貴州省創(chuàng)業(yè)投資促進(jìn)中心（“省創(chuàng)投中心”）是貴州省發(fā)展和改革委員會舉辦的事業(yè)單位，是貴州省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金法人,。2015年8月,，貴陽祥遠(yuǎn)投資管理有限公司（“管理公司”）、省創(chuàng)投中心,、蔣某簽訂《貴州新創(chuàng)實達(dá)創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）合伙協(xié)議》,，約定普通合伙人為管理公司，有限合伙人為省創(chuàng)投中心,、蔣某,。合伙人會議的職能和權(quán)利包括決定合伙人的退伙，批準(zhǔn)合伙協(xié)議約定應(yīng)由合伙人大會決定的有限合伙權(quán)益轉(zhuǎn)讓事項,。省創(chuàng)投中心投資形成的有限合伙份額,，在有受讓人的情況下可以隨時退出，其他合伙人享有優(yōu)先購買權(quán)。省創(chuàng)投中心退出時,，對于合伙協(xié)議未能涵蓋的情形,，應(yīng)由合伙企業(yè)聘請具備資質(zhì)的資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)對省創(chuàng)投中心出資權(quán)益出具資產(chǎn)評估報告，作為退出價格的依據(jù),。2017年8月29日,，貴州天創(chuàng)資產(chǎn)評估事務(wù)所對省創(chuàng)投中心持有的20％的合伙企業(yè)份額進(jìn)行估值，底價875萬元,。2017年8月30日,，省創(chuàng)投中心委托貴州陽光產(chǎn)權(quán)交易所為其合伙份額轉(zhuǎn)讓提供服務(wù)。2017年11月,，貴州陽光產(chǎn)權(quán)交易所作出《情況說明》,，載明自發(fā)布信息披露公告起止，僅蔣某提交了意向受讓表及相關(guān)資料,。后省創(chuàng)投中心對蔣某的意向受讓資格予以確認(rèn),。2018年4月，省創(chuàng)投中心與蔣某簽訂《轉(zhuǎn)讓合同》,，約定轉(zhuǎn)讓價格為9,392,795.38元,，同時蔣某需繳納保證金。2018年7月的合伙企業(yè)《會議記錄》載明“本次會議重點討論關(guān)于蔣某認(rèn)購貴州省創(chuàng)業(yè)投資促進(jìn)中心20％份額是否能夠完成交易事項”,。2019年8月,，省創(chuàng)投中心與蔣某等簽訂《付款協(xié)議》，約定同意繼續(xù)履行《轉(zhuǎn)讓合同》,。后蔣某未依約付款,，省創(chuàng)投中心遂向法院訴請判令蔣某繼續(xù)履行涉案付款協(xié)議并支付違約金和資金占用利息。法院基本支持省創(chuàng)投中心的訴請,。蔣某提起上訴,，主張案涉合伙份額轉(zhuǎn)讓違反了國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓程序而無效。二審審理查明,，2017年8月11日,，貴州省創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金2017年第二次理事會會議決定同意引導(dǎo)基金轉(zhuǎn)讓在貴州新創(chuàng)實達(dá)創(chuàng)業(yè)投資基金中的全部份額。

2017年4月,，山東省財金創(chuàng)業(yè)投資有限公司（“財金投資公司”）、煙臺華銳微粉有限公司（“華銳公司”）,、劉某某簽訂《山東省省級政府引導(dǎo)基金直投投資協(xié)議》（“投資協(xié)議”）,，約定：財金投資公司向華銳公司投資288.4萬元，成為華銳公司股東,，持股21.88%,。華銳公司每年向財金投資公司支付5%固定收益。華銳公司經(jīng)營狀況發(fā)生重大變化,，對財金投資公司權(quán)益產(chǎn)生重大不利影響等情形時,，財金投資公司可提前強(qiáng)制退出，控股股東/實際控制人承諾兜底收購財金投資公司股權(quán),。發(fā)生清算事件時,，公司按照相關(guān)法律及公司章程的規(guī)定依法按比例向股東分配剩余財產(chǎn)時，華銳公司應(yīng)優(yōu)先支付財金投資公司投資本金,，如果財金投資公司分得的財產(chǎn)低于其在公司的累計實際投資金額,，控股股東/實際控制人應(yīng)當(dāng)無條件以現(xiàn)金方式補(bǔ)足。華銳公司支付了2017－2018,、2018－2019年度的投資收益,，2019－2020年度的投資收益經(jīng)同意延期。2021年2月,，法院宣告華銳公司破產(chǎn),。但實控人/控股股東劉某某未按照投資協(xié)議約定收購財金投資公司的股權(quán)，華銳公司也未向財金投資公司支付投資收益款,。財金投資公司遂向一審法院起訴,。一審法院支持關(guān)于判令劉某某支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款的訴請。劉某某不服,，提起上訴,，主張投資協(xié)議約定的退出情況并不包括華銳公司破產(chǎn)的情況，且其根據(jù)投資協(xié)議約定系在華銳公司不能清償財金投資公司投資款后承擔(dān)補(bǔ)足責(zé)任,。

二審法院認(rèn)為,，在華銳公司破產(chǎn)清算案被法院受理并被宣告破產(chǎn)的情況下,，可以認(rèn)定華銳公司經(jīng)營狀況發(fā)生重大變化，對財金投資公司權(quán)益產(chǎn)生重大不利影響,，財金投資公司主張由控股股東/實際控制人兜底收購其股權(quán)亦符合協(xié)議約定,。故二審法院駁回上訴，維持原判,。

2016年12月，山東省財金創(chuàng)業(yè)投資有限公司（甲方,，“財金投資公司”）與王某（乙方,，控股股東/實際控制人）,、神魯公司（丙方,，被投公司）簽訂投資協(xié)議，約定：鑒于：1.根據(jù)推動資本市場發(fā)展和重點產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級財政政策措施要求,，省級引導(dǎo)基金設(shè)立直投基金,，以股權(quán)投資方式運(yùn)營，投資于齊魯股權(quán)交易中心掛牌企業(yè),?！追酵庀虮酵顿Y262.50萬元，持有20%股權(quán),。協(xié)議第三條支付方式及收益約定,，丙方每年向甲方支付5%固定收益，控股股東/實際控制人對該固定收益承擔(dān)連帶擔(dān)保責(zé)任,。協(xié)議約定的退出時間,、退出方式為，……如發(fā)生下列情形,，甲方可提前強(qiáng)制退出,，控股股東/實際控制人承諾兜底收購甲方股權(quán)：……（4）丙方不能按期支付固定收益的……涉案投資協(xié)議簽訂后，財金投資公司按約定支付投資款,。神魯公司按約定支付了2017年1月至2021年1月期間的投資收益,，但未支付2021年1月至2022年1月的收益。財金投資公司認(rèn)為神魯公司不能按期按約定支付固定收益的行為,，符合投資協(xié)議約定的提前退出的條件,。于是向法院起訴請求判令王某回購其持有的神魯公司的全部股權(quán)并支付投資收益，王某對支付投資收益承擔(dān)連帶責(zé)任等,。

山東財金公司已履行了支付股權(quán)投資款的義務(wù)并取得了神魯公司的股權(quán)?，F(xiàn)神魯公司不能按期向原告支付固定收益，符合合同約定的退出條件,，且根據(jù)協(xié)議第九條內(nèi)容能夠確定兜底收購價格為山東財金公司投資入股時的成本價262.5萬元,，故支持山東財金公司主張?zhí)崆巴顺霾⒂赏跄扯档资召徠渌止蓹?quán)的訴訟請求,。山東財金公司關(guān)于神魯公司向其支付自2021年1月5日起至實際付清轉(zhuǎn)讓款及收益之日止，按約定的收益標(biāo)準(zhǔn)計算的收益款,，并由王某對此承擔(dān)連帶清償責(zé)任的訴訟請求,，有事實和法律依據(jù)，法院予以支持,。

本第2部分所介紹的三個案例均系被投基金或企業(yè)違反基金協(xié)議/投資協(xié)議約定,，從而觸發(fā)政府引導(dǎo)基金提前強(qiáng)制退出的案例,。在第一個案例中，被告試圖以投資協(xié)議約定的清算條款中的補(bǔ)充責(zé)任來免除己方的股權(quán)回購義務(wù),，但法院認(rèn)定企業(yè)被宣告破產(chǎn)系“經(jīng)營狀況發(fā)生重大變化”,，并已對政府引導(dǎo)基金的權(quán)益產(chǎn)生“重大不利影響”，因此觸發(fā)投資協(xié)議約定的回購條款,。我們建議政府引導(dǎo)基金在擬定退出條款時,，應(yīng)詳細(xì)列舉“經(jīng)營狀況發(fā)生重大變化”的具體情形（當(dāng)然，也應(yīng)當(dāng)包括兜底性的約定）,，以盡量避免未來退出時的不確定性,。在第二個案例中，政府引導(dǎo)基金在投資協(xié)議中將被投企業(yè)“未按投資協(xié)議約定按期支付固定收益”作為觸發(fā)提前退出的情形之一,，最終其退出訴請亦獲得了法院支持,。我們理解，案涉投資的實質(zhì)系“明股實債”（第一個案例亦存在此情形）,，對于“明股實債”類投資協(xié)議,，司法實踐中存在不同觀點,，在前些年，一般直接按民間借貸處理,，也就是說依法保護(hù)債權(quán)人的利益,；而在近幾年，在金融行業(yè)強(qiáng)監(jiān)管的背景下,，很多法院傾向于認(rèn)定無效,，但由于其援引的依據(jù)往往是金融監(jiān)管部門的規(guī)章或者更低層級的規(guī)范性文件，引發(fā)業(yè)內(nèi)一些質(zhì)疑,。而2019年11月發(fā)布的《九民紀(jì)要》第31條規(guī)定,，違反涉及金融安全、市場秩序,、國家宏觀政策等公序良俗的規(guī)章內(nèi)容時,，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同無效，從而在某種意義上統(tǒng)一了認(rèn)定無效的理由,。盡管如此,，認(rèn)定股東取得固定收益系各方真實意思表示的判例在司法實踐中依然并不鮮見（有的法院直接予以肯定，并認(rèn)為出資人持股具有股權(quán)讓與擔(dān)保的性質(zhì)[1],，有的法院主張“在名股實債中,，原告的合法債權(quán)應(yīng)予保護(hù)”[2]，有的法院認(rèn)為“該投資方式符合國家政策與商業(yè)慣例”,，“不屬于為規(guī)避監(jiān)管所采取的“名股實債”的借貸情形”[3]）,。因此，“明股實債”類投資協(xié)議的效力在涉訴時仍有一定的不確定性,。而金融監(jiān)管部門對于“明股實債”則明確予以嚴(yán)令禁止，基金業(yè)協(xié)會對此類基金也不會予以備案（如通過“抽屜協(xié)議”進(jìn)行約定,，一旦產(chǎn)生糾紛,，仍存在前述無法得到法院支持的風(fēng)險）。第三個案例的判決結(jié)果可謂十分具有戲劇性,，一審判決從鼓勵交易的原則出發(fā),，駁回了政府引導(dǎo)基金的全部訴請，二審法院則完全推翻了一審法院的裁判結(jié)果,，認(rèn)定被投基金管理人從事拆借活動,、未履行重大事項信息披露義務(wù)，以及未履行關(guān)聯(lián)交易相應(yīng)程序系違約經(jīng)營行為,，對國有資產(chǎn)承擔(dān)保值增值義務(wù)的引導(dǎo)基金有權(quán)在自行評估后得出該等行為將導(dǎo)致合同目的無法實現(xiàn)的結(jié)論,，并有權(quán)據(jù)此要求被投基金管理人履行回購義務(wù)。從這一判決結(jié)果,，結(jié)合本文第1部分的案例可知,，法院在審理涉及政府引導(dǎo)基金退出糾紛時,，會將政府引導(dǎo)基金天然承擔(dān)的國有資產(chǎn)的保值增值義務(wù)作為重點考量因素之一。

云南省股權(quán)投資發(fā)展中心（“股權(quán)中心”）系云南省政府的引導(dǎo)基金管理機(jī)構(gòu),。2013年10月，云南省昭商股權(quán)投資基金管理有限公司（“管理公司”）作為普通合伙人與其他合伙人共同簽訂了《合伙協(xié)議》,，協(xié)議對以下內(nèi)容進(jìn)行了約定：云南昭商股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（“基金企業(yè)”）的經(jīng)營期限為七年,，自營業(yè)執(zhí)照簽發(fā)之日起算，項目投資期為五年,。2013年12月,，基金企業(yè)召開合伙人會議同意股權(quán)中心入伙基金企業(yè)。同日,，管理公司作為甲方與乙方股權(quán)中心簽訂了《補(bǔ)充協(xié)議》約定“盡管《合伙協(xié)議》另有約定,，甲方根據(jù)引導(dǎo)基金管理辦法和引導(dǎo)基金通知，就乙方的退伙事宜承諾并保證如下：（一）乙方持有基金企業(yè)合伙權(quán)益的期限不超過5年,，在基金企業(yè)運(yùn)營正常且業(yè)績穩(wěn)定后,，有權(quán)根據(jù)引導(dǎo)基金管理辦法選擇適當(dāng)時機(jī)全部或部分退出?！ò耍┩顺鰞r格：引導(dǎo)基金退出時,，轉(zhuǎn)讓價格按照最低不低于引導(dǎo)基金原始投資額與退出時中國人民銀行公布的同期貸款基準(zhǔn)利率（復(fù)利）計算的收益之和確定?！毖a(bǔ)充協(xié)議還進(jìn)行了業(yè)績承諾：甲方的全體股東共同承諾在乙方階段參股基金企業(yè)期間,，基金企業(yè)的平均投資經(jīng)營業(yè)績將為乙方實現(xiàn)不低于10%的年化收益率，甲方的全體股東共同對實現(xiàn)乙方該最低年化收益率承擔(dān)連帶責(zé)任保證,。2014年1月,，云南省股權(quán)投資政府引導(dǎo)基金管理委員會辦公室通過了股權(quán)中心提交的省引導(dǎo)基金對基金企業(yè)的投資方案，同意引導(dǎo)基金對基金企業(yè)參股2000萬元,，參股期限不超過5年,。2013年12月，股權(quán)中心向基金企業(yè)支付了2000萬元,。管理公司于2015年—2018年向股權(quán)中心支付收益共計220萬元,，后未再支付任何收益。管理公司于2018年6月15日向股權(quán)中心發(fā)送的《關(guān)于云南省股權(quán)投資發(fā)展中心要求贖回云南昭商股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）2000萬元基金的意見函》（“《意見函》”）載明,，基金企業(yè)經(jīng)召開合伙人會議做出決議：……同意籌集資金在2018年底支付贖回本金2000萬元及投資收益,。管理公司對以上事項承擔(dān)連帶責(zé)任。2019年1月2日,，股權(quán)中心向管理公司發(fā)函要求退還引導(dǎo)基金投資本金,，并按協(xié)議支付欠付的全部投資收益，但管理公司未退還本金亦未支付投資收益，股權(quán)中心遂向法院起訴,。一審法院支持了股權(quán)中心的訴請,。基金企業(yè),、管理公司不服提起上訴,。

二審法院經(jīng)審理認(rèn)為，本案中,，股權(quán)中心投資入伙的2000萬元資金系云南省股權(quán)投資政府引導(dǎo)基金,，對于政府引導(dǎo)基金的投資使用可以在政府規(guī)定引導(dǎo)基金管理辦法的限定范圍內(nèi)，由當(dāng)事人約定進(jìn)行基金的使用,、投資和退出,。云南省引導(dǎo)基金管理辦法中規(guī)定引導(dǎo)基金參股期限不超過5年，并允許選擇在適當(dāng)時機(jī),，在約定的期限內(nèi)安排退出所持有的股份,。案涉《補(bǔ)充協(xié)議》約定，股權(quán)中心持有基金企業(yè)合伙權(quán)益的期限不超過5年,，在基金企業(yè)運(yùn)營正常且業(yè)績穩(wěn)定后,，有權(quán)根據(jù)引導(dǎo)基金管理辦法選擇適當(dāng)時機(jī)全部或部分退出。該約定與政府的相關(guān)規(guī)定不超過五年相符,，系當(dāng)事人自由約定政府引導(dǎo)基金的退出,，既不違反法律的規(guī)定，也符合政府關(guān)于引導(dǎo)基金退出的相關(guān)規(guī)定,。現(xiàn)股權(quán)中心的參股期限已于2018年11月22日屆滿,，故股權(quán)中心可以按約定退伙。再結(jié)合投資中心,、基金企業(yè)與股權(quán)中心多次的函件往來,，股權(quán)中心可以退伙系各方當(dāng)事人協(xié)議同意。對于退伙金額,，根據(jù)《意見函》,，基金企業(yè)承諾向股權(quán)中心于2018年底贖回本金2000萬元，管理公司對此承擔(dān)連帶責(zé)任,，股權(quán)中心主張由基金企業(yè)、管理公司連帶返還引導(dǎo)基金本金2000萬元的訴訟請求有事實依據(jù),。而每年按10%支付收益,，系協(xié)議的明確約定?；鹌髽I(yè)和管理公司應(yīng)當(dāng)按約定支付,，一審對此認(rèn)定正確，二審法院予以維持。

在本案中,，法院首先依據(jù)政府引導(dǎo)基金管理辦法的相關(guān)規(guī)定,，來判斷被投基金《合伙協(xié)議》的約定是否合法合規(guī),，在確認(rèn)《合伙協(xié)議》符合引導(dǎo)基金管理辦法規(guī)定的前提下,，再判斷政府引導(dǎo)基金的退出是否符合《合伙協(xié)議》的約定,，這一環(huán)環(huán)相扣的審理思路無疑給政府引導(dǎo)基金們提了個醒：今后無論是進(jìn)行直接還是間接股權(quán)投資,，均應(yīng)嚴(yán)格按照相應(yīng)的引導(dǎo)基金管理辦法的要求,，對基金《合伙協(xié)議》/《股權(quán)投資協(xié)議》進(jìn)行談判并約定不低于引導(dǎo)基金管理辦法要求的條款,，以便在與被投基金或企業(yè)之間產(chǎn)生爭議（包括但不限于退出爭議）時,，做到有據(jù)（即“引導(dǎo)基金管理辦法”）可依,，擴(kuò)大勝訴概率,。

楊春寶律師

一級律師

大成（上海）律師事務(wù)所高級合伙人

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北京大成（上海）律師事務(wù)所私募股權(quán)與投資基金專業(yè)組牽頭人、TMT行業(yè)組牽頭人,，大成中國區(qū)科技文化休閑娛樂專業(yè)委員會副主任,，上海涉外法律人才庫成員。復(fù)旦大學(xué)法學(xué)學(xué)士（1992）,、悉尼科技大學(xué)法學(xué)碩士（2001）,、華東政法大學(xué)法律碩士（2001）。

楊律師執(zhí)業(yè)28年,，長期從事私募基金,、投融資,、并購法律服務(wù)，涵蓋TMT,、大金融,、大健康、房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施,、展覽業(yè),、制造業(yè)等行業(yè)。2004年起多次受到The Legal 500和Asia Law Profiles特別推薦或點評,，2016年起連續(xù)入選國際知名法律媒體China Business Law Journal“100位中國業(yè)務(wù)優(yōu)秀律師”,，榮獲Leaders in Law - 2021 Global Awards“中國年度公司法專家”稱號；榮登首屆《中國知名企業(yè)法總推薦的優(yōu)秀律師&律所》推薦名錄,；多次榮獲Lawyer Monthly及Finance Monthly“中國TMT律師大獎"和“中國并購律師大獎"等獎項,。具有上市公司獨立董事任職資格，系華東理工大學(xué)法學(xué)院兼職教授,、復(fù)旦大學(xué)法學(xué)院兼職導(dǎo)師,、華東政法大學(xué)兼職研究生導(dǎo)師、上海交通大學(xué)私募總裁班講師,、上海市商務(wù)委跨國經(jīng)營人才培訓(xùn)班講師,。出版《企業(yè)全程法律風(fēng)險防控實務(wù)操作與案例評析》《完勝資本2：公司投融資模式流程完全操作指南》《私募股權(quán)投資基金風(fēng)險防控操作實務(wù)》等16本專著。楊律師執(zhí)業(yè)領(lǐng)域為：公司,、投資并購和私募基金,，資本市場，TMT,，房地產(chǎn)和建筑工程,，以及上述領(lǐng)域的爭議解決。

孫瑱律師

大成（上海）律師事務(wù)所合伙人

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孫律師在執(zhí)業(yè)前先后在美國沃茨,、英格索蘭和阿爾卡特朗訊等全球500強(qiáng)企業(yè)擔(dān)任全球,、亞太區(qū)或中國區(qū)總裁或副總裁執(zhí)行助理，積累了豐富的企業(yè)運(yùn)營管理經(jīng)驗,，并具備非常優(yōu)秀的中英文雙語溝通和協(xié)調(diào)能力,。孫律師出版《私募股權(quán)投資基金風(fēng)險防控操作實務(wù)》并發(fā)表數(shù)十篇并購、基金,、電商領(lǐng)域的文章,。孫律師擅長領(lǐng)域為：私募股權(quán)投資、企業(yè)并購,、電商和勞動法律事務(wù),。

李嘉欣

大成（上海）律師事務(wù)所律師助理

復(fù)旦大學(xué)法學(xué)學(xué)士，曾參與多個母基金選擇基金管理人及成立子基金項目的盡職調(diào)查,、基金投資標(biāo)的公司的盡職調(diào)查，以及基金募投管退相關(guān)的日常法律服務(wù)。