程老濕插句話

這篇文章的意義在于讓我們了解：

1.私募成為市場增量資金的重要來源，因此私募喜歡什么（炒主題,，搞小盤成長）,，市場主流就是什么。（了解現在市場誰有話語權,，誰是待買家,，那么誰的偏好就主導了市場的審美觀）

2.牛市若來了，不要擔心沒有增量資金（險資社保家里都有余糧,，且是標準右側）,。這批錢會強化趨勢。

3.從目前機構配置來看,，地產,、有色、煤炭是沒爹沒媽的娃,，所以……第一波以它們?yōu)橹鲗Р拍苋绱恕跋?。說穿了，十口鍋七個蓋,，增量資金肯定不會給別人抬轎,，調來調去就是機會。

好了，大家自己看吧,！

當前市場的投資者結構

從2013 年A 股流通市值角度上看,一般法人機構(控股股東及其他公司法人)是最大的市場參與主體,占比約為65%,并且隨限售股解禁近幾年來一直處于上升趨勢.

個人投資者仍然排在第二位,但占比已從2011 年的27%下滑至20%,散戶離場現象較為明顯.

機構投資者(公募基金,、保險、社保,、陽光私募,、境外投資者等)占比約為15%,整體相對穩(wěn)定.

機構投資者內部結構上看,公募基金規(guī)模在2012 年以來萎縮相對明顯,原因和個人投資者離場有關;

保險資金對股市的態(tài)度偏謹慎,權益類投資比例不斷下降,規(guī)模增長主要來自于保險資產規(guī)模的擴張;

2013 年以來擴張最明顯的是陽光私募,目前已達3000 億左右,相當于公募基金規(guī)模的20%;

QFII、RQFII 為代表的海外機構投資者規(guī)模也在穩(wěn)步擴大.

投資者結構變化對市場的影響

主要體現在兩個方面

1.財富管理

首先是大股東,、高管及"小非"等公司內部人格外重視資本市場對公司行為的正反饋.短期這主要是限售股解禁帶來的,但上市公司的"財富管理平臺"效應可能會使得這一現象在中長期依然存在.

2.追捧主題

其次是市場風格的變化.私募規(guī)模擴大和公募基金小型化趨勢下,小市值股票受到追捧,市場主題化現象明顯.但這種風格并沒有固化,特別是當外部環(huán)境發(fā)生劇烈變化時.

打破存量模式的內力和外力

目前來看,養(yǎng)老金和海外資金是打破目前市場存量模式的兩大潛在變量.

簡單測算,如果存量養(yǎng)老金股票投資限制取消,入市資金上限可能會達到目前股票型基金的存量水平.

海外資金方面,最為重要的是可能在10 月份開閘的"滬港通",但具體實施效果目前很難得出確定性的結論.

考慮到資金的潛在規(guī)模和帶動效應,如果這兩方面資金入市破冰,可能會對市場情緒和風格產生較為明顯的影響.

“內部人”持股上升

股權激勵預案披露統(tǒng)計

大股東,、高管和戰(zhàn)略投資者等"內部人"持股比例上升始于2010 年.

以高管為例,全部A股高管持股占總市值的比例從2009年的1.5%上升至2013 年的5.7%.

這主要是由于資本市場中高管持股比例較高的中小板、創(chuàng)業(yè)板股票比重的不斷提升,同時也與股權激勵被更加廣泛的采用有關.

另一方面,盡管全部股東持股集中度(前十大股東持股占比)2009-2013 年基本沒有變化,但流通股股東持股集中度從27%上升至36%.

這在很大程度上與限售股解禁有關,也進一步放大了內部人對資本市場的影響.具體時間上看,中小板從2010 年開始進入解禁高峰期,而創(chuàng)業(yè)板比中小板時間上要晚,主要集中在2013-2015年.

從邏輯判斷和自下而上的觀察上看,以上市套利為主要目的的PE,、一般法人機構("小非")套現動力最強,其次是高管,而大股東減持大多是出于財務上的考慮,規(guī)模較為有限.

從數據上看,2011-2013 年中小板重要股東凈賣出額占首發(fā)限售股解禁額的比重較高,約為30%,創(chuàng)業(yè)板只有5%左右.

隨著創(chuàng)業(yè)板進入解禁高峰,今年上半年這一比例已升至10%,并不排除進一步提升的可能.

除了套現之外,資產保值增值是二級市場的另一基本功能."小非"以外的大部分公司內部人股東其他投資渠道較為有限,因此上市公司對其而言具備很強的財富管理平臺作用.

資本市場的正反饋受到重視

無論是套現還是財富管理平臺,大股東,、高管都會非常重視資本市場對于公司行為的正反饋,特別是在內部人持股比例上升的背景下.

這種正反饋有短期的,如業(yè)績時點性調節(jié)、高送轉,、投機性并購等;也有偏長期的,如經營轉型,、戰(zhàn)略性并購等.

去年以來似乎短期正反饋更受關注,這可能與"小非"解禁套現相對較多有關,不排除這會隨著解禁高峰的結束而趨緩.

中長期角度上,上市公司股東(尤其是大股東)對于資本市場長期正反饋的重視,或許有助于公司的經營戰(zhàn)略選擇,提高從長期競爭中勝出的概率,具有一定的積極意義

散戶淡出 大戶入場

個人投資者逐漸離開股市.

從數據上看,這一趨勢開始于2011下半年,目前A 股有效賬戶數已從峰值的5700 萬戶下降至5300 萬戶左右,自然人賬戶數從5600 萬下降至5200 萬戶左右.

這一期間,A 股流通市值經過一輪調整后,已基本回到2011 年上半年的水平.比較確定的是

個人投資者持股市值占A 股總市值的比重2011 年以來是在不斷下降的,幅度大概從2011 年的27%下降至20%左右.

個人投資者持股市值占A 股流通市值比重

2011 年以來,持倉10 萬元以下的賬戶數2011 年以來持續(xù)下滑,目前已從2800 萬戶下降至2400 萬戶左右;

持倉10 萬元上的賬戶數從2011 年初的將近1000 萬戶下滑至2012 年的700 多萬戶后企穩(wěn),目前已回升至800 萬戶以上.

在持倉10 萬元以上的賬戶中,持倉金額越大的賬戶數2012 年底以來上升得越明顯.

和2012 年11 月的低點相比,10-50 萬、50-100 萬,、100-500 萬,、500-1000 萬和1000 萬以上持倉賬戶數分別回升了18%、38%,、47%,、61%和71%,反映出

去"散戶"化是導致個人投資者比重下降的主要原因,同時2012 年以來個人投資者中的"大戶"數量呈增長趨勢.

不同持倉市值的自然人賬戶數

2012 年以來,30 歲以下投資者有效賬戶數明顯下滑,50 歲以上投資者有效賬戶數明顯上升,個人投資者"后繼乏人".

我們認為"散戶"離場的問題與市場缺乏系統(tǒng)性機會有很大關系,所以如果A 股不能重現類似2009-2010 年的行情,這一趨勢很難改變.

這對市場資金面而言不是好事,但也可能在一定程度上提高市場的有效性,市場博弈的主戰(zhàn)場仍然在機構投資者內部和機構投資者、公司內部人之間.

公募沒落 私募崛起

股票型基金份額持續(xù)萎縮

股票型公募基金份額的下滑開始于2012 年11 月.

截止2014 年6 月底,股票型基金總份額約1.1 萬億份,較2012 年11 月下將了18%;基金資產凈值總計約0.95 萬億元,較2012年11 月下降了8%.

同時2013 年股票型基金發(fā)行規(guī)模為572 億份,僅相當于2012 年的一半.

今年以來這一趨勢仍在延續(xù),股票型基金份額較年初萎縮了5%,資產凈值下滑8%,發(fā)行份額較去年同期有所回升,但幅度僅為7%.

2013 年,股票型基金總指數上漲了14%,8 成左右的普通股票型基金凈值增長率超過10%.

在這一背景下,股票型基金規(guī)模的不斷萎縮,最主要的原因是理財產品,、余額寶等"保本"產品帶來的"無風險"回報率上升,同時與個人投資者離場關系大.

同理,如果沒有類似06-07,、09-10 年的大牛市,在利率市場化結束之前,這一趨勢可能很難改變.

基金規(guī)模小型化或造成“喜歡小盤”

基金份額萎縮帶來的重要結果是基金規(guī)模小型化.

2014 年上半年,股票型基金的平均發(fā)行份額已從2011 年的10.8 億元下降至7.2 億元,存量股票型基金的平均凈資產規(guī)模已從2011 年底的22.8 億下降至14.4 億.

從分布區(qū)間上看,截止2014 年中期,76%的股票型基金凈資產在20 億元以下,其中1-5 億元是股票型基金凈資產規(guī)模分布最為集中的區(qū)間,占比約為31%.

邏輯上推斷,這種情況可能會在一定程度上加大公募基金對小市值股票的配置傾向.

私募成為市場增量資金的重要來源

目前市場存續(xù)期內的股票型私募基金產品共有2900 只左右,按照1 億元的平均規(guī)模估算,存量規(guī)模預計約為3000 億元,大致相當于公募基金股票資產規(guī)模的20%.

與存量規(guī)模相比,增量規(guī)模對市場的影響更加重要.

2013 年,股票型陽光私募快速發(fā)展,月均發(fā)行數量從2012 年的20 多只上升至60 只左右,2014 年上半年又進一步提高至120 多只,基本維持在2013 年11、12 月的水平.

發(fā)行規(guī)模上看,2013 年全年發(fā)行約722 億元,2014 年前六月半年時間已經達到600 億元,儼然已是市場增量資金的重要來源.

另外,許多未陽光化的私募,、高凈值個人投資者,、"類私募"基金專戶的擴張也十分明顯,2012 年底以來高市值股票賬戶數(1000 萬以上)的迅速增長便是佐證.

私募崛起的原因

1、產品優(yōu)勢.目前處于存續(xù)期的2900 多只陽光私募產品中,有800 只左右采取了結構化設計,同時投資相對靈活,相較公募基金存在一定的優(yōu)勢;

2,、政策引導.2012 年底修改并通過的的《證券基金法》首次將私募基金納入法律調整范圍,對于行業(yè)的規(guī)范發(fā)展起到了很大的推動作用;

3,、互聯網.信息是投資決策中非常重要的依據,互聯網的快速發(fā)展有效的降低了信息的交易成本.

從2014 年以來的數據上看,陽光私募的發(fā)行速度基本維持在2013 年第四季度的水平.

私募“愛小盤”

市場較為一致的預期,認為私募資金的投資方向主要集中于小市值超級成長股.

盡管這符合私募基金投資靈活、要求回報率高,、資金規(guī)模相對偏小的特征,2013 年以來的情況也的確如此,但也不一定是一成不變的.

一方面,當某些外部因素導致市場風格發(fā)行劇烈變化時,逐利性會引導私募基金投資方向的轉變,并且會加速市場風格變化的速度.

另一方面,隨著私募基金規(guī)模的壯大,投研人員來源也更加多樣性,這也會在一定程度上影響其投資理念.

“雙融”資金是市場交易最活躍的資金之一

我國的融資融券業(yè)務開始于2010 年3 月31 日,并于2012 年8 月30 日正式啟動轉融通業(yè)務,這兩個時間節(jié)點也將融資融券業(yè)務劃為兩個階段.

第一個階段是2010 年4 月至2012年8 月的初創(chuàng)期,融資融券業(yè)務從無到有,期末融資買入額占市場交易額的比重達2.3%,融資余額占流通市值的比重達0.4%.

第二個階段是2012 年9 月至今的快速發(fā)展期,不到兩年的時間,融資買入額占市場交易額的比重從2.3%上升至10%,期末融資余額占流通市值比重提升至2%,融資融券(特別是融資)已經成為A 股市場交易最為活躍的資金之一.

需要注意的是,除了兩融標的短期套利交易外,還有一部分融資資金變相參與兩融標的之外股票(特別是創(chuàng)業(yè)板)交易,加大了去年以來市場風格的分化.

基于目前環(huán)境的一個大致判斷是融資融券業(yè)務將從快速發(fā)展期進入平穩(wěn)發(fā)展期.

首先,目前已經有89 家證券公司獲得了融資融券業(yè)務牌照,占證券公司總數近80%;

另據了解,兩融業(yè)務門檻已從早期的15 萬元降低至5 萬元左右.其次,轉融通(特別是轉融資)業(yè)務推廣后,資金規(guī)模已經不再是限制融資業(yè)務發(fā)展的瓶頸.

需要密切關注的是三方面的可能變化.

一是融資融券成本下降.盡管目前信用賬戶交易傭金有所下降,但資金成本依然偏高,這一問題的改善會在一定程度推動融資融券業(yè)務的擴張.

二是參與主體多元化,如果公募基金,、保險資金參與融資融券,有望進一步擴大交易規(guī)模.

三是融券瓶頸問題.這是一把雙刃劍,一方面有利于市場定價的相對理性,一方面可能會進一步助推兩融套現,但整體上看前者的影響可能更大.

先有牛市，才有保險資金“增援”

目前,一般保險公司權益類(股票和基金)投資余額不到6 千億元,大約相當于A 股流通市值的3%.

從保險公司內部來看,股票和基金類投資余額相當于保險公司資金運用余額的10%,總資產的6.5%,距離30%(含未上市股權投資)的總資產監(jiān)管比例上限存在很大差距,中國平安,、中國人壽,、中國太保和新華保險四大上市公司的情況與之基本一致.

目前保險公司對股票、基金投資的謹慎情緒是由A 股缺乏系統(tǒng)性機會和資金無風險收益率過高共同導致的.

從歷史趨勢上看,保險資金股票投資的順周期性較強,2006,、2007年股票,、基金投資占總資產比例曾一度達到20%,2009 年時也曾回升至10%以上.

目前保險公司資產總額約為9 萬億,如果按照10%和20%的權益類投資比例測算,分別會帶來3000 億和1.2 萬億的增量資金.

所以當A 股出現系統(tǒng)性牛市、資金無風險收益率明顯降低后,保險資金可能會成為重要的資金來源.

除了一般的保險公司之外,社保也是A 股的參與主體.

有關數據顯示,截止2013 年底,社會保險基金累計結余4.3 萬億,由社?；饡芾淼幕鹳Y產總額1.2 萬億元,其中用于股票市場投資的資金約為3 千億元,占比約為30%.按照這一比例,如果另外3 萬億元左右的養(yǎng)老保險基金能夠突破股票投資限制,其規(guī)模近似相對于現在股票型公募基金的總和.

社保比險資更喜歡“創(chuàng)業(yè)板”

從2014 年第一季度重倉流通行業(yè)分布上看,一般保險資金和社?；鹜顿Y股票資產配臵上的風格有所差異.

一般保險資金銀行、非銀金融配臵是很重的,這和股東結構有一定的關系,并不能完全反映實際股票投資情況.

剔除這兩個行業(yè)之后,醫(yī)藥,、房地產,、交通運輸、食品飲料超配現象相對明顯,計算機,、電子,、通信、傳媒,、建筑裝飾基本標配,低配的是采掘,、化工、機械,、有色,、鋼鐵.

由于一般險資創(chuàng)業(yè)板投資是從無到有的過程,所以配臵權重極低,而中小板配臵基本屬于標配.

與一般保險資金相比,社保配臵上相對偏向于成長,創(chuàng)業(yè)板和中小板權重均高于市場基準,同時超配電子、計算機,、傳媒等科技股和醫(yī)藥,、汽車、食品飲料等消費板塊,銀行,、非銀金融,、房地產以及其他投資相關周期行業(yè)配臵偏低.

滬港通：導致資金凈流入還是凈流出目前很難估算

以QFII 和RQFII 為代表的海外資金規(guī)模從2012 年開始明顯擴張,兩者合計投資額度2012年和2103 年均提高了1600 億元左右(其中股票投資規(guī)模大約為700-900 億元).

截止2014年6 月底,QFII 和RQFII 的投資額度分別達到3480 億元和2500 億元,半年合計已較2013年底提高了1300 多億元(股票投資規(guī)模約560 億元),入市速度明顯提升.

目前6000 億元的QFII 和RQFII 投資中,大致估算約有3200 億元用于A股投資,約占流通市值的1.6%.

從目前的情況上看,滬港通將成為海外資金進入A 股的又一個重要渠道,市場預計會在10 月前后正式推出.

但由于交易是雙向的,具體資金流動狀況存在一定不確定性.根據細則規(guī)定,初期5500 億元投資額度最快在一個月內用完,每日流入25 億元,總共帶來500 億元的資金凈流入.

這是最極限的假設,至于實施初期究竟會導致資金凈流入還是凈流出目前很難估算.同時,滬港通和QFII、RQFII 政策的關系也需進一步觀察.

QFII不愛創(chuàng)業(yè)板愛銀行

QFII 重倉創(chuàng)業(yè)板和中小板股票流通市值比重只有0.7%和8.7%,明顯低于4%和5%的市場基準,體現QFII 資金對小市值股票相對謹慎.

其次,QFII 重倉持股中銀行股的比重高達50%,其次是家電,、食品飲料,、水泥持股,四者合計近80%,同時對傳媒、計算機,、通信等科技股和房地產,、采掘等悲觀情緒較重的行業(yè)配臵很低,體現QFII 資金相對偏好估值低、業(yè)績穩(wěn)定的行業(yè).