大的幾家也都把錢用在了舉牌二級(jí)市場、買買買其他機(jī)構(gòu)做 “大金控” 等途徑上,，對(duì)一級(jí)市場投資未見大幅增長,。事實(shí)上，對(duì)基金管理公司來說,，在人員和結(jié)構(gòu)沒有明顯變化的情況下對(duì)一級(jí)市場投資能力是有極限的,，因此在三板募資多寡主要影響的是 PE 機(jī)構(gòu)管理基金投資和自己直投的比例，現(xiàn)階段 PE 機(jī)構(gòu)三板募資對(duì)一級(jí)市場投資的影響很小,。

因此,，證監(jiān)會(huì)也說了會(huì)對(duì)私募基金管理機(jī)構(gòu)掛牌、融資的金額,、投向,，究竟是不是投到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，再做深入的調(diào)查研究和論證,，進(jìn)一步明確這類機(jī)構(gòu)在新三板掛牌的監(jiān)管安排,。

那現(xiàn)在國內(nèi)市場這么好，我準(zhǔn)備拿美元基金錢的話,，VIE 架構(gòu)還要不要搭,？那些中概股如何回歸？

根據(jù)證監(jiān)會(huì)副主席方星海的說法,，長遠(yuǎn)的目標(biāo)非常清楚,，就是中國有影響的這些企業(yè)，無論是在互聯(lián)網(wǎng)還是科技這些領(lǐng)域，最后都應(yīng)該把中國的資本市場作為主上市地,，它們也可以在海外有第二上市地,，這個(gè)都沒有問題，但是主上市地應(yīng)該在國內(nèi),，這是證監(jiān)會(huì)要實(shí)現(xiàn)的目標(biāo),。

那就涉及到兩點(diǎn)，第一是：紅籌模式的必要性,。實(shí)際上,，作為一個(gè) “歷史遺留” 問題，這種曲折路線的背后,，是部分行業(yè)對(duì)外資的限制,。比如 VIE 架構(gòu)，這個(gè)由新浪最初在中國走通的路徑,，誕生的背景是我國有些行業(yè)特別是 TMT（通信,、媒體、科技）不允許外資進(jìn)入,，所以必須要找一個(gè)中國公民注冊(cè)一個(gè)公司,，經(jīng)營這個(gè)行業(yè)，通過 VIE 的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)到注冊(cè)到海外的企業(yè),。而 VIE 結(jié)構(gòu)也成為這些企業(yè)海外上市的原因之一,。那么海外上市的企業(yè)想回來，就必須解決這個(gè)問題,。

不過,，這不是證監(jiān)會(huì)一家能干的事，要按照國務(wù)院的要求,，會(huì)同有關(guān)部門解決這個(gè)問題,。但可以肯定的是，相關(guān)要求正在逐漸放寬,。今年6月,，工業(yè)和信息化部發(fā)布《關(guān)于放開在線數(shù)據(jù)處理與交易處理業(yè)務(wù)（經(jīng)營類電子商務(wù)）外資股比限制的通告》指出，自通告發(fā)布之日起,，將在中國（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)開展試點(diǎn)的基礎(chǔ)上,，在全國范圍內(nèi)放開在線數(shù)據(jù)處理與交易處理業(yè)務(wù)（經(jīng)營類電子商務(wù)）的外資股比限制，外資持股比例可至 100%,。

這就意味著 VIE 結(jié)構(gòu)下有外資占股的經(jīng)營類電商企業(yè),，可以直接轉(zhuǎn)為中外合資企業(yè)，而不需要像此前外資股東退出由本土資金接盤,，變成一家純內(nèi)資企業(yè)再在 A 股上市,。反過來,，對(duì)未上市經(jīng)營類電商企業(yè)來說，也就不再需要因?yàn)橥赓Y入股限制而搭建 VIE 結(jié)構(gòu),。

第二是：中概股的回歸路徑,。長期以來，國內(nèi) IT 巨頭赴美上市變身 “中概股” 已成習(xí)慣路徑,。方星海說,，中國有相當(dāng)數(shù)量的科技型企業(yè)在海外上市，這在中國資本市場處于初創(chuàng)期的時(shí)候,，是可以理解的,，因?yàn)閲鴥?nèi)可能上不了，容量沒有那么大,，到海外上市有利于企業(yè)的發(fā)展,，也是支持的。但中國資本市場發(fā)展到今天,，大量的科技型企業(yè)到海外上市已經(jīng)不正常了,，因此要?jiǎng)?chuàng)造條件,，特別是讓那些拆除了 VIE 結(jié)構(gòu)的公司,，回到國內(nèi)馬上能上市，而不是排隊(duì)好幾年也上不了,，這跟注冊(cè)制改革,、戰(zhàn)略新興板推出等等要結(jié)合起來。

那戰(zhàn)略新興版是不是就是解決這個(gè)問題的,？何時(shí)推出,？

其實(shí)并不僅僅是這樣。建立上海證券交易所戰(zhàn)略新興板,，實(shí)際不僅是針對(duì)一些境外的企業(yè)或者是 VIE 結(jié)構(gòu)的企業(yè)到境內(nèi)上市,，更主要的是服務(wù)境內(nèi)的各類創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、新興產(chǎn)業(yè)的企業(yè)來獲得資本市場的支持,，更好實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展的戰(zhàn)略,，服務(wù)大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新,，支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展,，推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

因此對(duì)于 “雙創(chuàng)” 企業(yè)來說,，戰(zhàn)略新興板將是日后一個(gè)重要融資渠道,。此前有很多人關(guān)心，“已經(jīng)有了創(chuàng)業(yè)板,，為什么還要再設(shè)一個(gè)戰(zhàn)略新興板,？” 對(duì)此,，證監(jiān)會(huì)的回答是：在研究過程當(dāng)中，我們認(rèn)為目前這類企業(yè)非常多,，僅有一個(gè)創(chuàng)業(yè)板,，市場服務(wù)還是不夠充分的，需要再增加一個(gè)新的上交所戰(zhàn)略新興板,，形成錯(cuò)位發(fā)展,。

證監(jiān)會(huì)表示，戰(zhàn)略新興板的籌備工作在今年“雙創(chuàng)” 的文件出臺(tái)后就已經(jīng)開始了,。對(duì)于它的上市條件,、交易制度、持續(xù)監(jiān)管等方面,，要考慮吸取創(chuàng)業(yè)板發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),，開展制度創(chuàng)新，和創(chuàng)業(yè)板形成錯(cuò)位發(fā)展,、適度競爭,，共同服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。目前具體標(biāo)準(zhǔn)和制度安排還在研究過程中,，相信隨著注冊(cè)制改革的深入推進(jìn)和實(shí)施,，戰(zhàn)略新興板的籌備工作也將在明年有一個(gè)實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。

而根據(jù)此前證監(jiān)會(huì)信息,，上海證券交易所的戰(zhàn)略新興板是發(fā)展證券交易所股票市場,、豐富市場層次的重要舉措，所以從時(shí)間點(diǎn)上來說,，明年“戰(zhàn)興板” 一定要推出,。

如果戰(zhàn)略新興板明年就推出……那還上不上新三板？目前流動(dòng)性不好好像融資意義不大,，能不能用它做跳板,？

用新三板做跳板轉(zhuǎn)向主板或創(chuàng)業(yè)板，似乎是不少新三板掛牌公司的期待,。但遺憾的是,，目前想要轉(zhuǎn)板，仍沒有 “直通車”,，還是需要常規(guī) IPO 程序,。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)工作規(guī)劃，明年將加快完善新三板,，大幅增加掛牌公司數(shù)量,，支持中小微金融機(jī)構(gòu)以及高科技企業(yè)在新三板掛牌。鼓勵(lì)符合條件的機(jī)構(gòu)開展全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)推薦業(yè)務(wù),，實(shí)施市場內(nèi)部分層,，研究向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點(diǎn),。

但從證監(jiān)會(huì)目前表態(tài)來看，也很希望新三板能夠獨(dú)立發(fā)展,，而不是被當(dāng)做 “跳板”,。

證監(jiān)會(huì)表示，目前一些新三板的企業(yè),，通過 IPO 的程序,，到滬深交所來上市，這已經(jīng)有操作的先例,。但在現(xiàn)在的法律體系下,，到滬深交易所上市仍需要通過公開發(fā)行審核程序。有市場人士希望所謂 “轉(zhuǎn)板” 的渠道能夠更暢通一點(diǎn),，更方便一點(diǎn),，但這樣的安排需要在現(xiàn)行證券法的體制框架下研究解決，正在研究過程中,。接下來,，證監(jiān)會(huì)會(huì)配合股票發(fā)行注冊(cè)制的改革實(shí)施來進(jìn)一步研究在法律框架下，還有沒有其他的渠道和方式來實(shí)現(xiàn)新三板企業(yè)到滬深交易所市場上市交易,。

證監(jiān)會(huì)對(duì)于新三板的定位是：它是服務(wù)中小微企業(yè),，特別是創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型和成長型,、科技型中小微企業(yè)的重要的一個(gè)場所,，而且是公開轉(zhuǎn)讓的場所,。它不是滬深交易所的一個(gè)預(yù)備板,，本身就是一個(gè)獨(dú)立的公開轉(zhuǎn)讓市場，而且已經(jīng)發(fā)揮了越來越突出的支持中小微企業(yè)和創(chuàng)新,、創(chuàng)業(yè),、成長型企業(yè)的功能。

“這樣一種轉(zhuǎn)板的機(jī)制,，我們會(huì)在法律框架下進(jìn)行積極的探索,。但最終來講，企業(yè)也不要把新三板當(dāng)做到滬深交易所上市的一個(gè)前期階段,。企業(yè)在新三板實(shí)際上也有很大的發(fā)展空間,。”

還有一個(gè)大家說的 “四板”,，又是什么定位,？

大家俗稱的四板即區(qū)域性股權(quán)市場，也就是各個(gè)省市批準(zhǔn)的區(qū)域性股權(quán)市場,。

接下來,，證監(jiān)會(huì)將規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場,，明確區(qū)域性股權(quán)市場監(jiān)督管理職責(zé)分工。

今后的管理模式是全國各地的股權(quán)交易市場要符合統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn),，這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)由證監(jiān)會(huì)來制定,，但是標(biāo)準(zhǔn)的執(zhí)行、風(fēng)險(xiǎn)的防范以及區(qū)域性股權(quán)交易市場的日常管理都是在地方政府,。形成 “行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定在證監(jiān)會(huì),，其他日常監(jiān)管責(zé)任在地方省市區(qū)政府” 的模式。

不過需要提醒創(chuàng)業(yè)者的是,，雖然四板掛牌限制較少,，但仍是區(qū)域性市場，對(duì)企業(yè)所在地有限制,，而并不是每個(gè)地區(qū)的四板市場都發(fā)展的足夠好,。

聽說注冊(cè)制要來了，我還想看看直接上主板有沒有機(jī)會(huì),？

目前,，注冊(cè)制與《證券法》規(guī)定的核準(zhǔn)制的法律沖突已經(jīng)得到解決。全國人大常委會(huì)已授權(quán)國務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用《證券法》有關(guān)規(guī)定,，實(shí)行注冊(cè)制,，具體實(shí)施方案由國務(wù)院作出規(guī)定，報(bào)全國人民代表大會(huì)常務(wù)委員會(huì)備案,。這一授權(quán)自明年3月1日 施行,，期限為兩年。

注冊(cè)制與原有 IPO 流程的重要區(qū)別就是,，監(jiān)管部門的審核理念將會(huì)改變,。在注冊(cè)制改革實(shí)施后，監(jiān)管部門不再對(duì)發(fā)行人背書,，企業(yè)業(yè)績與價(jià)值,，未來的發(fā)展前景，由投資者判斷和選擇,，這是注冊(cè)制改革的一個(gè)核心內(nèi)容,。與之配套，就需要相應(yīng)的加強(qiáng)事中事后監(jiān)管,，通過監(jiān)管制度的安排和嚴(yán)格的執(zhí)法來保障發(fā)行人履行誠信的責(zé)任,，中介機(jī)構(gòu)履行把關(guān)的責(zé)任。

因此,，原來國內(nèi)上市對(duì)于企業(yè)盈利指標(biāo)等嚴(yán)格審批門檻將被放倒,，對(duì)于發(fā)展中、（還掙不著大錢的）互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司來說無疑是提供了機(jī)會(huì),。不過,，女神一樣的主板仍會(huì)是受限最多的版塊,，在注冊(cè)制改革的實(shí)施過程中，發(fā)行的價(jià)格和節(jié)奏不會(huì)一步放開,，仍然是漸進(jìn)的過程,。

不過，大家也不用太操心進(jìn)度,。因?yàn)槁犉饋?，?duì)于注冊(cè)制的到來證監(jiān)會(huì)可是充滿了期待呢！

“從 2005年 開始,，花了大概兩年多的時(shí)間完成了股權(quán)分置改革,，這是一項(xiàng)了不起的改革，從改革的難度,、涉及面的廣度來看,，恐怕是世界改革歷史上都少見的改革，在座的記者太年輕可能都不知道,。股權(quán)分置改革以后,，證券市場上剩下來的所謂制度性的缺陷，要改的就是股票 IPO 發(fā)行制度,，朝注冊(cè)制這個(gè)方向改,，改完以后，我以為中國證券市場上大的制度性障礙已經(jīng)沒有了,。所以注冊(cè)制改革完成以后,，我們可以預(yù)期中國的證券市場將會(huì)有一個(gè)非常光明的前景”，證監(jiān)會(huì)副主席方星海說,。