而一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家會(huì)說：“投資就是把有限的資本有效地投入到最能創(chuàng)造生產(chǎn)力的地方,，從而滿足更多的需求和奢望?！?/p>

　　一個(gè)小股民可能會(huì)說：“投資就是讓自己的錢比做銀行存款的回報(bào)更多點(diǎn),。”

　　凱恩斯也許會(huì)說：“投資，就是選美,。”

　　而幾個(gè)擁有20多年西方資本市場(chǎng)交易經(jīng)驗(yàn)的對(duì)沖基金經(jīng)理們的精辟回答是：“就是尋找稍大概率的賭博和投機(jī)游戲,。”他們還補(bǔ)充道,，“真正的投資是國(guó)家建交通和教育事業(yè)這樣的公益活動(dòng),。在資本市場(chǎng)里沒有投資，只有爭(zhēng)取較大概率勝算的博弈,。市場(chǎng)不是有效的,，如果是的話就沒有交易了，更進(jìn)一步講也就沒有市場(chǎng)了,。贊同市場(chǎng)是有效的人,，大部分在學(xué)校里，當(dāng)然這就是他們?yōu)槭裁催€在學(xué)校里(因?yàn)槟抢锸莾H有的不用真金白銀做交易,，就能‘表現(xiàn)金融本性’的地方),。還有一部分相信市場(chǎng)有效理論的人，就是做股票指數(shù)基金的人,，因?yàn)槟鞘撬麄兊纳?。這也真有意思，股票指數(shù)基金可能是世界上唯一一個(gè)自認(rèn)失敗的人所從事的最受歡迎的行業(yè),?！蓖顿Y者們“到底在雇用這些股票指數(shù)基金經(jīng)理做什么呢,？可笑至極……”

　　這就是我在澳大利亞最有名望的對(duì)沖基金實(shí)習(xí)第一天傍晚，跟同事到酒吧消遣時(shí)接受的教育,。這些話雖然聽起來無理傲慢,，但是我當(dāng)時(shí)卻無法駁倒它。

　　五年以前,，我以實(shí)習(xí)分析員的身份加入了一個(gè)以固定收益為主的多元化對(duì)沖基金,。這個(gè)基金最主要的投資工具是高收益?zhèn)?又名垃圾債)、結(jié)構(gòu)型債券(主要是次級(jí)債),、可轉(zhuǎn)債套利和一點(diǎn)股票,。而且這個(gè)基金大量利用衍生產(chǎn)品，進(jìn)行有效的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖和小部分博弈,。值得一提的是,，它曾經(jīng)是次級(jí)抵押貸款支持債券市場(chǎng)中最大的買家之一。

　　對(duì)于一個(gè)年輕人來說這里是天堂,。在其中我親身經(jīng)歷了金融泡沫的狂熱年代,，目睹了“職業(yè)投資者”的荒謬輕狂。在次貸危機(jī)暗潮洶涌之際,，我憑著清醒的頭腦辭職離開,。

　　“投資”和“投機(jī)”，這兩個(gè)概念好像在大眾頭腦里有很大的區(qū)別,。在我看來,，其實(shí)都是在利用概率的方法，在市場(chǎng)中尋找群體定價(jià)的判斷差異,。

　　大體上講,，對(duì)沖基金在金融市場(chǎng)中有3種獲利的概念，第一種是“Carry Trade”,，可稱為套利交易或利差交易,；第二種是“Momentum”，可稱為慣性或是追隨趨勢(shì),，通俗說法就是追漲和殺跌；第三種是“Mean Reversion”,，可稱為平均線回歸,，說白了就是物極必反。

　　套利交易

　　關(guān)于套利交易,，大家經(jīng)常聽說的,，是借日元買澳元來套出中間的高額利差的交易。其實(shí),，任何一個(gè)購(gòu)買后收利息為主的交易,，都可以被看作是套利交易,。其主要特征是在常態(tài)中，可以坐享其成地“穩(wěn)定”賺錢,，但其風(fēng)險(xiǎn)的體現(xiàn)比較集中,。

　　最有說服力的例子，就是當(dāng)前的次貸危機(jī),。這種結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)支持債券的收益率,，在平日里比同等信用評(píng)級(jí)的債券要高一點(diǎn)。這部分溢價(jià)其實(shí)是對(duì)其二級(jí)市場(chǎng)低流動(dòng)性的賠償,。

　　次級(jí)抵押貸款支持債券的二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性低也是有原因的,，主要是因?yàn)閺V大投資者對(duì)其高復(fù)雜性、高杠桿和低透明度的不接受,。

　　這種不接受被歷史證明是正確的,。上個(gè)世紀(jì)八十年代末發(fā)生的垃圾債危機(jī)，與次貸危機(jī)有很多相似之處,。最有意思的是,，結(jié)構(gòu)型資產(chǎn)支持債券，恰恰是當(dāng)年垃圾債危機(jī)最后的產(chǎn)物,。當(dāng)時(shí)很多垃圾債券無法支付利息和本金,，垃圾債券大王Michael Milken領(lǐng)導(dǎo)的 Drexel Burnham Lambert，第一個(gè)想到用資產(chǎn)支持分級(jí)的方法提高債券的局部信用評(píng)級(jí),，從而為這些瀕臨違約的垃圾債券尋找再融資的渠道,。

　　正是這個(gè)發(fā)明，為我們美麗的世界埋下了另一場(chǎng)危機(jī),。套利交易之所以會(huì)被許多投機(jī)者使用,，是因?yàn)樗菓腥说囊粋€(gè)最好“投資”方法：基金買了這樣一種利息的債券后，什么事情都不用做,。連二級(jí)市場(chǎng)都很少有交易,，也沒有什么事情可做，只要等著發(fā)行人還錢就好,。

　　現(xiàn)在回過頭來看,，其實(shí)信用分析應(yīng)該是這些“投資者”的真正工作。但是在市場(chǎng)環(huán)境良好的時(shí)期,，又有幾個(gè)人能夠克服惰性呢,？

　　追隨趨勢(shì)

　　很多學(xué)術(shù)論文，都用幾十年的美國(guó)股票數(shù)據(jù)證明過在12個(gè)月里,，追隨股價(jià)趨勢(shì)的方法是可以系統(tǒng)性獲利的,。

　　在3~5年的時(shí)期里，平均線回歸也是可以系統(tǒng)性獲利的,。

　　在更短的時(shí)間段里,，很多以期貨為主要工具的CTA(Commodity Trading Account)投機(jī)者,，在以分鐘計(jì)算的投機(jī)交易中，由于其高杠桿效應(yīng),，慣性追隨趨勢(shì)的方法也比較常見,。

　　追隨趨勢(shì)和回歸平均線這兩個(gè)概念不僅適用于價(jià)格，在別的指標(biāo)上也可以使用,。這兩個(gè)概念,，也是很多數(shù)據(jù)化量型基金的關(guān)鍵。

　　在這些概念之上,，市場(chǎng)參與者要對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)有一個(gè)正確的判斷,。但是目前國(guó)際主流媒體所傳播的宏觀經(jīng)濟(jì)理論和分析，大多依據(jù)大學(xué)課本中教條的“主流”理論,。很多實(shí)際又有效的理論卻被忽略,，例如奧地利經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)通貨膨脹的理解和分析，以及Hyman Minsky的后凱恩斯或金融凱恩斯理論,，都是值得學(xué)習(xí)和熟悉的,。在行業(yè)分析中，Michael Porter的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)理論更是分析的基礎(chǔ),。

　　離開上述澳大利亞對(duì)沖基金之后,，我以一個(gè)年輕操盤手的身份，加盟了一個(gè)從事股票和股票指數(shù)期貨交易的數(shù)據(jù)化量型對(duì)沖基金,。在這里我體會(huì)到操盤手在一日三變的金融危機(jī)中,，所面對(duì)的壓力和挑戰(zhàn)。(作者喬嘉是北京凱世富投資咨詢公司首席分析師,，聯(lián)系郵箱為[email protected],。王蔚祺系CBN記者)