看歐央行如何通過央行資產(chǎn)負(fù)債表

分析銀行體系流動性狀況和貨幣政策操作

什么是銀行體系流動性需求,，什么是中央銀行的流動性供給？銀行體系流動性怎樣才算合理適度,？……問題多多,。讓我們看看歐央行是如何分析銀行體系流動性狀況和央行貨幣政策操作的，這或許有助于市場和公眾理清紛繁的思緒,，也有助于央行進(jìn)一步完善貨幣政策操作框架,，增強(qiáng)貨幣政策操作的透明度，以此提高貨幣政策傳導(dǎo)效率 :）

歐央行網(wǎng)站上有一本介紹歐央行貨幣政策的書,，書名叫作《歐央行的貨幣政策》,，屬于指南類的書籍，其中第四章第6節(jié)介紹了中央銀行的流動性供給和銀行體系的流動性需求,。這個章節(jié)最最吸引人的是,，詳細(xì)介紹了一種方法，即通過觀察央行資產(chǎn)負(fù)債表的變化,，了解央行都進(jìn)行了哪些貨幣政策操作,，以及這些操作所提供的流動性是否“滿足”了銀行體系的流動性需求。也許你會問什么叫“滿足”,？是貨幣市場有了流動性需求,，央行統(tǒng)統(tǒng)都要滿足嗎？當(dāng)然No,。資產(chǎn)負(fù)債表是事后統(tǒng)計,，資產(chǎn)一定等于負(fù)債，流動性供給一定等于流動性需求,，但其中有一個你可能沒有看到的因素,，那就是利率。利率是資金的價格,，利率水平?jīng)Q定了信貸機(jī)構(gòu)的流動性需求量,，也因此決定了央行流動性的供給量。在某個利率水平上,，流動性的供給和需求達(dá)到平衡,。當(dāng)然，這個政策利率決定得合適不合適,，則是另一個關(guān)于貨幣政策決策的話題了 ：）

先介紹幾個有用的鏈接和相關(guān)背景知識：

1,、歐央行網(wǎng)站設(shè)有“貨幣政策”欄目，其下設(shè)有“流動性分析”子欄目,，第一句話就明確告知公眾,，央行提供給市場的流動性數(shù)量，與央行所希望達(dá)到的短期利率水平一致。這個所希望達(dá)到的短期利率水平,，通常由央行的貨幣政策委員會（歐央行叫 Governing Council）決定,，也叫政策利率。歐央行的貨幣政策操作要不折不扣地按照Governing Council的決定執(zhí)行,，若市場短期利率顯著高于政策利率,，央行所提供的流動性就是少了，需要加量,；反之則多了,，直到市場短期利率與政策利率基本一致。這種調(diào)控模式,，按央行圈內(nèi)術(shù)語表述,，即為“價格調(diào)控”。必須指出的是,，歐央行與世界上很多央行一樣,，貨幣政策決策和貨幣政策操作是分開的。

2,、歐央行每個星期公布?xì)W元體系資產(chǎn)負(fù)債表,，包括三大項。一是與貨幣政策操作無關(guān)的項目,，按央行圈內(nèi)術(shù)語叫自主性因素（Autonomous factors）,，包括持有的黃金和外匯儲備、流通中貨幣,、財政存款等,。二是與貨幣政策操作有關(guān)的項目,，包括公開市場操作,、給信貸機(jī)構(gòu)的貸款等。三是信貸機(jī)構(gòu)在央行開立的經(jīng)常帳戶存款余額的變動,。順便插句話,，美聯(lián)儲也是每周發(fā)布其資產(chǎn)負(fù)債表，并詳述影響存款性機(jī)構(gòu)儲備變動的因素,，讓公眾全面了解貨幣政策操作的情況,。

3、歐央行按月度公布《統(tǒng)計報告》,，其中的“貨幣政策統(tǒng)計”部分,，公布央行資產(chǎn)負(fù)債表所有細(xì)項的時間序列。歐央行網(wǎng)站上的統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫,，也包括資產(chǎn)負(fù)債表所有細(xì)項的時間序列數(shù)據(jù),。美聯(lián)儲也是一樣。

4、歐央行每年8期的《經(jīng)濟(jì)報告》聚焦部分,，按季度分析過去三個月的流動性狀況和貨幣政策操作情況,。美聯(lián)儲也是按季度發(fā)布關(guān)于美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表的分析報告《Quarterly Report on Federal Reserve Balance Sheet Developments》。

5,、當(dāng)然,，我國央行的流動性調(diào)控方式與歐央行不同，正處于“數(shù)量調(diào)控”（貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo),，對信貸總量實行宏觀審慎管理）向“價格調(diào)控”轉(zhuǎn)型的過程中,。我國央行也有公開市場操作，也測算銀行體系流動性的供給和需求,，日常操作主要監(jiān)測金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金和貨幣市場同業(yè)拆借或債券回購利率,，但沒有像歐央行那樣通過資產(chǎn)負(fù)債表系統(tǒng)地披露貨幣政策操作數(shù)據(jù)，也“從未公開討論和正式確立過貨幣政策的操作目標(biāo)”（張曉慧主編《中國貨幣政策》,，P15,，2012），比如明確告知公眾央行公開市場操作的具體目標(biāo)是什么,，目標(biāo)值是多少,？下一階段，隨著貨幣政策框架從數(shù)量型向價格型轉(zhuǎn)型,，我們可向歐央行學(xué)習(xí),，進(jìn)一步完善貨幣政策操作框架，把貨幣政策決策和貨幣政策操作分開,，并增強(qiáng)央行貨幣政策操作的透明度,，包括公布操作目標(biāo)、流動性的分析方法,、工具的使用情況,，并公布細(xì)化的央行資產(chǎn)負(fù)債表有關(guān)貨幣政策操作部分，以及相關(guān)的分析報告,。

下面,，我們就仔細(xì)看看歐央行的做法 --- 如何基于央行資產(chǎn)負(fù)債表，分析銀行體系流動性狀況,？以什么為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行貨幣政策操作,？如何公布央行資產(chǎn)負(fù)債表，讓公眾了解央行的貨幣政策操作,，并以此引導(dǎo)公眾預(yù)期,，提高貨幣政策傳導(dǎo)效率？

溫馨提示：文中圖表,，單擊可放大 ：）

一,、換個角度看央行的資產(chǎn)負(fù)債表

標(biāo)準(zhǔn)的央行資產(chǎn)負(fù)債表是這醬紫的

資料來源：Monetary Policy of ECB, P112

左邊是資產(chǎn)方，包括借給信貸機(jī)構(gòu)的資金，還有國外凈資產(chǎn),。右邊是負(fù)債方,，包括信貸機(jī)構(gòu)在央行開立的經(jīng)常賬戶中存放的法定和超額準(zhǔn)備金、存款便利,、流通中的貨幣和政府在央行的存款等,。

但做個簡單的算術(shù)，央行的資產(chǎn)負(fù)債表就可以轉(zhuǎn)換成下面這個醬紫：

資料來源：Monetary Policy of ECB, P112

即把央行的資產(chǎn)負(fù)債表分成了三塊兒：

一是，央行通過貨幣政策操作提供的流動性。在歐央行,，通過貨幣政策提供的流動性，主要有通過公開市場操作提供給信貸機(jī)構(gòu)的再融資和邊際貸款便利,。國外凈資產(chǎn)增加雖說也可以提供流動性，而且在我國還是供給基礎(chǔ)貨幣的主渠道,，但實際上它并不是貨幣政策操作的結(jié)果,，也不完全受央行掌控，雖然與匯率和匯率制度相關(guān),。匯率制度是貨幣政策框架選擇的一個前置條件,，而匯率從一般意義上說不能算是貨幣政策工具。

二是,，央行不能隨意控制的流動性需求變化,，也叫自主性因素（autonomous factors），比如流通中貨幣,、國外凈資產(chǎn),、財政存款等的變化。流通中現(xiàn)金增加,，表明社會公眾需要較多通貨,，屬于流動性需求增加，這個時候社會公眾就會到信貸機(jī)構(gòu)提取存款,，信貸機(jī)構(gòu)則通過其在央行的存款賬戶提取現(xiàn)金向客戶支付,，所以流通中現(xiàn)金增加,，信貸機(jī)構(gòu)在央行的準(zhǔn)備金存款減少,，屬于流動性吸收。政府在央行存款增加,，從央行角度看,，是貨幣回籠，也屬于流動性吸收因素,。比如,，當(dāng)企業(yè)或個人向財政部門繳納稅款時，企業(yè)或個人在信貸機(jī)構(gòu)的存款減少，由此信貸機(jī)構(gòu)在中央銀行的準(zhǔn)備金減少,，而財政部門在央行的存款增加,。國外凈資產(chǎn)增加，央行收到外匯,，付給信貸機(jī)構(gòu)本幣,，基礎(chǔ)貨幣被動增加，屬于流動性投放,，因此央行可通過貨幣政策操作相應(yīng)減少主動提供的流動性,，甚至收回流動性。

三是,，信貸機(jī)構(gòu)在央行的準(zhǔn)備金,，包括法定準(zhǔn)備金和超額準(zhǔn)備金。注意啦,，這準(zhǔn)備金也稱儲備,，是信貸機(jī)構(gòu)在央行的存款，比如說美國的中央銀行直接就叫美國聯(lián)邦儲備體系（The Federal Reserve System）呢,！ ：）其實,，準(zhǔn)備金和儲備，在英文里是一個詞兒,，reserves,。根據(jù)法律規(guī)定，央行要求所有的信貸機(jī)構(gòu)在中央銀行開立存款賬戶并存款,，這部分儲備就叫法定儲備或最低儲備,。此外，商業(yè)銀行為滿足支付之需,，也會自愿持有部分儲備,，稱作超額儲備。在中國,，超額儲備,，也稱超額存款準(zhǔn)備金，也稱備付金,。

于是,，就有了一個恒等式：

央行通過貨幣政策操作提供的流動性 = 銀行體系的流動性需求 + 超額流動性

歐央行明確定義：

銀行體系的流動性需求 = 自主性因素 + 最低準(zhǔn)備金

超額流動性 = 超額準(zhǔn)備金 + 存款便利

自主性因素 = 流通中貨幣 + 財政存款 - 國外凈資產(chǎn) + 其他因素

準(zhǔn)備金 = 法定準(zhǔn)備金 + 超額準(zhǔn)備金

總體的邏輯是，央行在某個利率水平上,，通過貨幣政策操作提供流動性,，滿足銀行體系的流動性需求。在歐元區(qū),，超額流動性通常很低,，一般為法定準(zhǔn)備金的0.5%左右,。在其他條件不變的情況下，超額流動性越多,，貨幣市場利率就越低,。

當(dāng)然，上述是簡化的資產(chǎn)負(fù)債表,。貨幣政策工具提供流動性,，也可以回收流動性，比如如果國外凈資產(chǎn)比較多,，也可以發(fā)行央行債券（票據(jù)）回收流動性,，如我國的情況。

二,、歐央行怎么分析流動性狀況和貨幣政策操作

歐央行每個季度都會對外發(fā)布流動性條件和貨幣政策操作分析報告,。最新一期發(fā)布在2015年第二期《EconomicBulletin》中，分析了最新2個準(zhǔn)備金維持期（2014年11月12日- 2015年1月27日,，即第11個和第12個準(zhǔn)備金維持期）歐元區(qū)的流動性條件和貨幣政策操作,。報告開篇首先介紹貨幣政策決策決定的利率和這一時期所實行的定量寬松。之后分四部分分別介紹了流動性需要,、央行提供的流動性,、超額流動性和貨幣市場利率情況。

先看看歐央行關(guān)于流動性狀況的統(tǒng)計表,，也許乍一看有點(diǎn)暈,，不過定會兒睛，一會兒就看明白了 ：）

資料來源：ECB Economic Bulletin, P40, Issue2/2015

1,、流動性需求（Liquidity needs）

這一時期,，銀行體系的流動性需求日均總量為605.7十億歐元（表中黃色highlight的數(shù)字，605.7 = 自主性因素 499.4 + 最低準(zhǔn)備金 106.3 ）,，比上一時期（2014年8月13日-11月11日）增加了 26.1 十億歐元（26.1 = 本期流動性需求 605.7 -上期流動性需求 579.6）,，這主要?dú)w因于自主性因素增加很快。自主性因素余額為 499.4 十億歐元（表中粉色highlight的數(shù)字 499.4 = 自主性因素流動性需求 1597.1 - 自主性流定性供給 1098）,，在流動性總需求中占比為82%,；自主性因素的新增額為 25.3 十億歐元（25.3 =35.7 - 10.5），在新增流動性總需求中占比為97%,。

自主性因素增加較多,，受多方因素影響。從流動性吸收角度看,，流通中貨幣平均比上期增加 24 十億歐元,；財政存款呈下降趨勢，比前期下降 5.5 十億歐元,，說是因為財政部門努力地投資其過剩的流動性,。從流通性提供角度看，以歐元計價的國外凈資產(chǎn)下降 7 十億歐元,，表明國外機(jī)構(gòu)開始更愿意持有歐元現(xiàn)鈔,。

2、流動性提供（Liquidity provision）

歐央行提供流動性主要是通過公開市場操作和邊際貸款便利,，但公開市場操作絕對是大頭,，占比達(dá)到99.9%多；邊際貸款便利只占1%不到,。

在這一時期,，歐央行通過各種類型的公開市場操作給銀行體系新注入流動性 61.2 十億歐元，使通過公開市場操作提供的流動性總量達(dá)到 759 十億歐元,。其中通過招標(biāo)方式進(jìn)行的主要再融資操作,、長期再融資操作、定向長期再融資操作等,，所提供的新增流動性為 43.8 十億歐元,，占比達(dá)到72%；通過證券買斷方式進(jìn)行的各種量寬操作,，所提供的新增流動性為 17.4 十億歐元,，占比為 28%。

3,、超額流動性（Excess liquidity）

這一時期,，歐元體系超額流動性上升 35.1 十億歐元，至日均 153 十億歐元（表中紅色highlight的數(shù)字）,，但兩個準(zhǔn)備金維持期存在明顯差異,。

超額流動性 = 央行提供的流動性– 流動性需求

=（ 公開市場操作 + 存款便利）- （自主性因素 + 最低超額準(zhǔn)備金）

= （61.2 + 0.2） -（ 25.3 + 0.9）= 35.1

在第11個維持期，超流動性明顯下降,，日均 105.1 十億歐元,，是自2011年末實行第一個三年期長期再融資操作后的最低水平。第12個維持期,，超額流動性明顯增加,，達(dá)到日均 176 十億歐元，這是第二次定向長期再融資操作效果顯現(xiàn),，也是年末效應(yīng),。

超額流動性處于較高水平，一是日均經(jīng)常賬戶余額顯著上升了 21 十億歐元,，達(dá)到 218 十億歐元（表中藍(lán)色highlight數(shù)字）,；二是存款便利也大幅上升。

4,、利率走勢（Interest rate developments）

在第11個和第12個維持期,，EONIA 平均分別為 -0.3 基點(diǎn)和 -4.7 基點(diǎn),。EONIA的下降，是2014年9月降息的傳導(dǎo),，也是充裕的流動性的必然結(jié)果,，還與存款便利負(fù)利率有關(guān)。但隔夜利率依然明顯高于存款便利利率的水平（-20基點(diǎn)）,。

最后,，回到最開始的問題，歐央行的流動性供給是否合適呢,？這要看貨幣市場利率與歐央行議息會議決定的利率是否一致,。歐央行的政策利率有三個，一是主要再融資利率,，這是歐央行給銀行體系提供大部分流動性的利率,，當(dāng)前為0.05%，存款便利利率為-0.2%,，貸款便利利率為0.3%,。主要再融資利率在存款便利和貸款便利之間。當(dāng)前隔夜貨幣市場利率 EONIA 低于主要再融資利率,，但高于存款便利利率,。總體看,，目前歐央行提供給銀行體系的流動性基本上是符合歐央行的貨幣政策決策取向,。

三、歐央行的流動性狀況分析對我們的啟示

1,、詳細(xì)披露貨幣政策操作情況,，公布細(xì)化的央行資產(chǎn)負(fù)債表

我國央行的資產(chǎn)負(fù)債表是這個樣子的：

資料來源：人民銀行 2015年貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表

我國央行負(fù)債表的資產(chǎn)方，除國外凈資產(chǎn),，分列了對政府債權(quán),、對其他存款性公司債權(quán)、對其他金融性公司債權(quán),、對非金融性部門債權(quán)和其他資產(chǎn),，未如歐央行和美聯(lián)儲那樣，按貨幣政策工具詳細(xì)公布貨幣政策操作情況,。在負(fù)債方,，準(zhǔn)備金沒有細(xì)分為法定準(zhǔn)備金和超額準(zhǔn)備金。不過,，人民銀行《貨幣政策執(zhí)行報告》按季度披露基礎(chǔ)貨幣總量,，同時公布了超額存款準(zhǔn)備金率，如2014年末我國超額存款準(zhǔn)備金率為2.7%,。由于超額存款準(zhǔn)備金率 = 超額存款準(zhǔn)備金/全部存款準(zhǔn)備金,，則可推算出超額存款準(zhǔn)備金 = 全部存款準(zhǔn)備金 * 超額存款準(zhǔn)備金率,，之后再推算出法定存款準(zhǔn)備金。

2,、明確貨幣政策操作目標(biāo)

歐央行在其網(wǎng)站上明確告知公眾,，央行提供給市場的流動性數(shù)量,，與央行所希望達(dá)到的短期利率水平一致,。這個所希望達(dá)到的短期利率水平，由Governing Council決定,。這樣市場和公眾對貨幣市場或銀行體系的流動性多少就有了明確的判斷,。我國央行日常操作主要監(jiān)測金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金和貨幣市場同業(yè)拆借或債券回購利率，但沒有正式確立過貨幣政策的操作目標(biāo)（張曉慧主編《中國貨幣政策》,，P15, 2012）,。目前，我國貨幣政策的中介目標(biāo)是貨幣供應(yīng)量（新增貸款為重要監(jiān)測指標(biāo)）,，公開市場操作目標(biāo)實際上是以金融機(jī)構(gòu)超額存款準(zhǔn)備金為主,，同時兼顧利率目標(biāo)，但當(dāng)量和價發(fā)生沖突且能保一個的時候（如2013年“錢荒”時）,，央行為了實現(xiàn)貨幣供應(yīng)量（包括新增貸款）的目標(biāo),，可能就不得不舍棄價的目標(biāo)。所以,，若不明示貨幣政策操作目標(biāo),，在某些特別時刻，市場就有可能出現(xiàn)混亂,。

3,、把貨幣政策操作和貨幣政策決策分開

歐央行在《歐央行的貨幣政策》一書中，闡述了歐央行貨幣政策操作框架設(shè)計的目標(biāo)和一般原則,，其中一條就是要把貨幣政策操作和貨幣政策決策嚴(yán)格區(qū)分開來,，即把貨幣政策取向的決定和流動性管理分開，這樣才能有效地傳遞貨幣政策信號,。貨幣政策決策要盯著價格穩(wěn)定,，流動性操作要使市場利率和按貨幣政策取向確定的利率一致。目前,，我國貨幣政策的最終目標(biāo)和中介目標(biāo)由政府決定,，貨幣政策委員會為咨詢議事機(jī)構(gòu)。隨著利率市場化的推進(jìn),，不妨授權(quán)貨幣政策委員會設(shè)定貨幣政策操作目標(biāo),，同時加大會議頻率，由現(xiàn)在的一年4次改為和歐央行和美聯(lián)儲一樣的一年8次,。貨幣政策操作則要嚴(yán)格按照決定的貨幣政策操作目標(biāo)執(zhí)行,。

4,、改進(jìn)存款準(zhǔn)備金制度，把當(dāng)前計提考核機(jī)制從時點(diǎn)法調(diào)整為平均法

準(zhǔn)備金制度實際上是公開市場操作的一個重要基礎(chǔ),，因為有了準(zhǔn)備金制度才有了銀行之間相互拆借的貨幣市場（如美國聯(lián)邦基金市場）,，才有了銀行體系流動性需求。現(xiàn)今,，國外央行存款準(zhǔn)備金制度的一個最重要的職能就是,，促進(jìn)央行和市場主體更好地管理流動性，最終使央行更高效地實現(xiàn)貨幣政策的最終目標(biāo),。平均法,，即以計算期內(nèi)平均存款余額作為準(zhǔn)備金計提基礎(chǔ)，同時要求維持期內(nèi)商業(yè)銀行日均準(zhǔn)備金滿足法定要求就可以了,，因此,，平均法允許信貸機(jī)構(gòu)平滑每天的流動性波動，這一方面可調(diào)動信貸機(jī)構(gòu)主動管理流動性的積極性,，其對市場利率敏感度也會進(jìn)一步提高,；另一方面，信貸機(jī)構(gòu)的流動性需求得到更好滿足后,，就會降低市場利率的波動,，可為央行實施利率調(diào)控創(chuàng)造相對有利的條件。