綏靖政策主導(dǎo)全球宏觀調(diào)控

傅勇/文 

經(jīng)濟(jì)的好消息，未必是中央銀行家的好消息,。

曾經(jīng)嬌柔的復(fù)蘇綠芽,，已在很多地方茁壯成長(zhǎng)。這對(duì)中央銀行卻越來越成為煩惱之源,。過去一年多以來，中央銀行要做的是盡可能多地把錢釋放出去,，沒有上限額度,。而現(xiàn)在需要考量，到底多少流動(dòng)性才算合適,。

在此背景下,，人們都在猜測(cè)全球加息潮何時(shí)來臨。最近有關(guān)全球經(jīng)濟(jì)超預(yù)期復(fù)蘇的數(shù)據(jù),，讓市場(chǎng)產(chǎn)生了這一天會(huì)提前到來的預(yù)期,。不過，啟動(dòng)加息不僅面臨著國(guó)內(nèi)的政治壓力,，還面臨著國(guó)際政策協(xié)調(diào)的困難,。

2009年四季度，澳大利亞,、以色列,、挪威等較發(fā)達(dá)國(guó)家掀起了一輪小型加息潮，但加息周期在這些國(guó)家沒能延續(xù),，也沒有向更大范圍傳遞下去,。2月2日，在大多數(shù)人都預(yù)計(jì)澳洲央行還會(huì)繼續(xù)加息25個(gè)基點(diǎn)時(shí),，該行卻出人意料地將利率維持在3.75%不變,。迫于國(guó)內(nèi)通脹壓力,，印度和中國(guó)1月份均上調(diào)了銀行存款準(zhǔn)備金率，菲律賓央行則上調(diào)了短期再貼現(xiàn)窗口利率,，但無一選擇升息,。

澳洲央行停止加息的理由之一是，看到了中國(guó)央行啟動(dòng)了政策退出周期,。這體現(xiàn)了全球政策協(xié)調(diào)的一重阻力,。對(duì)于很多國(guó)家而言，都愿意打大國(guó)央行緊縮政策的便車,。先于主要經(jīng)濟(jì)體加息需要承擔(dān)較高的政策成本,。加息使得國(guó)際資金流入國(guó)內(nèi)，將通過外匯市場(chǎng)對(duì)帶來本幣升值壓力,，進(jìn)而影響本國(guó)的出口,。從這點(diǎn)來說，盡管包括中國(guó)在內(nèi)的新興經(jīng)濟(jì)體客觀上有較早加息的條件和需要,，但是考慮到它們對(duì)本幣升值壓力的擔(dān)憂,，新興經(jīng)濟(jì)體將會(huì)盡力避免出現(xiàn)這種狀況。

當(dāng)然,，中央銀行之所以會(huì)推遲加息,，是因?yàn)樗鼈冞€有替代政策可選。除了將利率降至零附近之外,，中央銀行還通過各種數(shù)量寬松政策擴(kuò)大了自己的資產(chǎn)負(fù)債表,。在加息之前，各國(guó)央行會(huì)先進(jìn)行數(shù)量寬松政策的退出,。這些退出相比降息,，對(duì)本國(guó)匯率和出口會(huì)造成更少的影響。預(yù)計(jì)各國(guó)會(huì)逐步縮小數(shù)量寬松的規(guī)模,、停止部分刺激政策,、設(shè)定甚至提前結(jié)束數(shù)量寬松的截至日期等等。這些政策將被置于加息之前,。這種政策選擇會(huì)成為全球加息潮流的第二重助力,。

不斷有官員和學(xué)者警告，全球經(jīng)濟(jì)尤其是發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚存很多不確定性,。這將成為全球央行啟動(dòng)加息潮的第三重阻力,。只有看到經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)確定性復(fù)蘇，以及通脹壓力的明確上升,，主要經(jīng)濟(jì)體才會(huì)真正在加息時(shí)點(diǎn)上達(dá)成共識(shí),。考慮到貨幣政策的時(shí)滯，一輪或明顯或溫和的通脹周期將不可避免,。

美聯(lián)儲(chǔ)很可能會(huì)引導(dǎo)發(fā)達(dá)國(guó)家央行的加息進(jìn)程,。預(yù)計(jì)歐日經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)L型復(fù)蘇，美國(guó)經(jīng)濟(jì)則是U型復(fù)蘇,。盡管歐央行在傳統(tǒng)上更加獨(dú)立,，也更加看重通脹風(fēng)險(xiǎn)，但鑒于經(jīng)濟(jì)基本面狀況,，不大可能先于美聯(lián)儲(chǔ)加息,。需要注意的是，在上一輪降息周期中,，歐央行也是落在美聯(lián)儲(chǔ)后面,。

伯南克在充滿爭(zhēng)議中獲得連任，綜觀此前在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策實(shí)踐中的作用,，可用功過相抵來形容,，真正決定其歷史聲譽(yù)的將是寬松政策能夠成功退出。

就中國(guó)貨幣政策的退出來說,，利率和匯率政策將被非常謹(jǐn)慎地使用,，這兩個(gè)價(jià)格型政策工具對(duì)于抑制過熱和通脹壓力不會(huì)有立竿見影的效果。預(yù)計(jì)未來政策還會(huì)延續(xù)當(dāng)前政策的思路,，著力點(diǎn)仍將放在信貸投放總量投放,，以及投資項(xiàng)目的審批上。提前美聯(lián)儲(chǔ)加息的可能性的確存在,，但這需要很大的勇氣,。在很大程度上，中國(guó)央行不需要這樣做,，除非想要發(fā)出最強(qiáng)有力的緊縮信號(hào),，以控制通脹形勢(shì)過快惡化,。

這種狀況在短期里會(huì)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格帶來一定的抑制,，這對(duì)于防止泡沫化有直接作用。啟動(dòng)信貸退出后,，過多的流動(dòng)性首先會(huì)從資產(chǎn)部門流出,，并造成觀望。不過,，一點(diǎn)出現(xiàn)這種情況,，緊縮政策將會(huì)暫停，因而會(huì)出現(xiàn)間斷性的政策真空期,。此外,，鑒于加息和升值會(huì)慢于宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的可觀要求，在這將為資產(chǎn)部門的重新活躍埋下伏筆。