最新發(fā)布的中國10月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)看上去不錯。工業(yè)增加值10.3%的同比增速不僅高于上月,，也小幅超越市場預(yù)期,。再加上基本符合預(yù)測的投資與零售數(shù)據(jù)，以及略低于市場預(yù)期的通脹壓力,，實體經(jīng)濟狀況給正在召開的十八屆三中全會營造了還不錯的宏觀經(jīng)濟氛圍,。

比經(jīng)濟增長速度更重要的，是數(shù)據(jù)中呈現(xiàn)出的經(jīng)濟動能切換的跡象──經(jīng)濟增長似乎已開始從今年三季度對國內(nèi)穩(wěn)增長政策的依賴,，逐步轉(zhuǎn)向出口及國內(nèi)汽車需求等更有內(nèi)生性引擎的引領(lǐng),。這種切換固然可喜，但政策推動與市場力量之間的交接棒才剛剛開始,，整個過程能否順利完成還存在不小變數(shù),。因此，我們對經(jīng)濟前景表示謹慎樂觀,。

政策與市場之間的交接棒在生產(chǎn)和需求兩個方面都能看到,。國有工業(yè)企業(yè)曾是三季度工業(yè)生產(chǎn)加速的領(lǐng)頭羊，但其環(huán)比增長已經(jīng)減慢,。目前帶動工業(yè)生產(chǎn)加快的已經(jīng)變成外資企業(yè),。從工業(yè)企業(yè)出口交貨值增長的加速來看，外需已成為工業(yè)生產(chǎn)增長走高的主要原因,。分行業(yè)來看,，公共服務(wù)（水、電,、氣）行業(yè)的工業(yè)增加值已經(jīng)明顯從兩個月前的高點回落,，同時汽車行業(yè)工業(yè)增加值增長則創(chuàng)出了兩年來的新高,。這也表明工業(yè)生產(chǎn)背后來自政策的推動在減小,，來自市場的拉動在增大。

投資數(shù)據(jù)也表現(xiàn)出了同樣態(tài)勢,。中國投資主要由基建投資,、房地產(chǎn)投資和制造業(yè)投資三大塊組成（三者合計占到了總投資的80%以上）。其中,，基建和地產(chǎn)是過去幾年穩(wěn)增長政策的傳統(tǒng)抓手,，也幾乎是每一輪經(jīng)濟復(fù)蘇的引擎。今年三季度經(jīng)濟增長的加速也大致建立在基建投資走強之上。不過,，10月份基建投資增長連續(xù)第二個月下滑──目前14%的真實同比增速已經(jīng)比過去一年的均值低了差不多10個百分點,。而中央政府投資項目這一相當具有政策含義的投資指標，在今年10月出現(xiàn)了一年多來的首個負增長,，也表明政府推動基礎(chǔ)設(shè)施投資的意愿有所下降,。

同時，地產(chǎn)投資受到了房價持續(xù)上漲帶來的調(diào)控壓力（“北上深”三個一線城市已經(jīng)在近期收緊了地產(chǎn)調(diào)控政策）,，增速在10月僅處于15%的低位,，相比今年上半年約20%的平均增速算是下了一個臺階。雖然地產(chǎn)銷售目前還保持著約15%的穩(wěn)健增長,，但開發(fā)商的投資熱情已經(jīng)明顯走弱,。近三個月，房地產(chǎn)新開工面積的同比增長已經(jīng)下滑到停滯的水平,，土地購置面積也已經(jīng)進入負增長狀態(tài),。有鑒于此，地產(chǎn)投資未來幾個月的前景難言樂觀,。

在基建和地產(chǎn)投資動力不足的背景下,，制造業(yè)投資的走強成為了10月總投資增長保持穩(wěn)定的功臣。10月24%的制造業(yè)投資同比增速已經(jīng)創(chuàng)下了去年7月以來的新高,，比今年6月的低點高出了8個百分點,。看起來,，制造業(yè)投資在連續(xù)減速兩年多之后,，似乎又重新進入了加速通道。這與近期加工貿(mào)易出口加速,，出口企業(yè)狀況好轉(zhuǎn)應(yīng)該有直接聯(lián)系,。

確實，生產(chǎn)與需求面的數(shù)據(jù)都顯示國內(nèi)經(jīng)濟增長動力正在發(fā)生可喜切換,。但僅憑這些就判斷接力棒會成功交接還太過草率,。穩(wěn)增長政策能否順利將擔(dān)子交出去，取決于接棒人的力量是否足夠,。而這很大程度上又決定于發(fā)達經(jīng)濟體（尤其是美國）對中國外需的拉動強度,。進入今年下半年，美歐經(jīng)濟的基本面明顯好轉(zhuǎn),，帶動中國對其出口走強,。不過，發(fā)達經(jīng)濟體的復(fù)蘇仍然溫和而脆弱,。從美歐日三國制造業(yè)PMI上漲的停滯來看,，短期內(nèi)中國對其出口進一步改善的空間有限,。而如果沒有外需的持續(xù)走強，國內(nèi)本就面臨產(chǎn)能過剩壓力的制造業(yè)企業(yè)相信也不會持續(xù)增加投資,。因此,，增長動能的交接棒會如何演變還需進一步觀察。

站在投資者角度,，對10月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)應(yīng)該做正面解讀,。過去幾個月，市場普遍擔(dān)心隨著三季度經(jīng)濟增速的加快,，以及11月上旬十八屆三中全會的結(jié)束,，穩(wěn)增長政策的力度會在四季度減弱。而從9月份以來,，我們也確實觀察到了包括國有企業(yè)增速減慢,，基建投資走弱等穩(wěn)增長政策退出的信號。因此,，市場主流觀點認為始于今年三季度的經(jīng)濟復(fù)蘇恐怕難以持續(xù),。

在這樣的背景下來觀察10月份數(shù)據(jù)，一方面可以發(fā)現(xiàn)穩(wěn)增長政策的退出確在進行,，但另一方面也可發(fā)現(xiàn)內(nèi)外部更加市場化的需求力量也在走強,，并基本對沖了穩(wěn)增長政策力度減弱的影響。這是一個超出之前預(yù)期的新變化,。雖然外需狀況也存在諸多不確定性,，但相比注定難以持續(xù)的穩(wěn)增長政策來說，它們對市場情緒的支撐力度會更強,。再考慮到10月CPI小幅低于預(yù)期,，貨幣政策收緊的壓力稍緩，10月宏觀經(jīng)濟信息給資本市場營造了一個相對友好的氛圍,。當然,，這未必會是市場情緒的主導(dǎo)力量。即將結(jié)束的十八屆三中全會會給出什么樣的政策信號,，為未來幾年中國經(jīng)濟畫下什么樣的藍圖,，是投資者們更需要關(guān)注的一個變化。

徐高  華爾街日報