【雷公評】
看了陳志民的這篇文章，深有感觸,，文章的標(biāo)題恰是我2013年最大的收獲之一,。對這兩種模式有了初步理解之后，我買入了$特斯拉電動車(TSLA)$ ,，因為在Tesla身上我深深地感覺到了“風(fēng)”的存在,，只要風(fēng)不停，股價就還要創(chuàng)新高,，前提是Tesla能夠駕馭這陣風(fēng)——不斷地超越市場預(yù)期,，并且成為風(fēng)中的那只鳥。正是基于這個判斷,，在Tesla遭遇起火事故之后連續(xù)暴跌之時,，我在149、138,、120連續(xù)增持……

投資隨大流的（平庸）企業(yè)很難獲得超額收益,，只有那些超越平均水平的企業(yè)才是良好的投資標(biāo)的（至少我的邏輯是這樣）。我們必須認(rèn)識到一個問題,，在一個超速增長的行業(yè)中尋找理想的標(biāo)的,，遠(yuǎn)比在一個平庸的行業(yè)中尋找要容易得多。如果一個行業(yè)的未來（3~5年）的平均增速是20%,，那么投資這個行業(yè)中的企業(yè),，大概率上不會低于20%的年回報,，這叫“聽風(fēng)”。聽風(fēng)并不需要如何高深的專業(yè)水平,，憑常識就可以解決,。

那么如何找到領(lǐng)頭羊就屬于“識鳥”的本領(lǐng)。這需要一些專業(yè)的知識和更寬的視野,，大體上說,，近似業(yè)務(wù)的企業(yè)中找收入規(guī)模更大的那一個就基本上八九不離十。然后才是財務(wù)分析,。關(guān)鍵是要找到用較低的代價（比如較低的有息負(fù)債）來獲取高額利潤的企業(yè),，這些均有可能成為那只翱翔于長空的“鷹”。按照這種思路,，篩選下來有幾個買幾個,，然后每隔一個季度進(jìn)行一次除劣增優(yōu),，這樣動態(tài)地長期持有,，我相信“風(fēng)中那只鷹”一定逃不出手心。

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最好的投資莫過于“在風(fēng)中找到一只鳥”,，如果你在十幾年前的軟件時代早期投資了微軟,、最近十年的互聯(lián)網(wǎng)大潮初期你投資了谷歌、騰訊等,，那么,，恭喜你，你已幸運地與站在浪潮之巔的企業(yè)并肩,。

西方有一句古老的諺語：“臺風(fēng)來了,，豬都會飛?！币馑际钦f,，只要風(fēng)足夠大，萬物皆可飛,，無論是鳥還是豬,，都可能飛上天。然而,，當(dāng)風(fēng)停的時候,，豬還是豬，會重新掉回地上,，只有鳥才能繼續(xù)在天空翱翔,。新興市場一直共存著“聽風(fēng)”與“識鳥”兩種主流的投資模式，輕易否定任何一種投資方法都不足取,。

所謂“聽風(fēng)”,，并不是盲目追捧市場熱點的短期趨勢投資,，而是跟隨技術(shù)革命與社會變革的大浪潮，敏銳地聽出“風(fēng)”的方向,，從中尋找在特定歷史階段增速顯著超越社會平均水平的朝陽產(chǎn)業(yè),。18世紀(jì)末開始的工業(yè)革命、19世紀(jì)末的電氣化浪潮,、20世紀(jì)末的互聯(lián)網(wǎng)時代,，每一次經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的巨大變革，都催生出新的偉大公司,。

回顧A股市場的這二十多年,，1996年前后掀起了中國輕工業(yè)時代的浪潮，剛剛富裕起來的中國人開始將電視,、冰箱等作為首要需求之一,，以家電為代表的輕工業(yè)類公司收入開始快速增長，誕生了$格力電器(SZ000651)$ ,、$青島海爾(SH600690)$ 等一大批優(yōu)秀的輕工制造業(yè)類公司或牛股,；2003年~2007年是中國城鎮(zhèn)化、重工業(yè)化的輝煌年代,，大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和房地產(chǎn)投資拉動了上游產(chǎn)品的爆發(fā)性需求,，催生了水泥、工程機械等投資領(lǐng)域上游的一批優(yōu)秀公司,，如$海螺水泥(SH600585)$ ,、$西山煤電(SZ000983)$ 、$中聯(lián)重科(SZ000157)$,、$三一重工(SH600031)$ 等,；2009年之后，中國進(jìn)入以消費升級與互聯(lián)網(wǎng)革命為代表的新階段,，人均收入的快速增長和人口老齡化使得居民對消費品的質(zhì)量和品牌有了更高的期望和要求,，消費層次不斷升級?；ヂ?lián)網(wǎng)的快速普及,，顛覆性地改變了國人的精神消費模式和商業(yè)行為，互聯(lián)網(wǎng)透明,、高效的雙向信息交流模式將“用戶體驗”推到極致,。在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的大背景下，食品飲料,、醫(yī)藥,、互聯(lián)網(wǎng)與傳媒、消費類電子等領(lǐng)域的優(yōu)秀公司正以不可思議的收入和利潤增速引領(lǐng)時代?！半m然對于一個公司來講,，趕上一次浪潮不能保證它長盛不衰”（引自《浪潮之巔》），但對于一個投資者來說,，能趕上一波大潮無疑是非常幸運的,。因而，“聽風(fēng)”投資模式,，本質(zhì)上是根據(jù)技術(shù)革命與社會變革的大趨勢,，甄別出一定時期內(nèi)快速增長的行業(yè)，這種能力在新興市場里是彌足珍貴的,。

所謂“識鳥”,，是在大風(fēng)起來之后識別出“鳥”，即尋找到行業(yè)內(nèi)的佼佼者,，它們即便在風(fēng)停之后仍能夠展翅高飛,，因為只有具備核心競爭力的優(yōu)秀企業(yè)才能在殘酷的市場競爭中勝出。真正能夠穿越潮起潮落周期的好公司,，應(yīng)該是在公司治理（企業(yè)家精神）,、產(chǎn)品力、渠道和財務(wù)狀況等四個方面具備綜合優(yōu)勢的企業(yè),。而優(yōu)秀公司的“護(hù)城河”也是動態(tài)的,，在經(jīng)營環(huán)境發(fā)生重大變化時,，如果企業(yè)不進(jìn)行及時的調(diào)整或轉(zhuǎn)型,，核心競爭力也會消失，“護(hù)城河”瞬間被穿越,，因此,，需要我們持續(xù)動態(tài)地跟蹤和研究。

一個新行業(yè)或新產(chǎn)品的成長過程根據(jù)普及率可分為四個階段,，普及率從0%到5%左右是第一階段,，5%到15%是第二階段，15%到50%左右是第三階段,，50%到90%以上是第四階段,。

“聽風(fēng)”投資模式最適合第二階段及第三階段的前期，在這個時期,，消費者已接受新的商業(yè)形態(tài),，細(xì)分行業(yè)的產(chǎn)品或服務(wù)進(jìn)入快速滲透期，行業(yè)規(guī)模迅速擴(kuò)大,，行業(yè)內(nèi)大多數(shù)公司的收入都會高速增長,。十年前的個人計算機與軟件行業(yè)、近五年的電子商務(wù)行業(yè)以及近三年的智能手機與移動互聯(lián)網(wǎng)等,，都曾處于這個階段,。在此期間,，行業(yè)內(nèi)的上市公司，無論是否具備核心競爭力,，都會受到市場的熱烈追捧,，“聽風(fēng)”模式無疑是容易取得成功的。

“識鳥”投資模式則比較適合于第三階段后期與第四階段,。在這個時期,，行業(yè)的業(yè)務(wù)模式與競爭格局相對較為穩(wěn)定，經(jīng)過殘酷的優(yōu)勝劣汰后市場集中度大幅提高,，在產(chǎn)業(yè)鏈中,，構(gòu)筑“護(hù)城河”、具備核心競爭力的企業(yè)開始主導(dǎo)行業(yè)發(fā)展,，龍頭公司的毛利率開始持續(xù)提升,、費用率下降，凈利率則不斷提高,。以格力電器為例,，該公司上個世紀(jì)90年代末期跟隨行業(yè)快速增長，21世紀(jì)初開始進(jìn)入殘酷的市場拼殺階段,，競爭白熱化,。2004年格力空調(diào)的市占率為13%，行業(yè)前三總量集中度約40%,，毛利率為16.5%,，三項費用率為14.1%，凈利率僅為3.1%,。但格力電器憑借過硬的產(chǎn)品品質(zhì)和精細(xì)化的營銷體系管理,，市場份額逐年擴(kuò)大，利潤率穩(wěn)步回升,，到2012年,，格力的市占率已經(jīng)穩(wěn)步上升到45%，行業(yè)前三總量集中度達(dá)75%,，毛利率上升到26.9%,，凈利率達(dá)7.4%。在一個增速放緩,、商業(yè)模式并不“性感”的行業(yè)發(fā)掘出具備堅實“護(hù)城河”和持續(xù)業(yè)績增長能力的行業(yè)領(lǐng)先型公司,，無疑最考驗投研人員的功力。

巴菲特曾表示,，投資時要先看公司過去十年的財務(wù)報表與經(jīng)營表現(xiàn),，經(jīng)過多輪周期波動考驗的公司（可口可樂、富國銀行等）才能進(jìn)入投資范圍，即使是投資IBM,，巴菲特也不是在科技熱潮中買入,，而是待互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂、IBM轉(zhuǎn)型為服務(wù)型公司后,，才將其作為價值型股票買入,。巴菲特的“抽煙屁股”的投資方法，本質(zhì)上就是典型的“識鳥”模式,。

從專業(yè)投資的角度來看,，這兩種風(fēng)格都可以取得成功。去年以來,，對傳媒,、電子、互聯(lián)網(wǎng),、環(huán)保等細(xì)分行業(yè)的投資是典型的“聽風(fēng)”模式,，這些行業(yè)都是順應(yīng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的朝陽產(chǎn)業(yè)；而對$雙匯發(fā)展(SZ000895)$ ,、$青島啤酒(SH600600)$ ,、格力電器、$伊利股份(SH600887)$等股票的投資是典型的“識鳥”模式,，這些公司都是經(jīng)歷殘酷市場競爭后奠定行業(yè)地位的龍頭公司,。兩種模式在今年都以各自方式取得了不錯的投資業(yè)績。

“聽風(fēng)”是積極進(jìn)取,、注重高成長的投資方法,，要求投資者具備對大趨勢研究的前瞻性與敏銳度，因為“風(fēng)向”轉(zhuǎn)變的規(guī)律具有不確定性,，“風(fēng)向”的變化總是在不知不覺中發(fā)生,，所以，“聽風(fēng)”模式在歷史長河中具有一定的階段性特征,。而“識鳥”是穩(wěn)健、長期可持續(xù)的投資方法,，是適合大型資產(chǎn)管理的主流投資模式,。當(dāng)然，最好的投資莫過于“在風(fēng)中找到一只鳥”,，如果你在十幾年前的軟件時代早期投資了微軟,、最近十年的互聯(lián)網(wǎng)大潮初期你投資了谷歌、騰訊等,，那么,，恭喜你，你已幸運地與有意無意站在浪潮之巔的企業(yè)并肩，因為分享到企業(yè)經(jīng)營幾何級數(shù)的復(fù)利增長是專業(yè)投資者可遇不可求的夢想,。

（陳志民,，易方達(dá)基金管理有限公司副總裁）