一,、QE1的定義  

貨幣量化寬松，是指中央銀行在實(shí)行零利率或近似零利率政策后,，通過(guò)購(gòu)買國(guó)債等中長(zhǎng)期債券,，增加基礎(chǔ)貨幣供給，向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性,，以改變市場(chǎng)主體對(duì)利率和匯率的預(yù)期,，恢復(fù)市場(chǎng)信心，刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的政策,。與傳統(tǒng)工具不同,，量化寬松被視為一種非常規(guī)貨幣政策操縱工具。

二,、QE1產(chǎn)生背景

次貸危機(jī)爆發(fā)初期,，由于金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)損失嚴(yán)重，主要經(jīng)濟(jì)體需求持續(xù)下降,，美國(guó)出現(xiàn)了信貸緊縮現(xiàn)象,，貨幣市場(chǎng)上聯(lián)邦基金利率升至6%左右，超出美聯(lián)儲(chǔ)原定5.25%的目標(biāo)水平,。為了降低市場(chǎng)利率,，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)7次下調(diào)聯(lián)邦市場(chǎng)利率，至2008年底,，利率已降至0%-0.25%的低位,，實(shí)際上啟動(dòng)了零利率政策。但金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)仍居高不下,，信貸市場(chǎng)緊縮嚴(yán)重,，以短期利率為主的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不暢，經(jīng)濟(jì)衰退的程度進(jìn)一步加深，在此特殊情況下,，以量化寬松為特點(diǎn)的非常規(guī)貨幣政策成為美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)抗國(guó)內(nèi)通貨緊縮,、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的必要手段之一。

三,、QE1的發(fā)展過(guò)程

第一階段：進(jìn)入“零利率政策”時(shí)代,。主要表現(xiàn)是，從2007年8月開(kāi)始,，美聯(lián)儲(chǔ)先后10次大規(guī)模降息,，利率由5.25%降至0%-0.25%的目標(biāo)區(qū)。12次降低貼現(xiàn)利率,，累計(jì)調(diào)低525個(gè)基點(diǎn)至0.5%,。

第二階段：補(bǔ)充流動(dòng)性。2007年金融危機(jī)爆發(fā)至2008年9月房利美與房地美危機(jī)和雷曼兄弟破產(chǎn)期間,，美聯(lián)儲(chǔ)主要通過(guò)與多個(gè)經(jīng)濟(jì)體中央銀行簽訂貨幣互換協(xié)議,、改革貼現(xiàn)窗口、推出定期標(biāo)售工具（TAF),、定期證券借貸工具(TSLF),、一級(jí)交易商信貸工具（PDCF)、收購(gòu)貝爾斯登公司的部分不良資產(chǎn)等措施,，防止國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)流動(dòng)性短缺,，履行的是傳統(tǒng)的“最后貸款人”職責(zé)。美聯(lián)儲(chǔ)是危機(jī)救援的主力軍,，通過(guò)創(chuàng)新上述短期信貸工具,，將補(bǔ)充流動(dòng)性的對(duì)象由傳統(tǒng)的商業(yè)銀行擴(kuò)展到受次貸危機(jī)影響最大的非銀行金融機(jī)構(gòu)。

第三階段：主動(dòng)釋放流動(dòng)性,。2008年9月—2009年3月,，主要事件是美聯(lián)儲(chǔ)決定購(gòu)買3000億美元長(zhǎng)期國(guó)債、收購(gòu)房利美與房地美發(fā)行的最多1.25億美元的抵押貸款支持證券,，呈現(xiàn)“直接救援”的顯著特征,。一是直接購(gòu)買陷入困境的金融機(jī)構(gòu)—房利美與房地美、美國(guó)國(guó)際集團(tuán)公司（AIG）的抵押貸款支持證券等,。二是直接向市場(chǎng)釋放流動(dòng)性,。受風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期惡化和不良資產(chǎn)累積導(dǎo)致緊縮信貸因素的影響，金融市場(chǎng)和商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)等金融中介已無(wú)法正常發(fā)揮作用,。在此情況下,，美聯(lián)儲(chǔ)扮演金融中介角色，先后推出貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)工具（AMLF),、貨幣市場(chǎng)投資者融資便利(MMIFF)等創(chuàng)新工具,，直接向市場(chǎng)釋放流動(dòng)性,。

第四階段：引導(dǎo)市場(chǎng)長(zhǎng)期利率下降,。從2009年3月 份開(kāi)始,，隨著美國(guó)金融業(yè)日趨穩(wěn)定，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始更多地依靠公開(kāi)市場(chǎng)操作購(gòu)買長(zhǎng)期債券,，試圖引導(dǎo)市場(chǎng)長(zhǎng)期利率下降,，減輕借款人的利息負(fù)擔(dān)，以刺激投資和消費(fèi),。 購(gòu)買長(zhǎng)期國(guó)債,，解決財(cái)政刺激經(jīng)濟(jì)的資金不足問(wèn)題，支持財(cái)政向購(gòu)買不良資產(chǎn)的私人投資者提供資金,，促進(jìn)實(shí)現(xiàn)恢復(fù)金融穩(wěn)定計(jì)劃,。這表明，美聯(lián)儲(chǔ)逐漸由前臺(tái)轉(zhuǎn)向 幕后,，成為資金的主要提供者,，以幫助奧巴馬政府實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃和恢復(fù)金融穩(wěn)定計(jì)劃。

四,、QE1的影響

（一)對(duì)美國(guó)的影響

1,、緩解金融市場(chǎng)短期的緊張狀況

信貸緊縮導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格破滅是導(dǎo)致金融危機(jī)爆發(fā)的主要原 因之一，而危機(jī)爆發(fā)后,，沉重打擊了金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)的信心,，金融機(jī)構(gòu)的借貸現(xiàn)象加劇，當(dāng)利率降為零時(shí),，傳統(tǒng)的利率政策無(wú)效,，導(dǎo)致流動(dòng)偏好性陷阱。同時(shí),， 金融衍生品的高杠桿導(dǎo)致了危機(jī)擴(kuò)大,，而危機(jī)后市場(chǎng)的“去杠桿化”非常漫長(zhǎng)，金融市場(chǎng)不易發(fā)揮作用,。在這種非常情況下,，美聯(lián)儲(chǔ)以機(jī)構(gòu)債券、抵押債券,、長(zhǎng)期國(guó) 債等公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的手段為市場(chǎng)提供資金,，實(shí)行量化寬松政策，對(duì)于緩解資本市場(chǎng)緊張情況,，增加經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張動(dòng)力有一定促進(jìn)作用,。美聯(lián)儲(chǔ)在 2009年3月28日購(gòu)買國(guó)債的消息公布后，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)立即跳升,，收盤上漲90.8點(diǎn),，漲幅為1.23%,。2009年6月至12月，美國(guó)紐約銀行,、高盛集團(tuán),、摩根大通、花旗銀行等先后歸還了政府救助資金,， AIG也通過(guò)出售旗下保險(xiǎn)公司籌到了367億美元,，以償還紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行部分貸款。種種跡象表明,，在QE1執(zhí)行期間,，在美聯(lián)儲(chǔ)廉價(jià)資金以及財(cái)政部資助下，華爾街金融機(jī)構(gòu)正在恢復(fù)元?dú)狻?/font>

2,、通貨膨脹壓力增大

美聯(lián)儲(chǔ)采取的量化寬松貨幣政策逐漸推高通貨膨脹,，2008年以來(lái)的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明美國(guó)通脹壓力增加：僅2月份剛開(kāi)始注資行為時(shí)的數(shù)據(jù)就顯示，生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)在過(guò)去一年里攀升了7.4%,，創(chuàng)下1981年10月以來(lái)的最高年增速,，進(jìn)口商品價(jià)格指數(shù)上漲了13.7%，創(chuàng)下自1982年9月該指數(shù)設(shè)立以來(lái)的最高年增速,。再者,，消費(fèi)品價(jià)格指數(shù)是衡量通貨膨脹的重要指標(biāo)，下表顯示了08年以來(lái)美國(guó)CPI和核心CPI增幅情況,。由表可以看出,，雖然美聯(lián)儲(chǔ)希望將核心CPI控制在1.5%—2%的區(qū)間內(nèi)，然而現(xiàn)在的結(jié)果仍然遠(yuǎn)偏于其長(zhǎng)期政策目標(biāo),。

3,、失業(yè)率不降反增

美國(guó)自量化寬松政策實(shí)行以來(lái)，雖然對(duì)金融機(jī)構(gòu)有短暫的促進(jìn)作用,，但從下表中顯示的失業(yè)率來(lái)看,，短期和長(zhǎng)期內(nèi)失業(yè)率均未有明顯改善，甚至不降反增,。尤其是2009年四月到五月短短一個(gè)月間,，失業(yè)率從8.9%直升至9.4%，之后十月份之后又升至10%及以上,，這些數(shù)據(jù)表明美聯(lián)儲(chǔ)的QE1計(jì)劃對(duì)于失業(yè)的調(diào)整徹底失敗,，于是有了近來(lái)的QE2的出現(xiàn)，力圖全力挽救持續(xù)較高的失業(yè)率,。

（二)對(duì)世界的影響

1,、大宗商品價(jià)格大幅上漲

由于美元是世界儲(chǔ)備貨幣，而且世界主要商品定價(jià)均以美元為基準(zhǔn),，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施量化寬松政策將導(dǎo)致美元大幅貶值,，從而引發(fā)新一輪資源價(jià)格上漲,，引起全球性通脹。以下選取2009年2月24日與7月24日的主要期貨交易商品作比較可以發(fā)現(xiàn),，物價(jià)呈上升趨勢(shì),，尤其是精銅甚至在5個(gè)月內(nèi)上升了66.7%。由于量化寬松導(dǎo)致的流動(dòng)性擴(kuò)張,，引起了大宗商品價(jià)格相對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的實(shí)際需求產(chǎn)生超調(diào),，于是推動(dòng)了價(jià)格的上漲,。

2,、引發(fā)金融機(jī)構(gòu)和中央銀行的道德風(fēng)險(xiǎn)

美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)金融機(jī)構(gòu)實(shí)施大規(guī)模救援以及履行“最后貸款 人”職責(zé)，強(qiáng)化了金融機(jī)構(gòu)“大而不倒”觀念,，容易引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn),。另一方面，在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的過(guò)程中,，主要經(jīng)濟(jì)體中央銀行在政策出臺(tái)時(shí)間的一致性,、政策措施 上的趨同性以及政策決策的相關(guān)性方面，表現(xiàn)出前所未有的一致,，這雖然有助于增強(qiáng)共同應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的力度,，有效緩解金融危機(jī)的沖擊，但也使主要經(jīng)濟(jì)體中央銀 行的貨幣政策互相牽制,，其獨(dú)立性受到影響,，導(dǎo)致中央銀行對(duì)本國(guó)貨幣政策的走向難以把握；同時(shí),，也增大了各國(guó)中央銀行決策中的道德風(fēng)險(xiǎn)和全球中央銀行體系的 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),。

3、相關(guān)貿(mào)易體的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)惡化

量化寬松政策使美元貶值,，有利于美國(guó)的出口行業(yè),，但是相反也導(dǎo)致相關(guān)經(jīng)濟(jì)體的貨幣升值。例如,，美聯(lián)儲(chǔ)宣布巨額注資計(jì)劃當(dāng)日,，世界主要貨幣就針對(duì)美元大幅升值，其中歐元升值3.5%,，日元升值2.4%,，英鎊升值1.6%，加元升值1.7%,。這將削弱相關(guān)貿(mào)易體對(duì)美國(guó)的出口能力,，尤其對(duì)于那些處于金融危機(jī)漩渦中的出口導(dǎo)向型新興經(jīng)濟(jì)體而言，量化寬松貨幣政策對(duì)其造成雪上加霜的打擊,，并有可能引發(fā)貿(mào)易摩擦,。

4,、持有美國(guó)國(guó)債的國(guó)家外匯資產(chǎn)價(jià)值降低

由于美國(guó)強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和美元獨(dú)一無(wú)二的國(guó)際地位，許多國(guó)家都持有占本國(guó)外匯儲(chǔ)備比例很大的美國(guó)國(guó)債,。此次量化寬松政策導(dǎo)致美國(guó)國(guó)債收益率下降,，從而使相應(yīng)持債國(guó)家的外匯資產(chǎn)存在非常大的貶值風(fēng)險(xiǎn)。3月18日當(dāng)日,，美國(guó)基準(zhǔn)10年期政府債券收益率從3.01%降至2.5%,，創(chuàng)1981年以來(lái)的最大日跌幅。

（三）對(duì)中國(guó)的影響

1,、人民幣匯率效應(yīng)

在美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松貨幣政策的作用下,，人民幣的升值壓力逐漸增大。人民幣升值會(huì)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)很大的影響,。一方面,，基于人民幣升值預(yù)期和中國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)回升的良好預(yù)期，2009年 以來(lái)流入中國(guó)的外資數(shù)量不段上升,，隨著國(guó)際金融機(jī)構(gòu)去杠桿化進(jìn)程的結(jié)束,，美聯(lián)儲(chǔ)向金融市場(chǎng)注入的大量流動(dòng)性，通過(guò)各種渠道流向中國(guó),。在這部分外資中,，屬于 投機(jī)性的占很大比例。這類資本會(huì)催生中國(guó)的經(jīng)濟(jì)泡沫,，抬高物價(jià),，形成通貨膨脹。一旦美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)好轉(zhuǎn),，大量外資出逃,，經(jīng)濟(jì)泡沫破滅，整個(gè)金融市場(chǎng)將引起動(dòng)蕩,，由此波及整個(gè)社會(huì)的穩(wěn)定,。另一方面，人民幣升值使我國(guó)以美元表示的出口商品價(jià)格上升,，不利于我國(guó)的國(guó)際貿(mào)易,。尤其是中國(guó)屬于原材料加工出口大國(guó)，美元 貶值使得原材料價(jià)格大漲,，我國(guó)出口商品的成本增加,，這更進(jìn)一步提高了我國(guó)出口商品的價(jià)格，引起我國(guó)貿(mào)易條件的惡化,。

2,、貨幣政策的獨(dú)立性削弱

美國(guó)史無(wú)前例的量化寬松政策的推出，對(duì)中國(guó)貨幣政策最直接的影響是,，中國(guó)被動(dòng)跟隨美國(guó)進(jìn)行調(diào)整,。如果中國(guó)不跟隨美國(guó)和全球的量化寬松政策,，人民幣將可能產(chǎn)生更大的升值壓力，帶來(lái)更多的資金流入,。如果中國(guó)跟進(jìn)美國(guó)的政策,，由于中國(guó)的家庭和金融機(jī)構(gòu)并不存在去杠桿化的問(wèn)題，那么中國(guó)貨幣供應(yīng)量將十分充足,。因此,，無(wú)論中國(guó)跟隨還是不跟隨美國(guó)的貨幣政策，都會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性充裕的情況,，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的出現(xiàn),。從中長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)儲(chǔ)蓄大于投資,、貿(mào)易順差居高不下且處在人口紅利期,，這些因素在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)難以改變,。由于人民幣重歸“盯住”美元的機(jī)制,，根據(jù)“三元悖論”，在資本跨境流動(dòng)無(wú)法得到有效控制的情況下,，中國(guó)央行要部分喪失貨幣政策的自主性,，中國(guó)貨幣政策將追隨美國(guó)貨 幣政策的調(diào)整。

3,、通貨膨脹卷土重來(lái)

面對(duì)資本流入以及資源價(jià)格上漲帶來(lái)的通脹風(fēng)險(xiǎn),，中國(guó)的CPI和PPI已 經(jīng)連續(xù)數(shù)月環(huán)比上升，美聯(lián)儲(chǔ)的量化寬松貨幣政策加大了未來(lái)全球通脹風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn),，并通過(guò)各種渠道傳導(dǎo)至中國(guó),，這些過(guò)量的貨幣供給會(huì)伴隨著貨幣成熟的 增長(zhǎng)而擴(kuò)張成更大的貨幣供給量。當(dāng)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始逐漸回暖,，投資與消費(fèi)的信息增加,，銀行不再惜貸時(shí)，貨幣乘數(shù)必然變大,，此時(shí)通過(guò)貨幣乘數(shù)擴(kuò)張后的貨幣供給演變成 巨大的威脅,，也導(dǎo)致中國(guó)的通脹容易傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi)PPI,通過(guò)PPI向CPI傳導(dǎo)通脹壓力。而持續(xù)上升的數(shù)據(jù)也讓居民的通貨膨脹預(yù)期持續(xù)增強(qiáng),，這會(huì)進(jìn)一步推進(jìn)通貨膨脹,。