銀江股份（300020）:“智慧城市“預(yù)期升溫 二季度有望加速增長(zhǎng)

事件評(píng)論

“智慧城市”預(yù)期升溫,，利好銀江股份,。2013年1月底，住建部正式確定了90個(gè)國(guó)家智慧城市建設(shè)試點(diǎn)城市;近日,，住建部發(fā)布《關(guān)于開展國(guó)家智慧城市2013年度試點(diǎn)申報(bào)工作的通知》,，正式開啟第二批“智慧城市”試點(diǎn)城市申報(bào)工作，并要求6月底前完成初審工作,。未來(lái)三年,，包括國(guó)開行在內(nèi)的其他商業(yè)銀行和投資機(jī)構(gòu)表示將在智慧城市建設(shè)方面投資或超過(guò)4400億元。這表明政府對(duì)“智慧城市”的支持力度正在進(jìn)一步提升,。此外,，浙江省在近日成立了智慧城市促進(jìn)會(huì)，計(jì)劃今年在全省范圍內(nèi)啟動(dòng)20個(gè)智慧城市建設(shè)示范試點(diǎn)項(xiàng)目,，遍及智慧健康,、智慧旅游、智慧安居,、智慧交通等領(lǐng)域,，預(yù)計(jì)投資將達(dá)28.68億元，這表明浙江省的智慧城市項(xiàng)目建設(shè)已駛?cè)肟燔嚨?。政策加碼和地方政府的建設(shè)熱情引發(fā)市場(chǎng)對(duì)“智慧城市”的預(yù)期進(jìn)一步升溫,，作為最受益“智慧城市”建設(shè)熱潮的浙江省本地公司，銀江股份無(wú)疑占據(jù)了天時(shí)地利人和的優(yōu)勢(shì),。

2013年至今,，訂單快速增長(zhǎng)，訂單質(zhì)量逐漸好轉(zhuǎn),，公司二季度業(yè)績(jī)有望加速增長(zhǎng),。一方面，2013年至今公司訂單實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng),。一季度公司新增訂單共計(jì)44,，631.9萬(wàn)元，而據(jù)中國(guó)采招網(wǎng)中標(biāo)數(shù)據(jù)不完全統(tǒng)計(jì),，2013年至今銀江股份訂單總額相比2012年同比增長(zhǎng)77%(同口徑下),。訂單的快速增長(zhǎng)為公司二季度營(yíng)收高速增長(zhǎng)奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。另一方面,，隨著跑馬圈地的結(jié)束,，從2012年下半年開始，公司開始由“重規(guī)?！鞭D(zhuǎn)向“重效益”,，對(duì)銷售人員的激勵(lì)也由考核合同額轉(zhuǎn)向考核合同毛利潤(rùn)與合同回款。因此,，2012年銀江毛利率26.04%相比2011年25.93%略有上升,，且呈現(xiàn)出逐季環(huán)比回升的態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為,，“重效益”策略的持續(xù)實(shí)施將進(jìn)一步提升公司毛利率水平,，銀江毛利率提升或在二季度有較為明顯的體現(xiàn)，屆時(shí)公司業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng),。

維持“推薦”評(píng)級(jí),。我們看好銀江股份在“智慧城市”建設(shè)浪潮下的發(fā)展前景，預(yù)計(jì)公司2013-2015年EPS分別為0.70元,、0.95元,、1.29元，維持“推薦”評(píng)級(jí),。（長(zhǎng)江證券）

蘇泊爾（002032）:13年業(yè)績(jī)復(fù)蘇可期 中長(zhǎng)期增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)良好

12年業(yè)績(jī)整體下滑:12年,，受內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)低迷影響，公司營(yíng)收同比下滑3.31%,，凈利潤(rùn)同比下滑1.37%,，每股收益0.74元，同比下滑1.34%;而受益于公司產(chǎn)品創(chuàng)新及原材料價(jià)格下降等因素,，公司主營(yíng)產(chǎn)品毛利率有進(jìn)一步提升,。

與SEB融合持續(xù)強(qiáng)化:12年，SEB轉(zhuǎn)移訂單規(guī)模完成18億元,，增長(zhǎng)良好,，同時(shí)也受益于SEB技術(shù)、管理等方面的支持,，公司產(chǎn)品創(chuàng)新以及營(yíng)運(yùn)效率均有顯著提升,。未來(lái)，公司將持續(xù)強(qiáng)化與SEB的融合,，積極拓展公司海外業(yè)務(wù),，并通過(guò)汲取與借鑒SEB成熟產(chǎn)品和技術(shù)，加快提升公司在小家電領(lǐng)域的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力,。

渠道深耕戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn):公司加快對(duì)三四級(jí)市場(chǎng)的渠道布局,，至12年底，在縣及鄉(xiāng)鎮(zhèn)新增網(wǎng)點(diǎn)超過(guò)5000家,，同時(shí),，公司也加大對(duì)現(xiàn)代渠道的開拓力度,，12年電子商務(wù)銷售規(guī)模同比大增160%。

業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及投資建議:我們認(rèn)為,，未來(lái)幾年,，公司將持續(xù)受益于SEB訂單和技術(shù)支持，且受SEB電器訂單轉(zhuǎn)移加速影響,，公司電器業(yè)務(wù)占比將有望持續(xù)提升,。其中，13年,，伴隨國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇,，公司內(nèi)外銷業(yè)務(wù)將逐步恢復(fù)增長(zhǎng);預(yù)計(jì)在上年較低基數(shù)基礎(chǔ)上，公司13年業(yè)績(jī)?cè)鏊儆型謴?fù)至兩位數(shù),。

預(yù)測(cè)公司13年,、14年和15年EPS分別為0.85元、0.97元和1.07元,，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為15倍,、13倍和12倍，給予“謹(jǐn)慎推薦”投資評(píng)級(jí),。（東北證券）

友阿股份（002277）:門店改造提升長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力

公司公告以一次性支付不低于5.4億元的項(xiàng)目建設(shè)投資款,，且經(jīng)營(yíng)期內(nèi)每年度支付3，000萬(wàn)元經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓費(fèi)的報(bào)價(jià),，成為長(zhǎng)沙市軌道公司‘五一廣場(chǎng)綠化用地地下空間開發(fā)工程項(xiàng)目’的唯一合同授予候選人,。公司拿下該項(xiàng)目用地超過(guò)6萬(wàn)㎡地下空間30年的經(jīng)營(yíng)權(quán)，用于開設(shè)“五一廣場(chǎng)地下購(gòu)物中心”,，項(xiàng)目預(yù)計(jì)2013年9月開工,，2015年春節(jié)前完工并投入試運(yùn)營(yíng)。此外下屬門店友誼商場(chǎng)將于2013年5月19日暫停營(yíng)業(yè),，以利用銷售淡季進(jìn)行經(jīng)營(yíng)布局的調(diào)整和物業(yè)升級(jí)改造,，預(yù)計(jì)于2013年10月1日左右恢復(fù)營(yíng)業(yè)。

點(diǎn)評(píng):

1,、拿下地鐵主干道交匯點(diǎn)的地下購(gòu)物中心項(xiàng)目,，彰顯公司的品牌實(shí)力及戰(zhàn)略眼光該項(xiàng)目位于長(zhǎng)沙市五一商圈的核心區(qū)域、五一廣場(chǎng)東北側(cè),，為長(zhǎng)沙市地鐵l,、2號(hào)線的換乘站處。用地面積約3萬(wàn)㎡,，總建筑面積約61760㎡,。項(xiàng)目地下將開發(fā)三層總建筑面積約7.93萬(wàn)㎡的空間，其中商業(yè)空間將超過(guò)5萬(wàn)㎡,，建設(shè)成本將超過(guò)5.4億元,，約為6.86億元左右,。公司將在在取得長(zhǎng)沙市政府最終確定后，與北京朝玉春瀾國(guó)際投資咨詢有限公司共同設(shè)立項(xiàng)目公司,，投資和經(jīng)營(yíng)該項(xiàng)目,。擬設(shè)立的項(xiàng)目公司注冊(cè)資本為2億元,，其中公司現(xiàn)金出資l.2億,，占注冊(cè)資本60%，北京朝玉春瀾現(xiàn)金出資8000萬(wàn)元,，占注冊(cè)資本40%,。

項(xiàng)目由投資方提供建設(shè)資金，軌道公司組織建設(shè),，建成物業(yè)產(chǎn)權(quán)歸軌道公司,，投資方獲得30年的經(jīng)營(yíng)權(quán)。投資方可根據(jù)經(jīng)營(yíng)需要變更設(shè)計(jì)方案,，設(shè)計(jì)方案允許突破軌道公司招標(biāo)投資規(guī)模(具體實(shí)施方案需經(jīng)長(zhǎng)沙市政府審批同意),，規(guī)模超出部分由投資方負(fù)責(zé)。我們認(rèn)為該項(xiàng)目的開發(fā)合作方式跟長(zhǎng)沙友阿奧特萊斯相似,，即由公司出資建設(shè),，物業(yè)產(chǎn)權(quán)歸對(duì)方，公司獲得未來(lái)30年的經(jīng)營(yíng)權(quán),。相當(dāng)于公司共用15.86億元,，即6.86億+9億(3000萬(wàn)/年X30年)的成本拿下該項(xiàng)目，即費(fèi)用大致為每年5300萬(wàn)元,。

項(xiàng)目商業(yè)總面積為5.2萬(wàn)平方米,，其中:地上商業(yè)街約2，000平方米,，地下一,、二層的購(gòu)物區(qū)及地鐵旁商業(yè)區(qū)約3.1萬(wàn)平方米，影院,、美食,、溜冰場(chǎng)約9，000平方米,，中庭通廊等約l萬(wàn)平方米(以通過(guò)長(zhǎng)沙市政府認(rèn)可的設(shè)計(jì)方案為準(zhǔn)),。我們預(yù)計(jì)公司將可能參照香港的地鐵地下購(gòu)物中心設(shè)計(jì)形式進(jìn)行項(xiàng)目設(shè)計(jì)，其中商業(yè)區(qū)主力面積將實(shí)行聯(lián)營(yíng)經(jīng)營(yíng)模式,，以國(guó)際國(guó)內(nèi)一線品牌領(lǐng)銜的名品集群定位,，地上商業(yè)街及影院、美食,、溜冰場(chǎng)等將實(shí)行轉(zhuǎn)租經(jīng)營(yíng)模式,。通過(guò)寬敞的共享空間設(shè)計(jì),、時(shí)尚的裝修、多業(yè)態(tài)的布局,，實(shí)行集中統(tǒng)一的商業(yè)化管理,，打造長(zhǎng)沙五一廣場(chǎng)商業(yè)軸心、地鐵,、城市廣場(chǎng)多概念的為廣大市民服務(wù)的新型現(xiàn)代shoppingmall,。

五一廣場(chǎng)商圈是長(zhǎng)沙人流最旺、消費(fèi)需求最大的商圈,，地鐵l,、2號(hào)線的換乘站建成后，五一廣場(chǎng)的人流量將不可估量,，商機(jī)無(wú)限,，屆時(shí)將與定位時(shí)尚的友阿新春天百貨一起在五一商圈形成更強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力。該項(xiàng)目是長(zhǎng)沙地鐵物業(yè)中最具潛力和競(jìng)爭(zhēng)力的項(xiàng)目,，在激烈競(jìng)爭(zhēng)中成功拿下該項(xiàng)目,，也彰顯了公司在湖南省的品牌實(shí)力及戰(zhàn)略眼光，也印證了我們看好公司的優(yōu)勢(shì)之一,，即在當(dāng)?shù)刭Y源豐富,，拿優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目能力強(qiáng)。項(xiàng)目預(yù)計(jì)2013年9月開工,，2015年春節(jié)前完工并投入試運(yùn)營(yíng),，我們看好該項(xiàng)目的廣大前景。

2,、友誼商城淡季裝修歇業(yè)4個(gè)月,，升級(jí)改造打開未來(lái)內(nèi)生增長(zhǎng)空間

友誼商城位于東塘商圈，于1995年開業(yè),，營(yíng)業(yè)面積22000㎡,，是目前公司坪效最高的門店之一，12年銷售突破12個(gè)億(含稅),，同店增速32%,，坪效達(dá)45000/㎡/年。由于該門店物業(yè)較老,，估計(jì)裝修改造在消防及外立面升級(jí)投入較大,，我們初步推算費(fèi)用大致在6000萬(wàn)左右，按10年攤銷,，則國(guó)慶恢復(fù)營(yíng)業(yè)后,，每年將新增攤銷費(fèi)用600萬(wàn)左右，并按月進(jìn)行攤銷，費(fèi)用影響不明顯,。

根據(jù)公司歷史的季度收入占比情況,，2Q收入大致在20%左右，我們推算此次友誼商城歇業(yè)裝修給當(dāng)期經(jīng)營(yíng)帶來(lái)不利影響應(yīng)該在該范圍,，公司年初制定2013年度經(jīng)營(yíng)目標(biāo)時(shí)已考慮了此因素,，與半年度業(yè)績(jī)預(yù)告不存在差異。門店改造后的業(yè)績(jī)提升是有先例的,，同樣是公司三大主力店之一的AB館在08年門店裝修升級(jí)改造后,，賦予了新的生命周期，連續(xù)3年收入增速在45%,。我們看好友誼商城裝修升級(jí)改造后的內(nèi)生增長(zhǎng)空間,，門店改造雖短暫影響業(yè)績(jī)，但不會(huì)對(duì)公司估值趨勢(shì)產(chǎn)生影響,，并將提升長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力，有利于估值提升,。

維持’強(qiáng)烈推薦-A’投資評(píng)級(jí):考慮到友誼商城的歇業(yè)裝修將短期對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響,，我們略微向下修正盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)2013-14年EPS預(yù)測(cè)分別為0.77,、0.97元,，凈利潤(rùn)增速15%、25%,。當(dāng)期股價(jià)對(duì)應(yīng)2013-14年動(dòng)態(tài)估值約12,、10倍，考慮到公司所處區(qū)域經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng),、門店收入處穩(wěn)定快速增長(zhǎng)期,、春天百貨改造后帶來(lái)高盈利增長(zhǎng)的確定性、以及未來(lái)2-3年內(nèi)幾個(gè)低成本儲(chǔ)備項(xiàng)目的陸續(xù)開業(yè)帶來(lái)的業(yè)績(jī)新一輪增長(zhǎng),，應(yīng)給予公司估值溢價(jià),。（招商證券）

益盛藥業(yè)（002566）:“參”生不息 增長(zhǎng)不止

公司膠囊劑產(chǎn)品走出低谷強(qiáng)勁回升。作為公司最大盈利來(lái)源的振源膠囊等膠囊劑產(chǎn)品正在走出“毒膠囊”事件的低谷,，2013年1季度公司振源膠囊心腦血管膠囊產(chǎn)品與桂附地黃膠囊產(chǎn)品銷售止跌回升,，分別實(shí)現(xiàn)14.55%與34.65%的強(qiáng)勁正增長(zhǎng)，心悅膠囊更是實(shí)現(xiàn)了高達(dá)59.2%的巨大增幅,，有望成為公司新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn),。

營(yíng)銷改革推動(dòng)拓展新的市場(chǎng)空間。公司通過(guò)引進(jìn)人才,，全面啟動(dòng)了營(yíng)銷改革,。通過(guò)優(yōu)化營(yíng)銷結(jié)構(gòu)，加大市場(chǎng)拓展力度，有效地?cái)U(kuò)大了產(chǎn)品市場(chǎng)覆蓋,，促進(jìn)了主導(dǎo)產(chǎn)品銷量呈現(xiàn)30%左右的突出增速,。

人參非林地規(guī)模化與標(biāo)準(zhǔn)化種植蓄勢(shì)待發(fā),。公司長(zhǎng)期著力推進(jìn)的人參非林地規(guī)?；c標(biāo)準(zhǔn)化種植體系建設(shè)取得良好進(jìn)展，具有完整產(chǎn)業(yè)鏈與自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的技術(shù)與管理體系日臻完善,，種植規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大,，為構(gòu)建更為突出的人參產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。（恒生證券）

北京科銳（002350）：訂單支撐短期業(yè)績(jī),，長(zhǎng)期有待市場(chǎng)開拓

目前訂單充足,，業(yè)績(jī)確認(rèn)進(jìn)度存不確定性北京科銳在2013 年第一批國(guó)網(wǎng)配(農(nóng))網(wǎng)設(shè)備招標(biāo)中獲得3.87 億元訂單(其中1 億多已簽訂合同)，以8%的份額位列首位,?？紤]國(guó)網(wǎng)下半年另一次招標(biāo)以及南網(wǎng)、省網(wǎng)的招標(biāo)量,，我們預(yù)測(cè)公司2013 年有望簽訂訂單16 億元,。目前公司訂單充足，制約公司收入確認(rèn)進(jìn)度的主要因素是部分下游客戶的要貨速度,。隨著開工率季節(jié)性復(fù)蘇,，公司產(chǎn)品周轉(zhuǎn)率有望有所改善，但這種改善是否能持續(xù)存在一定的不確定性,，我們預(yù)測(cè)公司今年有望實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14 億元,，同比增長(zhǎng)24.5%。

招標(biāo)規(guī)則改變使得環(huán)網(wǎng)柜毛利率有所回升

截至4 月,，公司今年已簽訂環(huán)網(wǎng)柜訂單中歐式環(huán)網(wǎng)柜占比70%,，美式環(huán)網(wǎng)柜占比30%。公司環(huán)網(wǎng)柜業(yè)務(wù)的綜合毛利率主要取決于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中自產(chǎn)與外購(gòu)(用戶指定其他外資品牌產(chǎn)品)的比重,，而這種結(jié)構(gòu)性原因也是造成公司去年該業(yè)務(wù)毛利率下滑5.3 個(gè)百分點(diǎn)的主要原因,。今年第一批招標(biāo)中，由于國(guó)網(wǎng)改變了招標(biāo)規(guī)則(擴(kuò)大淘汰最高,、最低報(bào)價(jià)的比例),，公司此批簽訂的環(huán)網(wǎng)柜訂單的毛利率較去年提升了1 個(gè)多百分點(diǎn)，盈利下滑的趨勢(shì)有所遏制,。此外,，國(guó)網(wǎng)招標(biāo)中環(huán)網(wǎng)柜產(chǎn)品和其控制器分拆給不同產(chǎn)商，因此產(chǎn)品的收入確認(rèn)周期和最終使用性能都會(huì)受到其他供應(yīng)商的影響,，這是公司短期無(wú)法回避的行業(yè)現(xiàn)狀,。

非晶合金變壓器業(yè)務(wù)處于爆發(fā)式增長(zhǎng)期

2012 年，公司箱式變電站業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.84 億元，同比增長(zhǎng)7.6%,。

該業(yè)務(wù)增速放緩主要是由于公司去年開始放棄了之前年度總量超過(guò)5000 萬(wàn)元但毛利率只有幾個(gè)點(diǎn)的風(fēng)電變壓器業(yè)務(wù),，公司通過(guò)犧牲短期收入增速去換來(lái)產(chǎn)能資源更合理的配置。公司未來(lái)箱式變電站業(yè)務(wù)的亮點(diǎn)在于非晶合金變壓器產(chǎn)品,，該產(chǎn)品2011 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1 億元,，12 年1.1 億元，預(yù)計(jì)全年將超過(guò)2 億元,。隨著規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn),，該業(yè)務(wù)的毛利率有望繼續(xù)攀升3 個(gè)百分點(diǎn)，今年達(dá)到20%,。非晶合金變壓器業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)的同時(shí)也成為公司重要的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn),。

柱上開關(guān)業(yè)務(wù)的盈利能力小幅回升

2012 年，公司簽訂柱上開關(guān)業(yè)務(wù)訂單約6000 萬(wàn)元,，其中近50%已確認(rèn)了收入,。但由于去年確認(rèn)的部分收入是來(lái)自于11 年簽訂的一批毛利率特別低的訂單，因此12 年柱上開關(guān)業(yè)務(wù)的毛利率下滑了7 個(gè)百分點(diǎn)至14.9%,?？紤]到公司去年簽訂的柱上開關(guān)的毛利率達(dá)到18%，預(yù)計(jì)今年該業(yè)務(wù)的盈利能力有望小幅回升,。

永磁開關(guān)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)開拓是未來(lái)重點(diǎn)

2012 年，公司永磁開關(guān)(模塊化變電站)業(yè)務(wù)毛利率下降了8 個(gè)百分點(diǎn),，主要是受到模塊化變電站,、一體化變電站占比不同的結(jié)構(gòu)化因素影響。因此短期毛利率的下降不是公司的管理重點(diǎn),，公司未來(lái)的重點(diǎn)在于開拓該產(chǎn)品在非電力市場(chǎng)的運(yùn)用,。從目前進(jìn)展情況來(lái)看，開拓其他市場(chǎng)短期最大的瓶頸不在于技術(shù),，更多在于資質(zhì)和渠道,。公司正在通過(guò)合作等方式實(shí)現(xiàn)資質(zhì)要求，同時(shí)將加大銷售力度,，努力實(shí)現(xiàn)多元化產(chǎn)品的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型,。

市場(chǎng)開拓決定公司未來(lái)增速

我們認(rèn)為公司的產(chǎn)品技術(shù)完全符合市場(chǎng)需求，未來(lái)業(yè)績(jī)還是取決于市場(chǎng)開拓能力,。在電力領(lǐng)域,，公司力求在保持熟悉市場(chǎng)的市場(chǎng)份額的同時(shí)，大力開拓目前相對(duì)薄弱省份市場(chǎng),，以實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng),。同時(shí)，公司還通過(guò)分別針對(duì)開關(guān)、箱變,、自動(dòng)化三個(gè)產(chǎn)品的三個(gè)事業(yè)部的職責(zé)定位,，憑借兼?zhèn)浼夹g(shù)和銷售經(jīng)驗(yàn)的管理層，加大開拓力度,，從而支撐公司業(yè)績(jī)未來(lái)的增速,。

投資建議:

我們預(yù)測(cè)公司在2013-15 年的基本每股收益為0.49 元、0.60 元和0.69元,，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率分別為20.0 倍,、16.3 倍和14.2 倍?？紤]到公司受益于配電網(wǎng)高景氣的大環(huán)境以及相對(duì)合理的估值,，維持公司“跑贏大市”的評(píng)級(jí)。（上海證券）

江中藥業(yè)（600750）：太子參價(jià)格下跌超預(yù)期 盈利能力將提升

根據(jù)我們對(duì)太子參貴州和福建產(chǎn)地的調(diào)研,，太子參小統(tǒng)貨的價(jià)格目前在70-80元/kg,。年初至4月初產(chǎn)地太子參小統(tǒng)貨收購(gòu)價(jià)格維持在140-150元/kg。我們4.16日發(fā)布深度報(bào)告對(duì)太子參進(jìn)行了深度分析,，判斷太子參價(jià)格將進(jìn)入下跌通道,。當(dāng)時(shí)，太子參價(jià)格從之前的140元跌至120元/kg,。其后,，太子參價(jià)格逐步下跌，至5月1日跌至100元/kg,。目前又進(jìn)一步下跌,。

與我們前期的分析判斷對(duì)比，下跌時(shí)點(diǎn)和趨勢(shì)是符合判斷的,，而下跌的速度和幅度目前來(lái)看已經(jīng)超出預(yù)期,。我們當(dāng)時(shí)認(rèn)為至產(chǎn)新中期，也就是7月中,，價(jià)格跌至80元/kg,，產(chǎn)新完成后穩(wěn)定在80元/kg。目前看來(lái),，這一判斷已經(jīng)明顯偏謹(jǐn)慎,。今年太子參種植面積翻倍以上增長(zhǎng)，目前產(chǎn)地天氣正常,，產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)已成定局,。目前太子參價(jià)格的走勢(shì)結(jié)合與產(chǎn)地經(jīng)銷商的溝通來(lái)看，產(chǎn)新完成后太子參產(chǎn)地價(jià)格有望穩(wěn)定在60元/kg以內(nèi),。這樣江中藥業(yè)的太子參全年成本均價(jià)有望比我們前期預(yù)期的130元/kg更低,，甚至到120元/kg,。我們認(rèn)為這也是超出公司的預(yù)期的。

同時(shí),，我們認(rèn)為還有一點(diǎn)判斷比較重要,，那就是我們認(rèn)為太子參價(jià)格在未來(lái)五年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間都將位于低位。這意味著一方面明年的太子參成本更低,，同時(shí)從公司估值的邏輯上來(lái)講,，今年的相對(duì)高價(jià)格應(yīng)該屬于負(fù)的非經(jīng)常性因素，也就是說(shuō)估值時(shí)我們認(rèn)為應(yīng)該以低位的,，也就是60元的產(chǎn)地價(jià)格來(lái)預(yù)測(cè)公司業(yè)績(jī),，以調(diào)整這一負(fù)的非經(jīng)常性收益。

一季報(bào)預(yù)收款大幅增加,，二季報(bào)業(yè)績(jī)相應(yīng)有保障

公司一季報(bào)業(yè)績(jī)較差,，工業(yè)產(chǎn)品收入下滑20%以上，原因一方面是去年高基數(shù),，另一方面是預(yù)收賬款大幅增加,。預(yù)收賬款期末余額為15，907萬(wàn)元,，較上年末增長(zhǎng)7,，473萬(wàn)元，與去年一季度比增加了約1億元,。這部分為正常預(yù)收款,，我們預(yù)計(jì)二季度預(yù)收款會(huì)回歸正常，這部分收入的確認(rèn)一定程度上保障了二季度的業(yè)績(jī),。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)

我們預(yù)測(cè)2013-2015年,，公司分別實(shí)現(xiàn)EPS1.15元、1.47元和1.78元,，當(dāng)前股價(jià)21.54元，對(duì)應(yīng)PE分別為19,、15,、12倍。由于太子參價(jià)格將在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)維持低位,，因此今年的高價(jià)格應(yīng)當(dāng)視為非經(jīng)常性,，經(jīng)常性來(lái)看太子參成本應(yīng)當(dāng)?shù)陀?0元/kg，以90元計(jì)算13年的經(jīng)常性業(yè)績(jī)?yōu)?.23元,。公司渠道及費(fèi)用擁有較大挖潛能力,，各產(chǎn)品線隨著新產(chǎn)品的豐富將會(huì)使渠道價(jià)值得到充分體現(xiàn)，我們認(rèn)為公司的合理估值為13年25倍-30倍或者14年20-25倍,。對(duì)應(yīng)股價(jià)為30.75-36.9元或28.6-35.75元,。我們維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí),。（民生證券）