新國九條解救不了A股,，源于股市定位錯誤

  5月9日，管理層頒布了新“國九條”,，擬進(jìn)一步促進(jìn)資本市場的健康發(fā)展,，也體現(xiàn)出管理層對資本市場改革發(fā)展的高度重視。

  鑒于本次頒布的新“國九條”,，主要有幾個關(guān)鍵看點,，分別為“強(qiáng)調(diào)以市場為導(dǎo)向”、“強(qiáng)化投資者保護(hù)”,、“發(fā)展多層次股票市場”,、完善資本市場稅收政策”、“培育私募市場“等,。

其中,，推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革成為市場關(guān)注的焦點，也是促進(jìn)市場化改革的重要內(nèi)容,。

針對股票發(fā)行注冊制改革,，股民最擔(dān)憂的問題就是信批以及退市等配套措施的不完善,。不可否認(rèn)，隨著股票發(fā)行注冊制度的全面鋪開,，因注冊制僅對注冊文件進(jìn)行形式性的審查,，并不會對發(fā)行人持續(xù)盈利能力、投資價值等因素作出具體的判斷,。因此,，注冊制將大幅降低企業(yè)的準(zhǔn)入門檻，更多的企業(yè)將會擠進(jìn)股市之中,。對此,，信批以及退市制度的補(bǔ)充就顯得非常重要，也是決定未來市場化改革能否順利過渡的關(guān)鍵性看點,。

在近日頒布的新“國九條”中,，也對信息披露以及完善退市制度等內(nèi)容作出了補(bǔ)充。但是,，光喊口號并無實質(zhì)性的作用,，關(guān)鍵還是看政策的執(zhí)行能力。

  縱觀過去多年新政的執(zhí)行力度,，實際上卻不容樂觀,。以退市制度為例，自2001年首只上市企業(yè)實行退市后,，13年間實現(xiàn)退市的企業(yè)家數(shù)僅有75家,，占比不足市場總量的3%,。2012年,，A股市場設(shè)立了退市整理板,，擬完善市場的退市制度。遺憾的是,，時至今日,，僅有退市長油成為首只進(jìn)入退市整理板的上市公司。

  政策朝令夕改,，政策執(zhí)行效率極度低下是當(dāng)前市場改革的重要阻力,。在注冊制度全面鋪開之際，盡管有新“國九條”對相關(guān)配套措施進(jìn)行補(bǔ)充,，但是政策預(yù)期的執(zhí)行效率并不看好。

  此外,，強(qiáng)化投資者保護(hù)等相關(guān)問題再度寫進(jìn)新“國九條”,。據(jù)悉，在新“國九條”中,，要求加強(qiáng)投資者教育,，引導(dǎo)投資者培育理性投資理念,，自擔(dān)風(fēng)險、自負(fù)盈虧,，提高風(fēng)險意識和自我保護(hù)能力,。同時，健全投資者特別是中小投資者權(quán)益保護(hù)制度,，保障投資者的知情權(quán),、參與權(quán)、求償權(quán)和監(jiān)督權(quán),，切實維護(hù)投資者合法權(quán)益,。

  在A股市場，“投資者保護(hù)”已經(jīng)成為了一個笑話,。在過去多年,，當(dāng)管理層反復(fù)強(qiáng)調(diào)投資者保護(hù)之際，股市卻以持續(xù)疲軟的姿態(tài)作出回應(yīng),?；蛟S，管理層會感到疑惑,，股市長期疲軟的原因究竟出在何處,？是現(xiàn)金分紅率不足？還是稅收過高,？或者是股市多層次結(jié)構(gòu)依然不完善,？

  對此，管理層也開始對癥下藥,。

針對上市公司現(xiàn)金分紅率長期偏低的問題,，管理層作出了鼓勵上市公司現(xiàn)金分紅、強(qiáng)調(diào)現(xiàn)金分紅與再融資掛鉤的關(guān)系,。例如,，在2012年，管理層強(qiáng)調(diào)分紅低于30%需要解釋,，主板上市公司分紅比例超過50%以上可享受再融資和并購重組的綠色通道,。

顯然，功夫不負(fù)有心人,。近年來,，上市公司整體的現(xiàn)金分紅率出現(xiàn)了大幅提升的局面。然而,，在上市公司現(xiàn)金分紅率大幅提升的背后,，卻出現(xiàn)了幾個核心問題。其一是再融資與現(xiàn)金分紅的掛鉤 ，無疑刺激部分上市公司的現(xiàn)金分紅能力,，現(xiàn)金分紅的功能有“變味”的傾向,；其二是股價下跌成為現(xiàn)金分紅率大幅提升的主要因素，管理層提升現(xiàn)金分紅率的意義大幅降低,；其三是現(xiàn)金分紅率提升了不少,，投資者卻因高紅利稅而增加了虧損，因此現(xiàn)金分紅的作用就明顯縮水了,。

  針對較高的紅利稅,，管理層于2013年1月1日起采取了差別化的紅利稅征收政策。其中,，持股超過1年的,，稅負(fù)減至5%；持股期介于1個月至1年的,，稅負(fù)維持10%,；持股在1個月以內(nèi)的，稅負(fù)提升至20%,。管理層期望借助差別化紅利稅來鼓勵投資者進(jìn)行長期投資,，以達(dá)到減稅的最佳目的。

  然而,，在實際的操作中,，稅負(fù)卻不降反增。對于中國股民來說,，主要分為兩大類,，一類是長期投資者，另一類是短線投機(jī)者,，且后者占比居多,。然而，針對上述兩類投資者,，卻遭遇到不同的困境,。

長期投資者熱衷于投資績優(yōu)藍(lán)籌股，持股時間均在一年以上,。因此,，他們能夠獲取5%的稅負(fù)優(yōu)惠。然而,，在實際的操作中,，他們的差價虧損卻遠(yuǎn)高于稅負(fù)的優(yōu)惠。再者,，長期投資績優(yōu)藍(lán)籌股也未必是一個保障,。就如近年來持續(xù)虧損的中國鋁業(yè),、振華重工等上市企業(yè)，在過去幾年也曾經(jīng)是市場公認(rèn)的長期價值投資的品種,。如今，卻落得虧損的尷尬局面,。

  短線投機(jī)者,，多數(shù)的操作周期不足一個月。按照差別化紅利稅的政策要求,，持股在1個月以內(nèi)的,，稅負(fù)提升至20%，此舉無疑增加了投資者的交易成本,。此外,，短線投機(jī)者的交易頻繁，整體的操作成功率并不高,，最終導(dǎo)致多數(shù)虧損的局面,。

因政策的針對性不強(qiáng)，政策“變味”的傾向濃厚,。因此,，無論是提升現(xiàn)金分紅率，還是實行稅收優(yōu)惠等政策,，均無法解決A股自身的問題,。對此，筆者郭施亮認(rèn)為,，新“國九條”解救不了A股,，源于股市的定位錯誤。

  中國股市最初的定位是為國企發(fā)展進(jìn)行有效性的融資而服務(wù),。當(dāng)時,，正值市場經(jīng)濟(jì)體制改革敏感期，市場化浪潮對國企運行機(jī)制產(chǎn)生巨大的沖擊,。資金短缺,、生產(chǎn)效率低下，產(chǎn)品滯銷,，人員臃腫等問題嚴(yán)重影響著國企的正常發(fā)展,。于是，在此背景下,，管理層為應(yīng)對國企的發(fā)展危機(jī),，大力鼓勵國有企業(yè)重組與上市。

  然而,，隨著國企危機(jī)的暫時緩解,，管理層對股市的定位設(shè)計卻沒有改變。之后，大量國企壟斷了市場的資源,，國企憑借優(yōu)質(zhì)的資源實現(xiàn)了規(guī)模式的擴(kuò)張,。于是，憑借著諸多的優(yōu)勢,，多家上市國企陸續(xù)登上了世界500強(qiáng)的行列,。

  如今，股市的定位設(shè)計仍然延續(xù)著過去的模式,。為融資者服務(wù),，最大限度開發(fā)股市的融資功能是當(dāng)前A股市場的重要特征。最可悲的是,，在A股市場長期低迷的背景下,，管理層卻在多個重要會議上著重強(qiáng)調(diào)提高股市的直接融資功能，實際上是對股市形成“雪上加霜”的打擊,。

  在本次頒布的新“國九條”中,，強(qiáng)調(diào)要發(fā)展多層次股票市場，并要求壯大主板,、中小企業(yè)板市場,，創(chuàng)新交易機(jī)制，豐富交易品種,，實際上就是體現(xiàn)出提高股市直接融資功能的作用,。

  近期，已經(jīng)有313家公司發(fā)布了預(yù)披露公告,。同時,，也有多家企業(yè)在發(fā)審會獲審核通過。雖說預(yù)披露并不意味著順利發(fā)行上市,，但是過多的預(yù)披露企業(yè),，卻暗示了未來有望獲取核準(zhǔn)批文的企業(yè)數(shù)量將大幅增加。

  筆者郭施亮認(rèn)為,，新“國九條”并沒有給我們帶來超預(yù)期的想象,，以此認(rèn)為股市將迎來牛市行情的依據(jù)嚴(yán)重不足。更為關(guān)鍵的是,，新“國九條”的政策針對性以及政策執(zhí)行力仍然有待觀察,，市場對諸多的利好政策基本處于麻木的狀態(tài)。顯然,，在股市定位錯誤的大前提下,，任何口號式的利好政策均無助于股市吸引力的提升。

  二十年前,，A股市場經(jīng)歷了大幅下挫的行情,，并創(chuàng)下了多年來的新低水平,。二十年后，A股再度陷入持續(xù)疲軟的被動局面,。毫無疑問,，在配套措施沒有真正落實之際，口號式的落實并無實質(zhì)性的意義,。若在此點位上,，全面鋪開股票發(fā)行注冊制度，恐將對本已疲軟的股市再來重重一擊,。