小小辛巴的辨股析圖21（乾照光電之一）

久未寫博了,，不是因為行情跌得讓人沒有興趣,，而是因為雜務(wù)纏身實在忙不過來，也不知道各位兄弟還好嗎,？

行情起起落落,，心情上上下下，不變的只是那一份想念,，想念那些煮酒論江湖的日子,，那時的我們雖然有些書生意氣，但激情燃燒的記憶卻不會磨滅,。

為了那一份感念,，接下來的一段日子,，我將盡力抽空把自己書中未說清、未完善的部分,，進行補充性說明,，還請兄弟們指正。

通常來說,，我選擇潛力股,，首先看重的是行業(yè)，整個行業(yè)要有較大的發(fā)展空間,，才會予以考慮,；然后再考慮行業(yè)地位，最好是處于行業(yè)前一,、兩名,；成長性的新興行業(yè)雖然競爭較激烈點，形勢也不太明朗,，但所謂亂世才出英雄,，我們要做的只是找到這個草莽英雄，買入并持有,，然后等待它日出東方,，一統(tǒng)江湖。

2011年下半年,，我選的潛力股中有一只是乾照光電,，該公司的主要產(chǎn)品是LED芯片（LED 指發(fā)光二極管，是由Ⅲ-Ⅴ族半導體材料通過半導體工藝制備的固體發(fā)光器件,，其原理是利用半導體材料的特性將電能轉(zhuǎn)化為光能而發(fā)光）,，講到LED光電的龍頭，大家更看重的是三安光電（SH.600703）,，但經(jīng)比較研究后,，我認為乾照光電才是最具潛力的種子選手，沒有之一,。

以下我將分五個部分談?wù)剬η展怆姷目捶?，分別為：（1）行業(yè)前景；（2）乾照前身,；（3）強者對決,；（4）風華盡去；（5）輯熙光明,。前三個部分主要談乾照的看點,，更側(cè)重基本面一些，后兩個部分主要講不足,，更側(cè)重實戰(zhàn)一些,。

一,、行業(yè)前景

照明行業(yè)是一個古老的行業(yè)，向前可以回溯到原始的洞穴用火時代,，向后可以無限延伸到未來,，除非我們?nèi)祟惪梢赃M化到夜間視物如白晝的水平，否則,，照明方面的需求將永遠存在,。

繼白熾燈、熒光燈之后,，LED 作為新型高效固體光源,，具有長壽命、節(jié)能,、環(huán)保,、安全、色彩豐富等顯著優(yōu)點,，是人類照明史上的又一次飛躍,，是世界光源工業(yè)的一次全新的革命，被公認為21 世紀最具發(fā)展前景的高技術(shù)領(lǐng)域之一,。

近年來,，世界各主要發(fā)達國家都高度重視LED 產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，制定了相應(yīng)的國家級半導體照明發(fā)展計劃,，以加大研究開發(fā)力度,，如日本的《21世紀照明技術(shù)》研究發(fā)展計劃、美國能源部的半導體照明國家研究項目,、歐盟的“彩虹計劃”等,。

而我國大陸地區(qū)，隨著中央,、地方財政和國民收入的增長,，對LED 產(chǎn)品的承受能力也在不斷增強，為LED 的大范圍應(yīng)用奠定了良好的經(jīng)濟基礎(chǔ),。在“國家半導體照明工程”,、國家“863”計劃、科技攻關(guān)計劃等政策的引導下,，LED產(chǎn)業(yè)在上游外延生長、中游芯片制造,、下游封裝以及應(yīng)用環(huán)節(jié)均已進入量產(chǎn)階段,。2012年5月，科技部發(fā)布《半導體照明科技發(fā)展“十二五”專項規(guī)劃(征求意見稿)》提出,，到2015年,，LED照明產(chǎn)業(yè)規(guī)模達到5000億元,，LED照明產(chǎn)品占通用照明的30%；重點培育20-30家龍頭企業(yè),，建成20個國家級產(chǎn)業(yè)基地和50個“十城萬盞”試點示范城市,。

發(fā)展前景雖然很好，但我們也不能過于樂觀,，很多預期并不一定馬上能實現(xiàn)的,，別的不說，如何降低LED照明的成本就是一個大問題,，隨便舉個身邊的例子來說,，前段時間，夫人為兒子買了一個LED臺燈,，菲利普的,，一座就要七百多元，同樣的金額換成買普通臺燈可以買二三十個,。

所以說,，雖然LED照明的前景很好，遲早我們會把所有的燈都換成LED照明,，但是,，這個時代將以多快的速度到來，誰都不知道,，作為長線交易者,，不可能把安全寄希望于不可靠的未來，而應(yīng)在充分了解的基礎(chǔ)上做保守估值,。

給人們帶來光明的企業(yè)永遠有前途,，但如果為了光明而流盡血汗，不如在暗夜里安然睡去,。

二,、乾照前身

如果僅以規(guī)模而論，2011年銷售收入達17.8個億的三安光電才是當之無愧的龍頭,，再看乾照光電,，2011年銷售收入僅2.2億，差了八,、九倍,，乾照光電顯然無法與三安光電相提并論。但就像前面所說,，LED照明行業(yè)是高技術(shù)行業(yè),，而高技術(shù)行業(yè)對人才的要求是苛刻的，從長久來看，沒有尖端的技術(shù)與優(yōu)秀的管理是很難勝出的,。

高科技行業(yè),，最關(guān)鍵的還是人的因素。

現(xiàn)在的三安光電之所以強大,，與當年的核心領(lǐng)導團隊是有重要關(guān)系的,，沒有他們開創(chuàng)的江山，哪有今天的天地,，而當年那撥人又去了哪里呢,？

都去了乾照光電。

先來看看乾照光電的董事長鄧電明吧,，說到鄧電明,，三明工業(yè)界人士都非常熟悉，早在上世紀80年代,，剛到而立之年的他便當上了三鋼副廠長,，成為三明工業(yè)界知名人士。2002年,，他被廈門市作為人才引進安排到廈門市三安公司擔任總經(jīng)理,。他從冶金行業(yè)跨入到光電行業(yè)，堪稱是個勇敢的挑戰(zhàn)者,。他領(lǐng)導三安公司發(fā)展壯大,，成就斐然，在廈門光電界也頗具名氣,。

可就在三安光電即將結(jié)出碩果時,，2005年鄧電明卻離開國有企業(yè)三安光電總經(jīng)理位置，帶領(lǐng)三安光電其余5名部下,，于2006年創(chuàng)辦了乾照光電,。這5位部下,分別是技術(shù)總監(jiān)光電專家王向武,財務(wù)總監(jiān)葉孫義以及車間主任和班組長。

看到?jīng)]有,，從技術(shù)專家到財務(wù)以及具體搞生產(chǎn)的核心骨干全部拉走,，受他們影響，乾照光電后續(xù)組成人員中,，還有大批中層技術(shù)和管理骨干也出自三安電子,。而就是以這五塊脊梁骨組成的核心團隊，帶領(lǐng)著一幫人白手起家,，僅用4年的時間里,，乾照光電就從LED業(yè)界默默無聞的小輩一躍而成為中國大陸最大的紅、黃LED芯片生產(chǎn)廠家,。憑借均勻性,、一致性,、可靠性等綜合性能方面的領(lǐng)先優(yōu)勢,，乾照光電生產(chǎn)的四元系外延片,、芯片在質(zhì)量和產(chǎn)銷量方面均處于國內(nèi)領(lǐng)先水平，高效砷化鎵太陽電池達到國際先進水平,。乾照光電目前擁有多項專利,，還承擔了國家部委多個研發(fā)項目。

這幾個人中最關(guān)鍵的是王向武,，它是教授級高級工程師,，國內(nèi)半導體光電領(lǐng)域的著名技術(shù)專家，曾任中電科技集團南京第55 研究所材料中心副主任,、廈門三安電子有限公司副總經(jīng)理,、總工程師。據(jù)說,，三安光電的關(guān)鍵設(shè)備MOCVD壞了（MOCVD外延爐是生產(chǎn)四元系 LED外延片最關(guān)鍵的設(shè)備,，目前全球只有德國的 AIXTRON和美國的 VEECO兩家公司與少數(shù)日本公司有能力生產(chǎn)，日本為保持技術(shù)領(lǐng)先,，不允許 MOCVD設(shè)備出口,，而 AIXTRON和 VEECO這兩家公司占據(jù)了全球 MOCVD設(shè)備超過 90%的市場份額，處于壟斷地位）,，還得請乾照的王向武來幫助,！

緣定前生，誰主藍光沉??？

當然也有人會說，三安是藍光的老大,，乾照雖然紅黃稱雄,，但照明光源主要用的是藍光LED芯片，所以藍光的市場需求是紅,、黃光的近五,、六倍，乾照沒有能力生產(chǎn)藍光,，也就無法挑戰(zhàn)三安的地位,。

乾照真的沒有能力生產(chǎn)藍光LED芯片嗎？非不能也,，暫不為也,。

對于這個問題，更要從乾照前身講起,。乾照光電招股說明書顯示,，以鄧電明為首的核心技術(shù)團隊來自于三安，而三安光電以藍光LED芯片為主業(yè)。鄧電明離開三安前,，曾代表其團隊與三安簽訂禁止性協(xié)議,，根據(jù)該協(xié)議，乾照光電從2006年4月起,，5年內(nèi)不得生產(chǎn)藍綠光LED芯片,。

正是該禁令的存在，乾照給了三安寶貴的五年無壓力發(fā)展期,，也就在這五年內(nèi),，三安在藍光LED芯片業(yè)務(wù)取得了巨大成功，當然啦,，這個成功是得打問號的,。這就像大人和小孩賽跑，大人對小孩說,，先讓你跑十米,，說這種話時，大人往往是有底氣的,，最后大人能不能追上小孩,，一般取決于他要不要發(fā)狠力去追。

強者讓弱者先跑,，但最終勝出的,，往往還是強者。

乾照光電不是不會做藍綠光LED芯片,，而是鄧電明,、王向武等人按約定不能做，結(jié)果他們搗騰其他色系的,，照樣做成了紅,、黃色系LED芯片的老大。而到了2011年5月,，鄧,、王等人已經(jīng)過了禁止性期限（這五年中雖不能生產(chǎn)，但偷偷研究應(yīng)無問題）,，試想,，早已掌握了藍綠光LED芯片的核心技術(shù)的鄧、王等人,，如果真的下決心對付老東家,，搞起藍綠光LED芯片，三安光電又將會面臨怎樣的競爭困境,。

當年,，伊利的骨干出走打造了蒙牛,，將來，乾照取代三安的地位也是不無可能的,。

三,、強者對決

1、LED的產(chǎn)業(yè)利潤特點——強者居上

LED的產(chǎn)業(yè)鏈包括襯底制作,、外延生長,、芯片制造和封裝與應(yīng)用，一般將襯底制作和外延生長視為LED產(chǎn)業(yè)的上游,，芯片制造為中游，封裝與應(yīng)用為下游,。

上游襯底制作和外延生長具有技術(shù)和資本密集的特點,，有能力從事的企業(yè)數(shù)量最少。上游既是技術(shù)進步的瓶頸,，也是整個 LED產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵,，在上游優(yōu)勢企業(yè)資源比較集中，同時利潤率也較高,。

芯片是LED的核心組件,，芯片的亮度、均勻性,、穩(wěn)定性,、光衰等指標直接影響著終端產(chǎn)品的質(zhì)量；中游芯片制造對技術(shù)和資本的要求較高,，參與競爭的企業(yè)數(shù)量相對較少,。

下游封裝與應(yīng)用的進入門檻相對較低，參與其中的企業(yè)數(shù)量最多,，由于LED應(yīng)用領(lǐng)域的不斷延伸,，市場規(guī)模不斷擴大。涉及到上游外延生長,、中游芯片制造,、下游封裝等多個細分產(chǎn)業(yè)，總體而言,，利潤主要集中技術(shù)最高的上游,、中游，下游封裝的競爭相當激烈,。

隨著 LED產(chǎn)業(yè)新技術(shù)的不斷涌現(xiàn),、各個環(huán)節(jié)競爭的加劇，整體利潤水平呈現(xiàn)逐年下降趨勢,，但產(chǎn)業(yè)上中下游各有不同：襯底和外延片由于技術(shù)難度較大,、進入門檻高,，保持著較高而且穩(wěn)定的利潤水平；芯片制備企業(yè),，依靠研發(fā),、技術(shù)和管理等方面的優(yōu)勢，利潤水平較高,；下游封裝以及應(yīng)用企業(yè)利潤水平差異較大,，從事高端芯片封裝和產(chǎn)品應(yīng)用的企業(yè)利潤水平較高，從事中低端芯片封裝和產(chǎn)品應(yīng)用的企業(yè)利潤水平處于產(chǎn)業(yè)最低水平,。

由于最上游的襯底制作設(shè)備MOCVD的核心技術(shù)被歐美日掌握,，因此，產(chǎn)業(yè)鏈的最高利潤全部被歐美日拿走,，國內(nèi)的創(chuàng)業(yè)板公司天龍光電據(jù)說正在研制MOCVD,，但幾年下來，雷聲大,、雨點小,，什么時候能生產(chǎn)出高質(zhì)量的MOCVD并得到市場認可，還不知道,。

乾照光電的優(yōu)點在于中上游稱王,，做的是相對技術(shù)較高的外延片和芯片，因此,，能保持較高的利潤,。不要小看“相對技術(shù)較高”這個評價，這里有一個誤區(qū)必須注意,，不是有MOCVD設(shè)備,，就能生產(chǎn)高質(zhì)量的芯片的。

給你一根杠桿,，你也許能撬起地球,，而給你一臺精密機床，你未必能加工出璀璨的鉆戒,。

2,、LED的生產(chǎn)工藝特點——技能優(yōu)先

襯底和外延片是LED的上游產(chǎn)品。襯底的主要功能是承載,，是生產(chǎn)外延片的主要原材料,，在 LED的生產(chǎn)過程中，外延片的制作對設(shè)備,、技術(shù),、工藝、生產(chǎn)管理要求最高,，生產(chǎn)工藝最復雜,。外延片的品質(zhì),，直接決定了中下游產(chǎn)品的質(zhì)量。芯片制造主要是為外延片制作電極并按一定的規(guī)格尺寸進行切割,，主要工序包括研磨拋光,、蒸鍍、光刻,、切割,、清洗、檢驗和包裝等,。

生產(chǎn) LED芯片不同于傳統(tǒng)工業(yè)品的一個顯著特點就是,，MOCVD設(shè)備只是生產(chǎn) LED外延片和芯片的必要條件，LED外延片結(jié)構(gòu)的設(shè)計,、生長過程的控制等都是技術(shù)能力的體現(xiàn),，涉及諸多設(shè)備調(diào)控、參數(shù)設(shè)置,、流程控制以及生產(chǎn)管理等方面的技術(shù)訣竅，僅有 MOCVD外延爐設(shè)備而不掌握 LED生產(chǎn)核心技術(shù)特別是外延生長技術(shù)是無法生產(chǎn)出合格的 LED外延片和芯片,。

乾照光電王向武領(lǐng)導的技術(shù)與研發(fā)團隊,，技術(shù)研發(fā)國內(nèi)綜合實力最強，具有超過 20年的研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)管理經(jīng)驗,，掌握了業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的生產(chǎn)工藝,，使得乾照光電的外延片、芯片加工技術(shù)冠絕國內(nèi),。

外延片成品率是衡量半導體光電企業(yè)生產(chǎn)過程控制能力和工藝水平的主要指標,，2008年和 2009年乾照光電公司 A級外延片成品率分別達到 96.52%和98.42%，其中 LED外延片成品率為 96.37%和 97.25%,，砷化鎵太陽能電池外延片成品率為 97.97%和 94.55 %,。

MOCVD外延爐安裝調(diào)試至實現(xiàn)滿負荷生產(chǎn)的周期與產(chǎn)能利用率是工藝水平高低的重要體現(xiàn)，截至 2009年底,，公司現(xiàn)有的 5臺 MOCVD外延爐從開始進行安裝調(diào)試至實現(xiàn)滿負荷生產(chǎn)平均周期為 11.4天,，最短僅為 5天，遠優(yōu)于行業(yè)平均水平,；2008-2009年度,，公司連續(xù)兩年實現(xiàn)了超過 90%的產(chǎn)能利用率。

公司團隊對設(shè)備及相關(guān)工藝的透徹了解,，使得公司在設(shè)備安裝,、調(diào)試的速度和質(zhì)量方面創(chuàng)下設(shè)備廠商的記錄，并且運轉(zhuǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量也領(lǐng)先同行,。

同時,，公司現(xiàn)有 MOCVD外延爐具有極強的通用性,，只需更換襯底材料、改變生長程序,，就可以在四元系 LED外延片和砷化鎵太陽能電池外延片產(chǎn)品之間進行切換,，公司是目前國內(nèi)極少數(shù)同時生產(chǎn)四元系 LED外延片、芯片和空間用三結(jié)砷化鎵太陽能電池外延片的企業(yè),，這種基于 MOCVD外延爐設(shè)備,，形成了“四元系紅黃光 LED外延片+砷化鎵太陽電池外延片”極具競爭力的半導體光電產(chǎn)品組合，不僅有利于持續(xù)技術(shù)積累,，還使公司能夠根據(jù)市場需求狀況隨時調(diào)整兩大類產(chǎn)品的生產(chǎn)計劃,，最大限度的提升設(shè)備使用效率，降低產(chǎn)品單位固定成本,，而且大大降低了市場波動給企業(yè)帶來的經(jīng)營風險,。

3、財務(wù)數(shù)據(jù)對比排排坐——剩者為王

這兩年,，受世界經(jīng)濟蕭條及能源需求下降影響,，LED產(chǎn)業(yè)以及整個光伏產(chǎn)業(yè)都不景氣，但我們衡量一個企業(yè)的賺錢能力,，應(yīng)從長周期的順逆境表現(xiàn)來對比分析,。對于這個問題，元芳,，此事你怎么看,？答曰：“順境時觀其能不能引領(lǐng)潮頭，逆境時則察其能否成中流砥柱,！”說人話,！“大家都賺錢時賺得比別人多，大家都賠錢時賠得比別人少,?！?/font>