發(fā)達國家的流動性泛濫挑戰(zhàn)新興市場發(fā)展的動力

復(fù)旦大學(xué)金融研究中心主任,、經(jīng)濟學(xué)院副院長 孫立堅

今天亞太股指出現(xiàn)了意想不到的大幅度回落,！其中，日本和菲律賓股市居然跌逾6%,，而中國滬指也暴跌了2.83%,，當(dāng)然，IPO重起的利空材料,，中國經(jīng)濟疲軟的數(shù)據(jù),，機構(gòu)資金的減倉行為，散戶的過度反應(yīng)等確實起到了不小的作用,，但是,，為什么這些利空的素材會發(fā)生在美股下挫的時候一起釋放？今后這樣的局面是否還會出現(xiàn),？

我認為,，只要美聯(lián)儲非傳統(tǒng)量化寬松的貨幣政策不退出，只要新興市場的經(jīng)濟依然疲軟,，國際短期資本大進大出現(xiàn)象還會持續(xù),，而且，“落袋為安”的技術(shù)要求,，也會讓國際資本借一些利空素材進行“小題大做”,，但是，這給新興市場實體經(jīng)濟的恢復(fù)和金融市場的信心提振會帶來巨大的麻煩,。今天中國股市的表現(xiàn),，和“亞太股”遭受海外資金大規(guī)模離場的沖擊不一樣的地方，是我們的信心脆弱導(dǎo)致的過度反應(yīng),！因此,，如何擺脫美日發(fā)達國家刺激經(jīng)濟所采用的“超低利率下”的量化寬松政策給我們造成的負面影響——即有效的控制游資進出的速度和規(guī)模等問題,，就顯得非常重要了。

雖然美,、日這輪量化寬松貨幣政策存在一些操作層面上的“亮點”,，但是，在經(jīng)濟全球化的環(huán)境下,，它會帶來許多不可低估的后遺癥：一是美元在國際貨幣體系中占有不可替代的舉足輕重的地位,，若美國實體經(jīng)濟短時間無法吸收瞬間增長的流動性，逐利性的資金會大量流出美國,，從而造成國際投資和貿(mào)易的交易條件極不穩(wěn)定,，尤其是像今天這樣“落袋為安”的時候造成的沖擊就特別明顯，甚至?xí)屝屡d市場國家的經(jīng)濟復(fù)蘇更加趨于萎縮(這反過來也會給美國經(jīng)濟蒙上陰影),。即使在游資大量流入的時候,，中國政府想方設(shè)法進行資本項目下“資金走出去”渠道的管制放松，但此時若缺乏外部實體經(jīng)濟復(fù)蘇所支持的安全投資渠道,，以及我們自身抗衡今天外部不確定環(huán)境下各類投資風(fēng)險的能力有限的話,，那么，走出去的資金就會相當(dāng)有限,，除非走出去的舉措出于政府的政策推動,。于是，當(dāng)投機資金希望獲利回吐(像今天這樣),，或美國貨幣政策真正開始出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)的舉措,，那么，今天我們開設(shè)的資金流出的方便之門,，沒有在資金流入的時候起到緩解壓力的作用,，反而在資本外逃時提供了莫大的方便,！所以,，在短期國際資本大舉流入時，任何加快資本賬戶開放的措施都可能出現(xiàn)弊大于利的風(fēng)險,。反而,，應(yīng)該在此時，加快國內(nèi)金融市場的創(chuàng)新與改革,，放松管制,，分流資金洪水對某一個市場造成的沖擊——資產(chǎn)泡沫加劇問題凸顯！這樣做也能大大放緩資金流出的壓力,。

二是美元這種國際貨幣的流動性泛濫會搶占稀缺資源，尤其是當(dāng)新興市場經(jīng)濟出現(xiàn)復(fù)蘇苗子的時候,，金融資本更會炒高資源價格,，使得本來不具備安全資產(chǎn)特征的市場,，也因為資金過于集中所產(chǎn)生的“抱團取暖”的效應(yīng)，把它的“安全性”人為地在短期內(nèi)“創(chuàng)造”出來了,，而實體經(jīng)濟繁榮的代價卻變得更為嚴重,。中國目前的發(fā)展階段還將會使得我們以投資為主導(dǎo)的經(jīng)濟增長方式無法改變，于是,，美國的QE4政策,，確實就會通過輸入性通脹影響到我們企業(yè)的利潤和中國實體經(jīng)濟的市場生存空間。今天出現(xiàn)的不可再生資源價格下跌是經(jīng)濟低迷的反常表現(xiàn),。一旦經(jīng)濟開始出現(xiàn)復(fù)蘇跡象,，大宗商品價格會在游資的炒作下先行反彈，從而造成工業(yè)生產(chǎn)成本迅速上升,。所以,，近來就應(yīng)該開始加強對大宗商品價格形成機制的透明化要求和真實貿(mào)易狀況的監(jiān)管，防止金融資本投機這類稀缺產(chǎn)品,。

三是美元泛濫會以游資的方式進入到金融體系發(fā)育不良，大眾儲蓄較為集中,，而實體經(jīng)濟的投資渠道還沒有完全打開的新興市場國家中,，從而造成這些國家外匯占款增加、本幣升值,、通脹壓力膨脹和資產(chǎn)泡沫嚴重的格局,。中國最近影子銀行業(yè)務(wù)的膨脹和一線城市房地產(chǎn)價格屢壓不下的狀態(tài)就很好的說明了這一問題的嚴重性,。

事實上,，美國新一輪量化寬松貨幣政策,，能否利用美國金融體系安全資產(chǎn)比例的提高,，將流動性配置到今天美國政府所扶持的未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展的舞臺上,，而不是以短期投機資本的方式去干擾其他發(fā)展中國家的結(jié)構(gòu)調(diào)整,，這將不僅決定美國經(jīng)濟恢復(fù)的代價有多大(如果一切順利的話，2015年美國經(jīng)濟增長將恢復(fù)到3.5%左右,，屆時量化寬松貨幣政策QE4會“圓滿退出”)，而且,，也將影響到未來全球經(jīng)濟健康發(fā)展的格局,。

最后，面對目前錯綜復(fù)雜的金融環(huán)境，我們的政策建議還是如何想方設(shè)法把今天在中國金融體系中（不管是正規(guī)的,，還是灰色的）存在的大量資金,，配置到提高我們國力所需要的各種“創(chuàng)新驅(qū)動轉(zhuǎn)型發(fā)展”的建設(shè)中來，從而讓海外游資“無空可鉆”,，甚至“入鄉(xiāng)隨俗,，改邪歸正”。而今天情況恰恰相反,，很多海外的長期資金(FDI)正在中國發(fā)生“短期化”的結(jié)構(gòu)變化——它既是今天中國短期套利投機的主力軍之一,，也是明天離開中國市場,、造成中國內(nèi)陸產(chǎn)業(yè)空心化和金融市場價格波動的主要源泉之一,。總之,，歐美國家爆發(fā)危機的根源在于“金融創(chuàng)新濫用”導(dǎo)致安全資產(chǎn)缺失(這也是“后危機時代”游資炒作大宗商品和掠奪新興市場國家儲蓄的風(fēng)險與日俱增的重要原因),，而我們受到牽連的原因則是因為“金融創(chuàng)新不足”使得經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整無法實現(xiàn)！所以,，未來中國金融業(yè)的發(fā)展,，一定要為中國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型(即降低對外依存度)和產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)化(即增加靠要素回報創(chuàng)造財富的軟實力)做出應(yīng)有的貢獻。否則,，中國股市,，還是只能為海外游資在享受“資本的盛宴”時，充當(dāng)吃力不討好的“伴舞”角色,！