編者按：在IPO暫停4個月之后,，近日，證監(jiān)會宣布重啟新股發(fā)行,，同時就調(diào)整新股發(fā)行制度公開征求意見,。對此次IPO重啟一事，市場普遍解讀為利好,，認為恢復和保持合理適度的新股供給,，有利于增加市場活力,，保持市場正常功能，促進市場的持續(xù)健康發(fā)展,。然而從操作層面看,，雖然新股發(fā)行并不會影響市場的中長期走勢，但在短期對投資者還是存在一定的心理影響的,。隨著新股發(fā)行的再次開閘,，市場即將迎來新一輪打新浪潮。

IPO重啟的戰(zhàn)略意義大于現(xiàn)實壓力

本刊記者 馬曼然

11月6日,，證監(jiān)會新聞發(fā)布會宣布重啟IPO發(fā)行,，并提出了進一步改革完善新股發(fā)行制度。從管理層本次態(tài)度來看,，管理層選擇在按現(xiàn)行制度逐步消化前期暫緩發(fā)行的28家公司的同時,，推出IPO新政的征求意見稿，體現(xiàn)出對目前市場情緒的呵護,。

IPO重啟戰(zhàn)略意義重大

對于這次IPO重啟,，相比大家所擔心的IPO融資對市場資金面帶來的壓力問題，其實投資者更應該關(guān)注的是IPO重啟的戰(zhàn)略意義,。均衡博弈研究院的一份報告認為,，整個市場小看了IPO重啟一事,，IPO的發(fā)行為市場及人民幣國際化提供了足量的資產(chǎn),，未來人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行將與美元逐步脫媒，并吸引新一輪資本流入,。該報告指出,，如果站在歷史的跨度上來看待和審視IPO重啟的時點，它不僅是一個事件,，而且是一聲號角,，吹響了人民幣國際化的沖鋒號，正式開啟了——A股市場作為人民幣國際化資產(chǎn)池的序幕,。

不可否認,，IPO的核心目的是做大資產(chǎn)市場。IPO體制的改革與新措施的實施,，主要著眼于為人民幣國際化設(shè)計背書資產(chǎn),，以人民幣計價的方式賣給全球，將產(chǎn)生新一輪資本流入,。

股災后,，隨著國家救市及金融反腐的開啟，對大批莊股及江湖大佬的清理,，標志著A股舊有的生態(tài)系統(tǒng)被徹底打破,，新時代已經(jīng)來臨。中國大金融戰(zhàn)略對國內(nèi)資本市場在可控性、規(guī)模,、開放程度,、自由定價、市場結(jié)構(gòu)5方面提出了全新要求,。不過,，現(xiàn)階段在扣除國有及民營大股東、匯金,、證金,、社保持股外，能夠為人民幣國際化提供支持的股市流通規(guī)模不夠,。而IPO的發(fā)行將為市場及人民幣國際化提供足量的資產(chǎn),，以及強大的擴容的金融市場。

這次重啟有一大特點,，強調(diào)突出“信息披露”,，監(jiān)管職能進一步接軌國際，這為之后的注冊制改革奠定基礎(chǔ),。本次的新股發(fā)行改革突出“信息披露”為中心的理念,，將使得中國證監(jiān)會的監(jiān)管職能進一步與國際接軌。強調(diào)發(fā)行人為第一信息披露責任人,，保薦機構(gòu),、會計師事務所等中介機構(gòu)承擔核查把關(guān)的責任，還投資價值的決定權(quán)于市場,，監(jiān)管部門不對其“背書”,，也不對其盈利能力做判斷。具體而言,，證監(jiān)會將一部分基于審慎監(jiān)管要求的發(fā)行條件調(diào)整為信息披露要求,，并強調(diào)落實了中介機構(gòu)責任，建立健全的保薦機構(gòu)現(xiàn)行賠付制度,，同時擬出臺會計師事務所為勤勉盡責的認定標準,。這些為之后改革奠定了基礎(chǔ)，注冊制的改革可能會重新提到實質(zhì)日程上來,。

總體而言,，IPO重啟和改革，是為注冊制這一重大改革鋪路,，這次重啟的戰(zhàn)略意圖在于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型,、全民創(chuàng)業(yè)的國家性戰(zhàn)略，也就是說只能成功,，不能失敗,。全民創(chuàng)新,、萬眾創(chuàng)業(yè)都需要更高效更低成本的資金支持，傳統(tǒng)以貸款為代表的簡單融資顯然難以滿足需求,，IPO的重啟無疑為“十三五”規(guī)劃順利實現(xiàn)提供了保障,。從戰(zhàn)略層面上講，A股市場將一如既往充分分享中國新一輪經(jīng)濟增長的成果,，企業(yè)ROE將見底回升,，資本市場在為中國經(jīng)濟做貢獻的同時，也將實現(xiàn)更高,、更穩(wěn)健,、更可持續(xù)的投資回報。

IPO資金分流有限

雖然IPO重啟是為了恢復證券市場基本的融資功能,，但在經(jīng)歷前期市場暴跌后,，投資者不由地擔心IPO重啟會不會引發(fā)市場短期流動性短缺。對此,，證監(jiān)會在宣布重啟IPO的同時,，也表示將進行新股發(fā)行制度改革，待履行相關(guān)修訂或制定規(guī)則程序后公布實施,。

“我們認為新股發(fā)行期間,，對流動性不會有大的沖擊，A股市場的存量博弈環(huán)境不會有大的改變,?！比A泰證券認為，現(xiàn)行預繳款制度造成巨資凍結(jié),，按證監(jiān)會的數(shù)據(jù),，2015年6月初,，25只新股凍結(jié)資金峰值5.69萬億元,；如果取消，僅需繳納414億元,。由于申購制度改革,，取消了預繳款、凍結(jié)資金的規(guī)定,，這有利于平滑申購新股時的交易所資金利率的脈沖式變化,。在6月IPO暫停后，交易所資金利率中樞已經(jīng)有相當程度下移,，流動性相對充裕,；在流動性過剩而資產(chǎn)配置荒的情況下，聯(lián)系前日銀行間企業(yè)債發(fā)行制度將改革的消息,，監(jiān)管層有意為市場引入更多可交易主體,，同時將資金利率維持在相對低位,，流動性環(huán)境繼續(xù)向好。

而從近兩年新股融資情況看,，2014年,、2015年的IPO融資總額為669億、1466億,，低于同期市場的印花稅,，更低于上市公司每年高達8000億的分紅水平，拿其與每年7000億到8000億的再融資相比,，新股融資金額對市場的資金分流的影響仍相對有限,。事實上，在6月中旬開始的股災期間,，股市中的再融資現(xiàn)象也從未間斷過,。而此次管理層在重啟IPO時不僅改進了發(fā)行制度，還控制了發(fā)行節(jié)奏,，此前發(fā)行制度下的巨額凍資問題可能會對市場產(chǎn)生短期干擾,，但在未來已不再是嚴重的問題了，其盡量將IPO對市場的短期擾動控制至最小,。

短期震蕩難免,，長期不改大盤正常運行趨勢

梳理歷次IPO重啟數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在IPO恢復的當天,，大盤平均漲幅為0.32%,，最大的下跌幅度為1.38%，最大上漲幅度為3.01%,。

從一周市場表現(xiàn)來看,，過去8次重啟，其中5次大盤下跌,，3次上漲,，平均下跌幅度為2.5%，最大周跌幅為1995年,，跌幅達9.06%,。將時間拉長到1個月來看，大盤漲跌概率各半,，2001年,、2005年、2006年和2009年均對應行情上漲,。2014年對應行情小幅下跌,，從2001年以來，IPO重啟1個月以內(nèi)總體屬于大盤的良好操作期,。而如果放到1個季度來看,，大盤的表現(xiàn)就沒有這么美好了,，4次對應下跌，只有2014年1次對應上漲,?？傮w上看，自1990年A股市場創(chuàng)立以來,，共發(fā)生過9次新股發(fā)行暫停,。通過考察前8次IPO重啟的當天以及一周時間內(nèi)的股指表現(xiàn)發(fā)現(xiàn)，IPO重啟短期對股指下行的影響有限,，重啟當日市場表現(xiàn)雖然是跌多漲少,，但跌幅有限；而重啟后的一周內(nèi)市場表現(xiàn),，上漲概率接近6成,。

相對而言，市場整體估值越低,，越有利于中期行情的展開,，從估值來看，此次重啟時點大盤對應估值在近5次重啟中屬于相對低位,，但遠高于去年1月,。從券商股估值看，整體市盈率約為17倍,，僅為去年1月的一半左右,。

申銀萬國首席分析師桂浩明表示，IPO重啟短期內(nèi)可能有一定影響,，但是不會改變市場的平穩(wěn)趨勢,，“當IPO步入正軌時，市場也能繼續(xù)沿著原有軌跡運行,，我們認為IPO重啟不會改變大盤反彈的足跡,，同時會讓反彈走得更加平穩(wěn)和更加有序”。

“新股發(fā)行重啟代表著市場正常功能在逐步恢復,，中長期看不會影響市場的走勢,?！庇⒋笞C券認為,，新股發(fā)行因為市場的大幅波動而在七月初暫停，目前A股市場已經(jīng)企穩(wěn),，在這種背景之下,，逐步恢復市場的融資功能也是情理之中的事，“我們認為恢復和保持合理適度的新股供給,，有利于增加市場活力,，保持市場正常功能,，促進市場的持續(xù)健康發(fā)展?！辈贿^,，英大證券并不否認市場短期影響偏負面，認為目前股市雖然延續(xù)上升勢頭,，但上方巨量套牢盤對股指構(gòu)成重壓,，IPO的重啟不利于股指快速上攻，短期震蕩會增加,，“IPO重啟對心理層面有負面的影響,，短期市場或?qū)⒊霈F(xiàn)震蕩”。

IPO重啟和市值配售或帶來風格改變

本次IPO重啟后,，將實施市值配售打新方式,，這意味著除了28家首批公司的“影子股”外，大盤藍籌股以及前期漲幅較小的滯漲股也將受益,。參股28家待發(fā)行公司的上市公司,，在下周有望被熱炒。券商股和中字頭股票堪稱大盤定海神針,，市值配售下有望被長線資金吸籌,，而踏空資金的目標可能是前期滯漲股。

民生證券李少君關(guān)于從9月初至“雙12”的中級反彈三個邏輯（流動性,、風險溢價,、管理思路）依然不變，且繼續(xù)證真,。近期,，流動性充裕的邏輯從央行寬松主導轉(zhuǎn)為大類資產(chǎn)配置調(diào)整帶來的結(jié)構(gòu)性寬松，債市資金已經(jīng)出現(xiàn)向股市轉(zhuǎn)移的跡象,，這可能是趨勢的開始,。管理思路方面，監(jiān)管層查違規(guī)頻出手（最新動作：暫停3家券商新開賬戶）,，證券市場基本制度完善也在快速落地,。管理思路上的調(diào)整（包括查違規(guī)、開放IPO,、調(diào)整發(fā)行制度等）可能會給市場帶來短暫沖擊,，但有助于恢復市場長期信心。

受IPO重啟影響對于其他市場的影響也值得關(guān)注,，負面效應最大的莫過于債市,。有分析報告指出，IPO重啟或?qū)袔頉_擊,。短期債券也將出現(xiàn)一定的調(diào)整,。不過,，多數(shù)機構(gòu)認為從一年以上的角度來看，伴隨無風險收益率的下降,，債市仍處于牛市區(qū)間,。

助推此輪債市走牛還有一個重要的因素，就是適度寬松的貨幣政策,，自去年11月以來,，中國央行6次降息、多次降準,，并通過其他貨幣政策工具向市場投放流動性,，引導貨幣利率下行，這也成為債市加杠桿的一個必要條件,。

此外,，本次重啟IPO可能是為新三板轉(zhuǎn)板制度的出臺做鋪墊?！笆濉币?guī)劃將新三板納入未來五年中國經(jīng)濟發(fā)展的重點之一,，相應的政策紅利必將進一步釋放，此前一直就有新三板轉(zhuǎn)板制度將在年底進行試點的說法,，證監(jiān)會在此時重啟IPO,，似乎正好印證了這一說法。重啟IPO對新三板來說,，利好的可能性更大,，一方面，促進新三板制度完善,，尤其是為分層制度的推出創(chuàng)造了機會,，降低了制度創(chuàng)新的壓力；另一方面,，重啟IPO為轉(zhuǎn)板打開了一扇門,。

由于此次IPO重啟采用的是市值配售制度，雖然這種制度改革目前看仍不完善,，其對證金,、中金、券商,、基金,、大股東最有利，而對于散戶最不利,，但無論如何,，市值配售做法還是能夠讓全民都分享到新股紅利。畢竟在當前,，我國50萬以下的投資者占市場的97%,，這一類投資者因資金過少，基本上常年滿倉,，在過去打新需要大比例資金申購,，如今在發(fā)行制度改革后，投資者可在中簽后繳款,，意味著這一類投資者將能夠分享到打新收益,。當然，申購制度的變化是有利于新股發(fā)行期間整個市場的持倉穩(wěn)定,。在堅持市值配售制度下,，取消申購預繳款，這大概率將增強有打新需求的投資者持倉及增倉的意向,，特別是持倉及增倉低估值,、流動性高、股息率高的大藍籌,，而這恰恰對股指的穩(wěn)定起到積極作用,。

IPO重啟，史無前例“慢?！遍_啟

西南證券

在券商股帶領(lǐng)市場強勢上漲3天后,，證監(jiān)會在11月6日宣布開始新股發(fā)行準備工作，并將于2015年底前完成此前28家過會公司的首次發(fā)行工作,。我們認為,，此次IPO重啟，很有可能在A股開啟一個史無前例的“慢?！睍r代,。

從此次IPO重啟的背景來看，7月份市場大幅度波動之后管理層采取的一系列措施,，有助于為未來市場步入“慢?！贝蛳禄A(chǔ)。主要體現(xiàn)在幾個方面：1,、清理場外配資并繼續(xù)對場外加杠桿行為進行嚴格監(jiān)管,；2、對股指期貨交易制度進行改進,，消除利用股指期貨誤導市場的交易行為,；3、嚴厲打擊非法量化交易行為,；4,、嚴查市場操縱行為；5、嚴厲打擊地下錢莊的洗錢行為,，最大程度縮減市場上漲后的資本非法外流行為,。場外杠桿上升過快、市場操縱行為嚴重,、資本非法外流等是造成6,、7月份A股大幅波動的結(jié)構(gòu)性因素，最大限度消除這些因素有助于降低市場波動率,。此外,，金融強力反腐仍將繼續(xù)，這有助于持續(xù)凈化市場,。

從IPO重啟的制度設(shè)計來看,，此次重啟取消了以往的預繳款制度，將緩解市場的打新資金壓力,，同時由于打新仍需要按照市值配售,，因此實際上增加了場外資金對于股票的需求。從管理層的市場調(diào)控能力看,，國家隊成為穩(wěn)定市場不可忽視的力量,。管理層對市場的掌控能力大幅度上升，這是救市前后最為顯著的差異,。救市期間,，國家投入了將近2萬億資金，買入了大量股份,。A股目前總市值約為45萬億,，國家隊占比約2%。而市場目前每日的成交量約為1萬億,，按震蕩市期間成交量的20%就可影響市場走勢估算,，從理論上講，國家隊的資金與股份至少可以持續(xù)影響市場半個月的走勢,。當然實際的情況應當是國家隊只在市場出現(xiàn)極端走勢時進行入市干預,。此外，通過這次救市演練,，既為追查市場操縱行為提供了線索,，又提高了國家隊的實戰(zhàn)能力。市場的學習能力很強,，但國家隊本身也是市場的一部分,，不能忽視其學習能力和市場引導能力。

IPO重啟表明資本市場在整個改革,、創(chuàng)新進程中的戰(zhàn)略地位沒變,。中國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型,、創(chuàng)新理念的實踐，都有賴于資本市場發(fā)揮重要作用,，此前IPO停滯的局面是高層所不愿意看到的,，管理層對于重啟資本市場的愿望是較為迫切的，其對于繼續(xù)推進資本市場在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型,、創(chuàng)新中的決心和意志沒有變化,，而且有可能比以往更堅定了,?！笆濉币?guī)劃建議稿中，將創(chuàng)新列為六大核心理念的第一位,，同時將推動經(jīng)濟去杠桿作為降低經(jīng)濟系統(tǒng)性風險的重要步驟,，這些都需要依靠資本市場的長期健康發(fā)展。

我們認為,，2014年下半年開啟的牛市大邏輯仍然成立,，即本輪牛市肩負著改革、創(chuàng)新的重任,，之前市場的大幅波動,，主要是由于存在著一些影響市場正常發(fā)展的結(jié)構(gòu)性因素所致，目前隨著這些結(jié)構(gòu)性因素的消除,，市場有望重新回到正常軌道,。市場未來有可能走出底部逐漸抬升的震蕩“慢牛”走勢,。但是長期內(nèi)仍然有兩大因素需要關(guān)注：1,、業(yè)績因素。業(yè)績或業(yè)績預期仍然是影響市場走勢的基本因素,，如果上漲幅度持續(xù)高于業(yè)績增速,，市場仍有可能出現(xiàn)較大幅度回調(diào)；2,、注冊制,。隨著注冊制推出，市場供給增加,，“真成長股”與“偽成長股”之間的表現(xiàn)將會分化,。中期內(nèi)，如果市場上漲較多,，而美聯(lián)儲又在12月份選擇加息的話,，新興經(jīng)濟體將面臨資金持續(xù)流出的壓力，A股市場也可能會面臨較大調(diào)整壓力,。