中國即將到來的股市調(diào)整的長期結(jié)果令人擔(dān)憂

如果你是一名中國工人,，去年一年你可能在辛苦謀生,。或者也可能買了一些股票,，坐等股市收益,。中國的股市經(jīng)歷了華麗的牛市。大陸最大的股票指數(shù)滬深300,，過去一年中翻了一倍還要多,。但比起創(chuàng)業(yè)板來，主板似乎還缺乏點(diǎn)活力,，創(chuàng)業(yè)板是中國創(chuàng)業(yè)型公司的集聚地,，近一年來翻了三倍；更不用說全通教育了,。全通教育是一家在線教育公司,，從2014年年初上市到本月中增長了1300%。其高管們都警示投資者提防“無知的夸張宣傳”,。

這種估值過高的現(xiàn)象比比皆是,。深圳交易所大部分是高科技公司，平均市盈率達(dá)到64倍,；對于那些中小型公司平均市盈率為80倍,。（對于大部分股票來說，市盈率高于25就認(rèn)為很高了）,。創(chuàng)業(yè)板目前的定價是去年收益的104倍,，這個估值堪比互聯(lián)網(wǎng)泡沫高峰時期的納斯達(dá)克的股價。納斯達(dá)克是美國以高科技公司為主的證券交易所,。大陸在香港和上海上市的公司溢價高達(dá)30%,，接近四年來的最高水平。一些股價是估值的兩倍,，甚至大陸的錢很容易地向南蔓延至香港市場,。散戶投資者，長期被認(rèn)為牛市和熊市的“偉大的傻瓜”,，蜂擁而入,。四月份一周內(nèi)，中國新開400萬余股票賬戶,。據(jù)一份研究稱,，三分之二的新入市者15歲之前就離開了校園。建筑公司重新包裝為高科技公司后,，股票價格就能翻倍,。

市場普遍飚得太高了，但終將在某點(diǎn)坍塌,。精確地預(yù)測什么時間崩潰是沒用的,，但是警示跡象在不斷加劇。在香港上市的兩個中國公司漢能和高銀地產(chǎn)的股價近期劇烈波動,，可能成為麻煩的早期癥狀,。大城市的房地產(chǎn)市場又再次升溫：那也許將引導(dǎo)投資者從股市轉(zhuǎn)回房市。甚至中國官方也開始進(jìn)行風(fēng)險提示,，盡管過去一旦市場調(diào)整的跡象出現(xiàn),，他們就放松警惕并吹高股價。然而,，當(dāng)破滅時機(jī)來臨時,，比亂猜更重要的是其經(jīng)濟(jì)效應(yīng)有多嚴(yán)重。矛盾的是,，長期來看,，給經(jīng)濟(jì)帶來的破壞較短期更嚴(yán)重。

確定的是,，近期的崩潰對某些人來說說會很痛苦,。如果股市崩潰，無論是個人還是公司,，激進(jìn)的投資者們都會發(fā)現(xiàn)他們陷入困境,。許多人用借來的錢買股票,。借貸數(shù)量去年一年翻了五倍至2萬億元人民幣（3250億美元），投資者借來資金,，如果股票價格下滑,，還會增加額外的抵押。瑞士信貸估計,，加上其他形式的融資方式,，貸款購買股票數(shù)量達(dá)到了市場資金的9%，比大部分發(fā)達(dá)國家股票市場高出了5倍之多,。

即便如此,，經(jīng)濟(jì)調(diào)整的效應(yīng)將遠(yuǎn)比非洲或歐洲類似的泡沫破滅弱很多。中國的股票交易所相對于經(jīng)濟(jì)規(guī)模要小得多,。自由流動的市場資金大約占GDP的4%,，充滿泡沫的中國創(chuàng)業(yè)板市場還不足GDP的10%。在大部分發(fā)達(dá)國家市場相應(yīng)的數(shù)據(jù)超過了100%,。結(jié)果在于,，對于中國經(jīng)濟(jì)增長來講股市的影響比通常想象的要小得多。許多人認(rèn)為股市的重振將使投資者感覺手頭錢多了,，從而刺激消費(fèi),。其實(shí)，每個家庭投資股市的資金還不足家庭財產(chǎn)的10%,。

股市的逆轉(zhuǎn)機(jī)制也會減輕其影響,。香港股市沒有保護(hù)機(jī)制，即漲跌幅限制,，由此可解釋漢能和高銀地產(chǎn)股票的動蕩,。相比而言，大陸股市每天漲跌幅限制最大為10%,，意味著下行調(diào)整將會是一個長螺旋狀,，而不會是令人眩暈的跳水狀。

崩潰還是大爆炸

更令人擔(dān)心的是一次崩潰能為中國股市發(fā)展籠罩長長的陰影,。歷史并不向好,。上次2007年股票市場崩潰后，股票價格停滯了將近7年時間,。投資者失去了信心,，監(jiān)管者也放緩了節(jié)奏，然后凍結(jié)了上市,。

今天相似的股市冷卻成本將更加高昂,，主要原因有兩點(diǎn)。首先,，近年來中國經(jīng)濟(jì)不協(xié)調(diào)地依賴借貸：全部債務(wù)從2008年占GDP的150%一躍而升為今天的250%,。公司需要更多的股市融資來使公司融資多樣化,，以減輕被不良貸款壓得負(fù)重不堪的銀行系統(tǒng)的壓力。

第二,，這也放緩了金融自由化的步伐,。中國監(jiān)管層通過放寬資本控制取得了深刻的進(jìn)步——比如，放開了銀行貸款和懸而未定的儲蓄產(chǎn)品利率,。股市的破滅會阻止更多的市場化政策進(jìn)一步實(shí)施。

那將是一個錯誤?，F(xiàn)在需要更多的市場改革,，而不是更少，好為中國股市奠定堅實(shí)的基礎(chǔ),。在跌價時更容易拋出股票將使持懷疑態(tài)度的投資者的壓力傳導(dǎo)至膨脹中的股票,。給予大陸投機(jī)者更多機(jī)會進(jìn)入外國的股市有助于抽出中國股市中的投機(jī)性資金。加速上市發(fā)行進(jìn)程將確保股票的供給滿足不斷增加的需求,；否則資金只能追逐現(xiàn)有的股票池,。中國不能消除金融市場上的熊市和牛市，但是能消除使熊市和牛市變得普遍的扭曲現(xiàn)象,。