據(jù)外媒報(bào)道，印尼內(nèi)閣高級(jí)部長(zhǎng)Luhut Pandjaitan周四表示,，如果印尼將生物柴油中棕櫚油含量調(diào)高到40%（B40）,，棕櫚油消費(fèi)量將額外增加250萬(wàn)噸。目前印尼規(guī)定,，生物柴油中棕櫚油含量必須達(dá)到30%。印尼正在考慮是否提升這一比例,，以幫助減少棕櫚油庫(kù)存,。

看來(lái)，面對(duì)瀕臨崩潰的棕櫚油價(jià)格,，印尼政府是真的急了,。接下來(lái)，大家最關(guān)心的就是,，這個(gè)B40政策能救得了頹勢(shì)中的棕櫚油嗎,？

我們從兩個(gè)方面去分析這個(gè)問(wèn)題。

1,、這一波棕櫚油下跌的根本原因是什么,？

有人說(shuō)，是印尼的政策反反復(fù)復(fù),，玩壞了棕櫚油,。我覺(jué)得這種說(shuō)法有一定的道理,，但不是根本原因。

只能說(shuō),，要是印尼沒(méi)有這么玩的話,，棕櫚油的跌幅不會(huì)這么大而已。我個(gè)人認(rèn)為,，根本的原因還是美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息的影響,，當(dāng)前市場(chǎng)明顯是一個(gè)宏觀主導(dǎo)的行情。

我們先來(lái)梳理一下棕櫚油這兩年的大牛市是怎么來(lái)的,。

這一輪的商品大牛市起源于年2020全球新冠疫情爆發(fā),，為了挽救瀕臨崩潰的全球經(jīng)濟(jì)，以美聯(lián)儲(chǔ)為主導(dǎo)的各國(guó)央行,，開(kāi)啟了全球貨幣寬松大狂歡,。

自年2020疫情以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)將其短期基準(zhǔn)利率降至接近零,，并實(shí)施了史無(wú)前例的購(gòu)債計(jì)劃,，兩年里買入了接近6萬(wàn)億美元的美國(guó)國(guó)債和抵押貸款債券。 

美聯(lián)儲(chǔ)的購(gòu)債計(jì)劃包括了超過(guò)580次購(gòu)買美國(guó)國(guó)債和1200次購(gòu)買抵押貸款支持證券的操作,，年20203月疫情以來(lái),，美聯(lián)儲(chǔ)每月購(gòu)買至少800億美元的美國(guó)國(guó)債和400億美元的房產(chǎn)抵押貸款證券，最初是為了穩(wěn)定金融市場(chǎng),，后來(lái)是為了壓制長(zhǎng)期利率,。 

整個(gè)購(gòu)債規(guī)模讓美聯(lián)儲(chǔ)之前三次量化寬松計(jì)劃的總和也相形見(jiàn)絀，使得美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模擴(kuò)大到前所未有的8.4萬(wàn)億美元,。

全球放水疊加疫情對(duì)全球供應(yīng)鏈的沖擊,，供需格局失衡，各類大宗商品開(kāi)啟了暴漲模式,。

而油脂油料板塊,，年2020，黑?？汛笠?guī)模減產(chǎn)開(kāi)啟了油脂的供應(yīng)緊張序幕,；21年20，由于疫情導(dǎo)致的勞工緊張,，馬來(lái)西亞棕櫚油減產(chǎn),；21年20，加拿大干旱菜籽大面積減產(chǎn),；2022年,，南美大豆因干旱導(dǎo)致大幅減產(chǎn)。

所以,，我們可以認(rèn)為,，油脂油料這兩年的大牛市,，既有宏觀放水的大背景，也有基本面因素的超級(jí)利好,。

但這里面到底有多少是宏觀的升水呢,？

我們以棕櫚油主連為例來(lái)大概分析一下。棕櫚油主連從年2020最低點(diǎn)的4274,，漲到了最高點(diǎn)的12796,，上漲了8500點(diǎn)，漲了2倍,。

而產(chǎn)量方面,，根據(jù)GAPKI和MPOB的數(shù)據(jù)，2019年印尼+馬來(lái)的產(chǎn)量是7173萬(wàn)噸,，年2020是7075萬(wàn)噸,，21年20是6907萬(wàn)噸。也就是說(shuō),，21年20印馬兩國(guó)產(chǎn)量比2019年減少了3.7%,，但價(jià)格卻翻了2倍?？梢?jiàn),，這里面宏觀因素占比應(yīng)該是非常大的。

當(dāng)然,，我們不能簡(jiǎn)單地用產(chǎn)量來(lái)計(jì)算,，還要考慮這兩年消費(fèi)的增量，以及主產(chǎn)國(guó)之一的馬來(lái),，長(zhǎng)期的低庫(kù)存,。尤其是年2020開(kāi)始，無(wú)論是印尼推廣B30也好,，還是美國(guó)可再生柴油產(chǎn)能的爆發(fā)式增長(zhǎng)也好,，生柴對(duì)需求的帶動(dòng)效應(yīng)非常明顯。這也是油脂大牛市的重要根基,。

如果綜合考慮各種因素的話，我認(rèn)為棕櫚油此前的價(jià)格中,，宏觀的因素占比應(yīng)該在30%-40%,。這還不包括印尼此前出口禁令給出的升水，以及俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)給出的升水,。大體上來(lái)說(shuō),，1萬(wàn)以上的價(jià)格，基本上都是因?yàn)檫@兩大因素造成的,。

也就是說(shuō),，如果市場(chǎng)在回歸理性的背景下,，要把此前因放水而產(chǎn)生的價(jià)格泡沫全部擠掉的話，那理性的價(jià)格應(yīng)該是在10000的基礎(chǔ)上打6-7折,。

如果考慮這幾年生柴帶來(lái)的顯著增量,，我認(rèn)為棕櫚油想再回到以前5000附近的價(jià)格應(yīng)該比較難，加上這幾年種植成本的大幅提升,，7000左右的價(jià)格應(yīng)該已經(jīng)是非常的理性,。

如果說(shuō)前兩年超級(jí)寬松的貨幣政策成就了棕櫚油的大牛市，那當(dāng)前的宏觀環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了根本性的轉(zhuǎn)變,。美國(guó)通脹率創(chuàng)出了40年來(lái)的最高水平,，抗擊通脹已經(jīng)成為美聯(lián)儲(chǔ)的頭號(hào)目標(biāo)。這就意味著,，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有見(jiàn)到明顯衰退跡象前,，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)持續(xù)保持加息的預(yù)期，直到通脹指標(biāo)回歸中性,。

美聯(lián)儲(chǔ)6月的議息會(huì)議紀(jì)要暗示的2022年剩余月份的加息幅度分別為：7月75bp,，9月50bp，11,、12月各25bp,，全年最高加息325bp至3.5%。

目前,，7月加息75bp概率近90%,，幾乎成市場(chǎng)一致預(yù)期，而當(dāng)前商品市場(chǎng)的價(jià)格也基本上已經(jīng)按7月加息75bp來(lái)定價(jià),。接下來(lái),，就要重點(diǎn)關(guān)注幾天后發(fā)布的美國(guó)6月通脹數(shù)據(jù)。如果數(shù)據(jù)出現(xiàn)下滑,，則7月加息75bp的概率就會(huì)有所下降,，那商品市場(chǎng)則可能會(huì)迎來(lái)一波較大幅度的反彈，尤其是一些基本面較好,，前期明顯被錯(cuò)殺的品種,。

總體來(lái)看，隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策大幅收緊,，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始急劇升溫,。預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)衰退的交易邏輯將會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)一段時(shí)間，大宗商品也將整體維持弱勢(shì),，直至開(kāi)始交易下一個(gè)降息周期的預(yù)期,。因此，在美國(guó)通脹數(shù)據(jù)沒(méi)有出現(xiàn)明顯滑落之前,，大宗商品逢高沽空的策略都將持續(xù)有效,。

尤其是像棕櫚油這種金融屬性比較強(qiáng)的品種,，在未來(lái)較長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，仍將繼續(xù)由宏觀來(lái)主導(dǎo)定價(jià),。所以,，從這個(gè)角度出發(fā)，哪怕沒(méi)有印尼各種政策的擾動(dòng),，棕櫚油的下跌也在所難免,，只是幅度可能沒(méi)有這么大，這么急而已,。

2,、B40的遠(yuǎn)水，能夠救得了近火嗎,？

其實(shí)上周就有消息在傳印尼要推廣B40,，今天只不過(guò)是舊題材的重新炒作而已。

我們首先要明確一個(gè)概念,，傳統(tǒng)的第一代生物柴油（FAME),，在石化柴油中的摻混比例上限是30%，超過(guò)這個(gè)比例就要改發(fā)動(dòng)機(jī)才行,。而第二代生物柴油,，也叫做氫化植物油（HVO），它的分子結(jié)構(gòu)與傳統(tǒng)的石化柴油完全相同,，可以不受摻混比例的限制,。

因?yàn)橐笠?guī)模去更換發(fā)動(dòng)機(jī)顯然不現(xiàn)實(shí)，所以,，印尼要推廣B40的話,，有兩條現(xiàn)實(shí)的路徑可以走：

1，30%FAME+10%HVO模式,。也就是在傳統(tǒng)的生物柴油上面添加10%的HVO,，從而既不用改發(fā)動(dòng)機(jī)，又能達(dá)到B40的摻混目標(biāo),。

2,、全部采用HVO，一步到位解決問(wèn)題,。

但是現(xiàn)在印尼面臨著一個(gè)最大的問(wèn)題是,，他們國(guó)內(nèi)目前還沒(méi)有足夠的氫化產(chǎn)能，這方面的產(chǎn)能規(guī)劃要到2024年左右才能上量,。

而且，根據(jù)此前的消息,，B40的道路測(cè)試要到7月底才開(kāi)始,，測(cè)試時(shí)間要耗時(shí)半年,。

所以，哪怕是最最現(xiàn)實(shí)的路徑,，30FAME+10HVO,，要真正落地，最快也是明年的事情,。

這對(duì)于目前已經(jīng)累庫(kù)800萬(wàn)噸以上的印尼來(lái)說(shuō),，顯然是遠(yuǎn)水救不了近火。

我認(rèn)為,，對(duì)于印尼來(lái)說(shuō),，要想快速去庫(kù)，最現(xiàn)實(shí)的做法還是要加快出口,，而最直接有效的做法有兩個(gè),，一是取消DMO，二是降稅,。

當(dāng)然這里面又涉及到各種錯(cuò)綜復(fù)雜的利益均衡問(wèn)題,，看政府怎么衡量了。

總結(jié)

個(gè)人認(rèn)為,，當(dāng)前棕櫚油交易的主邏輯是美聯(lián)儲(chǔ)超常規(guī)加息,，美國(guó)及全球經(jīng)濟(jì)步入衰退，所有大宗商品將要重新定價(jià),。在這條主線上,，棕櫚油行情要實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)，難度比較大,。

其次,，印尼的高庫(kù)存問(wèn)題，短期內(nèi)看不到解決的希望,，也將在較長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)壓制棕櫚油的價(jià)格,。

而B40的推出，又面臨著各種技術(shù)限制及產(chǎn)能的問(wèn)題,，難以在短期內(nèi)落地,。

綜合來(lái)看，棕櫚油大勢(shì)已去,，在衰退邏輯沒(méi)交易完之前,，在印尼庫(kù)存矛盾沒(méi)有出清之前，逢高做空依然是優(yōu)先推薦的策略,。

【END】

特別聲明：以上僅為基本面交流,，不作為交易指導(dǎo)，依此交易，盈虧自擔(dān),！

-----------------------------------