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第15章 一條“線”和一個例子 鐵路股票 情緒
華爾街懂得情緒的含義,。它是一種高度的冒險精神,，是為實現(xiàn)崇高目標而付出的努力。它促使布恩穿過了阿巴拉契亞山脈,；促使1849年的淘金者跨躍了洛基山脈,。它是我們從沙士比亞時代的祖先那里繼承而來的，他們帶著它駛進茫茫大海,，無視西班牙的船隊,，并最終在不知名的大陸上以伊利莎白號的名字命名了一片種植園。弗吉尼亞今天依然存在,，但是正如奧斯汀·多布森唱的和杜威船長問的那樣,，西班牙船隊到哪去了? 這種情緒是國家成長的推動力，它既不是情緒主義者所說的“官僚政府的花朵”,，也不是充滿深情的“母親節(jié)”和“微笑周,。”在英語民族中,，這個詞在很大程度上是為了偉大的時刻而存在的,。正是這種情緒第一次為那些拯救了這個民族的無名戰(zhàn)土們舉行了國王式的葬禮，并在威斯敏斯特大教堂豎起了石碑,。也正是這種情緒使所有的倫敦人在世界大戰(zhàn)停戰(zhàn)協(xié)議宣布之后的一分鐘里停止了說話和呼吸,。1919年11月，我在倫敦城度過了這樣兩個偉大的時刻,，它的確很感人,，使我這個不動感情的記者的眼里充滿了淚水。 大的價格運動不是個人選擇或領(lǐng)導(dǎo)者個人所能左右的,，它的內(nèi)涵要比這大得多,、深遠得多，至少對于一個親身在華爾街內(nèi)外工作過的人來說,。 “聰明的人是如此脆弱,， 偉大的人是如此渺小?！?/FONT> 第16章 規(guī)則的一個例外情況 有一條諺語說,，個人的智慧來自于眾人。爭論者有時認為它不合時宜,，于是稱之為華麗的總結(jié)或老生常談,。法國的一位哲學(xué)家告訴我們,，所有的總結(jié)都是虛假的；“包括這一個,?！比欢仙Ｕ労芸赡苁钦胬恚词顾顷惻f的,。人們常常說任何規(guī)則都有例外,，但是當(dāng)例外太多時，就有必要總結(jié)一條新規(guī)則了,，在經(jīng)濟學(xué)上尤其如此,。最適合于本書目的的諺語認為，例外也能夠證實規(guī)則,，這一點在可以稱為股市平均指數(shù)最大的例外情況中體現(xiàn)得淋漓盡致,。 在根據(jù)價格運動得出任何推斷時，我們的兩種平均指數(shù)(鐵路股票和工業(yè)股票)必須相互印證,。平均指數(shù)多年來的歷史明確表明,，兩種平均指數(shù)是同步運動的。但是這個規(guī)則有一個例外情況,，而且這個例外在本書中很有價值,，因為它證實了我們所確定的規(guī)則。 必要的歷史知識 研究這個問題的一個有趣之處在于,，要解釋價格運動的含義(通常只有在運動出現(xiàn)幾個月以后才能完全顯示出來)必須先回顧一下近代的歷史,。1918年，當(dāng)世界大戰(zhàn)大約進行了9個月之后,，兩種平均指數(shù)都處于基本的牛市狀態(tài),，并在那一年年末出現(xiàn)了強烈的次級下跌。鐵路股票在全年一直處于上升運動之中,，隨后又出現(xiàn)了拋售局面,，致它在1919年幾乎陷入了熊市狀態(tài)，而同期的鐵路股票保持著最強勁的上升勢頭,。在作者發(fā)表本書中的系列文章時,，許多人也紛紛寫文章加以攻擊，認為這個事實可以成為反對以平均指數(shù)為基礎(chǔ)建立的全部理論的依據(jù),。但是如果例外也可以證實規(guī)則的話,，這就是其中一例。 請注意,，平均指數(shù)所包含的工業(yè)股票和鐵路股票在本質(zhì)上都是投機性的。它們的持有者經(jīng)常變換,，只有少數(shù)更關(guān)心本金的人是為了獲得固定收益而持有它們,。如果它們不具備投機性,，那么對股市晴雨表也就毫無用處了。鐵路股票之所以在1919年沒有像工業(yè)股票那樣形成牛市,，是因為政府的所有權(quán)和擔(dān)保實際上使它們至少暫時失去了投機性,。無論在牛市還是在熊市，它們最多只能上漲到政府擔(dān)保的預(yù)期價值的水平上,。 受到削弱的晴雨表 因此在一年多時間里平均指數(shù)作為晴雨表的價值只實現(xiàn)了一半,，實際上還不足一半，因為工業(yè)股票的運動不能得到相應(yīng)的投機性鐵路股票的運動的有效印證,。從附表中可以清楚地看到,，這一時期的鐵路股票不是跟隨投機性市場而是債券市場一起運動。除了政府擔(dān)保之外它們沒有任何希望,，除非有遠見的持有者能夠預(yù)見到政府所有權(quán)的極大浪費及其崩潰會導(dǎo)致鐵路收益能力的萎縮,。從附表中還可以發(fā)現(xiàn)，在政府所有權(quán)存在的時期里,，鐵路股票先是偶然地與投機性工業(yè)股票同向運動(原因不同,，只是在實現(xiàn)政府擔(dān)保的認定價值)，然后是下跌,，最后又由于完全不同的條件促使價格回升,，這一點在債券運動中表現(xiàn)得很突出。 一個重要的區(qū)別 在此有必要指出股票和債券的本質(zhì)區(qū)別,。股票是一種合伙人契約,，而債券則是一種債務(wù)、一種抵押品,、一種優(yōu)先于股票的負債項目,。股東是合伙人，而債券持有者是公司的債權(quán)人,。債權(quán)人把錢借給公司用于購置固定資產(chǎn),，例如鐵路公司的不動產(chǎn)或制造商的廠房；但是債券的實質(zhì)在于,，它的投機性特征對于持有者來說是次要的,，甚至根本就不存在。持有的目的是取得收益,，價格嚴格地隨著購買力而波動,。當(dāng)生活必需品價格水平很低時，債券的價格就高,；隨著生活成本上升,，債券投資的價值不斷下降。人們很容易認為債券價格受貨幣價值的制約,，但這絕對是一種誤解,。利率每天都處于波動之中,，只有在談到長期債券的時候，我們才能分析貨幣在幾年中的變化,，但是這最多也只是一種估計,，往往是錯誤的。 針對外行人下的定義 用最簡單的話說,，固定收益證券的價格與生活成本是反比關(guān)系,。如果后者高，債券等固定收益證券的價格就低,，它們以美元計算的可見收益率就大,。如果生活成本低，固定收益證券的價格就高,，以美元表示的收益率也相應(yīng)地減少,。 政府擔(dān)保的效果 很顯然，當(dāng)政府擔(dān)保采取1917年6月30日以前三年內(nèi)的平均收益率的時候,，鐵路股票就取得了固定收益證券的特征,。假如它們沒有政府擔(dān)保和政府所有權(quán)，而是繼續(xù)保持投機性,，那么決定其波動的將不再是生活成本,，而是它們的收益能力，主要是預(yù)期收益能力,；因為 我們曾多次指出,，股票市場所反映的不是今天的情況，而是全國的智者綜合在一起所能預(yù)見的最遠的前景,。 讓我們回顧那段戰(zhàn)爭時期的歷史,，看看它對鐵路股票的影響。當(dāng)我們于1917年春天參加戰(zhàn)爭時,，政府與鐵路公司之間的協(xié)議還是暫時性的,。就股東所知，他們的投資仍然是投機性的,，因此具有投機性的趨勢,。政府明確接管鐵路公司的聲明直到1918年圣誕節(jié)后第二天的晚些時候才公之于眾，而股票市場當(dāng)天還來不及對新的所有權(quán)作出反應(yīng),，但是在第二天(12月27日),，20種活躍的鐵路股票就報收于78．08點——比前一天跳升了6．41點。在不到兩天的時間里,，華爾街嚴肅地考慮了政府永久接管鐵路公司的可能性,，雖然它此前一直以為政府只會為到期合約和資本改善增加投資。就在聲明宣布當(dāng)天的早上，紐約一位對威爾遜政府充滿信心的記者認為,，政府接管鐵路公司將會以此前五年內(nèi)的平均凈利潤為基礎(chǔ)給予補償,。我們無法知道威爾遜先生的想法，但是當(dāng)時及以后相當(dāng)長的時期里,，人們普遍認為政府所有權(quán)在其本義上是永久性的。 平均指數(shù)分道揚鑣 從附表中可以看到,，在1918年的反彈中(此前的熊市再往前是1916年10月達到頂點的世界大戰(zhàn)中的第一次牛市),，鐵路股票一直以較高的水平與工業(yè)股票同 向發(fā)展，但是當(dāng)股東的命運開始受到政府所有權(quán)和擔(dān)?？刂茣r,，兩種平均指數(shù)就分道揚鐮了。鐵路股票的最高點出現(xiàn)在1918年10月,，而工業(yè)股票的牛市直到1919年11月才達到頂點,。在第一次劇烈的購買政府擔(dān)保價值的行動失敗之后，鐵路股票在1919年中的時候又有所反彈,，但是在此之后開始穩(wěn)步下降,；而工業(yè)股票1920年的暴跌雖然已在孕釀之中，仍然處于基本的上升運動狀態(tài),。1920年,，它們的運動與工業(yè)股票截然相反，實際上在同年秋季與后者出現(xiàn)了交叉點,。與此同時,，債券的復(fù)蘇也能與這種運動相互印證。 《埃什——卡敏斯法案》 我們可以看到,，鐵路股票1919年的下跌和1920年的復(fù)蘇實際上是與40種有代表性債券的平均價格平等運動的,，它嚴格地反映了生活成本的上升和下降。當(dāng)威爾遜先生在1919年春天和夏天遠赴歐洲的時候,，不時有消息說他對政府所有權(quán)的出人意料的高成本和低效率感到不滿,，并打算盡快找機會把鐵路公司返還給私人所有者。有理由相信,，他曾打算(至少曾希望)在1919年8月1日實現(xiàn)這個想法,，因為他認為國會將在此前通過適當(dāng)?shù)姆睢鴷恢痹跒槠鸩荨栋Ｊ病羲狗ò浮?現(xiàn)稱為《運輸法案》)而忙碌著,，但是眾認院直到11月16日才決定接受它,。在此之后的12月初，總統(tǒng)明確宣布他將在1月1日完成所有以的交接工作,。然而參議院卻推遲到1920年2月末才通過該法案,，致使總統(tǒng)被迫把自己確定的最后期限又延長了兩個月。 “前控制期”的賣點 但是在9個多月以前的1919年5月，鐵路平均指數(shù)達到了“雙重頂點”的第一個頂點,，并在7月出現(xiàn)了第二個頂點,，《華街日報》認為這些股票在報告收益很差的情況下表現(xiàn)出強勢可能是由于“前控制期”的賣點造成的。毫無疑問,，7月反彈之后到1920年初的下跌的原因是政府所有權(quán)的驚人的破壞力,，后者實際上使營業(yè)成本超過了營業(yè)收入。管理者出于政治的而不是財務(wù)的考慮招工資這個基本項目抬高到無法理解的程度,，鐵路所需的每一種成本都在成倍地增長,。戰(zhàn)時，緬因州(因出產(chǎn)木材而聞名一編注)只有政府一個買主,，此時鐵路枕木的價格從每根37美分抬高到了1．40美元,。我們還應(yīng)該注意到，私人經(jīng)營者自我保護的手段——大幅提高運費(這是絕對必要的)在當(dāng)時還僅處于討論階段,。事實上,，州際貿(mào)易委員會直到自己無法控制局勢的時候才采用了這種方法。 性質(zhì)不同 聯(lián)邦的控制實際上結(jié)束于1920年2月28日,，即《埃什——卡敏斯法案》簽署兩天之后,，然而該法案又創(chuàng)造出一個勞工委員會并在制定運費費率時規(guī)定州際貿(mào)易委員會獲得6％的利潤，同時把政府的擔(dān)保延長了六個月,。運費的提高是在8月份實施的,，然而華爾街知道運費必須提高，并且和往常一樣在自己可以預(yù)見的期間內(nèi)提前考慮了這個因素——此例中提前了近7個月,。 分析戰(zhàn)爭對商業(yè)和生產(chǎn)的影響,，我們可以完全確定地認為，每一次戰(zhàn)爭所創(chuàng)造出的條件在性質(zhì)上或在程度上都是不相同的,。這次就是一個性質(zhì)不同的條件,。在沒有其他部門的幫助的情況下，鐵路股票獨自形成了一次牛市,，這是它以前從未嘗試過的工作,。我們之所以在此強調(diào)這種基本的不同及其產(chǎn)生的原因，是因為除非我們徹底地解釋它,、理解它,，否則不可調(diào)和的矛盾和困難將使研究未來的教師和學(xué)生們不可避免地感到迷惑和沮喪，而本書的目的正是想讓他們和現(xiàn)在的讀者一樣喜歡它討論的內(nèi)容,。關(guān)于這一點,，本書還會給出另一個例子。 全局感和幽默感 我們不必愛上自己的理論,，也不必像任何時尚的迷戀者那樣錯誤地對待它,。如果你和銀幣保持一臂之長的距離，還能發(fā)現(xiàn)它與周圍事物的正確關(guān)系；如果你把它拿近些,，它們之間的關(guān)系將會被扭曲和夸大,；如果你把它拿得太近，就會除它之外再也看不到什么了,。上帝不允許我試圖建立一個經(jīng)濟學(xué)派,，以誓死保衛(wèi)世界圍繞平均數(shù)理論運動的學(xué)說。我們不需要信徒,，這個學(xué)派的建立者還是很可以原諒的,，但是這個學(xué)派本身卻不可寬恕。因此我們必須把股市晴雨表保持在可視的距離上,，從而不會認為它的重要性超過了它所預(yù)測的天氣。我們有一個合理的理論可以執(zhí)行,，否則本章和以前章節(jié)的討論就毫無價值了,。千萬不能像太多的統(tǒng)計學(xué)者那樣過分執(zhí)著，科學(xué)家們(既使是最偉大的科學(xué)家＞都傾向于對自己的假說執(zhí)迷不悔,，可是結(jié)果卻往往不盡如人意,。偉大的假想哲學(xué)家赫伯特·斯本瑟曾對已故的赫胥黎教授說：“你可能難以相信，但是我本人寫出了一個悲劇的開頭和基本框架,?！薄拔彝耆嘈牛焙振憷枵f,，”我了解它的情節(jié),，只不過講述了一個盡善盡美的理論是如何被一個丑惡的小因素謀殺的?！? 我們的資料基本上是全新的 我們總不免要有些遺憾：查爾斯·H·道對于自己的市場運動理論很少有明確的論述,，也很少能從這個理論中得出推論，更不用說應(yīng)用它得出實用的事實分析了,。我們也總不免要感嘆,，他總能在當(dāng)時資料極其缺乏的情況下看得如此深刻。當(dāng)?shù)涝?902年下半年去世時,，目前平均指數(shù)使用的20種工業(yè)股票中只有6種被采用,，而且當(dāng)時使用的全部工業(yè)股票也只有12種。十年前,，找到足夠的有代表性并持續(xù)活躍的工業(yè)股票以構(gòu)成平均指數(shù)是根本不可能的,。舊的平均指數(shù)(如果我能把市場運動的例子提前到1860年該有多好，哪怕是只包括15種股票的單一平均指數(shù))不具有現(xiàn)在這種雙重形式的優(yōu)勢,。我們知道,，兩種平均指數(shù)相互糾正、相互印證是非常重要的，但是當(dāng)麥金利重新執(zhí)政的時候,，由于缺少足夠的持續(xù)活躍的股票,，編撰者們不得不把西部聯(lián)合公司歸入鐵路板塊之中，我們不必輕視或高估開拓者們的工作,，他們必須為自己找到出路,，設(shè)計出自己的工具；而我們能從他們的全部經(jīng)驗中獲益,，太多的時候只不過是在從事一種創(chuàng)造性更少的工作,，而且經(jīng)常缺少了一種虔誠的精神。 第17章 最好的證明
(1917年) 如果1917年的股票市場沒有出現(xiàn)熊市,，本書的內(nèi)容或許根本就不會被我們所討論,。如果真是這樣，我將會認為從股市運動所反映的所有知識和智慧中得出的論斷只不過是經(jīng)驗之談,，或者是以不充分假設(shè)為基礎(chǔ)的,。我將認為市場不知為什么看不到美國之外的情況，它無法對國際事務(wù)采取一種正常的自我保護的態(tài)度,，它的發(fā)現(xiàn)不會比街邊雜貨店中蘿卜價格的變化更有價值,，因為我們分析的鎖鏈是極其脆弱的。然而,，從1916年10—11月到第二年12月出現(xiàn)了一次基本的熊市,，我們可以稱之為晴雨表最好的證明。 戰(zhàn)爭前景的不確定性 有些輕率的批評者無法理解本書一直討論的基本問題——股市中三種運動的含義及其與未來事件的關(guān)系,。他們或許會問,，為什么在當(dāng)時和第二年的商業(yè)圖表表現(xiàn)出很繁榮勢頭的情況下，股票市場仍然在1917年出現(xiàn)了熊市,；而巴布森圖表中的商業(yè)繁榮區(qū)域卻從1915年下半年到1920年末沒有一次低于經(jīng)過修正的增長線呢?又是什么構(gòu)成了美國商業(yè)在戰(zhàn)爭之初的剩余呢?它沒有為戰(zhàn)爭提供給養(yǎng)嗎?我們難道沒有為戰(zhàn)爭提供食品和武器并相應(yīng)地取得借據(jù)嗎?我們難道沒有取得數(shù)十億美元的流通借據(jù)(雖然其中有一些可能永遠無法支付)嗎? 記住這些是很重要,，但是股票市場并末失去理智，也并不認為戰(zhàn)爭利潤是以犧牲我們過去和未來的外國客戶的利益為代價取得的,，熊市的形成有一個特殊的原因,。在這一年里，戰(zhàn)爭的結(jié)局一直都撲朔迷離,，市場并不能排除德國人獲得最后勝利的可能性,，晴雨表直到1917年末才開始預(yù)見到盟國的勝利。同年12月開始的牛市提前11個月看到了停戰(zhàn)協(xié)議,，提前6個月看到了德國人最后一次瘋狂反撲的失敗,。然而無論我們多么大膽地認為勝利是最終結(jié)果，人們在1917年的想法卻深刻得多,。當(dāng)時形成的熊市是一種保險手段,，雖然那些無法分辨出“繁榮”類型的人對此無法理解,，它卻一種最正常的股幣運動，比我們以前任何分析都更能深入地表明市場的眼界,。 萬一德國人勝利了 許多讀者肯定曾經(jīng)想過,，如果德國人及其盟友取得了勝利，這個世界將會是什么樣子,?？隙ㄟ€有更多的人認為這種可能性過于可怕而不去想它。我們都可以感覺到,，現(xiàn)在的情況已經(jīng)很糟了,，但是當(dāng)法國被擊潰，比利時受凌辱,、意大利出現(xiàn)獨裁統(tǒng)治,、英國商船隊被摧毀、破產(chǎn)頻繁,、無法養(yǎng)活自己的時候,，情況又如何呢?如果德國人向世界索要的上千億美元的賠償能夠?qū)崿F(xiàn)，情況又如何呢?我們會喜歡上這個加勒比海的鄰居嗎?許多國家分裂了,，或許應(yīng)該說許多國家獲得了新生(當(dāng)然有些是虛偽的)，由此產(chǎn)生了很多嚴重的后果,。但是如果不列顛王國陷入無法恢復(fù)元氣的地步,，整個世界又如何呢? 上述情況或許會讓最堅定的心靈感到氣餒，然而股票市場在1917年卻沒有退縮,，向自己提出了同樣的問題,。希姆斯上將曾告訴過我們情況有多危急，盟國當(dāng)時也坦率地承認這一點,。我們的幫助直到那一年年末才付諸行動,，而在春天又使我們幾乎毫無準備地卷入了戰(zhàn)爭。股票市場并不知道(因為沒有人知道)我們盡快加入戰(zhàn)爭是否明智,。毫無疑問,，我們或許能拯救自己的同胞，但是股票市場必須為失敗的后果進行投保,。前文曾 經(jīng)說過,，在信息最完備的部門列人圖表和分析之中的因素之外，股票市場還要考慮許多其他因素,。誠實的編撰者絕不會同意,，股市運動的警告的作用僅限于反映美國自己即將出現(xiàn)的商業(yè)狀況。 英國的國債 我們將在另一章中討論自1908一1909年牛市結(jié)束到戰(zhàn)爭繁榮開始之前那段平靜的商業(yè)萎縮時期,，它將是很有啟發(fā)性的,，因為戰(zhàn)爭開始前的熊市與這場令所有的計算都白費心機的戰(zhàn)爭之間有著明顯的聯(lián)系,。戰(zhàn)爭的影響如此巨大，以至于我們直到現(xiàn)在還無法在歷史上找到先例,，只發(fā)現(xiàn)以1815年滑鐵盧戰(zhàn)役為終點,、長達l／4個世紀的那次戰(zhàn)爭有些類似。如果我們認為時間可以在一定程度上與強度相對等,，并把沖突的相對規(guī)模和人口及國民財富聯(lián)系起來,，或許可以比某些觀察家找到兩者之間更多的相似之處。就我所知,，有一個重要的事實從未被提起過,，即英國在拿破侖戰(zhàn)爭之后巨大的國債。英國的債務(wù)當(dāng)時(1815一16年)達到了預(yù)計國民財富的31．5％,，在維多利亞女王的長期統(tǒng)治時期,，國債逐漸得到償還，到布爾戰(zhàn)爭(1899—1902年,，英國與南非荷蘭移民的后裔布爾人之間的戰(zhàn)爭一編注)爆發(fā)之前,，這個比例已經(jīng)下降到略高于4％的水平。 大致算來,，布爾戰(zhàn)爭使英國損失了10億美元,，國債占國民財富的比例又超過了6％。在1902一1914年間,，盡管生活成本和稅收穩(wěn)定增長,，英國的國債仍然再次下降，只是沒能達到1899年的最低水平,。英國目前的國債大約占到國民財富的33％,，比拿破侖戰(zhàn)爭結(jié)束時還要高出1．5％(這場戰(zhàn)爭從1793年持續(xù)到1815年，中間有3年休戰(zhàn)期),。這毫無疑問是一個非常高的比例,，但是還遠沒有達到不可救藥的地步。這也是為什么在沖突使所有貨幣都貶值的情況下,，英鎊的匯率仍然高于美元的基本原因,。 我們自己的一項負債 1917年的股市問自己，如果德國人勝利了,，英鎊和其他一切事物將會怎樣呢?如果德國人在1918年春天發(fā)動的反撲成功了,，如果德國人的印刷廠正在加班加點趕印馬克，那么今天在盟國流通的貨幣又會是什么呢?通過這樣的分析我們可以滿意地發(fā)現(xiàn),，股市晴雨表最本質(zhì)的特征在于它的預(yù)見性,。當(dāng)我們自欺欺人地對帳面利潤、過度膨脹的工資和價格感到滿意時,，還有什么能比這次有益的熊市更清楚地顯示出它的眼界呢?1916年的《亞當(dāng)姆森法案》使工會有能力抬高工資,，卻不必以相應(yīng)的生產(chǎn)力提高為代價,。國會在總統(tǒng)大選即將到來之際極力地拉選票，它向美國消費者和納稅人拋出的誘餌是仁慈地承諾縮短勞動時間并使鐵路乘客獲得更大的安全保護,。當(dāng)然,，《亞當(dāng)姆森法案》并不意味著更短的勞動時間，而是勞動時間提前和超額勞動,。鐵路勞動的時間實際上被延長了,，因為它嚴格地根據(jù)人們的利益需要而上升到16個小時，達到了法定的每天工作時間的上限,。我們現(xiàn)在都知道它對其他各個工業(yè)部門工人的影響是多么不道德,。當(dāng)1917年初的參戰(zhàn)使我們四顧不暇的時候，這種先例使得任何工資要求都會太荒唐,。國會可恥的讓步幾乎讓我國每一個制造商和消費者都遇到了由此帶來的可怕后果,。 勞動摻水意味著什么 在《晴雨表中的水份》一章中，我曾經(jīng)提到勞動摻水的破壞力是資本摻水無法比擬的,。如果沒有這種稀釋作用,，我們的國債將會減少數(shù)十億美元，它們根本就不會出現(xiàn),。皮埃茲先生是緊急艦隊公司在戰(zhàn)時的總經(jīng)理,，他認為個人產(chǎn)出的減少和工資的提高使勞動的效率驚人地下降，而后一種因素產(chǎn)生的原因正是由于它本身促使商品價格不斷提高,。他寫道： “勞動在戰(zhàn)爭時期有意地松懈下來,。大西 洋海岸的船場工人們2美元的工作時間在一年 前(1916年)只需l美元，而個人產(chǎn)出卻只 有一年前的2／3,。” 蓋·莫里森·沃爾克在《凱撒的事業(yè)》中引用皮埃茲的話說,，我們在參戰(zhàn)后的單位成本的產(chǎn)出只有開始爭紛時的l／3,。我國的國債大約有240億美元，扣除盟國向我國的借款110億美元還剩下130億美元,，其中很大一部分(可能有一半)是由勞動摻水造成的,。但是我們還應(yīng)看到，我國對盟國的支持不僅包括現(xiàn)金,，還有戰(zhàn)爭必需品,，勞動是其中成本最高的一項，因此這部分國債中也含有水分,。這種水分不僅指貨幣工資,，更多地是指懶惰的，消極的,、糟糕的工作,。如果我們把無情的股市所擠出的公司資本中的水分收集起來,，它也根本無法與無恥的勞動摻水相提并論，而我們和我們的子孫卻必須在隨后的半個世紀里為這些水分支付利息,。 為糟糕的工作付款 不難發(fā)現(xiàn),，資本中的“水分”在很大程度上是有名無實的。與勞動摻水造成的無法彌補的損失相比,，它對任何人造成的實際損失是多么微不足道啊!我們今后必須為戰(zhàn)時的繁榮付出代價,，但是當(dāng)我們從中扣除掉這些虛偽的價格之后，統(tǒng)計圖表記錄的那五年中的商業(yè)和工業(yè)活動竟然如此令人失望,。每個人的假鈔都可以換成真正的美元,，糟糕的或消極的工作所浪費的每一小時都必須被視為出色的工作而得到支付。 次級膨脹及以后的歲月 如果說我不得不認為即將出現(xiàn)牛市和一次可能的次級膨脹(很可能要比戰(zhàn)時的繁榮小得多但是趨勢已經(jīng)很明顯了),，我更愿意把它和英國在滑鐵盧戰(zhàn)役之后的情況進行對比,。1821年，英格蘭銀行重新采用了金本位制度,，黃金溢價也隨之消失,。自欺欺人的下議院在1919年承認，著名的布里安報告是正確的,，而不兌換紙幣的法令是錯誤的,。從此以后，戰(zhàn)時的蕭條局面逐漸得到了控制,，而此前的這個國家每六個人中就有一個人申請貧民救濟,。難道我們敢說我國不會或早或晚地以這種方式解除自己相對較輕的負擔(dān)嗎?現(xiàn)在距停戰(zhàn)協(xié)議的簽署還不到4年，產(chǎn)生于那段時期的牛市不知能否把我們帶入到歐洲在1821年所遇到的那種情況,。我們的形勢并沒有英國當(dāng)時那么嚴峻,，但是我們的外國顧客們卻有幾乎無法計算的債務(wù)需要償還。這不是江湖郎中所能解決的問題,，實際上只有在把他們的偏方扔出窗外之后才能找到答案,，因為我們的病人已經(jīng)被麻痹到危險的程度了。 晴雨表的能力毋庸置疑 然而今天的麻煩已經(jīng)夠多了,。股市晴雨表完全可以滿足我們的需要,，因為它能提前記錄蕭條和繁榮時期，為我們提供一條清晰的發(fā)展軌跡并對危險發(fā)出警告,。平均指數(shù)現(xiàn)在認為,，基本的商業(yè)狀況在1922年夏天將變得更活躍、更樂觀,。晴雨表不會裝模作樣地預(yù)測這種繁榮的持續(xù)時間,，雖然在我們的仔細觀察下，它能比較清楚地顯示出繁榮與蕭條的特征,。1907年的股市預(yù)測到的1908一1909年的商業(yè)蕭條時間不長但程度很深,；1909年下半年和1910年的商業(yè)繁榮時間更長卻又影響不大,；而此前股票市場中的牛市也比熊市發(fā)展得更緩慢，時間更長,、范圍卻更窄,。這一點在隨后出現(xiàn)的商業(yè)和股市的小幅波動中表現(xiàn)得特別明顯，其特點是后者的運動總是出現(xiàn)在前者的運動之前,。只有在戰(zhàn)爭時期股市的運動才和商業(yè)的發(fā)展具有同樣的活力,。 還有一點是值得注意的，即我們的25年圖表顯示,，股市的交易量在戰(zhàn)前商業(yè)小幅波動的時候也是逐漸萎縮的,。總體來說,，平均月交易量還不及麥金利重新上臺的l900年以前的水平,。1911年、1912年,、1913年和1914年的交易量都低于1897年,、1898年、1899年和1900年的水平,，其中1899年的平均交易量最能說明問題,。 預(yù)見戰(zhàn)爭 因此我們可以說，雖然其方法還不夠明確以至于實際應(yīng)用性大打折扣,；但是股票市場的確能夠以某種方式預(yù)見到它所預(yù)測的事物的特征甚至規(guī)模,。它預(yù)測到了戰(zhàn)爭，從而達到了人類知識的極限,。有人認為戰(zhàn)爭總是可能發(fā)生的,，但是戰(zhàn)爭之前的熊市絕不是偶然的，也不只是一種巧合,。我們可能還記得1912年下半年產(chǎn)生的熊市,，與過去的大多數(shù)熊市尤其是我們專門討論過的熊市相比它的程度要輕得多。1914年出現(xiàn)了一次并不嚴重的商業(yè)蕭條,，部分地印證了此前的熊市。然而德國對其他國家的態(tài)度使一些人意識到發(fā)生危險的可能性,，他們變現(xiàn)股票的行為無疑也給這次蕭條帶來了影響,。這或許要歸罪于基爾運河的開通，它悲劇性地通過德國境內(nèi)把波羅的海和北海連在了一起,。 可以公正地認為,，這次熊市不僅預(yù)測到商業(yè)的蕭條，還考慮到發(fā)生戰(zhàn)爭的可能性,。前面曾經(jīng)提到過1914年形成的一條拋售線(那時是在戰(zhàn)爭爆發(fā)之前),，并且指出正是來自國外的變現(xiàn)壓力使原本正常的囤積線變成了拋售線,，其間經(jīng)歷了幾乎長達三月的均衡時期。有人對股市基本運動并不總是立即根據(jù)各種現(xiàn)有的商業(yè)圖表進行調(diào)整感到不滿,，然而我要對他們說,，錯誤的不是晴雨表。它是通用的,，能夠注意到國際的因素,，而商業(yè)圖表做不到這一點。因此如果商業(yè)圖表不恰當(dāng)?shù)赜∽C了我們的推斷,，只能說明它們更加糟糕,。我們發(fā)現(xiàn)，晴雨表經(jīng)受的考驗越嚴峻,，就越能成功地證明自己的有用性,。它在戰(zhàn)爭到來之前及戰(zhàn)爭時期的預(yù)見價值是很難被高估的。如果戰(zhàn)爭爆發(fā)時拾好趕上牛市的頂點,，情況又會怎么樣呢?
第18章 管制為鐵路公司帶來了什么
不需證明的論斷或許只有兩種,。它可能是公理，能夠自我驗證,，本身即包含著自己的證據(jù),，例如“任何三角形的角度之和等于兩個直角的角度之和；”它也可能是不值得過多考慮的閑話,。我曾在前文必要的時候指出,，任何商業(yè)圖表的最大作用都是記錄資料，其預(yù)測能力很差,。但是這個命題至少需要部分地加以證明,，因為最近的也是最科學(xué)的商業(yè)記錄顯示出一種預(yù)測的功能，它就是哈佛大學(xué)經(jīng)濟研究委員會的成果,。后者的指數(shù)圖表的確為預(yù)測商業(yè)狀況提供了一種方法,，這在很大程度上是由于它采用了股市晴雨表的思想，這種思想在《華爾街日報》及其聯(lián)合出版物二十年的使用過程中一直都很成功,。 比基本運動更大的運動 但是平均指數(shù)還給出了一個暗示,，它在今天尤其重要卻一直沒有得到應(yīng)有的承認。我們知道,，在私人所有的時候鐵路股票有一個自由的市場,，隨著市場的基本運動一起發(fā)展；我們還知道l909年結(jié)束了一次牛市,，第二年出現(xiàn)了熊市,，然后一次很有限的波動的牛市(鐵路股票尤其如此)持續(xù)到1912年下半年，最后另一次熊市在股票交易所重新開業(yè)時立刻結(jié)束了，那是在戰(zhàn)爭爆發(fā)18個星期之后的1914年12月,。 從1906年到1921年6月,，鐵路股票價格的總體趨勢是下降的，這是一個顯著的歷史事實,，也是一個非常重要的教訓(xùn)和警示,。這次運動不僅大于基本運動，甚至比我們前面討論的任何周期都要長——它持續(xù)了近16年,。鐵路股票在即將到來的1922年將會普遍得到改善,，這不僅僅是可能的，而且?guī)缀跏侨祟愂聞?wù)中最確定的,，但是有一個極端的原因卻使它們無法在短期內(nèi)恢復(fù)到原來的自由和活潑的狀態(tài),，那是詹姆斯·J·希爾和愛德華·H·哈里曼這些偉大的鐵路創(chuàng)建者在后期享受到的情況。鐵路公司近來一直面對的條件不僅使鐵路股票喪失了大部分投機價值,，還喪失了大部分永久價值,。它閹割了鐵路公司，使后者喪失了創(chuàng)造性的生殖能力,。 圖表及預(yù)測 熟悉哈佛大學(xué)經(jīng)濟研究委員會的人都知道,，它在自己的商業(yè)圖表中使用了三條線——投機線、銀行線和商業(yè)線,。它并不勉為其難地試圖證明“作用力和反作用力相等,。”它成立于戰(zhàn)后,，但是它發(fā)表了一個1903—1914年間的商業(yè)圖表,，后者為我們一直討論的股市晴雨表提供了最好的證據(jù)。在這12年里,，它的投機線總是排在商業(yè)線和銀行線之前,；換句話說，投機活動預(yù)見到商業(yè)的發(fā)展趨勢,，這正是本書希望驗證的問題,。 哈佛經(jīng)濟研究委員會把股市平均價格作為自己的投機線，它注意到戰(zhàn)爭使許多計算都變得雜亂無章(因為它破壞了計算賴以存在的基礎(chǔ)),，因此并末發(fā)表任何關(guān)于戰(zhàn)爭時期的圖表,。回顧自己在當(dāng)時的記錄和新聞評論,，我發(fā)現(xiàn)關(guān)于股市運動及其與商業(yè)的關(guān)系的結(jié)論幾乎都是根據(jù)同樣的原因而得出的,。我們已經(jīng)看到，當(dāng)政府以擔(dān)保形式接管鐵路公司之后,，工業(yè)股票仍然保持著投機性運動，卻沒有任何相應(yīng)的鐵路股票的反應(yīng)對它進行檢驗和印證。在分析被哈佛委員會故意放棄的戰(zhàn)爭時期的時候,，我們還可以發(fā)現(xiàn)股票市場以一種非?？少F的方式盡心盡力地在公眾面前顯示出發(fā)生戰(zhàn)爭的可能性。1917年的熊市就是很好的證明,，而且它還以一條拋售線提前3個月預(yù)見了戰(zhàn)爭的爆發(fā),。 比基本運動更大的運動
但是平均指數(shù)還給出了一個暗示，它在今天尤其重要卻一直沒有得到應(yīng)有的承認,。我們知道,，在私人所有的時候鐵路股票有一個自由的市場，隨著市場的基本運動一起發(fā)展,；我們還知道1909年結(jié)束了一次牛市,，第二年出現(xiàn)了熊市，然后一次很有限的波動的牛市(鐵路股票尤其如此)持續(xù)到1912年下半年,，最后另一次熊市在股票交易所重新開業(yè)時立刻結(jié)束了,，那是在戰(zhàn)爭爆發(fā)18個星期之后的1914年12月。 從1906年到1921年6月,，鐵路股票價格的總體趨勢是下降的,，這是一個顯著的歷史事實，也是一個非常重要的教訓(xùn)和警示,。這次運動不僅大于基本運動,，甚至比我們前面討論的任何周期都要長——它持續(xù)了近16年。鐵路股票在即將到來的1922年將會普遍得到改善,，這不僅僅是可能的,，而且?guī)缀跏侨祟愂聞?wù)中最確定的，但是有一個極端的原因卻使它們無法在短期內(nèi)恢復(fù)到原來的自由和活潑的狀態(tài),，那是詹姆斯·J·希爾和愛德華·H．哈里曼這些偉大的鐵路創(chuàng)建者在后期享受到的情況,。鐵路公司近來一直面對的條件不僅使鐵路股票喪失了大部分投機價值，還喪失了大部分永久價值,。它閹割了鐵路公司,，使后者喪失了創(chuàng)造性的生殖能力。 羅斯福與鐵路公司 如果西奧多·羅斯福能預(yù)見到自己對鐵路公司的攻擊所帶來的致命后果,；如果他能意識到自己為懲治少數(shù)濫用權(quán)力的人(成功者必然會逐漸得到權(quán)力)而實施的政策(從邏輯上推理是這樣)不是對暫時的罪惡進行暫時的制裁,，而是讓鐵路公司在未知的歲月里(或許是永遠)變成了殘廢，我們相信他肯定會選擇另一種方式,。在過去的14年里,，公眾的改革力量被誤導(dǎo)為一種破壞力。鐵路的發(fā)展在過去不僅與人口的增長相伴隨,，而且至少在這個大陸上是超前進行的,，但是今天的鐵路已經(jīng)奄奄一息甚至死亡了。落后地區(qū)急需鐵路的擴張卻找不到新的資本，想建設(shè)大一些的終點站就更不用提了,。交通線是文明的動脈,，但是羅斯福理論(或更可能是其理論的誤解，把他從來沒有過的思想歸結(jié)到他身上)的應(yīng)用造成這些動脈硬化,，使通過它們輸送血液的中央心臟的功能受到削弱,。 受到制約的發(fā)展 我們可以通過美國鐵路里程每十年的統(tǒng)計資料發(fā)現(xiàn)這個事實。我國在1910年擁有240,，830公里的鐵路,，比1900年增長了將近25％，是1880年的兩倍多,，如 果保持這種勢頭,，我們將會發(fā)現(xiàn)1920年的鐵路里程比1910年增長9萬公里之多。然而實際的數(shù)字還不及它的1／6,。鐵路里程的增長小足1．5力公里,，僅達到了保持鐵路運轉(zhuǎn)的最低限度?！昂ε鲁霈F(xiàn)巨人”的思想統(tǒng)治著我們的政治家們,，他們使我國最重要的行業(yè)的增長陷人癱瘓境地，卻不允許少數(shù)聰明的人在用偉大的思想滿足人們巨大的需要時致富,。哈里曼和希爾在去世時都很富有,，我認識他們，也知道他們的財富幾乎是偶然得來的,。他們富有是因為,，如果他們不能取得金融上的獨立地位，就無法完成任何創(chuàng)造性的工作,。但是哈里曼從未控制過他管理的任何一家鐵路公司的股票,，股東信任他是理所當(dāng)然的。他從未取得南方太平洋鐵路公司,、聯(lián)合太平洋鐵路公司甚至芝加哥＆埃爾頓鐵路公司的多數(shù)投票權(quán),。他和希爾為幾百萬素未謀面的美國人帶來了舒適、能力和富裕,，在此過程中也使自己富裕起來,。鐵路從1897年(重建時代的結(jié)束)到1907年(破壞時代的開始)期間的發(fā)展可以在晴雨表的記錄和圖表中得到清楚的體現(xiàn)，從總體上看,，這是美國歷史上最偉大,，最成功也最具創(chuàng)造性的時期。 人類犯錯誤的周期
我們已經(jīng)看到并驗證了道氏價格運動理論的正確性,，并且認識到市場同時存在著基本的上升或下降運動,、次級下跌或反彈以及日常波動,。但是我們的研究是否已經(jīng)足以讓我們建立自己的周期理論呢?當(dāng)然這個周期與前文討論的周期完全不同，雖然后者列出的恐慌日期很壯觀也很有啟發(fā)性,。哈佛大學(xué)的圖表在這方面進行了很有見地的嘗試,，它的周期排列為“蕭條,、復(fù)興,、繁榮,、緊縮和危機,，”并沒有對每個階段設(shè)定絕對的時間長度,，甚至認為“緊縮和危機”、 “危機和恐慌”,、或“緊縮與恐慌”有時是相伴隨出現(xiàn)的,。然而我們可以從平均指數(shù)的記錄中得出另一個周期，幾乎可以被稱為人類犯錯誤的周期,。它只能出現(xiàn)在我們這樣一個民主的國家,，因為擁有自治權(quán)的民眾總是太急于行使和誤解這種民主中最大的特權(quán)——犯錯誤的權(quán)力。 考克西的失業(yè)請愿團 我的意思是不難理解的,。1890年是共和黨總統(tǒng)和共和黨國會當(dāng)權(quán)的時期,，美國到處充斥著不確定性和地方主義思想；立法總免不了要有一定程度的妥協(xié)性,，但是當(dāng)時的立法卻成了一種不道德的妥協(xié),。一個真正的政治家能夠在不改變根本原則的情況下就次要問題成功地進行妥協(xié)，然而《謝爾曼白銀收購法案》卻犧牲了根本的原則性并導(dǎo)致了最嚴重的后果,，因為它向我國金融系統(tǒng)的血液中摻人了水分,。如果不是我國在1892年獲得巨大的小麥豐收，并且唯一的國際競爭者俄國又恰好全面歉收,，通貨膨脹和過度投機行為很可能會在那一年導(dǎo)致一次不可避免的大恐慌,。這次恐慌最終出現(xiàn)于1893年。 此后四年中,，到處出現(xiàn)了今天非常流行的這種平民主義思想,。1894年，考克西的失業(yè)請愿團從俄亥俄的馬西隆出發(fā),，一直走到了華盛頓,，考克西的主要觀點——不兌換貨幣能夠使繁榮重新出現(xiàn)——也隨之傳遍全國。中西部地區(qū)受到的毒害最深,。威廉·艾倫·懷特在其著名的社論《堪薩斯怎么了,？》中記錄了這次浪潮。在那段恐怖的歲月里,，鐵路公司的經(jīng)理們處于災(zāi)難的最深處,。除了少數(shù)幾個實力強大,、經(jīng)營良好的公司之外，幾乎所有的鐵路公司都破產(chǎn)了,。1896年,，全國近87％的鐵路處于破產(chǎn)監(jiān)管狀態(tài)。直到麥金利第一次當(dāng)選為總統(tǒng)之后,，情況才逐漸轉(zhuǎn)人正常和輕松的狀態(tài),。 繁榮的十年 擺脫平民主義的誤區(qū)(銀幣自由流通等)之后，人們才發(fā)現(xiàn)這種思想會把國家引入破產(chǎn)的深淵,。政治家們對自己魯莽行動造成的后果感到害怕,，此后十年(1897—1907年)罪惡的政治從美國商業(yè)中消失了。我們從未遇到過如此繁榮的時期,，此前沒有,，此后也沒有。鐵路以前所未有的勢頭飛快地發(fā)展著,，出現(xiàn)了最大的、最獲利的工業(yè)集團,，美國鋼鐵公司就是其中的杰出代表,。這段時期的生活成本很低，只是在后期略有提高,；當(dāng)時的工資也很不錯,，這不僅表現(xiàn)在以美元和美分表示的工資數(shù)量上，還表現(xiàn)在它們的購買力上,。 “養(yǎng)胖后一腳踢開” 然而,，“等到他養(yǎng)胖后再一腳踢開”,。是否民主承受不了繁榮?還是我們不必做出這么寬的假設(shè)?我們已經(jīng)看到,，工資上漲的壓力達到頂蜂不是出現(xiàn)在工會軟弱無力或者不存在的困難時期，而是出在工資水平較高,，工會領(lǐng)導(dǎo)人可支配的錢超過其合理支出的繁榮時期。太多的人把商業(yè)蕭條歸罪于工資壓力,，然而真正的原因卻在于我們在國家養(yǎng)胖以后把它一腳踢開了,。平民主義在19世紀90年代給我們留下了無法磨滅的印象，但是其危險的基礎(chǔ)在此前就已經(jīng)存在了,。我們現(xiàn)在似乎正在步人這樣一個平民主義時代,，當(dāng)然戰(zhàn)爭已經(jīng)把一切不正常的“周期”拋棄了，但是反對個人財富的思潮在公眾敏感的大腦中撒下的罪惡肥料,，很可能會在不久的將來結(jié)出不道德的果實,。
公眾觀點中的二次思維 如果我試圖根據(jù)人們犯錯誤的周期性進行預(yù)測，將會超出股市晴雨表的目的和本書的正常范圍,。我們可以看到,，那個真正繁榮的金色十年距我們有多么遙遠。我們可以指出它的頂點,，見到過它在1907年突然而猛烈的崩潰,。由戰(zhàn)爭引發(fā)的火熱的生產(chǎn)活動并不是一次公正的考驗,，正如它不能成為分析的合理基礎(chǔ)一樣。難道在另一次像1897—19叮年這樣的時期到來之前,，美國還必須經(jīng)歷這樣一個時期：它最后不是問自己“堪薩斯怎么了?”而是“美國怎么了?”如果我不相信美國人民的判斷力會在這一天到來的時候找到答案,，那么我就真是一個可憐的美國人了。認為公眾觀點永遠正確是民主的一個最大的缺陷,。這取決于你怎樣看待“公眾觀點”這個概念,。最噪雜的聲音所代表的觀點最初基本上是鍺的，或者是正確地進行了錯誤的分析,，然而歷史表明,，偉大的美國人民的二次思維通常都是正確的。 罷免林肯 我們每年都會相互傳訟葛底斯堡演講中的偉大篇章,。林肯認為自己在那里說的話——請記住他當(dāng)時還沒被視為這一偉大歷史事件的主要發(fā)言人——與自己在那里的行動相比是不值得人們牢記的,。他以特有的謙虛降低了一個偉大的思想所表現(xiàn)出的不朽性。幾百萬美國人幾乎不了解戰(zhàn)斗的狀況,，不知道哪一方將獲勝,，只是假設(shè)不朽的聯(lián)邦將依然挺立，但是他們都記住了林肯在1863年的葛底斯堡演講,。然而如果當(dāng)時的聯(lián)邦法律允 許“罷免”由聯(lián)邦大選產(chǎn)生的政府官員,，林肯的命運極有可能是被罷免，而不是再次當(dāng)選為總統(tǒng),。他連任總統(tǒng)的事實直到第二年才被確定下來,，我相信年長的讀者一定還記得1863年道德敗壞的情況以及它對公眾觀念的影響。 政府干預(yù)的代價 從這個例子中可以發(fā)現(xiàn),，美國人民的二次思維是正確的,，而最初的表現(xiàn)很可能是錯誤的。讓我們看看非黨派聯(lián)盟煽動的中西部倩緒吧,，看看其中有多少正確的因素,，又包含著多少騙子和江湖術(shù)士的伎倆,。難道我們敢說自己的系統(tǒng)已經(jīng)擺脫了這種毒藥嗎?就在一周以前，國會還險些通過一項以某種借口創(chuàng)造數(shù)十億美元不兌換貨幣的提案,。 如果說過去十年中有一個教訓(xùn)值得公眾牢記,，那就是當(dāng)政府干預(yù)私人事務(wù)的時候，即使它的目的是發(fā)展公用事業(yè),，也會造成數(shù)不盡的災(zāi)難,。我們才是為這個國家鋪設(shè)鐵路并開發(fā)出自然資源的人，從某種意義上說,，鐵路所有權(quán)比國會更具有代表性,，它包括儲蓄銀行的每一位存款者和保險單據(jù)的每一位持有者，只要國債利息是依靠鐵路公司的稅收支付,。 讓每個人都貧窮的立法
我們必須承認,，平均指數(shù)的作用在本章中更多地是以記錄而不是晴雨表的形式出現(xiàn)的。但是如果我們出于顯而易見的心理原因,，為避免本書篇幅過長而忽略了這個記錄給出的最重要的教訓(xùn),，那么我們的討論將是不完善的?？纯磋F路平均指數(shù)在25年圖表中走過的路吧,。16年前，20種活躍的鐵路股票在1906年1月22日達到了最高點(138．36點),；這個數(shù)值再也沒有出現(xiàn)過,，但是1909年8月的指數(shù)僅比它低4點(134．46點),；下一次最高點出現(xiàn)在1912年10月(124．35點)——比它低了14點以上,；差距還在增加,，1914年1月30日的最高點只有109．43點,；既使戰(zhàn)后第一次牛市也只把平均指數(shù)抬高到112．28點(1916年10月4日)；由于我們前面分析過的原因，鐵路平均指數(shù)并沒有享受到1919年的牛市,。 目前的鐵路平均指數(shù)比這一記錄低50點，僅比1898年7月25日的指數(shù)高出不到14點,，而那已經(jīng)是23年以前的事了,。16年足以使哈佛大學(xué)經(jīng)濟研究委員會的簡單周期出現(xiàn)兩次以上,，比我們兩次最嚴重恐慌(1857年和1873年)的間隔還要長,，比杰文斯的十年周期足足高出60％,。讓我們分析一下這段時期內(nèi)的穩(wěn)步下降趨勢,，看看某些著名的商業(yè)圖表所提出的國民財富增長的中間線在這條穩(wěn)步下降的價值線面前是多么可笑和無用。難道世界上最富有的國家有能力讓它的政治家們?nèi)绱朔€(wěn)健而愚蠢地把它最大的投資和最大的行業(yè)領(lǐng)入毀滅的境界中去嗎?難道我們可以認為毀掉鐵路公司的股東會使其他人更富有,、更幸福,，從而可以拋棄父輩創(chuàng)造的財富或者允許政治家們揮霍它嗎?我們知道也應(yīng)該知道，我們不能通過立法使得人人都富有,；但是這個例子和俄國的情況都表明,，通過立法使每個人都變得貧窮是可能的,。 第19章 研究市場操縱行為
(1900一01年) 前面講過,，股票市場操縱行為的重要性是比較小的,。然而歷史上也出現(xiàn)過一些驚人的操縱行為,，而且今天在華爾街不可能出現(xiàn)或者無法忍受的行為在20年前卻是很有市場的,。例如，詹姆斯·R·基恩在20年前成功地操縱了美國鋼鐵公司和聯(lián)合銅業(yè)公司的股票銷售活動,，這在今天是根本沒有可能的,。這兩種股票只是為說明問題而舉的例子,，我并沒有把它們與操縱行為等同起來。關(guān)于聯(lián)合銅業(yè)公司的股票發(fā)售活動有一種厚顏無恥的觀點,，我至今仍對此感到極為憤慨,。我記得自己當(dāng)時曾經(jīng)在法律(和查爾斯·H·道)所賦予的自由范圍內(nèi)對它提出了批評。 懷胎時即有罪 聯(lián)合銅業(yè)公司在懷胎時就是有罪的,，出生時的情況也是一樣,。1899年初，它獲準根據(jù)7500萬注冊資本發(fā)出認股單,，并于同年5月4日完成了這項工作,。當(dāng)時的許多“報紙”(現(xiàn)在已經(jīng)沒有這種報紙了)認為這種股票的認購量“超過了實際數(shù)量的5倍?！边@聽起來是不可能的,，因為這種股票的價格在不到1個月的時間里就下跌了很多，而且當(dāng)時的股市總體上也處于下降狀態(tài),，直到第二年夏天才開始回升,。在所有這些不光彩的評論中，公然拒絕上當(dāng)受騙的《波士頓新聞通訊》或許是最尖刻的,。下面的文章發(fā)表的時間距離傳出“過度認購”的消息還不到一個月,。1899年6月1日，《波士頓新聞通訊》寫道： “聯(lián)合銅業(yè)公司股價的下跌是昨天場外交 易的特征,，它發(fā)生在鐵路股票普遍處于低潮的 時候是非常恰當(dāng)?shù)?。許多精明的華爾街觀察家 都認為，聯(lián)合銅業(yè)公司的資本結(jié)構(gòu)是一個危險 信號旗,，它提醒那些保守的投機者和投資者們 要退出股票市場,；他們還認為，一個需要 7500萬美元資本的賭博事業(yè)竟然會出現(xiàn)過度 認購的情況,，這就向投機者們發(fā)出了有利的信 號,，即公眾已經(jīng)喪失了理智,，崩潰之期已經(jīng)不 遠了,。 在整個事件中最糟糕的是，全國銀行業(yè)中 最大的國民城市銀行竟然在支持這種交易,?！? 等等,。 聯(lián)合銅業(yè)公司 盡管到處流傳著“過度認購”的謠言，發(fā)行工作還是失敗了,?！恫ㄊ款D新聞通訊》又以尖酸刻薄的語言評價了“聯(lián)合銅業(yè)公司的失敗”、“不現(xiàn)實的承諾和預(yù)測”以及“承諾的幽默與悲倫”,。也是在這個6月份,，又有謠言說聯(lián)合銅業(yè)公司的組織者以每股約45美元的價格收購了阿納康達公司的控制權(quán)，而后者在聯(lián)合銅業(yè)公司創(chuàng)建時的報價是每股70美元,，與此同時新的聯(lián)合銅業(yè)公司的股價將達到100美元,。《波士頓新聞通訊》在同一篇文章中指出,，雖然聯(lián)合銅業(yè)公司對外宣布只取得了51％的控制權(quán),，但是它的7500萬美元資本足夠買下整個公司。在今天的華爾街看來,，這次交易太露骨了,，簡直讓人無法相信。 基恩在股票發(fā)售中的作用
到1904年下半年,，詹姆斯·R·基恩操縱的股票發(fā)售活動已經(jīng)過去三年,。就在這時，這位杰出的經(jīng)營者寫了一封公開信,，他在信中承認自己“為亨利·H·羅杰斯及其合伙人們”發(fā)售了2200萬美元的聯(lián)合銅業(yè)公司股票(22萬股),；價格都在90—96美元之間。信中還相當(dāng)明確地指出了發(fā)售的時間,。第二年1月,，我在〈華爾街日報》發(fā)表文章，以《研究操縱行為》為題分析了他記錄下來的銷售活動,。我的分析并未涉及道德問題,，因為你無法對一個不存在這種問題的人說三道四。在根據(jù)報價牌的啟示取得聯(lián)合銅業(yè)公司股票的交易情況并從股票交易所取得執(zhí)行命令的交易員名單之后,，通過比較各個時期的活動,，我似乎可以對基恩先生進行詳細的分析了。 這篇文章使我在華爾街樹敵頗多,，公正地說,，我并不認為詹姆斯·R·基恩也是其中之一。我曾經(jīng)說過,，我們的交往并不親密,。但是在文章發(fā)表之后他曾多次找過我，而我無論怎么說似乎都無法讓他相信,，我并沒有用不正當(dāng)?shù)氖侄谓佑|過他的帳目,。正如他所說：“肯定有人向你泄密了,。”當(dāng)時的華爾街和他自身業(yè)務(wù)的性質(zhì)使基恩養(yǎng)成了多疑的性格,。如果一個簡單的事實是由小人物的嘴里說出來的并且找不到其他證據(jù),，他是很難相信的，從這一點上說,，他的心理是不健全的,。真正的偉人(和一些孩子)都知道什么時候應(yīng)該相信——以及相信誰?；鞑⒉皇且粋€偉人,。 美國鋼鐵公司與聯(lián)合銅業(yè)公司的區(qū)別 如果撇開道德問題，聯(lián)合銅業(yè)公司股票發(fā)售活動或許是當(dāng)時股市中最出色的成就了,?；髟谔幚砻绹撹F公司普通股票和優(yōu)先股票時也把自己的才干發(fā)揮得淋漓盡致，但是這一次他擁有一個巨大的優(yōu)勢,，即公眾急于得到他要出售的股票,。美國鋼鐵公司的資本中并沒有人們想象的那么多“水分”，所謂摻水的資本不過是精明的人預(yù)見到的增長,。股票發(fā)售是在1901年完成的,，當(dāng)時賣給公眾的價格是50美元；三年以后價格就上漲了4．9％,，到1905年漲幅又翻了一番,。我曾在前文指出過這種股票目前所具有的真正的帳面價值。 然而聯(lián)合銅業(yè)公司股票發(fā)售時的情況卻完全不同,。作為一門藝術(shù),，這次發(fā)售與美國鋼鐵公司的股票發(fā)售相比就像梅索尼埃作品與德紐威爾的戰(zhàn)爭繪畫的關(guān)系一樣?；骱髞碚f,，他當(dāng)時并不愿意負責(zé)這件事。與美國鋼鐵公司的發(fā)售不同,，它的難點不是創(chuàng)造市場,，而是在別人極力破壞后的市場上開始發(fā)售活動。 初期的操縱活動 根據(jù)銷量分析,，l900年12月3日到1901年1月中旬大致可視為第一個重要階段,。就在麥金利再次當(dāng)選總統(tǒng)前不久出現(xiàn)了一次基本的牛市，于是那些真正認購到聯(lián)合銅業(yè)公司股票的人開始利用這個優(yōu)勢把股票拋售給原來的推銷商,。當(dāng)時的某些“宮廷公報”肆無忌憚地討論“內(nèi)部買斷行為”,，這一次它們終于對了。內(nèi)部人員買進股票是因為他們不得不這樣做,，從股價的下降走勢來看,，他們“囤積股票”是迫不得已的。創(chuàng)造出這家公司的“標準石油集團”雖然了解公開和內(nèi)部兩方面的信息,，卻仍然采用了一種原始而笨拙的方法,。我們不妨在此總結(jié)一下這段時期內(nèi)的運動和總銷量的情況： 1900年12月2日的開盤價是……………………………96美元
12月3日到12月13日的銷量是 ……………………160000股 這個期間的價格波動是………………………96——90．25美元 1900年12月14日到1901年1月11日的銷量是……195000股 這個期間的價格波動是…………………………89．75—96美元 雖然推銷商進行了各種努力，1901年1月11日的收盤價仍然只有91．125美元,。 基恩的首次亮相 基恩是在此時首次亮相的,。他聰明地發(fā)現(xiàn)，要想把市場抬高到能吸引投機性公眾的水平,，首先必須打破當(dāng)前的市場局面,。此后的有關(guān)數(shù)據(jù)如下： 1901年1月12日的開盤價是……………………………91美元 1月12日到1月19日的銷量是 ……………………70000股 這個期間的價格波動是……………………92．25—90．25美元 1月19日的收盤價是…………………………………90．50美元 1月20日到1月26日的銷量是 ………………………88000股 這個期間的價格波動是…………………………92——83．75美元 1月26日的收盤價是 ……………………………………89美元 1月26日的這個收盤價完全反映出基恩的能力。與荒唐的“內(nèi)部人士”在12月份臨時確定的96美元的價格相比,，這個價格要現(xiàn)實得多,。基恩初期的工作是相有特點的,。在1月份的第三個星期里,，每天的交易量平均在2—3萬股之間；1月20日價格跌到既美元,，第二天則在83．75—88．25美元之間波動,，第三天最終固定在88．25美元。從新聞的角度看,，當(dāng)時流傳的謠言是不值一提的,，但是它們很好地起到了刺激公眾貪念的作用。種種跡像都表明：既然基恩還在市場中,，他肯定會努力扭轉(zhuǎn)股票的低迷狀態(tài),。我們可以比較有把握地認為，他此前一直沒有試圖掩蓋自己的活動,，目的正是為給人們留下這樣一種感覺,。 基本的牛市使操縱行為成為可能 然而麥金利時期的繁榮也正在更廣闊的市場上逐漸 形成。股市正處于牛市之中,，雖然受到北太平洋鐵路公司股票拋售事件和五月恐慌的嚴重打擊,，卻沒有就此停止?；鞔藭r做出了最好的選擇,，即讓市場相信自己已經(jīng)完全拋出了“標準石油股票”。他后來表示,，羅杰斯用來集資的所有股票都是在價格即將上漲到128美元之前以90——96美元的價格售出的,。那次上漲發(fā)生在4月中旬，但是3月初的股價已經(jīng)高出票面價值很多了,。我曾在1905年的文章中猜測,，基恩的意思是指2200萬美元的股票并不是以一個平均價格賣出的,，而或許是在一系列大宗交易中以90—96美元的價格(扣除掉操縱成本)賣出的。當(dāng)然其中有些價格遠高于此,，但是我們已經(jīng)看到,，還有些股票是以低于以美元的價格售出的。 基恩的第二步 基恩并不是那種當(dāng)市場按照自己意圖前進時還壓迫市場的人,，于是他在一段時期里明智地讓股票自行發(fā)展,，只是不時地刺激一下，以培養(yǎng)一種牛市的情緒,。這時的交易量比較小,，此后最大的波動也沒有超過5美元，但是我們應(yīng)該注意到,，當(dāng)基恩再次出現(xiàn)時,，此時的最高價已經(jīng)很正常了： 1月26日到2月23日的銷量是…………………110000股 這個期間的價格被動是……………………92．375—87.75美元 在這平靜的一個月時間里，他或許真的賣出過股票,，但是肯定從未向市場發(fā)起過攻擊,。我們很難指出他究竟處理過多少股股票，因為這個數(shù)量可能大得驚人,，至少不會低于他必須售出的股票數(shù)量的三倍,。他在初期雇傭的經(jīng)紀人包括賣方和買方兩種，而他們甚至也不知自己執(zhí)行的是平衡指令,。這在當(dāng)時和現(xiàn)在都是違反股票交易所規(guī)則的,，而且我們現(xiàn)在可以看到這些規(guī)則是有益的。隨著股票市場的發(fā)展,，這種操縱行為或許會逐漸減少,，當(dāng)公眾明白真相之后，它肯定會完全消失,。 基恩最后的發(fā)售活動 最后一次發(fā)售活動體現(xiàn)在所謂的第三種運動之中： 2月28日的開盤價是 ………………………………92,，375美元 2月28日到4月3日的銷量是 ………………………780000股 這個期間的價格波動是…………………………92—103．75美元 4月3日的收盤價是 ……………………………100.375美元 基思的22萬股股票或許正是在這一時期售出的。他基本上對我承認如此,，但是我對自己如何得知此事的回答卻從未讓他感到滿意,。 這段時期有一個不可信的事實，即聯(lián)合銅業(yè)公司在整個交易期間基本達到了8％的增長率,。它當(dāng)時宣布的季度紅利是1．5％,，還有0．5％的額外紅利；而且它的董事們相信自己可以永遠地控制金屬的世界價格,，這個極其荒唐的想法最終讓公眾付出了代價,。在基恩活動的初期，有一個謠言讓公眾們相信，倫敦金屬市場(過去和現(xiàn)在都是世界銅業(yè)交易的自由市場)的價格下跌終于得到了有效的控制,。事實并非如此,。但是在那個奇怪的年代，這個謠言卻和任何謠言一樣是真實的,。幾年之后,，銅業(yè)大王奧古斯都·海思茲與聯(lián)合銅業(yè)公司的股東們達成了協(xié)議，但是這個協(xié)議本身就是當(dāng)時的謠言所談?wù)摰膶ο?，并且成為牛市的一個主要證據(jù),。 公眾自己的繁榮 l901年4月份前兩周的操縱行為最終使基思為這種股票創(chuàng)造出一個可能令他本人也感到吃驚的市場,。它的容量至少是2月份或3月份時的兩倍,，日交易量曾經(jīng)達到了24萬股，并連續(xù)數(shù)天保持著大致相當(dāng)?shù)乃?。相比之下,，基恩活動時期的3月6日成交了77，000股,，最大波動僅有3美元,。 可以認為，隨后的交易表明這種股票一帆風(fēng)順地達到了頂點： 4月4日到4月16日的銷量是……………………1275000股 價格的漲幅是……………由101．125美元漲到128．375美元 羅杰斯用于集資的股票終于走進了市場,，實際上,，牛市中狂熱的公眾愉快地接受了它。 自己制作的膺品 “內(nèi)部人士”曾經(jīng)不得已請來了基恩,，但是他們現(xiàn)在卻似乎對自己制作的膺品信以為真了,，這恰好反映出人性可悲的一面。據(jù)記載,，亨利·H·羅杰斯曾經(jīng)像一個“從某個認識內(nèi)部人土的朋友那聽到什么消息的人”一樣,，他告訴基恩“股票正在上漲，他從信件中得知許多人都打算購買,，并且建議基思先生加入這個行列,。”毫無疑問,，用網(wǎng)捕捉一只機警的老鳥是徒勞的,。然而這種股票的價格也的確比基恩完成發(fā)售工作時上漲了20多美元。 還有一件小事也很值得注意,，雖然它根本不可能再發(fā)生了,。在隨后的交易中，那些有幸被稱為“基恩的經(jīng)紀人”的公司開始狂妄起來,，其程度遠甚于真正的基恩進行交易的時期,。從當(dāng)時流行的謠言來看，基恩先生的大名只是在他安全地完成了自己的工作之后才開始被人提起的。此后發(fā)生的事一定也很有趣,，只不過我們對此了解得還不夠多,。 石油和狂熱的頭腦 “標準石油集團”如今已經(jīng)煙消云散。這些百萬富翁們當(dāng)時也剛剛發(fā)跡不久,，在聯(lián)合銅業(yè)公司出現(xiàn)問題之前一直自認為是戰(zhàn)無不勝的,。他們當(dāng)時和以后都犯過許多錯誤，但是后來終于明白過來而退出了股票市場,。他們在石油方面尤其是標準石油公司的成就極為出色,，以至于其他方面的巨大損失并不能使他們受到致命的打擊?？傆幸惶鞎腥瞬挥焉频刂v述關(guān)于年輕的約翰·D·洛克菲勒先生及其在“小皮毛”的投資的故事,，只有一個真正富裕的父親才有能力為孩子在受教育的過程中花去這么多錢。然而我們也有理由相信,，昂貴的學(xué)費買來的經(jīng)驗對他的影響是永久的,，甚至是令人贊嘆的。 我曾在前面說過亨利·H·羅杰斯犯了多么嚴重的錯誤,，以及他的狂妄觀點讓無知的股市遭受了多少指責(zé),，雖然后者最終總是正確的。他死于1908年,，留下了5000萬美元的財產(chǎn),；如果他能多活兩年，他的財產(chǎn)很可能會達到此數(shù)的兩倍以上,。他的工作中有些是出色的,，幾乎可以不朽。弗吉尼亞鐵路在剛建成的時候是全美國歷史上最好的,，然而它卻幾乎讓自己的教父心碎欲絕,，因為盡管后者的金融后盾和個人財富都很雄厚，卻不得不在1907年以7％的利率加上個人擔(dān)保為自己心愛的鐵路借錢,。即使在這種情況下,，他仍然誤解了股票市場的意思。用最明白的話說,，亨利·H·羅杰斯無論以什么條件為代價取得借款都是幸運的,，因為在恐慌時期，這些錢可以讓貸款者的任何要求都得到滿足,。 從中吸取教訓(xùn) 在詳細研究了這些臭名昭著的操縱行為之后,，我們可以對股市晴雨表的本質(zhì)和功能得出一些重要的結(jié)論。請記住,，聯(lián)合銅業(yè)公司的股票當(dāng)時的交易場所是股票交易所的非上市證券部(現(xiàn)在已經(jīng)取消),，正如《波士頓新聞通訊》當(dāng)時所說的那樣，它無論從哪方面看都是一次賭博性集資。在目前規(guī)定上市要求的情況下,，這種行為根本不可能發(fā)生,，我也不相信街邊市場的新交易所里會出現(xiàn)這種行為。現(xiàn)在的市場披露原則比20年前完善了許多,，以至于這種行為在一周之內(nèi)就會受到銀行界積極有效的抵制,，沒有任何一個金融聯(lián)盟可以像標準石油集團那樣控制分銷的權(quán)力。然而最好的防范措施卻是公眾意識的極大進步?，F(xiàn)在的金融信息比過去不知好了多少倍,，而醫(yī)治腐敗的藥方正是公開性。充足的陽光是最健康的媒體,。人們再也不會讓20年前被稱為新聞的謎一樣的東西所蒙弊了,，“內(nèi)部人土”的不敗神話已經(jīng)完全被打破。多年以來,，建立在道氏理論(市場同時存在三種運動)基礎(chǔ)之上的股市晴雨表逐漸顯示出更大的可靠性,。當(dāng)然它并未完全擺脫操縱的危險,，關(guān)于這個問題,我還想多寫幾句,。 糟糕的新聞報道 被報道的和實際發(fā)生的股市操縱行為之比可達20：1。這是那些不稱職記者用以考察股市運動的方法,，因為他們從不費心去理解它,。在華爾街收集新聞很困難，但是絕非沒有可能,。它比任何地方的新聞收集工作都需要記者具有更高的才智,，如果要合適地完成它，還必須堅持不懈地努力工作,。具有后一種素質(zhì)的工作者在商業(yè)新聞界并不多見,，金融記者總是傾向于使用老板看不懂或不能正確理解的專業(yè)詞匯蒙弊過關(guān)。像道·瓊斯公司這樣有責(zé)任感的新聞媒體總是把新聞的收集和出售相統(tǒng)一作為自己的生存之道,，它們之外的金融報道工作極容易變成一種例行的公事,，雖然這種情況正在逐漸改進。 有原因才是新聞 我對此特別感興趣,，因為我在華爾街最初的工作就是為道·瓊斯公司撰寫股評,，其目的是盡可能為市場中的一切個別的和整體的波動找到原因，哪伯是暫時性的原因,。僅僅使用歸納的方法是不夠的,，我在收集那些可能在半小時后即告無效的新聞時曾經(jīng)有過許多悲傷的或極其荒唐的經(jīng)歷。當(dāng)然,，這種新聞對那些與市場利益息息相關(guān)的活躍的經(jīng)紀人公司和銀行具有非常高的價值,，因為它們的客戶對此有一種不正常的需求。即使在20多年后的今天，我仍然對自己所給出的一些解釋(尤其是無中生有的解釋)的不成熟性感到慚愧不已,。但是我至少完成了真正的新聞收集工作,，而不是在猜測。當(dāng)我結(jié)束這個緊張的工作而成為《華爾街日報》編輯的時候,，華爾街的經(jīng)紀人公司紛紛表示出惋惜之情,。縱觀我的一生,，最快樂的莫過于此了,，因為在正常條件下，記者得到的獎賞幾乎與拙劣的驢得到的獎賞并無區(qū)別——“多踢它,，少加料,。”他擁有世界上最有趣的工作(如果他想使它如此),，或許這就是獎賞吧,。 由此我們就能發(fā)現(xiàn)操縱行為在公眾意識中被如此荒唐地夸大的主要原因了。股市中的每一次運動都有一個合理的解釋,。為得到這個解釋,，必須進行非常聰明的研究，對與該運動有關(guān)的人員蓄意歪曲的信息加以比較,。這些人員包括執(zhí)行指令的大廳交易員,，最好還包括那些發(fā)出指令的人。研究工作可以更進一步,，即找到買賣股票的原因,，以及對特定股票的研究。 誠實的新聞能保護公眾 華爾街有許多格言,，而它們又總帶有一些“麻醉劑”的性質(zhì),，“牛市沒有新聞”就是其中之一。它是不真實的,，除非我們承認太多的證據(jù)無法證明一個基本規(guī) 則,。任何市場都有新聞，并且有許多新聞,，只要記者愿意投人進去,，找到它。如果他滿足于例行公事地為晚報甚至早報編寫出市場評論,，或者滿足于在金融新聞的“夾縫”中尋找熱點,，那么他將不得不求助于那些仍然被某些老板視為新聞的特別報道，例如“操縱活動”,、“交易員在拋售”,、或“標準石油集團正在買進”等,。華爾街是世界的金融新聞中心。在我工作的這么多年中,，新聞收集工作一直處于穩(wěn)定而巨大的發(fā)展狀態(tài),，然而這個領(lǐng)域是無法窮盡的。 第20章 一些結(jié)論
(19l0—1914年) 《股市晴雨表》的討論已經(jīng)接近尾聲了,。在《大亨》雜志發(fā)表系列文章時,，我從它的讀者那里了解到，本書所包含的這些系列文章很有啟發(fā)性和趣味性,。這顯然對作者有所啟示,，因為他當(dāng)時并不知道本書應(yīng)從何時講起，也不清楚對道氏價格運動理論的評述究竟有多大價值,。它引導(dǎo)我們對那些狂妄的周期性理論進行了分析,，并對權(quán)威性歷史資料進行了考察；后者使我們認識到,，如果歷史記錄得到正確的編撰,，歷史可以告訴我們許多道理，但是我們對過去知之甚少,，因為商業(yè)在一國和世界發(fā)展過程中的重要性在那時并未得到承認,。我們還對股市晴雨表的能力和局限作出了公正可靠的評價。我們至少現(xiàn)在已經(jīng)明白,，它不是一種在投機性市場中獲勝的手段——不是人們普遍認為的那種可以確保不受損失的股票交易方法,。 投機行為的預(yù)測價值 投機行為不僅沒有降低晴雨表的有用性,，反而使這種有用性超出了我們在分析市場的三重運動時的預(yù)期,。三重運動是指基本的上升或下降運動、次級下跌或反彈以及永不停歇的日常波動,。我們至少為那些在工作中必須預(yù)測交易基本走向的人找到了某種有實際價值的東西,。在哈佛大學(xué)經(jīng)濟研究委員會1903一1914年的圖表中，投機線總是位于商業(yè)線和銀行線之前,。這是事后計算得出的結(jié)果,，由于在形成過程中采取了極端保守主義思想并經(jīng)過無數(shù)次修改，這種圖表永遠也無法與每日記錄的平均指數(shù)相提并論,，后者以道氏理論對三種運動的論述為基礎(chǔ),，具備了股市晴雨表的功能。 見好就收的預(yù)言家 以出賣股市信息謀生的人在市場活躍的時候也表現(xiàn)得非?；钴S,、意氣風(fēng)發(fā)，可是在市場不景氣的時候卻沒有人想聽他們說話,，除非你很有耐心和幽默感,。在1910年熊市達到頂點到世界大戰(zhàn)爆發(fā)之間的平靜歲月里,，他們中的一個人經(jīng)常向我報怨說，自己無法在一個缺少有利可圖的波動的市場中預(yù)測到市場的運動,。但是我們的晴雨表卻從來不會對自己的預(yù)測感到后悔,，它幾乎是唯一能在自己無話可說時閉口不語的當(dāng)代預(yù)言家。在《華爾街日報》不時發(fā)表的研究價格運動的文章中,，我曾經(jīng)指出1910年的熊市在1909年下半年就已經(jīng)被清楚到預(yù)測出來了,。1910年6月以后，股市開始向好的方向發(fā)展,。 盡管復(fù)蘇顯得緩慢而猶豫,，總的趨勢仍然是上升的。1911年夏中的時候出現(xiàn)了一次較大的次級下跌,，然而基本運動卻直到1912年下半年才告結(jié)束,，而且最有趣的是，在戰(zhàn)爭開始前的四年里,，所有的小波動幅度都比較小,。1909年下半年到1910年年中的熊市是毫無疑問的，但是其程度僅有1907年恐慌的熊市的一半,；隨后的牛市(或許這有些勉強,，因為它絕不是一次繁榮)的程度則不及1907年秋到1909年年末的牛市的1/3?？偠灾?，我們可以從這段時期中看到一種逐漸萎縮的基本運動。同期的商業(yè)記錄表明,，交易活動也相應(yīng)地逐漸放慢,，雖未達到蕭條的程度卻足可以稱之為不景氣了；當(dāng)然這并不排除整個國家財富的自然增長,，但是絕沒有明顯或強勁到可以刺激任何大規(guī)模投機活動的程度,。 大小運動都能預(yù)測 此處我們又發(fā)現(xiàn)了晴雨表的另一個可貴功能。從這種意義上說,，基本運動的確預(yù)測到了即將到來的商業(yè)發(fā)展的程度和時期,，以及商業(yè)蕭條的深度和嚴重性。我們對25年圖表中某些特定年份的討論已經(jīng)十分清楚地證明了這一點,，任何人都可以通過比較前文分析的價格運動和隨后出現(xiàn)的商業(yè)情況而得出這個結(jié)論,。概括地說，商業(yè)在1910年變得不景氣,，在戰(zhàn)時繁榮到來之前它一直沒有恢復(fù)元氣,，不值得投機市場出現(xiàn)任何大的波動。 隨后的一段時期似乎為商業(yè)圖表的編撰者們帶來了困難,，因為這些圖表假定正常的商業(yè)狀況具有一定的節(jié)奏性,，而這一時期的作用力和反作用力絕不是相等的,，或許只能被視為一種逐漸減弱的鐘擺運動，用這個比喻來說明戰(zhàn)爭開始前的情況是恰當(dāng)?shù)?，我們可以認為,，當(dāng)商業(yè)的鐘擺正在逐漸減速時，所有戰(zhàn)爭用品的需求使它重新上滿了弦,。這么說并不十分準確但是它能形象的說明問題,，只要我們能靈活地理解它，它還是很有用的,。 但是從1909年股市的頂點開始,，我們可以發(fā)現(xiàn)一次持續(xù)近五年的熊市(我們有理由這樣認為)。當(dāng)查爾斯·H·道首次形成自己的理論時,，曾經(jīng)匆忙假定基本運動要持續(xù)五年,，這或許可以成為該假定的一個出色的例證。毫無疑問,，我國的資源甚至包括鐵路資源開發(fā)得過于迅速了,，最終導(dǎo)致了1907年的恐慌。我想,，我們可以謹慎地認為,，這種大恐慌的效果并沒有完全被隨后符合邏輯的股市反彈(例如1909年的反彈)所抵消。商業(yè)的重新調(diào)整則用了更長的時間,。 周期理論的用武之地 “恐慌周期”理論在本例中是有用的(并且也很恰當(dāng)),，雖然它過于籠統(tǒng)無法應(yīng)用于日常的情況。這是一段非常有趣的歷史,，理解了它的真正含義能使我們有所啟發(fā),。1973年恐慌之后股市出現(xiàn)反彈，但是商業(yè)繼續(xù)普遍萎縮,，當(dāng)時的狀況與現(xiàn)在完全不同卻與下面將要進行對比的時期有很多相似之后,。我們幾乎可以認為，直到硬幣支付的重新恢復(fù)(1879年)已經(jīng)近在眼前的時候,，商業(yè)才開始向好的方向發(fā)展，最終結(jié)束于不太嚴重的,、1884年恐慌,。 與此類似，1893年恐慌之后的商業(yè)蕭條也比股市的下跌長得多,，雖然它一直處于小幅波動之中,。如果制成圖表，這種波動將與1909年股市反彈結(jié)束后的情況驚人地相似,。由此我們可以得到某種一致性,，它至少表現(xiàn)出一些相似的規(guī)律,，這些規(guī)律所決定的運動比我們應(yīng)用道氏理論得出的基本運動還要大。我們至少可以發(fā)現(xiàn),，一旦信心被成功地擊潰了,，那么重新建立它將需要幾年而不是幾個月的時間。 交易量及其合義 我們已經(jīng)指出,，熊市中的交易量總是要低于牛市,。25年圖表記錄了每月的平均指數(shù)，它向我們表明,，1911一1914年的市場投機活動非常少見,，交易量僅比麥金利再次上臺前的四年略高。此后出現(xiàn)了戰(zhàn)時繁榮時期,，可是戰(zhàn)爭讓一切計算都失去了用武之地,。哈佛大學(xué)經(jīng)濟研究委員會的商業(yè)圖表中甚至沒包括這個時期，認為此時的世界狀況與地震等自然災(zāi)難后的狀況一樣反常,。 戰(zhàn)爭結(jié)束后以及1921年6—8月的熊市結(jié)束之后,，交易量明顯地處于收縮狀態(tài)。我們正經(jīng)歷一次最緩慢,、最不顯著的牛市運動中,。牛市是毋庸置疑的，我曾在發(fā)表這些系列文章時不止一次地預(yù)測到它,。到1922年4月,，工業(yè)平均指數(shù)已經(jīng)上漲了29點，鐵路平均指數(shù)的漲幅也已超過前者的2／3,，并且還伴隨著典型的次級運動,。如果基本運動強勁，次級運動也會相應(yīng)地充滿活力,。值得注意的是,，1922年的牛市運動和次級下跌都沒表現(xiàn)出雄勁的勢頭；迄今為止,，這種勢頭一直是商業(yè)繁榮的前兆,，能把后者與保守的復(fù)蘇區(qū)別開來。目前的晴雨表認為肯定會出現(xiàn)某種商業(yè)復(fù)蘇,，但是它的到來將是緩慢的，而且得到確立的時間也要超過正常水平,。晴雨表預(yù)測的是一次不會使價格達到新高的牛市,，而不是一次預(yù)示著我國工業(yè)大發(fā)展的顯著的運動。 抑制鐵路的發(fā)展 第十八章討論了鐵路股票在16年中大幅下跌的情況,，讀者可以從中輕松地理解到,，為什么極端保守主義在目前的股市(處于復(fù)蘇階段)中存在是合理的。這20種活躍的鐵路股票至少在我們的晴雨表中代表著一半的投機性資料和記錄,，鐵路則是我國除農(nóng)業(yè)之外投入資本最多的行業(yè),。目前還沒有證據(jù)表明更煩人的管制不會進一步限制它的財富創(chuàng)造力。 我們的立法者錯誤而愚蠢地認為,，鐵路公司股東應(yīng)該得到的最大收益率是6％,，卻要承擔(dān)收益減少甚至公司破產(chǎn)的風(fēng)險。在這種條件下,，運輸業(yè)的發(fā)展永遠也無法得到資本的支持,，這是很明顯的,。但是我們無法在為一半投機性股票建立起這樣一個令人沮喪的條件的同時，使另一半保持完好無損,。如果我們現(xiàn)在正步入90年代中期盛行的平民主義的局面,，那么誰又能知道政治會給我們帶來什么呢?我們正在用管制把資本趕出任何一種公用事業(yè)。誰又能保證這種干預(yù)資本收益能力的行為不會被應(yīng)用于大工業(yè)公司身上呢? 工業(yè)中的政治 這不是杞人憂天,，因為事實的發(fā)展正是如此,。政治的干預(yù)肯定不會對公眾沒有一點好處,，但是司法部對美國鋼鐵公司采取的行動(現(xiàn)已取消)表明,，如果造事者的危險理論被用于工業(yè)上來，將會造成多么嚴重的后果,。我們可以理,。直氣壯地指出，集中是現(xiàn)代生產(chǎn)的大勢所趨,。在統(tǒng)一管理下(例如美國鋼鐵公司)生產(chǎn)出的商品肯定要比這個巨大而節(jié)約的機體中20個或更多的獨立公司各自為戰(zhàn)時便宜得多,。但是如果政治家們的規(guī)模本身即為犯罪的假設(shè)得到接受,，正如過去的情況一樣，我們很可能會在今后五年中看到令人擔(dān)憂的商業(yè)狀況,。塔夫脫先生繼承的政策 我曾經(jīng)在1909年或1910年初的時候在白宮采訪過塔夫脫總統(tǒng),。我當(dāng)時向他指出,，得到執(zhí)政者支持的極端仇視鐵路公司的思想正在使鐵路的發(fā)展陷入癱瘓，而我們的立法機構(gòu)又增加了商業(yè)發(fā)展的障礙,。塔夫脫先生同意我的觀點,，但是又很謹慎。他承認我們不能再指望出現(xiàn)過去那種飛速的增長了,，那是通過努力地把投機性愿望變?yōu)楝F(xiàn)實而完成的,。但是他又說自己傾向于認為這是必要的代價，是通過管制大公司而保護公眾利益所必須支付的代價,。這就是他從羅斯福那里繼承的“政策”而既使這樣仍然不能讓1912年的激進黨成員感到滿意!這是一次時間不長的采訪,，它所得到的就是這些。如果說連絕對誠實的塔夫脫先生也這樣認為,，那么各州立法和管制機構(gòu)的那些微不足道的政治家們又如何呢?他們對鐵路公司的仇恨由來已久,，根本不考慮公眾為此付出的代價。 畫地為牢 我們?yōu)樽约褐贫ǖ募湘i又有什么價值呢?難道可以認為這種干預(yù)能改進鐵路公司的服務(wù)嗎?今天的餐車再也做不出哈維在20年前為阿奇森所做的那種飯萊了，麥卡多先生制定的“標準鐵路用餐”讓它的受害者們覺得像是一場噩夢,。鐵路公司的服務(wù)也無法恢復(fù)到原來的水平,。賓州鐵路公司和紐約中央鐵路公司都曾把紐約至芝加哥的時間縮短到16個小時，但是現(xiàn)在又分別延長到20和24個小時,。那么車廂比以前更舒適了嗎?鐵路服務(wù)人員更禮貌,、更盡職了嗎?當(dāng)鐵路公司因無法保持車廂清潔而辭退一名雇員的行為不需要面對勞工委員會無休止的查問的時候，車廂才會變得清潔,。但是我們的法律和管制使鐵路的服務(wù)精神蕩然無存,，它們只是在以一種漫不經(jīng)心的方式使自己比其他鐵路更有吸引力。又有什么動機能促使鐵路公司投資改進這種吸引力呢?國會說過,，如果它們通過這種聰明的投資使收益率超過規(guī)定的6％,，那么超過部分將被剝奪。這完全阻止了收益的增長,。 真實的心理狀況 我們并未偏離主題,。我們正在為平均指數(shù)中一次最重要的運動尋找原因。你無法在打擊鐵路公司的時候不觸及其他行業(yè),，因為鐵路用品的制造商(以鐵路商業(yè)協(xié)會為代表)在我國制造行業(yè)中的比例非常高,，以至于能夠左右全行業(yè)的發(fā)展方向。如果有一個詞可以說明問題那就是“心理”,，這個詞讓人感到乏味,，因為它在剛剛過去的騙子的時代里不斷得到使用和誤用。然而根源就在于真實的心理狀況：我們對自己喪失了信心,。我們?nèi)绱丝杀財_亂了供求規(guī)律,，以至于無法再讓它回到原來的狀態(tài)。 在一個沒有商業(yè)自由的國家也沒有真正的自由可言,。沒有比官僚主義更殘酷的暴政了,，因為任何暴政都不會愚蠢到這種程度。舉一個簡單的例子：賓州鐵路公司的總裁瑞在不久前讓我猜猜看,，他的公司在一年中要向華盛頓的各部門主要是州際貿(mào)易委員會提交多少報告?我知道這個數(shù)字是龐大的,，于是對他說，把真正需要的500份文件再擴大20倍,，即每年提交l萬份文件應(yīng)該足夠了,。瑞苦笑了一下說：“去年我們僅為匹茲堡東部的一條鐵路線就提交了114，000份文件!” 改革還是革命 這只是一家公司的一部分!由此推算到全國的所有鐵路公司,，我們就會明白官僚主義的文牘作風(fēng)是怎樣地限制了一個偉大行業(yè)的手腳,、損害了它的效率。感謝道伊斯將軍,，是他為華盛頓的商業(yè)方法注入了一點常識性,。然而這顯然才接觸到表面現(xiàn)象,，我們需要的改革幾乎可以稱之為革命，因為我們必須看到,，商業(yè)部和勞工部(只舉兩例)正在向全國的商業(yè)界索取更多的信息和數(shù)據(jù),、更多的文具以及更多的被浪費的時間,。 一個障礙及其后果 這是在自我麻煩,，我們只能怪自己。再看看塔夫脫總統(tǒng)12年前說過的話吧,。誰能讓辛巴德擺脫古老大海的負擔(dān)?在政治家們?nèi)匀豢梢栽O(shè)置這種障礙的時候,，我們能期望商業(yè)出現(xiàn)普遍繁榮或者鐵路恢復(fù)過去那種活力和發(fā)展嗎?我們都受到了它的折磨。它打擊了內(nèi)布拉斯加的農(nóng)民,，他們正在燒谷物,，因為谷物比煤還要便宜；它正在打擊我們的對外貿(mào)易,，因為我們這個世界煤炭儲量最豐富的國家正在從英國進口煤炭,，后者已經(jīng)取代了我們在戰(zhàn)爭中建立起來的外貿(mào)地位。國會對商業(yè)的態(tài)度不僅僅是其反對鐵路公司的不正常偏見的延續(xù),，分析起來,，它幾乎要限制成功，清除個人財富積累的可能性,。法律攻擊公司界并不是因為投機活動的危險性,，而是因為在國家的發(fā)展過程中某些個人可能會變得富有。這些人的貧窮勢必將導(dǎo)致整個國家的貧窮,，難道我們還要走第二個克利夫蘭政府的老路嗎?難道那不是個平民主義思想與蕭條并存,，我們對自己完全失去信心的年代嗎?當(dāng)現(xiàn)在的牛市達到頂點并開始發(fā)出熊市的信號時我們又將遇到什么呢? 第21章 把事實納入理論 (1922—25年) 它不僅非常清楚地評價了道氏理論所解釋的股市運動,，還指出了在晴雨表上升之后將會出現(xiàn)的基本商業(yè)狀況的改善。當(dāng)20種工業(yè)股票上漲26點以后(即6月),，它又寫道：“沒有理由認為目前的牛市將在幾個月內(nèi)結(jié)束”。請注意,，這次牛市實際上持續(xù)到1923年3月,。1922年5月8日它注意到一條線，卻沒有得出任何熊市的結(jié)論,；5月22日牛市重新倔起,，于是它再次提出了“很可能持續(xù)到1923年”的說法。我記得自己曾于6月16日在波士頓接受采訪時不斷強調(diào)股市很可能繼續(xù)呈上升趨勢,，在此時出現(xiàn)一次次級下跌是最好不過了,。7月8日發(fā)表的《研究價格運動》注意到鐵路平均指數(shù)有調(diào)整的趨勢，但是它隨后又寫道：“在這種條件下,，我們?nèi)匀豢梢哉J為平均指數(shù)的含義絕對是牛市,。” 根據(jù)道氏著名的三重市場運動理論(具體反映在由于比較的目的而分別計算的工業(yè)和鐵路平均指數(shù)的運動中)對股市進行的分析在預(yù)測基本的上升運動及其持續(xù)時間的時候是極其正確的,。然而目前的牛市服從于一種前所未有的條件，我們必須了解這種限制的含義,。
雖然股票交易管理委員會很久以前就加強了自己對交易行為的控制并取消了未上市證券部,，但是更嚴格的管制卻是在最近發(fā)展起來的。管理者直到這兩年才開始告訴那些最大的經(jīng)紀人公司,，它們必須根據(jù)自有資本的大小確定帳戶數(shù)量,。就在不久以前，這些公司還在盡一切努力招攬所有合理的業(yè)務(wù),，相信自己有能力在巨大的牛市中經(jīng)營更多的帳戶,。 這種情況現(xiàn)在已經(jīng)大為改觀，而且許多經(jīng)紀人公司都在法規(guī)允許的最大限度內(nèi)為客戶經(jīng)營股票,，這已經(jīng)是個公開的秘密了,。它們的地位仍然牢不可破，但是它們的政策卻明顯地改變了,。在牛市中掙錢的方法是,，當(dāng)上升運動確定之后在能力所及的范圍內(nèi)買進股票，擴大牛市帳戶中的利潤,、繼續(xù)讓利息費用增加,、在市場異常強勁的時候賣出并彌補在不可避免的次級下跌中遭受的損失。 然而這種客戶并不是經(jīng)紀人公司所希望擁有的,，因為這將意味著鎖定很多資本,，而且買賣股票的傭金幾周才能得到一次。經(jīng)紀人希望客戶每天都支付傭金,，雖然這絕不會對后者有利,，因為試圖猜測日常波動的行為不是投機而更像是賭博。 對經(jīng)紀人的這種新的限制帶來一個后果,，即少量股票的購買開始廣泛地用現(xiàn)金來支付,，有錢的客戶則正在通過自己在紐約之外全國各地的銀行網(wǎng)絡(luò)為牛市帳戶集資,。這使得牛市帳戶的真實規(guī)模增加了一些不確定性，但是也實現(xiàn)了前所未有的穩(wěn)定性,，因為在同一時刻大量發(fā)出拋售指令的可能性更小了,。 這種自然演變的結(jié)果可能會使整個行業(yè)集中到更少的經(jīng)紀人公司手中，每一家公司的資本都將大大超過目前被認為是合理的水平,。但是至少有一點是確定無疑的,，即新的限制不會使分析股市晴雨表的規(guī)則發(fā)生任何變化。 晴雨表的暗示 如果我在結(jié)束本章時不談?wù)勛约涸?925年8月對晴雨表的暗示的看法,，將會被認為是膽小怕事,。目前的牛市帳戶顯然很強勁，也很合理,，平均指數(shù)絕對沒有任何能表明牛市達到頂點的暗示,。從1923年下半年結(jié)束的短暫的熊市開始計算，這次基本運動的時間并不長,，而且仍然有許多股票的價格明顯低于價值線,。如果我們能算出一條價值平均線—，我想這個說法將適用于鐵路股票,，對工業(yè)股票也是部分適用的,，雖然它們已經(jīng)上漲了很多。 所有的暗示都表明上升運動將繼續(xù)保持到明年,，雖然大規(guī)模的次級下跌也極可能出現(xiàn),。 自從《股市晴雨表》問世以來，還沒有任何事能動搖我對合理解釋價格運動的巨大效用的信念,。它對個別股票的分析是毫無價值的，除非這種股票只有在市場基 本趨勢是上升時才會大幅上漲,。投機者選擇的股票可能會跟隨市場前進,，但永遠不會與之同步。我并不熱衰于鼓勵人們在華爾街進行投機活動,，但是讓我感到高興的是,，我國的商業(yè)已經(jīng)注意到晴雨表的指示作用。后者一直受到某些權(quán)威人物的指摘,，但是這并未影響它為我國商業(yè)提供有益的服務(wù) 第22章 對投機者的一些建議 很久以前,，南方某州有一項法律禁止任何含有利益風(fēng)險的賭博活動。當(dāng)然這種愚蠢的法律的下場更多地是被違反而不是被遵守,。然而某個小鎮(zhèn)的警長卻決定堅持它,，并逮捕了一些在谷倉玩尤克牌戲(一種取一幅牌中24或32張大牌由2至4人同玩的牌戲，以定王牌方在5墩中獲得3墩以上為勝一編注)的年輕人,。當(dāng)時的法院還沒有過多的繁瑣程序,。這些犯人的律師在承認自己“可憐的客戶”玩尤克牌戲的同時,，也理直氣壯地認為這種游戲并不是賭博。因為法官和陪審團的紳土們自己也經(jīng)常玩這種游戲,，所以他們對這種說法感到懷疑,。然而固執(zhí)己見的律師說道：“如果法官大人允許我向陪審團演試一下這個游戲，我相信我能說服他們尤克牌戲不是賭博,?！?
不是賭博 這聽起來是很公平的，于是陪審團和律師坐在了一起,。沒過多久,，許多陪審團成員開始四處向朋友們借零錢；“演試”進行了一個多小時,，當(dāng)陪審團回到法庭上時,，他們一致認為尤克牌戲并不是賭博。 如果我不對投機活動進行評價并向投機者提出一些實用的建議,，那么本書的討論將會顯得不完善,。投機活動必然要包含很大的風(fēng)險，而投機者本人太多的時候卻把它變成了一種簡單的賭博,。我并不知道故事中的律師是如何讓陪審團相信尤克牌戲中的確定性的,，但是如果業(yè)余愛好者帶著他固有的愚蠢到華爾街進行“投機活動“，這里的專業(yè)人士肯定能向他證明投機并不是賭博,，他們不必在投機時進行欺騙,。 晴雨表是真正的保護 我們不厭其煩地說，道氏關(guān)于股市運動的理論不是一種打敗市場的“方法”——一種能把華爾街變成湯姆·蒂德勒的廣場(任何人在這里都可以用幾美元贏得黃金和白銀)的迅速致富的騙術(shù),。但是如果今天的聰明的投機者(多數(shù)情況下即為明天的聰明的投資者)不能通過仔細研究股市晴雨表找到保護自己的方法,，那么本書在這方面就沒能達到預(yù)期日標。如果他已經(jīng)正確理解了基本運動的含義,，那么肯定也已經(jīng)有了某種可觀的收益,。如果他進入華爾街只是因為從某個信得過的人那里聽到了一種他從未聽說過的股票的信息，而不去分析市場的基本方向是上升還是下降,，那么他極有可能損失掉保證金帳戶中所有的錢,，無法真正地“管理自己的錢”。然而如果他已經(jīng)知道了市場運動的含義,，并能在牛市典型的次級下跌后的不景氣中發(fā)現(xiàn)機會,，他就會比常人更有機會掙錢。這種利潤是經(jīng)過多次思考而得來的,，那些到華爾街只是為了輸錢然后在下半生詛咒它是賭博的地獄的人顯然是不會進行這種思考的,。 投機與賭博 對這些人來說，任何股票都是一樣的。但是它們并不一樣,。在會思考的投機者眼中,，市場基礎(chǔ)良好的股票(能夠順利交易,、持有者分散,，例如美國鋼鐵公司普通股)與最近出現(xiàn)在街邊市場以供交易的汽車或石油股票之間是完全不同的,。后者或許很不錯，但是新公司所從事的業(yè)務(wù)以及股票在市場中的表現(xiàn)至少還未經(jīng)考驗,。 當(dāng)外部人土在街邊市場購買股票時,，他應(yīng)該立即對其進行檢驗，這是一條正確的基本規(guī)則,。他用保證金帳戶購買股票的行為在很大程度上具有賭博的性質(zhì),。我并不想對賭博的道德問題說三道四，除非其中加入了貪婪的因素,，我不知道它有什么可指責(zé)之處,。正如我熟悉的一位圣公會主教（我們打橋牌時也有一些小彩頭)所說，我并不是在創(chuàng)造一種新的罪惡,。但是在一個由只想賣出股票的操縱者人為形成的市場上,，業(yè)余交易者用保證金帳戶買進證券卻連二手信息都一無所知，這就是最純粹的賭博了,。決定對此進行投機的人應(yīng)該像賭賽馬一樣評價自己的風(fēng)險,，他應(yīng)該確保把損失限制在自己能夠承擔(dān)的水平上。 投機活動與此不同,，而且我希望美國人的投機的本能永遠也不會消失,。如果真有這么一天，或者法律禁止人們承擔(dān)全部或部分損失的風(fēng)險以抓住機會‘其結(jié)果將是“好的”美國人,，但是這種美德是消極的,。如果你走進華爾街時在百老匯街留停片刻，通過圍欄看看三一教堂的廣場,，你將發(fā)現(xiàn)那里擠滿了好的美國人,。投機活動消失之時就是整個國家消亡之日。 選擇股票 我們假設(shè)外部人士已經(jīng)考慮過基本運動的特點和股票市場的趨勢,，那么他的下一步即是選擇股票。此時,，想迅速花錢的人仍然不會費心去了解自己打算用小額資本去冒險的股票的情況,。 小投機者根本不應(yīng)該用保證金帳戶買進一種還未形成永久性市場的股票——新發(fā)行股票或大部分股份掌握在決定公司政策的人手中的股票，這是一個多次得到證實的規(guī)則,。當(dāng)然,，這是一個追求完美的建議，但是他至少應(yīng)該根據(jù)自己在必要時能籌集的資金買進風(fēng)險較小的股票。 當(dāng)一種股票即將在股票交易所上市的時候,，基本上可以認為它已經(jīng)形成了一個可靠的市場,，雖然少數(shù)人持有太多股票的危險依然存在(例如斯圖茲汽車公司的股票)。這種股票最好不要去理它,；只有當(dāng)投機者的工作性質(zhì)使他得到某種特殊信息時,，才應(yīng)該把錢用到這種股票上，但是此時仍然要把保證金帳戶限制在能力允許的最大限度之內(nèi),。 關(guān)于保證金 由此就必須考慮保證金問題,。華爾街許多可以避免的損失都是由于對保證金數(shù)量的錯誤理解而造成的。經(jīng)紀人希望找到生意,，于是他們告訴初學(xué)者如果他能保證公司在出現(xiàn)波動時得到補償,，那么10％的保證金已經(jīng)足夠了。假設(shè)這意味著按照票面價值以1000美元買進100股股票,，那么這些保證金是根本不夠的,。查爾斯·H·道早在21年前就已指出，“如果一個人以10％的保證金買進100股股票,，當(dāng)股票下跌2％時賣出,，那么他將損失(包括傭金)l／4的資本?！钡肋^于謹慎了,，但是他又正確地指出，如果這個人當(dāng)初全額買進10股,，雖 然也會受到巨大損失,，但是只要他當(dāng)初認為股價嚴重低于價值的猜測是正確的，那么平均起來看他最終仍將獲利,。顯然,，僅有1000美元資本的交易者是不會購買到100股股票的，除非它的價格非常低,，美國鋼鐵公司普通股價格低于每股10美元時就屬于這種情況,。 小交易者和大交易者 小交易者的另一個誤區(qū)是認為，他應(yīng)該部分地買進自己想買的股票,，然后當(dāng)它每下跌一點時再逐漸增加持有量,，直到買足自己想擁有的數(shù)量為止。但是為什么不都以最后的價格買進呢?如果他打算每次買20股總計100股股票,，并預(yù)計股市將下跌5點,，那么他實際上是與自己最初決定交易時的假設(shè)相矛盾的。他并未全面進行考慮,，如果股票將下跌5點,，那么這次買進就不會像他認為的那么明智,。當(dāng)然，杰伊古爾德這種大交易者的確采用了這種方法,，但是他們并不以保證金帳戶進行交易,，他們的錢大多是通過自己的銀行網(wǎng)絡(luò)籌集來的。而且他們的行動是經(jīng)過深思熟慮的,，而這對那些試圖在華爾街檢驗自己判斷力的小投機者來說是癡心妄想,。更有甚者，杰伊·古爾德這種人本身就能增加他想買進的股票的價值,。雖然他無法在牛市中買到所有想要的股票,，卻能通過購買而加入公司的董事會。 小投機者沒有能力堅持這種看法,，除非他愿意把全 部精力都奉獻給股票交易,。這樣的人也有很多，前面曾提到過一些成功的例子,。但是我們此處討論的是那些在投機之外還從事其他業(yè)務(wù)的人,，只要他能具有一種正常的判斷力，總能得到一個輸贏均等的機會,。但是如果他愿意聽朋友的話——“別多問,，快買100股AOT的股票”——把自己僅有的1000美元投入進去，那么他受到損失就沒有什么可報怨的了,，因為他是一個賭徒而不是投機者,。如果把這筆錢用于賽馬，他會得到更多的樂趣,；他能在戶外呼吸到新鮮空氣,，而且賽馬也比股票計價器有趣得多。 道的一段話 在1901年7月11日《華爾街日報》的社論中,，查爾斯·H．道寫道： “一個人無論資本是多是少,，如果他希望 在股票交易中得到的回報是每年12％而不是 每周50％，那么從長期來看他的結(jié)果要好得 多,。每個人在個人經(jīng)歷中都明白這個道理,，但 是那些在經(jīng)營商店、工廠或房地產(chǎn)時小心謹慎 的人卻似乎認為,，在股票交易中應(yīng)該采用完全 不同的方法,。世上沒有比這更荒唐的想法了?！? 道在同一篇文章中繼續(xù)寫道,，投機者可以避免從一開始就陷入財務(wù)困境中，方法是把自己的交易限制在與資本相比較為合理的水平上,。這個水平能位他保持清醒的判斷力，能夠在遭到損失后迅速退出來，或者在上漲時積累利潤或者把投資轉(zhuǎn)向其他股票,；一般來說,，能夠使他在得知自己的安全系數(shù)低得只能面對損失望而興嘆的時候仍然保持輕松無畏的面貌。 這是一段精辟的論述,，在當(dāng)時和現(xiàn)在都是如此,。進入華爾街的投機者必須學(xué)會確認損失而且是迅速地確認損失。我前面說過,，在華爾街,，由于固執(zhí)已見造成的損失是最多的。如果你買進股票后發(fā)現(xiàn)它迅速下跌,，那么你此前就沒有考慮周全,。只要你仍然錯誤地持有它，就不可能對它進行公正的分析,；你無法采取一種清楚的公正態(tài)度,，除非你退出來客觀地對待它。當(dāng)你讓自己堅持這種錯誤的投機時,，就好像是一個迷失在森林中的人,，只見樹木不見林。 避開不活躍的股票 讀者一定還記得那個年輕人的故事,，他拒絕成為杰伊·古爾德的合伙人,，因為在交易所大廳執(zhí)行古爾德的指令時，他發(fā)現(xiàn)后者只是在賠錢,。他并不知道,，這些不成功的嘗試只不過是在檢驗市場，而當(dāng)古爾德確信自己已經(jīng)抓住市場變化的時機時,，他可能雇傭了其他經(jīng)紀 人,。這個例子也說明了購買那些只是偶而活躍的股票有多危險。今天的經(jīng)紀人或許有能力很好地經(jīng)營不活躍股票,，然而這種股票在取得銀行貸款時是不受歡迎的抵押品,。 但是經(jīng)紀人本身也不知道以后會怎樣。促成這次股票運動的特殊條件或許在幾個活躍的交易日內(nèi)即告消失,，接下來的情況將是連續(xù)數(shù)天沒有一筆交易,，這時的賣主則不得不做出一些讓步以尋找買主——基本上是負責(zé)這種交易的專業(yè)人士。這種股票根本不應(yīng)通過邊際帳戶交易,，但是那些與鋼鐵交易或紡織業(yè)有密切的業(yè)務(wù)聯(lián)系的人,，卻有很好的理由持有美國鋼鐵公司或伯利恒鋼鐵公司或美國羊絨公司的股票，因為他認為這個市場將永遠存在下去,，既使不能永遠保持活躍,。 關(guān)于聯(lián)合股票交易所 我在紐約股票交易所有很多朋友,，但是在華爾街的其他地方也不孤獨。小額經(jīng)紀人公司為少于100股的交易提供了市場,，專門從事這種業(yè)務(wù)的公司不會超過10個,，但是聯(lián)合證券交易所卻一直是小額交易的正規(guī)市場。無論從哪方面看,，它都是一個值得尊敬的機構(gòu),，它對會員的公開審查方法是投機者為自己選擇經(jīng)紀人時應(yīng)該學(xué)習(xí)的榜樣。只要選對了真正活躍的股票,，業(yè)余的小交易者也能在這里取得出色的成績,。這里的股票是“經(jīng)過處理的”，極為分散,，而街邊市場的股票卻不是這樣,。我對后者沒有任何意見，但是那里交易的證券很少能得到銀行貸款的青睞,，而且我對其中的一個經(jīng)紀人公司感到非常憂慮,，因為它宣稱要一視同仁地以10％的保證金為客戶進行交易。 你一定要用盡一切辦法擺脫這種保證金的觀念,，因為它應(yīng)該達到一種更完美的境界,。如果你正在經(jīng)商或者你和依靠你的人必須靠投資收人生活下去，那么你應(yīng)該把投機損失限制在不會讓你非?；诤薜乃缴?。這么說或許有些偏激，但是其中也有合理之處,，即當(dāng)我們超過自己的能力去冒險得到某種以前沒能得到的東西時,，賭博就已經(jīng)開始了。 賣空 股市晴雨表怎樣幫助投機者呢?方法很多,。他不能期望任何股票會違背市場的基本潮流而上漲,，除非遇到非常特殊的情況。如果他能成功地抓住熊市中偶而出現(xiàn)的反彈進行投機,，那么他一定是個信息非常充分并對市場分析有天賦的人,。我在本書中幾乎未講過賣空活動。在牛市中進行賣空的人只是在猜測市場的次級運動,，而且除非他是大廳交易員或者能全身心地投人到投機事業(yè)中去,，他將肯定要賠錢。我不想討論賣空的道德問題,，因為我根本不相信投機活動(只要它沒有墮落到用別人的錢去賭博的程度)會出現(xiàn)這種問題,。世界上的任何一個市場都必然存在大量的投機活動。一個去舊金山旅游的人會把自己的股票鎖在紐約的保險柜里,，但是他不可能等到返回以后再賣出股票,，因為這樣會錯過市場的機會,。如果他這時賣出股票，他就是在賣空,，是個借用股票的人,，直到他還清股票為止，但是根據(jù)平均指數(shù)的規(guī)律,，更多的錢是在牛市而不是熊市中掙來的，這或許是因為牛市的時間通常要比熊市長得多,。賣空活動最好由專業(yè)人士來完成，尤其是那些認真研究市場,、了解游戲規(guī)則的人,。 在次級下跌時買進 股市晴雨表不能讓任何人絕對準確地指出熊市向牛市的轉(zhuǎn)折點,。正如我們前面研究市場運動時見到的那樣,，在一種確定的趨勢建立以前，可能會出現(xiàn)數(shù)周的小幅波動,。所有這些不確定的波動都可能讓投機者的資本因為支付雇金和利息而消耗干凈,，根本等不到市場轉(zhuǎn)折的時候。但是一旦牛市已經(jīng)建立起來,，成功地買進股票追漲就成了可行的策略,。如果在完成購買之后股票在市場的次級下跌運動的帶動下做出同樣的反應(yīng)，那么投機者應(yīng)該毫不猶豫地確認損失,，等待次級下跌后必然要出現(xiàn)的不景氣階段的來臨,。 這時他可以再次買進股票，并隨著市場的上揚而增加持有量(這與下跌時不同,，我在前面已經(jīng)講過那個錯誤的假設(shè)),。市場每上升一次他的安全系數(shù)就會增加一分，只要他的“金字塔”沒有建得太高,，持有量不會使他成為別人攻擊的目標,，并且發(fā)出了“停止損失”的指令，那么這個投機者掙到的錢很可能讓自己大吃一驚,。我們聽說過很多人們在華爾街賠錢的故事,，但是很少聽到人們在那里掙錢的故事?！晕业慕?jīng)驗來看,，后一種人是不喜歡炫耀的，而且很少有人會把自己的財富歸功于成功的投機,，他更喜歡稱之為明智的投資,。只要購買者能夠按時交清錢款,，那么抵押買房和用保證金帳戶買股票并無太大區(qū)別。在這個偉大的熱心時代,，每個人都在插手別人的事,，但是我仍然要說，只要投機者是用自己的資源——包括他在銀行的貸款信用——購買股票,，那么他如何經(jīng)營都與任何人無關(guān),。 賠錢的方法 我們更常見的是另一種投機者，他們賠錢是因為忘了當(dāng)初進入市場的原因,。我認識一個這樣的人,，他問我對阿奇森鐵路公司普通股有什么看法，于是我對他說明了這家公司的前景,，說明利潤率足以支付股利,，并介紹了那個地區(qū)鐵路的基本情況。他最后認為這種股票(此處僅是舉個例子)很便宜,，并買進了一些,。如果他向經(jīng)紀人支付了足夠的保證金或者立即付全款，并且對日常波動置之不理,，他很可能會掙錢,。 但是他總喜歡聽各種流言，尤其是那種關(guān)于“交易員拋售”,、“國會調(diào)查”,、“可怕的罷工”’或“農(nóng)作物歉收”的消息。他忘記了市場在確定股票的未來價值進已經(jīng)考慮到任何可能性,。一次小波動使他變得緊張起來,，于是賣掉了股票并決定再也不征求我的看法了。我至少希望他如此,，但是不幸得很,，他沒有。他又一次找到我,，想看看我能否推翻他以別人的觀點為依據(jù)得出的判斷,。 賠錢的另一種方法 讓我們看看另一種在華爾街賠錢的簡便方法。有人正確地告訴一名投機者即將出現(xiàn)一次迅速的運動,，或許會使某種股票上漲4點,。他發(fā)現(xiàn)這種股票一直很活躍，卻沒注意到他希望看到的4點中已經(jīng)有1．5點在價格中表現(xiàn)出來了,。在經(jīng)過一些猶豫之后他還是買進了,，而此時這次運動卻已接近尾聲。他先看到一點小利潤，然后這個股票開始下跌——這次特殊運動已經(jīng)結(jié)束了,。當(dāng)專業(yè)入土的注意力轉(zhuǎn)向其他股票的時候,，他的股票卻在隨市場運動，慢慢用利息吞食著投資,。但是他仍然愚蠢地持有它,，根本不知自己已經(jīng)錯過了機會，因此也就得到了一次實際上很便宜又很有意義的教訓(xùn)(如果他能理智地對待它),。 這個投機者也忘記了自己最初購買股票的原因,，正如前面那個根據(jù)價值進行購買的人一樣,。如果他期望的特定運動沒有實現(xiàn),，他應(yīng)該確認損失或收回不令人滿意的利潤，等待下一次機會,。但是我熟悉的大部分投機者都有一個毛病,，即他們不僅記性不好，還缺少耐心,。他們總是四處玩耍,，早晚會把自己的全部資源固定在帳戶上，正如一條擱淺的船,，眼睜睜地看著市場的大潮從身邊呼嘯而去,。 最后的思考 我對股市晴雨表的討論已經(jīng)結(jié)束了。我并不想建議任何軟弱的人進行賭博,，也不想加快愚蠢的人賠錢的速度,。至少在這個方面，每個人都是自由載體,。盡管有各種限制個人行動的法律,，他仍然有足夠的行動自由。我們可以想象出一個使投機成為不可能的法律,，雖然它能使美國的商業(yè)陷入癱瘓狀態(tài)(正如過去那樣),。但是我們想象不出任何法律能迫使人們違心地在華爾街進行交易。我在本書中所說的一切就是為了向人們說明如何保護自己,，至少也要讓他們說得自己不僅在公平地管理錢財,，而且還在最終得到了獎賞。 譯者后記 股市是商業(yè)的晴雨表,，道·瓊斯平均指數(shù)是股市的晴雨表,。自1884年7月3日產(chǎn)生以來，道—瓊斯平均指數(shù)已經(jīng)由最初的69．93點上漲到今天的10000點以上,。任何國家的任何股市都沒有歷史這么悠久的平均指數(shù)記錄,，我們可以從這個事實中看到它強大的生命力,。 平均指數(shù)的生命力在于它正確反映了股市的整體情況，并能作為晴雨表具有預(yù)測功能,。道氏理論也具有強大的生命力,，因為它是分析平均指數(shù),、研究市場現(xiàn)狀況進而預(yù)測市場發(fā)展的正確方法,。股市中同時并存著三種運動——基本運動、次級下跌或反彈以及日常波動,；平均指數(shù)在發(fā)展過程中會形成一條有預(yù)測功能的囤積線或拋售線；只有在兩種平均指數(shù)相互印證時這條“線”才具有正確的預(yù)測功能,；平均指數(shù)具有投機性,；日常波動是永遠存在且不停變化的，平均指數(shù)對此無法預(yù)測,，因而它對個股的投機具有欺騙性,；投機不是賭博，投機是一國經(jīng)濟所不可缺少的,，道氏理論也不是贏得賭博的戲法；操縱行為只有在牛市中才可能存在,，它對股市的運動無能為力，不可能影響晴雨表的正確性……所有這些都是道氏理論的內(nèi)容,，它為我們預(yù)測股市運動,、正確認識股市中各種行為的影響力提供了一種實用的工具。 本書最大的特點是用大量事實來論證道氏理論,。通過對比道氏理論在事前的預(yù)測和隨后出現(xiàn)的事實,，把這一理論的正確性、實用性和強大的生命力盡顯無遺,，同時也表現(xiàn)出作者本人和查爾斯·H·道一樣具有嚴謹?shù)闹螌W(xué)作風(fēng)和無畏的追求精神,。他們建立和發(fā)展了道氏理論，卻并沒有止步于此,，而是勇于把自己的理論拿到實際的市場中去,，實踐和驗證它。這種精神是值得我們學(xué)習(xí)的,。 譯者在翻譯的過程中力求嚴謹正確地反映原書的面貌,，但是由于本書完成的時間較早，譯者對當(dāng)時的情況所知有限，再加上譯者本人水平的局限,，不當(dāng)之處有所難免,，希望讀者予以指正。 |
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