近期,，隨著最高人民法院,、上海金融法院對(duì)股權(quán)代持效力的否定判例出現(xiàn),，特別是上海金融法院的判決適用民法總則“公序良俗”的相關(guān)規(guī)定，對(duì)上市公司股權(quán)的違規(guī)代持行為作出了無效認(rèn)定,，對(duì)上市公司股權(quán)代持問題的討論逐漸進(jìn)入理論和實(shí)務(wù)屆視野,。

（一）上市公司股權(quán)代持效力否定評(píng)價(jià)的相關(guān)案例簡析

最高人民法院經(jīng)審理認(rèn)為，證監(jiān)會(huì)2006年5月17日發(fā)布的《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第十三條規(guī)定：“發(fā)行人的股權(quán)清晰,，控股股東和受控股股東,、實(shí)際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權(quán)屬糾紛?！薄渡鲜泄拘畔⑴豆芾磙k法》第三條規(guī)定：“發(fā)行人,、上市公司的董事、監(jiān)事,、高級(jí)管理人員應(yīng)當(dāng)忠實(shí),、勤勉地履行職責(zé)，保證披露信息的真實(shí),、準(zhǔn)確,、完整、及時(shí),、公平”,。根據(jù)上述規(guī)定，公司上市發(fā)行人必須股權(quán)清晰,，且股份不存在重大權(quán)屬糾紛,，公司上市需遵守如實(shí)披露的義務(wù)，披露的信息必須真實(shí),、準(zhǔn)確,、完整。證監(jiān)會(huì)根據(jù)證券法授權(quán)對(duì)證券行業(yè)進(jìn)行監(jiān)督管理,，是為保護(hù)廣大非特定投資者的合法權(quán)益,。要求擬上市公司股權(quán)必須清晰，約束上市公司不得隱名代持股權(quán),，系對(duì)上市公司監(jiān)管的基本要求,，如上市公司股東真實(shí)性無法確定,，其他對(duì)于上市公司系列信息披露要求、關(guān)聯(lián)交易審查,、高管人員任職回避等監(jiān)管舉措也勢必會(huì)落空,，必然損害廣大非特定投資者的合法權(quán)益，從而損害社會(huì)公共利益……故依據(jù)合同法第五十二條第四項(xiàng)等規(guī)定,，本案股權(quán)代持無效,。

上海金融法院經(jīng)審理認(rèn)為，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)如實(shí)披露股份權(quán)屬情況,，禁止發(fā)行人的股份存在隱名代持,，屬于證券市場中應(yīng)當(dāng)遵守，不得違反的公共秩序,。杉某立身訴龔某案中,，標(biāo)的公司上市前，龔某代杉某立身持有股份,，以自身名義參與公司上市發(fā)行,，隱瞞了實(shí)際投資人的真實(shí)身份，在標(biāo)的公司對(duì)外披露事項(xiàng)中,，龔某名列前十大流通股股東,，杉某立身和龔某雙方的行為構(gòu)成了發(fā)行人股份隱名代持，違反了證券市場的公共秩序,，損害了證券市場的公共利益,，故依據(jù)民法總則第八條、第一百四十三條,、第一百五十三條第二款和合同法第五十二條第四項(xiàng)的規(guī)定,，本案股權(quán)代持無效。

上述兩案的共同裁判理念為：上市公司股權(quán)代持的存在將使法律及監(jiān)管政策對(duì)上市公司系列信息披露要求,、關(guān)聯(lián)交易審查,、高管人員任職回避等規(guī)定的監(jiān)管舉措落空，損害廣大不特定投資者的合法權(quán)益,，破壞證券市場交易秩序與交易安全,。信息披露不實(shí)將導(dǎo)致監(jiān)管盲區(qū)，背離金融監(jiān)管要求,，增加經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的不確定因素,。

楊某國訴林某坤股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛案從上位法和下位法角度論述了違規(guī)股權(quán)代持與公共利益間的關(guān)系，進(jìn)而認(rèn)定相關(guān)股權(quán)代持行為對(duì)公眾利益構(gòu)成損害,。與該案不同的是,，杉某立身訴龔某案從適用民法總則公序良俗的角度對(duì)上市公司的股權(quán)代持行為作出了無效認(rèn)定。

（二）上市公司股權(quán)代持效力否定評(píng)價(jià)的法律依據(jù)

上述兩個(gè)案例非指導(dǎo)性案例，但對(duì)于今后就上市公司股權(quán)代持協(xié)議效力認(rèn)定所持的基本立場具有參考借鑒意義,。上市公司股權(quán)不得隱名代持規(guī)則的確立提醒當(dāng)事人在投資上市公司股權(quán)時(shí),，更應(yīng)謹(jǐn)慎關(guān)注法律法規(guī)及監(jiān)管政策對(duì)上市公司股權(quán)清晰及發(fā)行人信息披露義務(wù)的規(guī)定，避免代持協(xié)議無效引發(fā)糾紛,，產(chǎn)生不必要的損失,。而上述判例一定意義上體現(xiàn)了金融穿透式監(jiān)管思路，尤其在金融監(jiān)管更加重視金融安全的背景下,，對(duì)金融穿透式監(jiān)管政策作出正面回應(yīng),，有利于保護(hù)中小投資者合法權(quán)益，維護(hù)資本市場基本交易秩序與基本交易安全,，保障證券市場健康發(fā)展,。

目前法律對(duì)于上市公司股權(quán)代持效力問題沒有直接規(guī)定。現(xiàn)行立法層面,，對(duì)于有限責(zé)任公司的“股權(quán)代持”作出了相應(yīng)規(guī)范,；部門規(guī)章層面，銀保監(jiān)會(huì)有以下相關(guān)規(guī)范：（1）《商業(yè)銀行股權(quán)管理暫行辦法》第12條規(guī)定：“商業(yè)銀行股東不得委托他人或接受他人委托持有商業(yè)銀行股權(quán),。商業(yè)銀行主要股東應(yīng)當(dāng)逐層說明其股權(quán)結(jié)構(gòu)直至實(shí)際控制人、最終受益人,，以及其與其他股東的關(guān)聯(lián)關(guān)系或者一致行動(dòng)關(guān)系”,；（2）《保險(xiǎn)公司股權(quán)管理辦法》第8條規(guī)定：“任何單位或者個(gè)人不得委托他人或接受他人委托持有保險(xiǎn)公司的股權(quán)”。最高法院依據(jù)該條進(jìn)行論述,，對(duì)相關(guān)股權(quán)代持協(xié)議效力作出無效認(rèn)定,。此外，《最高人民法院關(guān)于審理外商投資企業(yè)糾紛案件若干問題的規(guī)定（一）》第15條對(duì)“外資企業(yè)股權(quán)代持”效力也作出規(guī)范：合同約定一方實(shí)際投資,、另一方作為外商投資企業(yè)名義股東,，不具有法律、行政法規(guī)規(guī)定的無效情形的,，人民法院應(yīng)認(rèn)定該合同有效,。一方當(dāng)事人僅以未經(jīng)外商投資企業(yè)審批機(jī)關(guān)批準(zhǔn)為由主張?jiān)摵贤瑹o效或者未生效的，人民法院不予支持,。與之相比,，法律和司法解釋并未對(duì)股份公司、特別是上市公司的“股權(quán)代持”問題作出相應(yīng)規(guī)范,。但對(duì)最高法院判例的研究表明,，缺乏明確的法律規(guī)范，并非表明該問題在實(shí)務(wù)中屬于法律空白或無法可依,。

從合同法到民法總則,，總的精神是，違法無效的“法”限于法律,、行政法規(guī)的強(qiáng)制規(guī)定,，違反規(guī)章原則上不影響合同效力,。司法解釋層面目前尚存在空白?！度珖ㄔ好裆淌聦徟泄ぷ鲿?huì)議紀(jì)要》第三十一條涉及違反公共秩序合同無效的規(guī)定,。該條規(guī)定，違反規(guī)章一般情況下不影響合同效力,，但違反的規(guī)章內(nèi)容如涉及金融安全,、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗的,，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同無效,。人民法院在認(rèn)定規(guī)章是否涉及公序良俗時(shí)，要在考察規(guī)范對(duì)象基礎(chǔ)上,，兼顧監(jiān)管強(qiáng)度,、交易安全保護(hù)以及社會(huì)影響等方面進(jìn)行慎重考量，并在裁判文書中進(jìn)行充分說理,。但是由于規(guī)章,、監(jiān)管政策等規(guī)范性文件不是“法律、行政法規(guī)”,，違反這些規(guī)定,，不能以違反法律、行政法規(guī)的理由認(rèn)定合同無效,。在金融證券領(lǐng)域認(rèn)定股權(quán)代持無效不能單看規(guī)章,、上市公司監(jiān)管政策的規(guī)定，只有違反規(guī)章,、監(jiān)管政策同時(shí)導(dǎo)致違反公共秩序的,，人民法院才能依據(jù)違反公序良俗這一請(qǐng)求權(quán)基礎(chǔ)認(rèn)定合同無效。同時(shí),，與違法無效的考察順序較為相似,，一般需要考察以下幾個(gè)因素：規(guī)范對(duì)象、交易安全保護(hù),、監(jiān)管強(qiáng)度,、社會(huì)影響等。

反對(duì)意見認(rèn)為,，公序良俗不能太寬泛地理解,，一些行政性、技術(shù)性的規(guī)定,，不能輕易認(rèn)定為公序良俗,，否則法院在變相依據(jù)行政規(guī)章認(rèn)定合同無效，行政規(guī)章變相成為法律。尤其是抽象的金融管理秩序,，是否屬于“公共秩序”,，存在很大的疑問，實(shí)務(wù)中務(wù)必慎重,。

目前,，我國學(xué)者多贊成“合同法第五十二條第五項(xiàng)所謂的強(qiáng)制性規(guī)定應(yīng)限定為公法上的強(qiáng)制性規(guī)定?！睂?duì)股權(quán)代持協(xié)議進(jìn)行效力認(rèn)定時(shí)應(yīng)當(dāng)區(qū)分效力性強(qiáng)制規(guī)定和管理性強(qiáng)制規(guī)定,，對(duì)此比較有代表性的是王利明教授的觀點(diǎn)：第一，法律法規(guī)規(guī)定,，違反其某一規(guī)定將導(dǎo)致合同無效或不成立的,，此規(guī)定為當(dāng)然的效力性規(guī)定；第二,，法律法規(guī)雖然沒有規(guī)定違反其規(guī)定將導(dǎo)致合同無效或不成立,，但違反該規(guī)定若使合同繼續(xù)有效將損害國家利益和社會(huì)公共利益，這亦屬效力性規(guī)定,；第三,，法律法規(guī)沒有規(guī)定違反其規(guī)定將導(dǎo)致合同無效或不成立，雖然違反該規(guī)定,，但若使合同繼續(xù)有效并不損害國家利益和社會(huì)公共利益,，而只是損害當(dāng)事人利益的，屬于取締性規(guī)定（管理性規(guī)定）,。

雖然股權(quán)代持行為系當(dāng)事人在市場經(jīng)濟(jì)條件下的自主行為，法律對(duì)一般的股權(quán)代持行為并未禁止,，但是股權(quán)代持行為對(duì)代持人,、實(shí)際投資人、外部第三人等均會(huì)帶來法律上的風(fēng)險(xiǎn),，當(dāng)事人在實(shí)施股權(quán)代持行為時(shí)需權(quán)衡利弊,，謹(jǐn)慎代持。商事交易的安全與效率,，是維護(hù)健康市場秩序的重要保障,。經(jīng)工商登記的股東資格、出資情況,、持股比例等信息,，應(yīng)受到“商事外觀主義”與“公示公信原則”的保護(hù)，從而維護(hù)市場交易秩序與提升交易效率,。隱名股東與顯名股東之間的股權(quán)代持關(guān)系,，隱藏了股權(quán)出資的真實(shí)情況，增加了交易行為的復(fù)雜性，造成了交易信息的不對(duì)稱,，導(dǎo)致交易的外部相對(duì)方對(duì)于了解交易對(duì)方的資信狀況需要付出更多的人力,、精力、財(cái)力等成本,，進(jìn)而影響交易的安全以及交易的效率,。法院在掌握司法尺度時(shí)一般不鼓勵(lì)股權(quán)代持行為。

（一）有限責(zé)任公司代持股行為的效力:內(nèi)外區(qū)分原則

內(nèi)外區(qū)分原則是法院審理涉代持股糾紛的一項(xiàng)重要原則,。一方面,，代持合意未必有書面記載，確定代持合意,，有時(shí)需要綜合考慮系列證據(jù),，其中自然包括是否具有合理的代持原因。另一方面,，根據(jù)民法總則第一百四十六條（對(duì)應(yīng)民法典第一百四十六條）規(guī)定,，如果把行為人和相對(duì)人之間的代持系列行為看作以虛假的意思表示隱藏民事法律行為，隱藏行為是否有效,，應(yīng)當(dāng)依據(jù)合同法第五十二條規(guī)定進(jìn)行審查,。因此，代持協(xié)議是否存在合同法第五十二條規(guī)定的無效情形,，是確定代持協(xié)議效力必須審查的內(nèi)容,。

在股權(quán)代持糾紛中，法院一般會(huì)區(qū)分代持股行為的內(nèi)外效力之別,。這種區(qū)分涵蓋了兩個(gè)層面：1. 區(qū)分代持股協(xié)議在協(xié)議當(dāng)事人之間的效力和對(duì)公司其他股東的效力,。股權(quán)代持協(xié)議的約定對(duì)于協(xié)議當(dāng)事人（實(shí)際投資人與代持人）之間一般有效，但如果公司其他股東對(duì)代持股行為并不知情,，則代持股協(xié)議往往對(duì)公司其他股東難以發(fā)生效力,，對(duì)公司也難以發(fā)生效力。2. 區(qū)分代持股行為與股東對(duì)外應(yīng)負(fù)的責(zé)任,。即使股權(quán)代持協(xié)議約定由實(shí)際投資人承擔(dān)出資義務(wù),，或者約定顯名股東對(duì)公司的債務(wù)概不負(fù)責(zé)，但如果該代持的股份出資不實(shí),，公司的債權(quán)人仍可以要求顯名股東在出資不實(shí)范圍內(nèi)承擔(dān)責(zé)任,。

內(nèi)外效力區(qū)別實(shí)際上是把股權(quán)代持法律關(guān)系分為合同法層面和公司法層面兩個(gè)角度。在合同法層面,，如無合同法第五十二條規(guī)定情形的,，應(yīng)尊重當(dāng)事人意思自治原則，認(rèn)定代持合同有效,。同時(shí),，根據(jù)合同法的公平原則,，誰投資誰受益，實(shí)際出資的股東要求享有出資人投資收益,，于法有據(jù),。考慮到公司法層面,，有限責(zé)任公司兼具人合性特征,，即股東之間基于互相信任而組成公司組織體，因此,，實(shí)際出資人隱名出資的,，可向名義股東主張投資權(quán)益，而其確認(rèn)股權(quán)的請(qǐng)求則應(yīng)當(dāng)以顯名化的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行審查,。該標(biāo)準(zhǔn)亦因股權(quán)代持是否具備原始被知悉條件而有所不同,。如有新成員加入成為股東，應(yīng)當(dāng)參照有限公司內(nèi)部股權(quán)轉(zhuǎn)讓的流程,，征得其他股東過半數(shù)同意等,。

（二）上市公司股權(quán)代持效力的否定性評(píng)價(jià)趨勢

1. 上市公司股權(quán)代持效力的否定性評(píng)價(jià)趨勢

系爭股份隱名代持涉及上市公司并購重組過程中的股份權(quán)屬，其效力如何應(yīng)當(dāng)根據(jù)現(xiàn)行民事法律關(guān)于民事法律行為效力的規(guī)定以及證券市場,、上市公司相關(guān)法律規(guī)定綜合判斷,。民法總則第一百四十三條（對(duì)應(yīng)民法典第一百四十三條）規(guī)定：“具備下列條件的民事法律行為有效：(一)行為人具有相應(yīng)的民事行為能力；(二)意思表示真實(shí),；(三)不違反法律,、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，不違背公序良俗,?！钡谝话傥迨龡l第二款（對(duì)應(yīng)民法典第一百五十三條第二款）進(jìn)一步規(guī)定：“違背公序良俗的民事法律行為無效?！泵袷路尚袨橐蜻`背公序良俗而無效,，體現(xiàn)了法律對(duì)民事領(lǐng)域意思自治的限制。

具體到證券市場領(lǐng)域,，證券市場的公共秩序應(yīng)是關(guān)涉證券市場根本性、整體性利益和廣大投資者合法權(quán)益,，一旦違反將損害證券市場基本交易安全的基礎(chǔ)性秩序,。上市公司股份代持行為涉及不特定多數(shù)潛在投資人的證券市場公共秩序，涉及金融安全,、市場秩序,、國家宏觀政策等的公序良俗。此外,，證券法第八十七條規(guī)定,，信息披露義務(wù)人披露的信息,，應(yīng)當(dāng)真實(shí)、準(zhǔn)確,、完整,，簡明清晰，通俗易懂,，不得有虛假記載,、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。第九十二條第三款規(guī)定,，信息披露義務(wù)人的董事,、監(jiān)事和高級(jí)管理人員應(yīng)當(dāng)保證信息披露義務(wù)人及時(shí)、公平地披露信息,，所披露的信息真實(shí),、準(zhǔn)確、完整,。因此,，發(fā)行人必須股權(quán)清晰，股份不存在重大權(quán)屬糾紛,，且上市需遵守如實(shí)披露的義務(wù),，披露的信息必須真實(shí)、準(zhǔn)確,、完整,。上市公司因涉及發(fā)行人等信息披露真實(shí)的監(jiān)管法規(guī)要求，應(yīng)當(dāng)如實(shí)披露股份權(quán)屬情況,，禁止發(fā)行人的股份存在隱名代持情形,。

這個(gè)要求不僅針對(duì)首次公開發(fā)行股票并上市的公司，也同樣適用于上市公司并購重組情形,?！渡鲜泄局卮筚Y產(chǎn)重組管理辦法》第四十三條規(guī)定，上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn),，應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定：……(四)充分說明并披露上市公司發(fā)行股份所購買的資產(chǎn)為權(quán)屬清晰的經(jīng)營性資產(chǎn),，并能在約定期限內(nèi)辦理完畢權(quán)屬轉(zhuǎn)移手續(xù)……。在上市公司隱名代持的情況下,，股權(quán)代持關(guān)系的建立本身并不直接構(gòu)成對(duì)公共利益的危害,，尤其在股權(quán)代持的建立時(shí)間遠(yuǎn)早于公司上市時(shí)間的情況下。構(gòu)成違規(guī)并對(duì)公共利益造成損害的最直接行為是上市主體的不實(shí)信息披露及代持人的刻意隱瞞行為,。上市公司股東信息披露不實(shí),，會(huì)影響證券監(jiān)管部門對(duì)內(nèi)幕交易、關(guān)聯(lián)交易審查,、高管人員任職回避等證券市場基本監(jiān)管要求,。上市公司股權(quán)必須清晰,，不得隱名代持股權(quán)，是對(duì)上市公司監(jiān)管的基本要求,，也是上市公司并購重組等的審查重點(diǎn),。上述規(guī)則屬于證券市場基本交易規(guī)范，關(guān)系到以信息披露為基礎(chǔ)的證券市場整體法治秩序和廣大投資者合法權(quán)益,。

關(guān)于股權(quán)代持協(xié)議的效力,，公司法解釋三僅對(duì)有限公司股權(quán)代持協(xié)議的效力作出明確規(guī)定。目前,，法律,、司法解釋尚未對(duì)股份公司股權(quán)代持協(xié)議的效力作出明確規(guī)定。市場對(duì)法院在處理涉及股份公司股權(quán)代持協(xié)議效力時(shí)的基本立場缺乏穩(wěn)定預(yù)期,。對(duì)于上市公司股權(quán)代持協(xié)議效力的認(rèn)定,，過往司法判決曾參照適用公司法解釋三的相關(guān)規(guī)定，認(rèn)可上市公司股權(quán)代持合同效力,。

但近期的案例均顯示,，與有限責(zé)任公司股權(quán)代持協(xié)議原則上有效不同，上市公司的代持協(xié)議則受到了強(qiáng)力的監(jiān)管,。多數(shù)觀點(diǎn)認(rèn)為,，上市公司因涉及發(fā)行人信息披露真實(shí)的監(jiān)管法規(guī)要求，上市公司股份代持協(xié)議涉及違背不特定多數(shù)潛在投資人的證券市場公共秩序而應(yīng)無效,。這與2019年《全國法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》第三十條關(guān)于強(qiáng)制性規(guī)定的識(shí)別一致,。該條規(guī)定，人民法院在審理合同糾紛案件時(shí),，要依據(jù)民法總則第一百五十三條第一款和合同法司法解釋二第十四條的規(guī)定慎重判斷“強(qiáng)制性規(guī)定”的性質(zhì),，特別是要在考量強(qiáng)制性規(guī)定所保護(hù)的法益類型、違法行為的法律后果以及交易安全保護(hù)等因素的基礎(chǔ)上認(rèn)定其性質(zhì),，并在裁判文書中充分說明理由,。根據(jù)最高人民法院關(guān)于適用《中華人民共和國合同法》若干問題的解釋(二)相關(guān)規(guī)定，“強(qiáng)制性規(guī)定”應(yīng)限縮解釋為“效力性強(qiáng)制性規(guī)定”,。通觀學(xué)界觀點(diǎn),關(guān)于效力性和管理性規(guī)范的區(qū)分往往以解釋論的方式進(jìn)行,，除目的要件外，法益權(quán)衡或法律原則條款等都會(huì)直接或間接涉及到對(duì)公共利益的適用,。因此,，下列強(qiáng)制性規(guī)定，一般可以認(rèn)定為“效力性強(qiáng)制性規(guī)定”：強(qiáng)制性規(guī)定涉及金融安全,、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗層面,。

2. 例外情況的思考

透過金融交易法的視角來看,，金融風(fēng)險(xiǎn)背后的邏輯實(shí)為合同的履行能力風(fēng)險(xiǎn)以及由此引發(fā)的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn),，因此對(duì)于未違反法律、行政法規(guī)強(qiáng)制性規(guī)定的合同,，并不因此認(rèn)定有效,，而是尚須結(jié)合金融合同中交易主體的履行能力或承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力來判斷。

《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第十三條規(guī)定：“發(fā)行人的股權(quán)清晰,，控股股東和受控股股東,、實(shí)際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權(quán)屬糾紛?！辈皇撬械墓蓶|都能對(duì)公司治理產(chǎn)生影響,，因此，上市公司股權(quán)代持協(xié)議也不應(yīng)一概認(rèn)定無效,。在審查時(shí)應(yīng)考慮上市公司股份代持協(xié)議的效力需要與代持股份數(shù)是否會(huì)構(gòu)成對(duì)公眾投資者的影響為限,。代持股權(quán)要考慮持股的數(shù)量及其所占股權(quán)總額的比例，一般而言,，中小股東對(duì)公司治理的影響甚微,。代持的比例很小不到1%，不在披露的十大股東之列,，或與實(shí)控人沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系等,，不能對(duì)上市公司、公眾投資者產(chǎn)生影響,，達(dá)不到觸發(fā)強(qiáng)制性規(guī)定涉及金融安全,、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗條件的,，對(duì)代持協(xié)議的效力沒有必要一律判為無效,，或一律不準(zhǔn)實(shí)際投資人顯名，其他問題則由雙方依照契約自由,、意思自治決定,。

上市公司股權(quán)代持協(xié)議認(rèn)定無效后，涉及代持股份及相關(guān)投資收益歸屬如何處理,。值得注意的是,，法院對(duì)有損公共利益行為所產(chǎn)生的收益予以認(rèn)可并在當(dāng)事人間進(jìn)行分配，本身存在一定程度的道德悖論,。

最高法院和金融法院案例均認(rèn)為,，根據(jù)合同法第五十八條規(guī)定，合同無效或者被撤銷后,，因該合同取得的財(cái)產(chǎn),，應(yīng)當(dāng)予以返還；不能返還或者沒有必要返還的,，應(yīng)當(dāng)折價(jià)補(bǔ)償,。有過錯(cuò)的一方應(yīng)當(dāng)賠償對(duì)方因此所受到的損失,，雙方都有過錯(cuò)的，應(yīng)當(dāng)各自承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任,。顯然,，被代持的股權(quán)屬于合同法規(guī)定的“不能返還或者沒有必要返還的”財(cái)產(chǎn)。

（一）按公平原則分割委托投資利益

最高法院在相關(guān)判決中對(duì)該等投資收益的合法性均予認(rèn)可,，并進(jìn)一步認(rèn)為投資收益需依據(jù)公平原則在實(shí)際出資人和代持人之間予以合理分配,。目前司法實(shí)踐的觀點(diǎn)亦多數(shù)認(rèn)為，雖然股權(quán)代持協(xié)議應(yīng)依法認(rèn)定無效,，但雙方的委托投資關(guān)系仍然有效,，在協(xié)議中關(guān)于收益與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的約定是雙方的真實(shí)意思表示。

筆者認(rèn)為,，不應(yīng)輕易否認(rèn)出資人與代持人之間存在委托投資關(guān)系的事實(shí),，而應(yīng)結(jié)合對(duì)投資收益的貢獻(xiàn)程度以及對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的承受程度按公平原則分割相關(guān)委托投資利益。也就是按照股份上市后的增值收益,，參考“誰投資,、誰收益”兼顧“投資機(jī)會(huì)”“參與經(jīng)營”“配合上市”等因素，按照公平原則在實(shí)際投資人與名義股東之間進(jìn)行分配,，實(shí)際投資人原則上取得大部分收益,。

同時(shí)，根據(jù)《全國法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》的規(guī)定,，合同無效時(shí),，僅返還財(cái)產(chǎn)或者折價(jià)補(bǔ)償不足以彌補(bǔ)損失時(shí)，一方還可以向有過錯(cuò)的另一方請(qǐng)求損害賠償,。在確定損害賠償范圍時(shí),，既要根據(jù)當(dāng)事人的過錯(cuò)程度合理確定責(zé)任，又要考慮在確定財(cái)產(chǎn)返還范圍時(shí)已經(jīng)考慮過的財(cái)產(chǎn)增值或者貶值因素,，避免雙重獲利或者雙重受損的現(xiàn)象發(fā)生,。

（二）按公平原則分擔(dān)投資損失

在某些特殊情形下，代持的股份可能跌價(jià),，遠(yuǎn)低于代持當(dāng)時(shí)的價(jià)值,，甚至在極端情況下，代持的股份因并購重組交易中未達(dá)成承諾條件需賠償或其他原因被注銷,、回購情況下,，產(chǎn)生的損失應(yīng)該如何分擔(dān)？筆者認(rèn)為,，根據(jù)權(quán)利義務(wù)對(duì)等原則同時(shí)結(jié)合導(dǎo)致?lián)p失的原因,，在出資人與代持人之間分擔(dān)損失。如果損失產(chǎn)生原因（股價(jià)下跌）屬于正常的市場波動(dòng)，則損失應(yīng)該平均分擔(dān),；如果損失產(chǎn)生原因（代持股被注銷,、回購）系因代持人原因所致，則損失應(yīng)由代持人分擔(dān)大部分,，出資人作為財(cái)務(wù)投資人只承擔(dān)小部分損失。

（三）實(shí)現(xiàn)收益分配或損失分擔(dān)的途徑

上市公司股權(quán)代持協(xié)議無效后,，筆者傾向于代持的股份歸名義股東所有,，這樣不會(huì)影響名義股東過往上市過程中的系列行為效力，維護(hù)正常的商事交易秩序,。

代持股份為名義股東所有而名義股東需要給付實(shí)際出資人巨大金額的投資本金和投資收益,，法院應(yīng)允許雙方協(xié)商拋售股票，協(xié)商不成,，實(shí)際投資人可以申請(qǐng)法院拍賣,、變賣代持的股票。

公司法司法解釋三明確肯定了股權(quán)代持的效力,，并采取以有效為原則,，以違反合同法第五十二條為例外的認(rèn)定思路。但法律,、司法解釋對(duì)股份公司,，特別是上市公司股權(quán)隱名代持行為的效力未作明確規(guī)定。上市公司股權(quán)代持涉及上市公司上市或并購重組過程中的股份權(quán)屬,，其效力如何應(yīng)當(dāng)根據(jù)現(xiàn)行民事法律關(guān)于民事法律行為效力的規(guī)定,，以及證券市場、上市公司相關(guān)規(guī)定是否觸及強(qiáng)制性規(guī)定涉及金融安全,、市場秩序,、國家宏觀政策等公序良俗層面進(jìn)行綜合審慎判斷。股權(quán)代持協(xié)議認(rèn)定無效后,，涉及代持股份及相關(guān)投資收益歸屬應(yīng)結(jié)合公平原則,、過錯(cuò)程度等因素綜合判斷。